第3章 金融工具(2)

3.2.5 期货的交易策略
（1）套期保值
– 为规避现货价格风险，在期货市场操作与现货商品 的数量和品种相同，而方向相反的合约，以期在未 来某一时间通过期货合约的盈利来弥补现货价格上 遭受的亏损，或者通过现货交易的盈利来冲抵期货 合约对冲时的亏损，达到总投资基本不盈不亏的目 的。 – 计算题：某年3月份交割、面值100美元的国库券期 货的现价为99.5美元，每份合约面值100,000美元。 到期时国库券可能的价格为98.5 美元、99.5美元与 100.5美元。如果投资者现在持有2000张国库券， 应如何构造组合避免风险？计算在各种价格下的损 益？
大连商品交易所大豆期货合约 交易品种 报价单位 涨跌停板幅度 合约交割月份 交易时间 最后交易日 黄大豆 人民币 交易单位 最小变动价位 10吨/手 1元/吨
上一交易日结算价的3% 1、3、5、7、9、11 每星期一至星期五上午 9：00-11：30 下午13：30-15：00 合约月份第十个交易日
缺点： 1. 非集中。远期合约属于柜台交易，没有固定的、 集中的交易所。不利于信息交流和传递，不利于 形成统一的市场价格，市场效率较低。
2.
流动性较差。非标准化，每份远期合约千差万别， 这就给远期合约的流通造成较大不便，故远期合 约要终止是很难的。 没有履约保证。当价格变动对一方有利时，对方 有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的
考虑这个国库券加期货空头的资产组合，计算如下：
6月份国库券的价格 110 持有的国库券 220000 111 222000 112 224000
期货的盈亏
总计
2000
222000
0
222000
－2000
222000
资产组合的总价值最终和国库券价格无关，这正是套 期保值者想要的。持有国库券的盈亏恰好被两份空头 期货合约所抵消。

期货与远期的区别
1.
交易地点：期货在交易所交易，远期是场外柜台 交易。 标 准 化：期货是高度标准化的合约，各项条款由 交易所规定；远期合约的各项条款由交易双方在 订立合约之前协商解决，所有条款均需双方认可。 清 算：期货交易的交割是由专门的清算机构完成， 交易商无须认定自己的交易对手；远期合约中，
1份期货合约：5000蒲式耳小麦，每蒲交割价格是4 元，假设保证金按照标的资产价值的5％缴纳，维 持保证金为保证金的50％。
日期 小麦期货 多方盯市 多方保证 价格（元） 损益（元） 金余额 （元） 4 4.1 3.95 4.15 0 500 -750 1000 1000 1500 750 1750 空方盯市损益 空方保证金余额 （元） （元） 0 -500 750 -1000 1000 500 1250 250


上面的期货合约可以这样来理解
– 7月1日购买了一份期限为83天的远期合约，其 交割价格为0.91美元 – 7月2日，远期合约以0.915美元被清算，并被 一份期限为82天，交割价格为0.915美元的新 的远期合约所代替。

逐日盯市将履约期限缩短为1天，但就是在 1天内违约的可能性仍存在，因此，需要预 先交纳保证金
3.
违约风险较高。

多头（long position ）和空头（short position）：合 约中标的资产的买方和卖方 记号：t时刻标的资产的价格St，K代表交割价格，到 期日为T。 到期日远期合约多方的收益为 ST－K 空方的收益为 K－ ST



3.2 期货合约（ Future contract）
每日价格最大
波动限制 合约月份
每蒲式耳不高于或不低于上一交易日结算价
20美分（每张合约1000美元），现货月份无限制 9、12、1、3、5、7、
交易时间
最后交易日
上午9：30～下午1：15（芝加哥时间），到期合 约最后交易日交易截止时间为当日中午
交割月最后营业日倒数第七个营业日
交割等级
2号软红麦、2号硬红冬麦、2号黑北春麦、2号 北
个市场中进行交易，同时又可以得知一些商品在供 方面的讯息，
在这种对於稳定商品价格的共识下，历史上第一个期货交易所， 於一八四八年在芝加哥成立。
3.2.1 基本概念

期货合约（future contracts）是指协议双方同意在约
定的某个日期，按照约定的条件买卖一定标准数量的
标的资产的标准化协议。

– 标的资产（underlying asset） – 交割日（delivery date） – 交割价格（delivery price）

远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生的 。 远期合约是非标准化合约。 –优点：灵活性较大。 –在签署远期合约之前，双方可以就交割地点、交 割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等 细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。
7月1日 7月2日 7月3日 7月4日
7月4日若多方不继续追加报保证金，则强行平仓。
清算所
远 期
（1）充当第 三方担保责任， （2）作为第 三方介入使得 期货的流动性 提高！
期 货
3.2.3 期货合约的交割（Delivery）

