企业价值评估收益法-折现率的确定-PPT精品文档
收益法评估企业价值中关于折现率的考虑
收益法评估企业价值中关于折现率的考虑
付利军
【期刊名称】《商业观察》
【年(卷),期】2024(10)18
【摘要】企业价值的三大评估方法中,收益法的运用是最为普遍的。
收益法评估企业价值需要确定三大参数,分别为预期收益、折现率和收益期限。
收益法评估企业价值中折现率的选取与其预期收益的选择尺度密切相关。
企业自由现金流量折现所用到的折现率为加权平均资本成本,而股权自由现金流量用到的折现率为资本资产定价模型所求出来的权益折现率。
折现率的求取过程受到多种因素的影响,文章对折现率求取方法进行了详细的分析并且引入了具体的案例进行分析,进一步探究了收益法评估企业价值中折现率的相关考虑。
【总页数】4页(P30-33)
【作者】付利军
【作者单位】兰州财经大学会计学院
【正文语种】中文
【中图分类】F275
【相关文献】
1.收益法折现率的市场应用与改进——基于192份企业价值评估说明的分析
2.企业价值评估收益法中折现率相关问题分析
3.收益法折现率的市场应用与改进——基于192份企业价值评估说明的分析
4.收益法评估企业价值中折现率的确定研究
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企业价值评估中折现率的确定方法
在行业 的特定风险等因素， 合理确定资本化率或折现率 。 这一规定 突 破了 “ 折 现 率 可 以行 业 平 均 资 金 利 润 率 为 基 础 ， 再加上 ３ 至 ５％的风 险报酬率 ” 的说法 ， 因此合理的确 定 资本报酬率 Ｒ ｆ ： 是 无 风 险 报 酬 率 Ｒ ： 假定投资收益仅受第 ｉ 项因素影响时的投 资收益率 ； ： 即 第 ｉ项 因 素 的 Ｂ ｅ ｔ ａ系 数 。 （ 四） 根据加权平均资本成本 （ Ｗ Ａ Ｃ Ｃ ） 来确定折现率 加权平均资本成本 （ Ｗ Ａ Ｃ Ｃ ）， 是指企业 以各种资本在企业全部
资本中所 占的比重为权数 ，对各种 长期资金的资本成本加权平均 折 现 率 的概 念 以及 确 认 的 原 则 计算出来 的资本总成本 。加权平均资本 成本可用来确定具有平均 折现率是将评估基准 日后的各期收益折 算到基 准 日时采用的 风险投 资项 目所要求收益率 。 折算参数， 它 的计算前提是资金 的时间价值 。在具体评估业务 中， 加权平均资本成本的计算公式为： 折现率 必须与收益额 口径一致。选择 不同口径 的收益额 和相 应的 Ｗ Ａ Ｃ Ｃ ＝ （ Ｅ ／ Ｍ ） ×Ｒ ｅ ＋ （ Ｄ ／ Ｍ ） ×Ｒ ｄ 折 现率， 其 结 果 的 价 格涵 义是 不 同 的 。 折 现 率 的选 择 通 常 需 要 考 虑 其 中： Ｒ ｅ ： 股 本 成 本 下三 点 ： Ｒ ｄ ： 税 后债 务成 本 （ １ ） 折 现 率 不 低 于投 资 的机 会 成 本 。 其 中投 资 机 会 成 本 就 是 无 Ｅ ／ Ｍ ： 股 本 占总 资 本 的 百 分 比 风 险投 资报 酬 率 。 Ｄ ／ Ｍ ： 债务 占总资本的百分 比 （ ２ ） 行 业 基 准 收 益 率 不 宜直 接 作 为 折 现 率 ， 但 行 业平 均 收 益 率 三、 结 论 与 建议 可作为确定折现率 的重要参考指标。 （ 一） 根据行业平均利润率确定折现 率具有局 限性 （ ３ ） 贴 现 率 不 宜 直 接 作 为折 现 率 。 从本 质 上 讲 贴 现 率 接 近 于 市 虽然利用行业平均利润率来确定折现率简单快捷 ，但是这种 场 利 率 ； 而折 现 率是 针 对 具 体 评 估 对 象 的 风 险 而 生 成 的 期 望 投 资 方法有着 自身无法弥补 的缺陷 ，首先仅仅参考其他企业 的数据来 报酬率。 确定折现率这种做法没有考虑到对方企业 自身的特点与 自己的差 二、 四种确定折现率的方法 异； 其 次 参 考 企 业 的 数 据 未 必 可 以 充分 反应 出它 真 实 的 收 益 水 平 ，
