科技金融创新的十大难点与可能的突破点2015-11

科技金融创新难点三：归属困境
• 科技金融工作是科技工作还是金融工作？科技金融政 策价值，彰显出了科技金融工作的定位。从现实情况看， 科技金融工作的定位还存在许多需要梳理的问题，如它是 科技工作还是金融工作？ • 科技金融工作如何定位，与科技金融的特点直接相关。 首先，科技创新过程的风险是服从降幂排序的，而金融资 本参与科技创新活动的风险也是服从降幂排序的。这就意 味着越靠前期的科技创新活动越存在着市场失灵，金融资 本相应的风险厌恶程度也越高，而越靠后端的科技创新活 动，市场成功几率越高，金融资本的厌恶程度也越低。 • 其次，科技创新的收益是服从升幂排序的，而金融资 本参与科技创新活动的收益则服从降幂排序，即越靠创新 活动后端，金融资本的回报率越低。
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科技金融创新难点二：政策价值界定
• 关注科技金融是否具有政策价值的另一个视角是科技金融的作用。科 技金融与金融危机没有必然联系，还不是科技金融具有政策价值的依 据。从我们的研究结果看，科技金融的确具有政策价值。 • （1）科技资产是金融资本获取高回报的引擎。一定时期科技资产 的总量和结构，决定着金融资本回报率的高低——战略性新兴产业的 出现，通常都是某一领域大量科技资产富集之后，金融资本成功介入 的结果。因此，建立金融资本与科技资产财富化的融资机制，应是一 个创新经济体政策筐的一个重要工具。 • （2）科技金融机制的要义在于：让金融资本参与创新活动，分散 科技创新的风险，分享科技创新收益；让科技创新更快、更大地财富 化，为金融资本带来更为丰厚的回报。前者指科技资源借助金融实现 风险分散和价值发现，金融对科技资源进行开发；后者指科技进步产 生的生产效率的提高为金融资本提供了高额回报。
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科技金融创新难点一：理论突破
• • • • • 归纳国际、国内研究成果，梳理国际、国内相应实践，我认为我 在《关于科技金融理论、实践与政策的思考》（新华文摘2011年第2 期）有关科技金融本质的概括是比较准确的。 科技金融：（1）是一种创新活动，即科学知识和技术发明被企业 家转化为商业活动的融资行为总和（熊比特，1942）； （2）是一种技术—经济范式，即技术革命是新经济模式的引擎，金 融是新经济模式的燃料，二者合起来就是新经济模式的动力所在（佩 蕾丝，1983）； （3）它是一种科学技术资本化过程，即科学技术被金融资本孵化为 一种财富创造工具的过程； （4）它是一种金融资本有机构成提高的过程，即同质化的金融资本 通过科学技术异质化的配置，获取高附加回报的过程。
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科技金融创新难点三：归属困境
• • • • • 从金融资本参与科技创新活动看，科技金融是为金融 资本释放风险，创造与之期望匹配的收益回报服务模式的 过程，具有财政属性和金融属性。 一是政府科技投入早期介入，可以释放科技创新过程 的风险； 二是政府投入借助科技金融平台，可以和金融资本混 合成“同质化”资产，提高政府资金利用效率； 三是通过金融工具创新，可以为金融资本创造新的财 富回报模式。 简而言之，科技金融的事权是科技创新工作，科技金 融的财权是政府投入对金融资本的引导。所以，科技金融 工作的主旨自然是科技工作。
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科技金融创新难点二：政策价值界定
• 科技金融是金融危机的祸首吗？仔细分析国际科技金融的发展历程，它和金融危 机的发生的确具有伴生关系。首先是科技创新引起某个或某几个新技术群的出现，继 而出现该时期的战略性新兴产业；其次是大量金融资本按照风险厌恶程度不同梯次地 进入战略性新兴产业领域；然后是因过度投资和杠杆化，出现战略性新兴产业泡沫化； 最后随着泡沫破裂爆发金融危机。 不过，科技金融过程并不必然导致金融危机。 一是技术创新财富贡献增长率高于金融泡沫化速率时，危机因素会被大量吸收。当 战略性新兴产业处于边际收益递增阶段，财富贡献也以爆发式增长，金融资本获得的 回报总是慢于产业财富的成长速度，即使出现一些创新失败和财产灭失，也会由创新 成功者的高额回报所弥补，宏观上危机因素被对冲或吸收。 二是金融资本与实体创新结合程度越高，化解风险的能力越强。