第四章互换定价
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互换的定价
2、增长型互换（Accreting Swaps）、减少型互换（Amortizing Swaps）和滑道型互换（Roller－Coaster Swaps）。
3、基点互换（Basis Swaps）。 4、可延长互换（Extendable Swaps） 和可赎回互换。 5、零息互换（Zero—Coupon Swaps）。 6、后期确定互换（Back— Set Swaps） 7、差额互换（Differential Swaps） 8、远期互换（Forward Swaps） 9、互换期权（Swaption） 10、股票互换（Equity Swaps）
的优势。
生产衣料是英国的相对成本更低，而生产葡萄酒则是葡萄牙的
相对成本更低。
分工使双方的产量都提高了，两国的总产量也提高了。
由于有分工和交易，在劳动力没有增加、没有什么其他损失的情况下，
两个国家的财富都增加了。
互换的条件：
只要存在比较优势，双方就可通过适当的分工和交换使双方共同
考虑一个2003年9月1日生效的三年期的利率互换，名义
本金是1亿美元。B公司同意支付给A公司年利率为5％的利 息，同时A公司同意支付给B公司6个月期LIBOR的利息，
利息每半年支付一次。
图5.4 利率互换
表5.3
利率互换中B公司的现金流量表（百万美元）
日期 2003.9.1 2004.3.1 2004.9.1 2005.3.1 2005.9.1 2006.3.1 2006.9.1
当互换对公司而言价值为负，而且合约的另一方即将破产时，理 论上该公司面临一个意外收益，因为对方的违约将导致一项负债 的消失。 将互换合约的信用风险和市场风险区分开来是十分重要的。 市场风险可以用对冲交易来规避，信用风险则比较难规避。
互换的定价
第一，在协议签订后的互换定价，是根据协议内容 与市场利率水平确定利率互换合约的价值。对于利 率互换协议的持有者来说，该价值可能是正的，也 可能是负的。
第二，在协议签订时，一个公平的利率互换协议应 使得双方的互换价值相等。也就是说，协议签订时 的互换定价，就是选择一个使得互换的初始价值为 零的固定利率。
互换的定价与风险分析
忽略天数计算 以国际市场上的互换为例，浮动利率使用
LIBOR 贴现率也使用LIBOR
2
举例
考虑一个2005年9月1日生效的两年期利率互换， 名义本金为1亿美元。甲银行同意支付给乙公司年 利率为2.8％的利息，同时乙公司同意支付给甲银 行3个月期LIBOR的利息，利息每3个月交换一次。 利率互换中甲银行的现金流量表如表7-1所示，其 中（a）为不考虑名义本金，（b）为考虑名义本金 的情况。
净额结算 抵押和盯市 信用衍生产品
总的来看，由于国际市场上的互换协议通常涉 及资本雄厚、信用等级高的大型机构，互换违 约造成的总损失历来是较低的
28
与互换相联系的市场风险主要可分为利率风险 和汇率风险：
对于利率互换来说主要的市场风险是利率风险 对于货币互换而言市场风险包括利率风险和汇率风
3
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （a）不考虑名义本金
4
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （b）考虑名义本金
5
该利率互换由列（4）的净现金流 序列组成，这是互换的本质，即未 来系列现金流的组合
6
列（4）＝列（2）＋列（3） 在互换生效日与到期日增加1亿美元的本金
19
与利率互换类似，货币互换也可以分解为债券 的组合或远期协议的组合，只是这里的债券组 合不再是浮动利率债券和固定利率债券的组合， 而是一份外币债券和一份本币债券的组合，远 期协议也不再是FRA，而是远期外汇协议