资产评估专家指引第12号——收益法评估企业价值中折现率的测算说明书
监管规则适用指引——评估类第1号为规范收益法评估中折现率的测算，督促资产评估机构勤勉尽责执业，中国资产评估协会发布了《资产评估专家指引第12号——收益法评估企业价值中折现率的测算》（以下简称《专家指引》），我会结合证券评估业务特点及执业要求，现就折现率测算涉及的关键参数作出以下监管规范。
资产评估机构从事证券服务业务时，应当按照《专家指引》和本指引的要求测算折现率；如存在特殊情形未按要求或优先方法测算的，应当在资产评估报告中充分说明理由。
本指引仅针对运用资本资产定价模型（CAPM）和加权平均资本成本（WACC）测算折现率涉及的参数确定，具体包括无风险利率、市场风险溢价、贝塔系数、资本结构、特定风险报酬率、债权期望报酬率等。
采用风险累加等其他方法测算折现率时可以参照本指引。
一、基本要求资产评估机构执行证券评估业务，在收益法折现率测算时应当遵循以下基本要求：一是资产评估机构应当研究制定内部统一的测算原则及方法，且一经确定不得随意变更。
在执业过程中应当按照制定的统一要求，保持折现率测算原则及方法的一致性。
二是执行延续性评估项目时，应当关注不同基准日折现率测算的合理性，特别是具体参数等较前次评估基准日发生明显变化的，应当在资产评估报告中充分说明理由。
三是确保折现率口径与预期收益口径的一致性，资本资产定价模型（CAPM）匹配股权自由现金流，加权平均资本成本（WACC）匹配企业自由现金流。
各项参数测算时，应当充分关注不同参数在样本选取、风险考量、参数匹配等方面的一致性。
二、无风险利率（一）现行做法资产评估机构测算无风险利率时，通常参考中国国债利率确定，但在债券期限、利率、范围选择等方面存在差异。
一是债券期限，存在距离评估基准日剩余年限10年期以上、10年期、5年期以上、5年期等不同情形。
二是债券利率，存在票面利率或到期收益率等不同情形。
三是债券范围，存在选取全部国债、多支国债、单支国债等不同情形。
（二）专家指引持续经营假设前提下的企业价值评估中，无风险利率可以采用剩余到期年限10年期或10年期以上国债的到期收益率。
课件 收益法在企业价值评估中的应用
主要内容第一节企业价值评估概述第二节收益法在企业价值评估中的运用第三节市场法在企业价值评估中的运用第四节成本法在企业价值评估中的运用一、收益法应用的操作步骤（一）确定评估思路和模型（二）分析和调整历史财务报表（三）确定和划分收益期（四）预测未来收益（五）确定折现率（六）测算经营性资产及负债价值（七）识别和评估溢余资产、非经营性资产及负债（八）得出评估结果二、收益法的计算公式及其说明（一）企业持续经营假设前提下的收益法1.年金法年金法的公式为：P=A/r式中：P——企业评估价值；A——企业每年的年金收益；r——资本化率。
【例】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、110万元、130万元、120万元，假定本金化率为10%，试用年金法估测待估企业价值。
2.分段法分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前后两段。
(1)假设以前段最后一年的收益作为后段各年的年金收益，分段法的公式可写成：(2)假设从（n+1）年起的后段，企业预期年收益将按一固定比率（g）增长，则分段法的公式可写成：【例】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万元、150万元、160万元、200万元，并根据企业的实际情况推断，从第六年开始，企业的年收益额将维持在200万元水平上，假定本金化率为10%，使用分段法估测企业的价值。