金融危机的爆发， 通常与产业发育断裂和杠杆化过度使用直接相关。产业发育断裂是指在产业发育过程 中，因新的技术路线出现或新的准入规则限制等因素而导致的产业不发育现象。此时， 就可能出现因产业发育断裂而导致全产业链投资失败，进而引发局部或全局的金融危 机，20世纪70年代的拉美危机就属于这种情况。过度杠杆化，是指金融机构脱离实体 经济贡献可能给予回报的极限，大量发放流动性的一种金融行为。当这种金融行为基 本脱离实体经济时，泡沫化就发生了，2008年美国的金融危机就属于这种情况。 因此，避免因科技金融发展导致金融危机，有三点是至关重要的。第一，选择好战 略性新兴产业，以成长性吸收风险因素；第二，避免发生产业发育断裂，打造全产业 链价值体系；第三，杠杆化要适度，避免虚拟经济过度脱离实体经济回报率。
科技金融创新难点四：政策性与市 场性
• • • 科技金融业务是政策性业务还是市场性业务？科技金融在哪些环节存在市场失灵，哪些环节就 是其政策性的基石。判断科技金融工作是否属于政策性业务还是市场自身可以解决的问题，是非常 困难的。 一是科技金融解决不了的科技创新融资问题。在基础研究、共性技术研究、公共适用技术研究 和基础基础研究以及应用过程中，由于投入者与受益者不存在收敛关系，所以这部分科技创新问题 的融资通常由政府全部或主要提供。 二是科技金融可以少部分解决的科技创新融资问题。在应用研究、开发研究及其成果运用过程 中，很多成果具有商业化前景或价值，投资者与受益者具有比较强的收敛关系，但由于研究与成果 形成及商业化之间还存在着很大的不确定性，所以金融资本在没有特别安排（风险释放或者收益补 偿）的情况下很难也很少介入。这种情况下，政府通常利用科技金融机制，尝试把部分财政无偿资 助资金以金融的方式投入到科技创新载体或平台，提高或加快成果产出及商业化进程。如欧洲的 “空中客车”项目、我国的大飞机项目等，基本上使用这种模式。 三是科技金融可以大部分解决的科技创新融资问题。科技成果产业化、战略性新兴产业培育阶 段，是科技金融工作最具用武之地的环节。政府投入通常从主导转为引导，手段也从无偿资助为主 转变为权益性资助为主，即使是无偿资助也主要是后补助或奖励的方式。这个环节的科技金融活动 主体主要是各类科技金融主体，如创业投资、科技担保公司、科技保险公司、科技银行、知识产权 质押等，政府通过它们为科技创新载体提供权益性资金引导这些科技金融主体共同释放融资规模， 达到满足创新载体融资的目的。 科技创新活动进入稳定和成熟期后，市场金融完全可以与之匹配，已经不需要科技金融的支撑。 由此可见，尽管科技金融可以通过市场深化化解许多风险，但要在科技创新和金融创新之间建立起 稳定、有效的风险分担和收益分享机制，科技金融的政策性还是非常明显的。
科技金融创新难点二：政策价值界定
• 科技金融具有政策价值吗？理论研究的苍白在相当程度上已经影响了科技金融实 践的发展。虽然中国在借鉴国际科技金融发展经验的基础上，先后出现了科技贷款、 科技担保、科技银行、科技保险、高新区债券等科技金融工具，但这些片段化的科技 金融形式，是否具有政策价值，却始终存疑。 《规划纲要》及其配套政策，把科技金融作为一个与财政政策几乎并列的手段纳入 了公共政策筐。如其中关于创业风险投资、科技担保、科技贷款、知识产权质押、科 技保险、多层次资本市场等，都有相应的政策出台，并附有一定的政府公共财政支持 条件。从金融实践看，中央层面和地方层面也做出了相当多的探索。如从中央到省市 纷纷设立的创业风险投资引导基金、政策性科技担保、政策性科技保险、科技支行、 科技企业IPO抚育基金等。 科技金融是否具有政策价值？是否具有公共政策价值？理论上并没有得到解答。早 期的发展金融研究者（麦金农、肖，1973）提出了 “金融抑制”论，把发展中国家的 经济欠发达归咎于金融抑制，主张进行“深化”金融，极力倡导和推行金融自由化。 他们把金融抑制的原因直接归结为金融管制，因此也把金融深化与金融自由化等同起 来。许多发展中国家特别是一些拉丁美洲国家在20世纪70、80年代都尝试金融自由化， 但是，大多以失败告终。更为近期的例证，是2008年爆发的世界金融危机。这次危机 表明，即使是发达国家如果金融创新过度，同样会导致失败。由此，一些反对科技金 融的声音渐趣强烈，担心科技金融的过度发展会导致中国的金融危机。
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科技金融创新难点一：理论突破
