第9章投资银行的证券自营业务

• 计算公式
（1）不考虑复利的计算方法
其中，Ys：持有期收益率，C：债券年利 息, P1: 债券卖出价格， P0: 债券买入价 格，N：持有年限。
持有期收益率
• 计算公式
（2）考虑复利的计算方法
其中，Ys：持有期收益率，Ct：第t期的 利息, PB: 债券的期初价格， Pe: 债券的 期末价格，n：持有年限。
若将来并购成功，则以2股B换取1股 A从而获取5元/股的投资收益。
• 投资银行承担了B公司股东并购失 败的风险
三、证券自营业务的特征和 原则
• 投资银行进行自营交易业务体 现出四个特征
必须有较大的资金量以满足自营 交易的资金周转需要
赚取的是债券的买卖差价 不需要交付手续费 承担自营买卖所产生的投资风险
1. 将股票35元/股卖给投资银行，获益 5元/股的确定性收益
2. 等待一段时间
• 若并购成功，2股B股票换取1股A股票， 获益10元/股
• 若并购不成功，则没有利润而言
• 进一步假设：B公司选择第一种方 案
• 投资银行以35元/股的价格买入B公 司的股票，同时以80元/股的价格卖 空A公司股票
• 避开成交高峰期 • 识别买进时机，市场大势全线下
跌 • 利用200天移动平均线选择买入时
机
卖出股票时应考虑的因素
• 选择股价上涨的一定幅度做为出售股票 的标记
• 理论上的最佳卖出时机是在股价指数 将要下跌之前，但现实中没有那么直观 的机会，投资银行应以上涨后的短期持 平作为最佳卖出时机
• 以成交量大小决定股票的卖出时机 • 以市场表现判别卖出时机 • 利用移动平均线选择卖出时机
• 1.债券的自营业务
集中市场交易的自营买卖
柜台交易的自营买卖
直接对客户 对其他经纪商 与其他债券自营 商
• 2. 股票的自营业务
投机业务 套利业务
投机业务
• 投机业务≠操纵市场
• 投机业务对证券市场的作用 投机行为是股票市场的润滑剂 有助于实现股票市场的价格发现功 能 有利于资本资源在市场上的有效配 置 使市场在保持高效运行的同时分散
到期收益率
• 计算公式
（1）不考虑复利的计算方法
其中，Ym：到期收益率，C：债券年利 息, V: 债券面额， P0: 债券买入价格 ，N：到期年限。
到期收益率
• 计算公式
（2）考虑复利的计算方法
其中，Ym：到期收益率，Ct：第t期的利 息, PV: 债券的现值， V: 债券的面额， n：到期的剩余年限。
• 正回购方在将债券出质给逆回购方融入 资金的同时，双方约定在将来某一时期 ，由正回购方按约定回购利率计算的资 金额向逆回购方返回资金，逆回购方向 正回购方返回原出质债券的行为。
• 以债券作为抵押品拆借资金的信用行为 • 质押式债券回购的历史
1993年12月，上海证券交易所 1994年10月，深圳证券交易所 1997年6月，全国统一同业拆借中心
二、股票自营业务的收益 分析
• （一）影响股票价格的因素
1、每股净资产 2、公司的预期收益 3、市场供求关系 4、经营环境因素
二、股票自营业务的收益 分析
• （二）股票投资的收益
股票收益=股利收益+资本增值 股票价值模型
零增长模型 不变增长模型 多元增长模型
股票投资收益率 内部收益率 股利收益率 持有期收益
• （一）影响债券交易价格的因 素
1、一般经济因素 社会经济发展状况 财政收支 金融政
策 货币市场利率水平 物价波动 汇率波
动 新债券的发行量
二、债券交易的收益分析
• （二）债券投资的收益
票面收益率 直接收益率 持有期收益率 到期收益率 赎回收益率
票面收益率
• 又称名义收益率，是票面利息收入 与债券面额之比。
小计
80× (1.05) 544.15
80× (1.10) 617.15
80× (1.15) 700.30
六年后债券市场价格
1055.78
965.29
886.21
两项合计
1599.93
1582.44
1568.51
构建免疫资产策略的说明
• 前提假设 收益率曲线是水平的、曲线 的移动是平行的
• 实践中，需要不断地调整免疫资产组合 中的债券品种，使更新后的免疫资产的 平均期限与未来的持有期限继续保持一 致。 免疫效果 调整成本
解冻融资方国债
还本付息 收回国债
（五）买断式债券回购交 易
• 指债券持有人在将一笔债券卖给债 券购买方的同时，交易双方约定在 未来某一日期，再由卖方以约定价 格从买方购回相等数量同种债券的 行为。
• 买断式债券回购中，债券的所有权 是随着交易的进行而发生转移的。 债券可以进行再回购和买卖等操作 。