第二，在协议签订时，一个公平的利率互换协议应 使得双方的互换价值相等。也就是说，协议签订时 的互换定价，就是选择一个使得互换的初始价值为 零的固定利率。
互换的定价与风险分析
忽略天数计算 以国际市场上的互换为例，浮动利率使用
LIBOR 贴现率也使用LIBOR
2
举例
考虑一个2005年9月1日生效的两年期利率互换， 名义本金为1亿美元。甲银行同意支付给乙公司年 利率为2.8％的利息，同时乙公司同意支付给甲银 行3个月期LIBOR的利息，利息每3个月交换一次。 利率互换中甲银行的现金流量表如表7-1所示，其 中（a）为不考虑名义本金，（b）为考虑名义本金 的情况。
净额结算 抵押和盯市 信用衍生产品
总的来看，由于国际市场上的互换协议通常涉 及资本雄厚、信用等级高的大型机构，互换违 约造成的总损失历来是较低的
28
与互换相联系的市场风险主要可分为利率风险 和汇率风险：
对于利率互换来说主要的市场风险是利率风险 对于货币互换而言市场风险包括利率风险和汇率风
3
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （a）不考虑名义本金
4
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （b）考虑名义本金
5
该利率互换由列（4）的净现金流 序列组成，这是互换的本质，即未 来系列现金流的组合
6
列（4）＝列（2）＋列（3） 在互换生效日与到期日增加1亿美元的本金
19
与利率互换类似，货币互换也可以分解为债券 的组合或远期协议的组合，只是这里的债券组 合不再是浮动利率债券和固定利率债券的组合， 而是一份外币债券和一份本币债券的组合，远 期协议也不再是FRA，而是远期外汇协议
互换定价的原理
互换定价的原理
互换定价是一种市场策略，在这种策略中，两个或多个对手方互换产品或服务的价格，以达到双方的利益最大化。
这种策略常常用于竞争激烈的市场，同时也可以作为一种谈判策略。
互换定价的原理是基于供需关系和市场竞争的基本原理。
在市场上，价格往往由供求关系决定。
如果某个产品或服务的需求量大于供应量，其价格可能会上升；反之，如果供应量大于需求量，价格可能会下降。
而互换定价则是通过调整价格来平衡供求关系，从而实现利益最大化。
在互换定价中，两个或多个对手方可以利用定价策略来实现双赢局面。
他们可以相互讨论和协商，通过调整各自的价格来达到最佳的平衡点。
通过互换产品或服务的定价，每个对手方可以在市场上获得更多的机会和竞争优势。
互换定价还可以用作谈判策略。
在商业谈判中，对手方常常试图通过互换定价来达成一致。
他们可以相互提出各自的定价要求，并在沟通和协商的过程中逐渐调整和协调双方的利益和诉求，最终达成一致意见。
总的来说，互换定价是一种通过调整价格来实现供需平衡和利益最大化的市场策略。
它可以用于竞争激烈的市场环境中，也可以作为商业谈判的一种策略手段。
5.第四章 互换与远期利率协议
公司
A B 利差
美元
6% 8.6% 2.6%
欧元
9% 9.8% 0.8%
优势
A美元贷款优势 A欧元贷款优势 但A美元贷款、B欧元贷 款具有比较优势
答2：
• 货币互换收益公式： • R=∣△1- △2∣
• 收益= 两公司用其中一种货币融资的利差 • - 两公司用另一种货币融资的利差 • =2.6%-0.8%=1.8% • 互换后总收益为1.8% • 如果两公司平分利益，则各自降低0.9%的 筹资成本。
Step 1:交换本金
美国 英国
美元贷款1600万 英镑贷款1000万
A公司
1600万 美元
B公司
1000万 英镑
美国国内市场
英国国内市场
Step 2:支付利息
美国 利率10%,利息100万英镑 利率8%,利息128万美元 英国
A公司
r=8%
B公司
r=10%
美国国内市场
英国国内市场
注意这里不是互换支付利息,而是各 自支付自己标的借款的利息.