• 从国际“创新型国家”的成功经验看，技术革命与金融创新的关系也可以称之为社 会财富创造的两翼（房汉廷，内部报告，2005）。从近40年的统计数据看，世界发达 国家和发展中国家经济增长的巨大差距，主要原因是技术进步对经济体财富增长贡献 的差距。发达国家技术进步对国民生产总值的增长贡献率，20世纪初为5%-20%，50 年代上升到50%左右，80年代上升到60%-80%。而发展中国家的技术进步对经济增长 的贡献率普遍低于发达国家，在1960-1987年间，68个发展中国家的技术进步贡献率仅 为14%。 国内关于技术与金融的研究乏善可陈。据有关学者考证，“科技金融”一词最早出 现在1993年，即在《中华人民共和国科学技术进步法》通过后成立了中国科技金融促 进会（赵昌文等，2009）。实际上，有关真正意义上的科技金融概念，真正被使用是 在1994年广西南宁中国科技金融促进会首届理事会上，即“我国科技金融事业是根据 科技进步与经济建设结合的需要，适应社会经济的发展，在科技和金融体制改革的形 势推动下成长发展起来的”（南宁，1994）。最近，国内学者给科技金融做了一个非 常宽泛的定义：科技金融是促进科技开发、成果转化和高新技术产业发展的一系列金 融工具、金融制度、金融政策与金融服务的系统性、创新型安排，是由科学和技术创 新活动提供金融资源的政府、企业、市场、社会中介机构等各种主体及其在科技创新 融资过程中的行为活动共同组成的一个体系，是国家科技创新体系和金融体系的重要 组成部分（赵昌文等，2009）。 国内这些研究，有一个共同特点，即科技金融是既是科技的外生变量，也是金融的 外生变量。这样的研究视角和相应的结论，虽然有一定价值，但远远没有揭示出科技 金融的本质。
科技金融创新的十大难点 与四个可能的突破点
科技部研究员、中国科技大学教授 房汉廷 2012.08.10 北京
科技金融创新难点一：理论突破
• 1.什么是科技金融？时至今日，有关科技金融的理论基础，仍然是一个需要阐释的 问题。根据以往文献的研究成果，理解科技金融的内涵与外延，必须回到科技创新与 金融资本的关系上。 科技创新并不是一个严格的概念，科学重在发现，技术重在发明，只有科学知识和 技术发明被企业家转化为商业活动时，才称之为创新（熊比特，1942）。因之，后来 的一些研究者更倾向于使用技术创新的概念。其实，即使是技术层面，也很难都概括 为和创新有关，通常被称为的公共适用技术、基础技术和共性技术，从一个企业或企 业家的角度看都很难实现创新，或者是这些领域存在着严重的创新失灵。 国际上目前有关技术与金融的最重要研究进展，是卡箩塔.佩蕾丝（Carlota Perez， 2002）的《技术革命与金融资本》。佩蕾丝的杰出贡献在于，她发现了技术创新与金 融资本的基本范式：新技术早期的崛起是一个爆炸性增长时期，会导致经济出现极大 的动荡和不确定性。风险资本家为获取高额利润，迅速投资于新技术领域，继而产生 金融资本与技术创新的高度耦合，从而出现技术创新的繁荣和金融资产的几何级数增 长。事实上，世界经济的五次技术革命（第一次：产业革命，英国；第二次：蒸汽和 铁路时代，英国、欧洲大陆及美国；第三次：钢铁、电力、重工业，美国、德国；第 四次：石油、汽车和大规模生产，美国及欧洲；第五次：信息和远程通讯，美国，扩 散到欧洲和亚洲；第六次：新能源或者生物？）也一一印证了这种技术-经济范式的存 在——每次技术革命的成功财富化，都必然有金融创新的伴生。
科技金融创新难点三：归属困境
• • 科技金融工作到底是科技工作还是金融工作？从科技资产财富化目标看，科技金融 是科技工作的深化。 一是对已经形成的可以财富化的科技资产进行孵化，使之具有财富化载体。国内、 国际经验，基本都是通过政府投入和引导金融资本投入的方式支持创新、创业活动， 加快科技资产的商业化进程。具体科技金融政策工具有孵化器、天使投资、创业投资 等。 二是对初具形态的科技财富载体提供规模化融资安排，使财富创造过程获得加速度。 具体科技金融政策工具有创业投资、担保融资、科技保险、知识产权质押等。 三是对处在高成长期的科技财富载体提供放大化融资安排，使财富创造获得规模化 效应。具体科技金融工具有科技信贷、企业IPO等。 从金融资本参与科技创新活动看，科技金融是为金融资本释放风险，创造与之期望匹 配的收益回报服务模式的过程，具有财政属性和金融属性。一是政府科技投入早期介 入，可以释放科技创新过程的风险；二是政府投入借助科技金融平台，可以和金融资 本混合成“同质化”资产，提高政府资金利用效率；三是通过金融工具创新，可以为 金融资本创造新的财富回报模式。 简而言之，科技金融的事权是科技创新工作，科技金融的财权是政府投入对金融资本 的引导。所以，科技金融工作的主旨自然是科技工作。