【例3】承上例资料，假如评估人员根据企业的实际情况推断，企业从第六年起，收益额将在第五年的水平上以2%的增长率保持增长，其他条件不变，试估测待估企业的价值。
（二）企业有限持续经营假设前提下的收益法1.关于企业有限持续经营假设的适用。
2.企业有限持续经营假设是从最有利于回收企业投资的角度争取在不追加资本性投资的前提下，充分利用企业现有的资源，最大限度地获取投资收益，直至企业无法持续经营为止。
3.对于有限持续经营假设前提下企业价值评估的收益法，其评估思路与分段法类似。
式中：P n －第n 年企业资产的变现值其他符号含义同前。
收益法评估企业价值中折现率的确定
在采矿权评估中，CAPM可以用来确定折现率。具体而言，可以将采矿权视为一 种资产，根据其风险程度和市场前景，确定其预期收益率。
采矿权评估收益现值法折现率
采矿权评估收益现值法是一种常用的评估方法，其基本原理是将采矿权的未来 收益折现到评估基准日，以确定其价值。在收益现值法中，折现率是一个关键 参数，它反映了投资采矿权的风险程度和预期收益。
(3)根据企业自身的财务状况、经营特点和市场环境等因素，调整上述数据；
(4)选择合适的折现率确定方法，如无风险利率法、加权平均资本成本法或风 险调整后的折现率法；
(5)计算折现率并作为评估企业 价值的折现率。
需要注意的是，不同的折现率确定方法具有不同的优缺点。例如，无风险利率 法简单易行，但忽略了企业特定风险；加权平均资本成本法考虑了企业资本结 构，但可能受到市场异常波动的影响；风险调整后的折现率法充分考虑了企业 特定风险，但需要准确评估企业的风险因素。
折现率的计算方法通常包括两部分：无风险利率和风险溢价。无风险利率是指 投资于无风险资产所获得的预期收益，而风险溢价则是对投资风险的补偿。在 确定折现率时，需要考虑矿山地理位置、矿产品市场前景、政策法规等多种因 素。
影响因素分析
1、矿山地理位置：不同地区的矿山开发成本和市场竞争程度存在差异，因此 折现率也会有所不同。例如，位于经济发达地区的矿山，由于基础设施和市场 条件较好，折现率可能相对较低；而位于偏远地区的矿山，由于交通不便、市 场狭小等因素，折现率可能相对较高。
(3)充分考虑不确定性：在确定折现率时，应充分考虑各种不确定性因素，如 市场波动、政策变化等，以最大程度地降低评估风险；
(4)保持透明和可解释性：确定折现率的过程应保持透明和可解释性，以便评 估结果能够得到利益相关者的认可。
企业价值评估的收益法
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2.复利现值
已知终值F，在复利计息的前提下，年利率i，n年后的复利现 值P。
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3.普通年金现值
利用复利现值的计算公式，将每期末存人的年金A折算到0这 一时点（即第一年年初），然后再相加，求出P
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企业价值评估的收益法
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一、收益法的基本含义
收益法是指通过估测被评估资产未来预期收益的现值，来判断资产 价值的各种评估方法的总称。
从理论上讲，收益法是资产评估中较为科学合理的评估方法之一； 收益法是依据资产未来预期收益经折现或者本金化处理来估测资产 价值的。
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普通年金图
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㈤货币时间价值的计算 1.复利终值