第二节 货币互换
• 一、货币互换的概念及特征 • （一）货币互换的概念P108 • 互换双方在一定期限内，交换到期日相同、 计息方法相同或不同，但币种不同的货币 交易。
例P109
公司
A B 利差
美元
6% 8.6% 2.6%
欧元
9% 9.8% 0.8%
优势
A美元贷款优势 A欧元贷款优势 但A美元贷款、B欧元贷 款具有比较优势
第一节 互换市场与远期利率协议市场
• 一、互换市场的演变 • （一）互换的含义P102 • 互换是指交易各方按照事先约定的利率和 汇率等条件，以远期合约的形式商定在未 来一段时期内交换现金流，以达到规避风 险目的的金融交易。
互换的定价与风险分析(PPT 32张)
定，其他各行的现金流都类似远期利率协议 （FRA）的现金流。
利率互换可以看成是一系列用固定利率交换浮
动利率的FRA的组合。只要我们知道组成利率 互换的每笔FRA的价值，就计算出利率互换的 价值。
8
结 论
利率互换既可以分解为债券组合、也可以分解 为FRA的组合进行定价。由于都是列（4）现 金流的不同分解，这两种定价结果必然是等价 的。
18
互换收益率曲线优势
互换曲线能够提供更多到期期限的利率信息 特定到期日的互换利率具有延续性，几乎每天
都可以估计出特定到期日的互换利率
互换是零成本合约，其供给是无限的，不会受
到发行量的制约和影响
对于许多银行间的金融衍生产品来说，与无风
险利率相比，互换利率由于反映了其现金流的 信用风险与流动性风险，是一个更好的贴现率 基准。
23
债券组合定价法
如果以美元为本币，那么
BD 65e0.061 65e0.062 1065e0.063 1008.427 万美元 BF 3600e0.021 3600e0.022 123600e0.023 123389.7 万日元
货币互换的价值为
第七章
互换的定价与风险分析
假设
忽略天数计算
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
以国际市场上的互换为例，浮动利率使用
LIBOR
贴现率也使用LIBOR
2
利率互换定价的基本原理
举例
考虑一个2005年9月1日生效的两年期利率互换， 名义本金为1亿美元。甲银行同意支付给乙公司年 利率为2.8％的利息，同时乙公司同意支付给甲银 行3个月期LIBOR的利息，利息每3个月交换一次。 利率互换中甲银行的现金流量表如表7-1所示，其 中（a）为不考虑名义本金，（b）为考虑名义本金 的情况。
第四章 互换与远期利率协议
• 3．套期保值
12
• （四）互换市场发展概况 • 1．国际互换市场发展概况 • 互换是20世纪80年代初国际金融市场上出现的一 种新型业务，自其诞生以来便得到了迅速发展， 因此互换曾被誉为20世纪80年代最重大的国际金 融创新。 • 2．中国互换市场发展概况 • 2006年2月9日，中国人民银行发布了《关于开展 人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，批 准在全国银行间同业拆借中心开展人民币利率互 换交易试点。2008年1月18日，中国人民银行发布 《关于开展人民币利率互换业务有关事宜的通 知》。
4
• 2．市场不同 • 掉期是在外汇市场上达成的，本身并没有专门的 市场；而互换则是在专门的互换市场上达成的。 • 3．期限不同 • 传统外汇市场上的各类掉期交易，期限一般都在 一年以内；而互换交易主要是对中、长期货币或 利率的交换，例如货币互换一般是在远期外汇市 场上不能提供中长期合约时才使用，利率互换也 是在期货、期权市场上不能提供较灵活的条件时 才使用。一般互换的期限可长达3~7年，有时甚至 达10年。
22
• 双方通过互换币种不同，但是计息方式相同的不 同种货币，可以发挥各自贷款的比较优势，从而 达到共同降低融资成本的目的。 • 货币互换后总收益为 R=｜Δ1－Δ2｜， • 其中R为货币互换的潜在总收益；Δ1为两公司用其 中一种货币融资的利差；Δ2为两公司用另一种货 币融资的利差。
23
• 【例4-1】A公司为美国公司，B公司为欧洲公司， 由于业务需要A公司需要筹集一笔欧元贷款，而B 公司需要筹集一笔美元贷款。A、B两公司面临的 美元和欧元的借款利率分别为：