实物交割
– 合约到期后，买方付款提货，卖方交货提款。现实 中，最终进行实物交割的期货合约只有1％～3％。 – 问题：若到期时卖方无法筹集到所需交付的现货品 种，如何处理？ – 可按规定采用其他品种现货，按比例折算成所需货 物。 – 实物交割的弊端：投机者可对几个关键替代品种进 行炒作控制，产生多逼空的逼仓问题。



启示：期货合约实际上就象一串远期合约，在每一 天都有前一天的远期合约被清算，然后，换上一份 新的合约，其交割价格等于前一天的清算价格。
理解逐日盯市
接上例：7月2日，9月21日交割的欧元上 升到0.915兑1美元。 如果A方立即结算，则等价于平仓——做 一个欧元期货空头，与其多头对冲，A方 的收益为 125000（0.915－0.9100）＝625美 元 同理，B方损失625美元。
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ


在上述的例子中，A方面临着B方的违约风险，反之 亦然。 当欧元的市场价格上升，B方就亏欠A方一笔价值， 但最终的支付要到期末。显然，履约期限越长，履约 的风险越大，这说明只有降低履约期才能降低信用风 险。

逐日盯市制度：将违约的可能降低到最小的天数—— 1天。

盯市（mark to market）：在每天交易结束时，保 证金账户要根据期货价格的升跌而进行调整，以反 映交易者的浮动盈亏。 盯市保证了交易者的盈亏立即进入保证金账户，这 样将违约风险降低 上例中，虽然合约的期限是83天，但履约期只有1 天——如果保证金不足则立即平仓

– 实际上，是通过金融工具使现货头寸的风险得到转 移 – 套期保值不同于投机
例：用国库券期货套期保值
投资者持有200张国库券，每张票面价值1000美元。若 2006年6月份交割的面值100美元国库券期货的价格为111 美元，6月份国库券可能的价格为110美元、111美元、与 112美元，他可以出售两份期货合约，每份面值100000 美元，即做一个空头套期。
最后交割日
交割等级 交割地点
最后交易日后第七日（遇法定节假日顺延）
具体内容见附件 大连商品交易所指定交割仓库
交易保证金
交易手续费 交易代码
合约价值的5%
4元/手 S 交割方式 上市交易所 集中交割 大连商品交易所
芝加哥期货交易所（CBOT）小麦期货合约 交易单位 最小变动价位 5000蒲式耳 每蒲式耳1／4美分（每张合约12．50美元）
合约中规定的价格就是期货价格(future price)。
– 标准化：期货除了价格需要谈判的，其他不需要

商品期货：标的资产为实物商品的期货。 金融期货：标的资产为金融资产的期货。
• 基本的金融期货有：利率期货（债券工具为标的资产）、 外汇期货（以外汇为标的资产）和股指期货（以股票指数
为标的资产）。
期货交易的特征

保证金：期货交易是每天进行结算的，而不是到期一次性进行的， 买卖双方在交易之前都必须在经纪公司开立专门的保证金账户。 结算： – 实物交割：少于5％ – 现金交割：期货合约的买者或卖者可在交割日之前采取对冲 交易以结束其期货头寸（即平仓），而无须进行最后的实物 交割。 – 期货市场中的交割实际上很少采用实物交割，而是普遍采用 货币结算的方式。
2.
3.
一方直接对另一方负责。
期货与远期的区别
4.
监 管：期货市场受商品期货交易委员会（CFTC） 监管，远期市场通常不受监管。 保 证 金：期货交易的双方均须交纳保证金，称之为 “垫头”，保证金的结算通常采用盯市的方式，从 而保证各方履约；远期市场不采用保证金制度，因 此，市场参与者倾向于与熟悉的对手做远期交易。 合约终止：期货合约可以通过简单的平仓来终止； 远期合约如要中途取消，必须双方同意，任何单方 面意愿是无法取消合约的，其实物交割比例极高。
投资学 第三章
金融工具（2）:衍生金融工具
概 述
1.
原生证券（Primitive security）：由证券发行者负责 支付的金融工具。其收益直接取决于发行者的财务 状况。
2.
衍生证券（Derivative security ）是原生证券收益的 基础上产生的，它的收益不取决于发行者的情况。 其收益也不是由证券发行者支付。其收益取决于或 者衍生于其他证券的价格。
– 在上例子中，B方在7月2日不支付625美元
保证金要求

无论是买还是卖期货合约都要交纳保证金 （ margin ），保证金充当担保债券的作 用。
– 保证金与合约的预期日内最大价格变化有关 – 初始保证金（Original margin）为合约价值的 5%~10%。 – 维持保证金（Maintenance margin） ：最低 限度的保证金，一般为初始保证金的75%。如 果保证金降低到MM，客户就需要补充保证金， 使其恢复到初始保证金水平。