已知现值P，在复利计息的前提下，年利率i，几年后本金与利息之 和F即为复利终值。
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【例】待估企Βιβλιοθήκη 预计未来5年的预期收益额为100万元、120万 元、110万元、130万元、120万元，假定本金化率为10%，试用年 金法估测待估企业价值。
企业价值评估课件（徐爱农）6第六章收益法－折现率的确定
二、折现率 （一）折现率的定义 将未来预期收益还原或转换为现值的比率 （二）折现率与资本化率 资本化率是一种特殊的折现率，是对收益期限无限的
g )n1
E(D1) rg
r E (D1) g P
（二）内部收益率法的应用 一般应用于发展成熟、股息支付政策稳定的公
司，只有在这样的公司，预测未来股息才相对比 较容易，股息未来变化趋势才比较容易把握 当股息增长变动不居时，就无法前面公式计算得 出股权资本的成本 评估的目标公司可能是一个未上市公司或者不付 股息的公司也难以应用内部收益率法。
波动较大，股权资本成本以及所评估的企业价值 Ø 财政部2010年4月28日招标的1年期国债利率为1.49
％，而1年后的4月15日开始发行的1年期国债利率却 上升到了3.7％，上涨了1.5倍
Ø 以短期政府债务利率来计量无风险收益率也会与收益 流期限不匹配。
在应用CAPM时，使用短期政府债券利率的相关问题 可以通过使用长期政府债券利率来克服。
第一步，估算与目标企业债券同属A级债券的超过政 府债券的风险报酬率，根据上表得1.17%
第二步，确定无风险报酬率，5年期政府债券收益率 为5.5%
第三，无风险报酬率加上风险报酬率得期望收益率为 6.67%
二、未评级债务的成本 其一，找到债务经过评级的可比公司。财务杠杆
相似 其二，考察被评估企业近期的借贷历史。通过考
第一，β值比较平稳－长期，快速成长行业－短期
第二，可比公司β值对目标公司β值的修正
2. 非上市公司β值的计算
企业整体资产评估中折现率的确定方法
企业整体资产评估中折现率的确定方法关键词：整体资产评估，收益法，折现率企业整体资产评估是将由各项单项资产有机构成的资产综合体作为评估对象，综合考虑其获利能力而进行的企业价值评估。
目前，国内对于企业整体资产评估多采用加合法，即把组成整体资产的单项资产评估值加总作为企业整体资产评估值。
但这种方法在理论上存在严重缺陷，随着我国产权交易市场的日益成熟，收益法将作为评估企业价值的主要方法。
收益法是指通过估算被评估资产未来预期收益，并用适当的折现率折现，以其现值之和作为被评估资产价值的一种评估方法。
用收益法进行企业整体资产评估时，主要涉及到三个评估技术参数，即年纯收益、折现率和收益期限。
折现率是三个参数确定过程中最复杂和最有争议的，折现率的大小对企业价值的影响极大，其轻微的变动就会引起评估值很大的改变，在评估实践中折现率的确定缺乏准确性是收益法遭到批评的原因之一。
因此，在理论和实践中应重视折现卑的确定方法问题。
一、折现率的含义及确定原则1.折现率的含义折现率是将未来收益还原或转换为现值的比率。
折现率实质是一种资本投资的收益率，它与报酬率、利润率、回报率、盈利率和利率在本质上是相同的。
企业投资者的愿望是以较小的风险来获得较大的收益，但在一个较为完善的市场中，要获得较高的投资收益就意味着要承担较高的风险，即收益率与投资风险成正相关。
折现率的本质揭示了确定折现率的基本思路，即折现率应等同于具有同等风险的资本收益率。
2.折现率的确定原则（1）折现率应高于国债利率和利率。
企业将资本投资于国债或，不需承担风险，但投资回报率较低，因此，大多数投资者愿冒一定风险投资，如投资于企业，以期获得更多收益，故企业价值评估时折现率应高于国债利率和利率。
（2）折现率水平应以行业平均收益率为基础。