• 1.交易方式。远期利率协议是场外交易合约，在 有些情况下可以通过经纪人进行交易；利率期货 须在交易所内通过交易员或电子设备交易。 • 2.合约条件。远期利率协议的交易条件（如交易 金额、期限等）是交易双方自行商定的；利率期 货的交易条件则是由交易所规定的标准化合约。
12
• （四）互换市场发展概况 • 1．国际互换市场发展概况 • 互换是20世纪80年代初国际金融市场上出现的一 种新型业务，自其诞生以来便得到了迅速发展， 因此互换曾被誉为20世纪80年代最重大的国际金 融创新。 • 2．中国互换市场发展概况 • 2006年2月9日，中国人民银行发布了《关于开展 人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，批 准在全国银行间同业拆借中心开展人民币利率互 换交易试点。2008年1月18日，中国人民银行发布 《关于开展人民币利率互换业务有关事宜的通 知》。
4
• 2．市场不同 • 掉期是在外汇市场上达成的，本身并没有专门的 市场；而互换则是在专门的互换市场上达成的。 • 3．期限不同 • 传统外汇市场上的各类掉期交易，期限一般都在 一年以内；而互换交易主要是对中、长期货币或 利率的交换，例如货币互换一般是在远期外汇市 场上不能提供中长期合约时才使用，利率互换也 是在期货、期权市场上不能提供较灵活的条件时 才使用。一般互换的期限可长达3~7年，有时甚至 达10年。
22
• 双方通过互换币种不同，但是计息方式相同的不 同种货币，可以发挥各自贷款的比较优势，从而 达到共同降低融资成本的目的。 • 货币互换后总收益为 R=｜Δ1－Δ2｜， • 其中R为货币互换的潜在总收益；Δ1为两公司用其 中一种货币融资的利差；Δ2为两公司用另一种货 币融资的利差。
23
• 【例4-1】A公司为美国公司，B公司为欧洲公司， 由于业务需要A公司需要筹集一笔欧元贷款，而B 公司需要筹集一笔美元贷款。A、B两公司面临的 美元和欧元的借款利率分别为：
• 1.交易方式。远期利率协议是场外交易合约，在 有些情况下可以通过经纪人进行交易；利率期货 须在交易所内通过交易员或电子设备交易。 • 2.合约条件。远期利率协议的交易条件（如交易 金额、期限等）是交易双方自行商定的；利率期 货的交易条件则是由交易所规定的标准化合约。
金融工程第4章 互换的定价
固定利率 10.00% 11.20%
浮动利率 6个月期LIBOR+0.30% 6个月期LIBOR+1.00%
A公司 B公司
此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。
在上述互换中，每隔6个月为利息支付日，因此互换协议的条款 应规定每6个月一方向另一方支付固定利率与浮动利率的差额。 假定某一支付日的LIBOR为11.00%，则A公司应付给B公司5.25 万美元[即1000万0.5（11.00%－9.95%）]。利率互换的流程图 如图5.2所示。
双方进行利率互换的主要原因是： 双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势。 假定A、B公司都想借入5年期的1000万美元的借款，A想借入与 6 个月期相关的浮动利率借款，B想借入固定利率借款。但两家 公司信用等级不同，市场向它们提供的利率也不同，如表5.1所 示。
表5.1 市场提供给A、B两公司的借款利率
2005.3.1
2005.9.1 2005.3.1 2005.9.1 2006.3.1 2006.9.1
4.80
5.30 5.50 5.60 5.90 6.40
+2.10
+2.40 +2.65 +2.75 +2.80 +2.95
－2.50
－2.50 －2.50 －2.50 －2.50 －2.50
－0.40
（二）运用债券组合给利率互换定价 考虑一个2003年9月1日生效的三年期的利率互换，名义本金 是1亿美元。B公司同意支付给A公司年利率为5％的利息，同 时A公司同意支付给B公司6个月期LIBOR的利息，利息每半 年支付一次。
图5.4 利率互换
第四章 互换的定价
第四章互换的定价单选题1. 2002年利率互换和货币互换名义本金金额是（）。