第9章投资银行的证券自营 业务
• 第一节 证券自营业务概述
• 第二节 投资银行债券自营业务分 析
• 第三节 投资银行股票自营业务分 析
• 第四节 自营业务的风险管理
第一节 证券自营业务概述
• 一、自营业务的基本概念
证券自营商的身份 自己名义开设的账户 依法公开发行或中国证监会认可的
其他有价证券
二、证券自营业务的种类
• 假定利率向低变动为5%，向高变动为
15%，看6年后的收益变化
利率5%
利率10%
利率15%
再投资收益
80×(1.05)5 80×(.10)5 80×(1.15)5
80×(1.05)4 80×(1.10)4 80×(1.15)4
80×(1.05)3 80×(1.10)3 80×(1.15)3
80×(1.05)2 80×(1.10)2 80×(1.15)2
• 全国银行间市场的买断式债券回购实行净价交 易，全价结算。
第三节 投资银行的股票自 营业
务分析
• 一、股票自营业务的投资策略
选择有发展前景的公司股票 分析股票的市场表现 分析股票的收益与风险 选择内在价值高的股票 进行适当的技术分析 选择好股票的买卖时机
买入股票时应考虑的因素
• 股票价格下跌到一定程度后价格 趋于平稳，交易量日益萎缩
利率上升，逆回购方承担着信用风 险
利率下降，正回购方承担着信用风 险
• 回购协议中的保证金 通常比率在1%~3%之间
（三）回购利率的决定
• 回购利率一般是以年化收益率的形 式报出
• 回购利率的影响因素
证券的信用等级 期限长短 交割条件 货币市场其他子市场的利率水平
（四）质押式债券回购交 易
• 被动投资策略适合于利率风险较低的情 况
• 通货膨胀率较高的时期，利率波动幅度
(二)主动投资策略
• 1.调整债券期限 预测利率将要 下降，应投资较长期债券；反 之，应投资较短期的债券。
阶梯策略 杠铃策略
• 2.以利率预测为基础的投资策略 • 3.建立在市场无效基础上的投资
策略
利率预测----利率期限结构
3
80
0.7513
60.10 180.30
4
80
0.6830
54.64 218.56
5
80
0.6209
49.67 248.35
6
80
0.5645
45.16 270.96
7
80
0.5132
41.06 287.42
8
1080
0.4665 503.82 4030.56
893.30 5441.12
3. 对选择的具有免疫能力的 债券进行验证
三、 债券的回购交易
• （一）回购交易的概念
“回购”（Repo） “出售及购回协
议”（sales and repurchase
agreem开始en日t的）证券与现金流
现金
融资方
融券方
证券
融资方
结束日的证券与现金流
相同数量的现金+利息 相同数量的证券
融券方
（二）回购交易的风险
• 回购交易仍存在着信用风险
（五）买断式债券回购交 易
• 上海证券交易所所有买断式回购国债品种同时 在竞价交易系统和大宗交易系统进行交易 “一次成交、两次清算”
• 清算价格的确定
初次清算价格 =上一交易日对应国债的收盘价（净价）+交易日对应
国债的应计利息 购回清算价 =购回价（净价）+到期日应计利息
• 回购期限：1、2、3、4、7、14、28、91和182 天
三、证券自营业务的特征和 原则
• 自营业务中遵循的四个原则
客户委托优先原则 维护市场原则 自营与经纪分开的原则 自营业务控制原则
第二节 投资银行债券自营 业务
分析
• 一、债券投资策略
（一）被动债券投资策略
• 1、购买－持有策略 将债券买入后 一直持有到债券期满为止的投资策 略。
• 2、构建免疫资产 利用利率的价 格风险与再投资风险反向变动的特 点，构建起能避免利率波动而将未 来收益锁定的债券组合。
理论
• 预期理论：认为长期利率是同一时 期内各期短期利率的几何平均。
• 流动性偏好理论：认为短期债券的 流动性大于长期债券，风险小于长 期债券，因而其收益率比长期债券 低。
• 市场分割理论：认为各种期限的债 券收益率之间的相互影响不大，因 此不同期限的债券之间是不完全的 替代品.
二、债券交易的收益分析
（三）债券定价的原理
• 债券价格上涨，则收益率必然下降；反 之亦然。
• 若债券的收益率在整个寿命期内不变， 则该债券的折扣或溢价的大小将随到期 日的临近而逐渐减小。
• 债券收益率的下降会引起债券价格的上 升，且上升的幅度要超过债券收益率以 同样的比例上升引起债券价格下降的速 度。
• 债券的息票利率越高，则其收益率变化 引起的债券价格变化的百分比就越小。