企业收益水平有明显的行业特征，行业结构强烈影响着竞争规则的确立和行业内部的所有企业，行业主要结构特征决定了竞争的强弱，进而决定了行业的收益率和行业内企业的盈利空间。
企业价值收益法评估------折现率终值的估算
•2020/5/31
•折现率、终值的估算
一、折现率与折现（续）
– 进行企业价值评估时，由于需要估算股 东的投资回报情况，因此通常收益流都 是采用税后口径的，因此折现率一般也 是采用税后口径折现率；
– 避免利润口径的收益流与现金流口径的 折现率的混用；
– 避免现金流口径的预期收益流与利润口 径的折现率混用。
ERP：市场风险超额回报率(Rm-Rf) Beta：风险系数
Rs：公司特有风险超额回报率
•2020/5/31
•折现率、终值的估算
•2020/5/31
•折现率、终值的估算
一、折现率与折现（续）
• 由于折现率计算中分子、分母采用的参数“ 口径”不同，因此会产生不同口径的折现率
• 《企业价值评估指导意见（试行）》中第 29条规定：“注册资产评估师应当确信资本 化率或折现率与预期收益的口径保持一致 。”
• 为了有效执行上述规定，我们必须对折现 率的口径进行深入分析
一、折现率与折现（续）
• 3、股权资本折现率与CAPM
– 1）股权资本折现率
•2020/5/31
•折现率、终值的估算
一、折现率与折现（续） • （1）股权资本利润口径折现率
– 股权资本市场价值利润口径折现率
– 股权资本投资价值利润口径折现率
•2020/5/31
•折现率、终值的估算
一、折现率与折现（续） • （2）股权资本现金流口径折现率
• 全投资口径的利润：主要包括息税前收益（ EBIT)（税前）和息前税后收益（税后）；
• 所谓股权/全投资的市场价值/投资价值
– 市场价值是指分母资产的市场价值类型 – 投资价值是指分母资产的投资现率、终值的估算
一、折现率与折现（续）
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（二）期望收益率的计算
（二）资本成本的构成 （1）“实际”收益率。 （2）预期的通货膨胀率。 （3）风险报酬率。 （三）资本成本的种类 1．债务成本
以债务方式融资，支付给债权人的报酬 通过公开市场进行债务融资 通过非公开市场进行债务融资
债务利息的税收可以减免，所以债务成本必须要扣除 所得税 还包括一些隐性成本，比如支付贷款额的一定比率作 为贷款费用 2．优先股成本 在利润分配以及剩余财产分配方面要优先于普通股 优先股的股息率代表了优先股权的成本 3．普通股成本 普通股成本无法从市场中直接获得 4．加权平均资本成本（WACC） 各种资本组合在一起的成本
因此，与3个月的短期政府债券相比，长期政府债 券的期限溢价就大约等于1.5%
第三节 股权资本成本
预期回报率事先无法观测，因而股权资本成本的 估算比债务成本的估算要困难得多至今没有一个 被广泛接受的估算股权资本成本的方法 一般采用两种基本方法。一种方法是内部收益率 法。另外一种方法资产定价模型，包括资本资产 定价模型（CAPM ）、Fama－French三因素模型 和套利定价模型（APT）
1 +IRR
(1 +IRR)2
IRR =10.31%
2. 收益率累加法 一个风险债券的期望收益率等于无风险利率加上风险 报酬率 无风险利率可以由到期期限相近（比如剩余期限都是 3年）的国债收益率得出 估算风险报酬率的最简单办法是依据债券的等级或有 效的债券等级计算历史平均的风险报酬率。当然，这 意味着风险级别相同的债券应该具有相同的风险。风 险报酬率可以通过计算同一级别的债券的历史平均的 收益率与具有相同期限国债历史平均的收益率的差别 得出。
第六章 收益法－折现率的确定
上 海立信会计学院会计与财务学院
第六章 收益法－折现率的确定
第一节 折现率与资本成本 第二节 债务成本 第三节 股权资本成本 第四节 加权平均资本成本