A. 80trilliondollarB. 600milliondollarC. 300billiondollarD. 900trilliondollar正确答案：[A ]2. 比较优势理论是下面哪位经济学家提出的?（）A. 莫顿B. 大卫·李嘉图C. 约翰·赫尔D. 凯恩思正确答案：[B ]3. 下面哪一句话是错误的?（）A. 汇率风险可以用对冲交易来规避B. 信用风险可以用对冲交易来规避C. 利率风险可以用对冲交易来规避D. 市场风险可以用对冲交易来规避正确答案：[B ]4. 互换的主要交易方式是:（）A. 网上交易B. 直接交易C. 通过银行进行场外交易D. 交易所交易正确答案：[C ]5. 金融互换的局限性不包括以下哪一种?（）A. 要有存在绝对优势的产品B. 交易双方都同意,互换合约才可以更改或终止C. 存在信用风险D. 需要找到合适的交易对手正确答案：[A ]判断题1.互换的原因是双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势正确答案：[T ]2.利率互换只交换利息差额正确答案：[T ]3.货币互换发生的原因是互换的双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势正确答案：[T ]4.货币互换发生的原因是互换的双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势正确答案：[T ]5.货币互换是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行互换.正确答案：[F ]主观题1. 什么是是货币互换?参考答案：[货币互换是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行互换.]2. A公司有一笔5年期的年收益率为11%,本金为1000万英镑的投资,但觉得美元相对英镑会走强,问A 公司要用什么样的互换来转换投资的货币属性?参考答案：[A公司应该与其他公司或者中介机构签定名义本金为1000万英镑,用11%的英镑利率换取x%的美元利息的互换,美元的本金与投资等值,这样,A公司的利息现金流发生如下变化1收入11%的英镑投资收益2根据互换收入x%的美元3根据互换支出11%的英镑]3. (见图1)参考答案：图1单选题1. 世界上第一份利率互换协议是（）。
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第四章互换定价
三、其它互换
• 1、交叉货币利率互换（Cross—Currency Interest Rate Swaps） 。
• 2、增长型互换（Accreting Swaps）、减少型 互换（Amortizing Swaps）和滑道型互换 （Roller－Coaster Swaps）。
• 3、基点互换（Basis Swaps）。 • 4、可延长互换（Extendable Swaps）和可赎回
• 1、互换不在交易所交易，主要是通过银 行进行场外交易。
• 2、互换市场几乎没有政府监管。
第四章互换定价
互换市场的内在局限性
• 首先，为了达成交易，互换合约的一方必须找 到愿意与之交易的另一方。如果一方对期限或 现金流等有特殊要求，他常常会难以找到交易 对手。
• 其次，由于互换是两个对手之间的合约，因此， 如果没有双方的同意，互换合约是不能更改或 终止的。
第四章互换定价
互换的历史
• 而1981年IBM与世界银行之间签署的利 率互换协议则是世界商第一份利率互换 协议。从那以后，互换市场发展迅速。 利率互换和货币互换名义本金金额从 1987年底的8656亿美元猛增到2002年中 的82,3828.4亿美元15年增长了近100倍。 可以说，这是增长速度最快的金融产品 市场。
第四章 互换的定价
第四章互换定价
第一节 互换市场概述
• 一、金融互换的定义 • 金融互换（Financial Swaps）是约定两
个或两个以上当事人按照商定条件，在 约定的时间内，交换一系列现金流的合 约 • 互换市场的起源可以追溯到20世纪70年 代末，当时的货币交易商为了逃避英国 的外汇管制而开发了货币互换。
• 将互换合约的信用风险和市场风险区分开来是 十分重要的。信用风险是互换合约对公司而言 价值为正时候对方不执行合同的风险，而市场 风险是由于利率、汇率等市场变量发生变动引 起互换价值变动的风险。市场风险可以用对冲 交易来规避，信用风险则比较难规避。