第六章 收益法－折现率的确定
评估值对折现率的敏感性：
V = E r g
=dV
dr /
= dV
r
=
二、折现率 （一）折现率的定义
将未来预期收益还原或转换为现值的比率 （二）折现率与资本化率
资本化率是一种特殊的折现率，是对收益期限无限的 收益流进行折现的折现率
V V
= =
A
r A
r g
r为资本化率 r g为资本化率
三、资本成本与折现率之间的关系
折现率表现为资金所有者的利息或股息收入；而资本 成本是资金使用者的筹措费用和使用费用
期限溢价是相对于短期政府债券而言，投资者对投资于 长期政府债券要求增加的补偿
假设评估人员估算中长期政府债券（平均期限为 20年）与为期3个月的短期政府债券相比的期限溢 价。
在1950年到2019年期间，长期政府债券的均收益 率为5.22%，而在同一时期，为期3个月的短期政 府债券的平均收益率为3.72％。
标准－普尔公司：AAA、AA、A、BBB、BB、B、 CCC、CC、C和D 穆迪公司采用的债券评级分类为：Aaa、Aa、A、 Baa、Ba、B、Caa、Ca、C和D 投资级别（investment grade）债券：BBB（或 Baa）级别以上的债券
假设某新发行的企业债券已经由标准－普尔公司评估出 级别为A级，期限为5年，估算该债券的期望收益率 公司债券与政府债券之间的年收益率差额（％）
折现率着眼于未来，是投资者期望的未来能够获得的 回报率；资本成本着眼于过去或现在
由于折现率是一种期望报酬率，因此折现率的确定相 对比较困难；而资金使用者在获得资金时事先给予了 投资者回报承诺，因此，资本成本的计算相对比较简 单
第二节 债务成本
一、企业债券收益率 （一）票面收益率、期望收益率和实际收益率
1. 内部收益率法
内部收益率法假设债券的价格反映了企业债券的违
约风险，根据债券利息支付和本金偿还计划，计算
所得的内部收益率即为期望收益率。比如，某企业
债券面值为1000元，票面利率为8％，还有2年到
期，每年付息一次，上一年度的利息已经支付，该
债券的市场交易价格为960元，则内部收益率为：
960 =1000 ×8 %+1000 ×8% +1000
利息保障倍数与财务级别
短期债务的成本的确定： 一种方法是简单地用公司长期债务利率代替短期债务 利率。有两个缺点：第一，忽略了期限溢价。第二， 没有考虑长期债务和短期债务具有不同的信用风险。
第二种方法，用长期无风险利率减去期限溢价再加上 债务的风险溢价：
短期债务成本＝长期无风险利率－期限溢价＋风险溢价
r
=(1 + g )
Vቤተ መጻሕፍቲ ባይዱr dr V r g
r g
第一节 折现率与资本成本
一、资本成本 （一）资本成本的定义
资本成本是资本市场为吸引资金投向特定项目而给 予的期望收益率 资本成本建立在替代原则基础之上,投资者根据风险 和收益的比较，倾向投资于更有吸引力的可替代的 投资项目 风险是投资者在特定时期内可获得预期经济收入的 确定性（或不确定性）
第一步，估算与目标企业债券同属A级债券的超过政 府债券的风险报酬率，根据上表得1.17% 第二步，确定无风险报酬率，5年期政府债券收益率 为5.5% 第三，无风险报酬率加上风险报酬率得期望收益率为 6.67%
二、未评级债务的成本 其一，找到债务经过评级的可比公司。财务杠杆 的大小 其二，考察被评估企业近期的借贷历史。通过考 察企业近期贷款的利差水平，来计算负债的成本 其三，评估人员自己进行评级估计
练习题：
某企业5年期债券面值为1000元，票面利率为10％， 还有2年到期，每年付息一次，上一年度的利息已经 支付，5年期国债利率为8％，2年期国债利率为6％， 债券风险报酬率为2％，则该债券的价值是多少？如 果该债券的市场交易价格是1010元，则该债券的风险 报酬率是多少？
国内外债券评级机构：比如我国的大公国际资信 评估有限公司，美国标准－普尔公司、穆迪公司 等。