第四章互换定价
第二节 金融互换的种类
• 一、利率互换 • 利率互换（Interest Rate Swaps）是指
双方同意在未来的一定期限内根据同种 货币的同样的名义本金交换现金流，其 中一方的现金流根据浮动利率计算出来， 而另一方的现金流根据固定利率计算。 • 互换的期限通常在2年以上，有时甚至在 15年以上。
第四章互换定价
利率互换的原因
• 双方进行利率互换的主要原因是双方在 固定利率和浮动利率市场上具有比较优 势。假定A、B公司都想借入5年期的 1000万美元的借款，A想借入与6个月期 相关的浮动利率借款，B想借入固定利率 借款。但两家公司信用等级不同，故市 场向它们提供的利率也不同，如表4.1所 示。
• 第三，对于期货和在场内交易的期权而言，交 易所对交易双方都提供了履约保证，而互换市 场则没有人提供这种保证。因此，互换双方都 必须关心对方的信用。
第四章互换定价
四、金融互换的功能
• 1、通过金融互换可在全球各市场之间进 行套利，从而一方面降低筹资者的融资 成本或提高投资者的资产收益，另一方 面促进全球金融市场的一体化。
• 2、利用金融互换，可以管理资产负债组 合中的利率风险和汇率风险。
• 3、金融互换为表外业务，可以逃避外 汇管制、利率管制及税收限制。
第四章互换定价
五、互换的信用风险
• 由于互换是两个公司之间的私下协议，因此包 含信用风险 。当互换对公司而言价值为正时， 互换实际上是该公司的一项资产，同时是合约 另一方的负债，该公司就面临合约另一方不执 行合同的信用风险。
利率
第四章互换定价
二、货币互换
• 货币互换（Currency Swaps）是将一种货币的 本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定 利息进行交换。
• 货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金 融市场上具有比较优势。
• 假定英镑和美元汇率为1英镑=1.5000美元。A 想借入5年期的1000万英镑借款，B想借入5年 期的1500万美元借款。市场向它们提供的固定 利率如表4.2所示。
第四章互换定价
互换的条件
• 李嘉图的比较优势理论不仅适用于国际 贸易，而且适用于所有的经济活动。
• 互换是比较优势理论在金融领域最生动 的运用。根据比较优势理论，只要满足 以下两种条件，就可进行互换：双方 对对方的资产或负债均有需求；双方 在两种资产或负债上存在比较优势。
第四章互换定价
三、互换市场的特征
第四章互换定价
双方的比较优势
• 表4.1 市场提供给A、B两公司的借款利率
固定利率
浮动利率
A公司 10.00% 6个月期LIBOR+0.30%
B公司 11.20% 6个月期LIBOR+1.00%
此表中的利率均为一年计一次复利的年利率为利息支付日，
因此互换协议的条款应规定每6个月一方
第四章互换定价
双方的比较优势
•
表4.2 市场向A、B公司提供的借款利率
美元
英镑
A公司 8.0%
11.6%
B公司 10.0%
12.0%
此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。
第四章互换定价
货币互换的流程图
•
8%美元借 款利息
10.8%英镑借款利息
A公司
8%美元借款利息
B公司
12%英镑借款 利息
图4.3 货币互换流程图
向另一方支付固定利率与浮动利率的差
额。假定某一支付日的LIBOR为11.00%，
则A应付给B5.25万美元[即1000万0.5
（11.00%－9.95%）]。利率互换的流程
图如图4.2所示。
•
图4.2 利率互换流程图
•
LIBOR的浮动利率
A公司
B公司
10%的固定利
9.95%的固定利率
LIBOR+1%浮动
第四章互换定价
二、比较优势理论与互换原理
• 比较优势（Comparative Advantage）理论是 英 国 著 名 经 济 学 家 大 卫 李 嘉 图 （ David Ricardo）提出的。他认为，在两国都能生产 两种产品，且一国在这两种产品的生产上均处 于有利地位，而另一国均处于不利地位的条件 下，如果前者专门生产优势较大的产品，后者 专门生产劣势较小（即具有比较优势）的产品， 那么通过专业化分工和国际贸易，双方仍能从 中获益。