我国银行间债券市场与交易所债券市场比较研究
我国公司债市场发展探究
我国公司债市场发展探究[摘要] 当前，我国公司债券市场存在的问题，主要是政府监管过多，发展空间受到限制；我国整体债券市场转让交易系统不统一，公司债交易体系被相应分割；债券市场的评级机构发育不够；投资主体不丰富公司债市场的风险被忽略，流动性严重不足等。
我国应改善监管体制，逐步实现发行监管市场化；统一监管部门和交易体系；建立科学、有序的信用评级制度；构建多元化的债券持有者结构；建立健全偿债保障机制；提高公司债流动性，从而推动公司债券市场的逐步改革，使之能够满足我国经济发展的需要。
[关键词] 公司债市场；现状；问题；对策一、我国公司债券市场存在的问题（一）政府监管过多，发展空间受到限制1.准入限制较多。
如公司债发行主体范围仅限于在沪深证券交易所上市的公司及发行境外上市外资股的境内股份有限公司，这一规定直接把绝大部分企业排除在公司债券外。
而直到现在相关部门都未更改这一硬性规定，未上市的公司不能通过公司债途径筹集资金，这不仅不能给未上市公司提供新的融资渠道，也不利于公司债本身的发展（本文中所称的公司债是指证监会2007年8月14日颁布的《公司债发行试点办法》中定义的狭义的公司债，不包括可转换公司债、可分离公司债等其它类型的债券）。
2.审批较为严格，发行耗时较长。
目前我国公司债实行核准制发行制度，审批较为严格，所花费的时间也过长。
2011年以来，证监会开通了公司债审核的“绿色通道”制度，提升了审核效率。
但公司债的审核以后有怎样的发展态势，还有待观察。
3.公司债的利率限制。
我国证券法规定：公开发行公司债券的利率不超过国务院限定的利率水平。
在发行利率被限制的情况下，公司债的优劣就无法体现，这无论对于发行者还是对投资者都是很不利的。
4.“天花板”限制，极大地限制了发债公司的筹资规模。
《公司债券发行试点办法》第二章第六条规定：公司债券发行后累计公司债券余额不超过最近一期期末净资产额的40%。
这一规定被称为“天花板”限制，虽然它在一定程度上保证了公司债的安全性，但所带来的负面效应似乎远远超过这一点。
我国债券市场发展状况分析三篇
我国债券市场发展状况分析三篇篇一：我国债券市场发展状况分析1我国债券市场的现状分析中国现阶段的证券市场的繁荣，带动了各个相关行业的发展。
债券市场作为一个证券市场中非常重要的子市场，起到深化金融结构改革、完善中央银行宏观调控和推动利率市场化改革的重要作用。
近年来，我国债券市场的进步是突飞猛进的，发行的总额不断增大，市场的交易主体不断的增多，对我国社会资金流动的影响越来越大。
但我国债券市场仍处于初级发展阶段，体系尚未完善、各项制度也不健全。
1.1债券发行市场规模逐渐扩大，但与股票发行市场相比较还存在一定差距把债券发行市场同股票发行市场相对比就会发现依然存在一些差距。
20XX年进行首次公开发行股票的股份有限公司经中国证券监督管理委员会批复就达到94家，此外还有一些上市公司通过增发和配股来筹集资金，但是其规模远远大于债券发行市场。
1.2我国交易债券市场层次丰富，债券品种多样，供投资者选择的空间很大债券的交易市场按市场层次可分为场外市场和场内市场。
场外市场为银行间债券市场和银行的柜台交易市场。
银行间市场是金融机构之间大宗债券交易的主要场所，是场外交易市场，实行报价驱动交易方式。
银行的柜台市场，也是场外市场，主要交易品种是国债。
其特点是便捷、分散、覆盖面广，是对上述两个市场的有益补充。
场内市场为XX证券交易所和XX证券交易所，实行报单驱动交易方式。
主要交易品种有国债、一般企业债和可转换公司债。
1.3银行的“预算软约束”依然存在在国有银行还没有真正转变为商业银行的情况下，拖欠银行贷款所可能受到的惩罚并不是很重，况且银行为追求账面利益最大化，可以对还不了贷款的企业继续贷款，使该企业通过归还旧的贷款和利息等种种方式实现账面盈利。
基于此，企业向银行申请贷款，无论是在借款还是还款条件上，其预算约束都远远小于发行企业债券直接面对广大债权人的硬约束。
这样，企业获得贷款还本付息的压力就比发行债券还本付息的压力要小得多。
1.4相对于股票而言国债交易不活跃，市场流动性差我国企业债券一级市场发展比较缓慢，致使二级市场几乎处于停滞状态，交易所挂牌交易数量不多，场外交易也不发达。
银行间债券市场与交易所债券市场比较
2000
1000
0
1986年 1987年 1988年 1989年 1990年 1991年 1992年 1993年 1994年 1995年 1996年 1997年 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年
表 1： 中国国债、国债、金融债券、企业债券、A 股筹资额（1986-2002）
1.2 中国债券流通市场发展的概述性分析…………………………………… 8 1.2.1 债券交易市场发展历程……………………………………………… 8 1.2.2 银行间市场的债券交易……………………………………………… 11 1.2.3 上海证券交易所的债券交易情况…………………………………… 15 1.2.4 国债柜台交易市场…………………………………………………… 16
单位：亿元
年份
国债
金融债券
企业债券
A股筹资额
1986年
63
30
100
0
1987年
117
60
30
10
75
25
1989年
224
61
75
7
1990年
197
64
126
4
1991年
281
67
250
5
1992年
461
55
684
50
1993年
381
0
236
276
1994年
1138
776
162
100
但是，中国债券市场中国债与企业债券发展的差距是比较大的，远高于新 兴市场的平均水平。企业债券市场发育缓慢，即使是中国公司债券市场走出沉寂 的 2002 年，全国也仅发行公司债券 12 只，总额 325 亿元，而 2002 年，中国国 债发行额将近 6000 亿元。截至 2003 年 5 月底，在中国债券市场中，记账式国债、 政策性金融债、企业债三大类债券的未到期发行余额，占市场的比例为：记账式 国债 62%，政策性金融债 35%，企业债券 3%。这种状况体现出了中国债券市场
经济变量对市场分割下我国债券市场的动态影响——基于银行间债券市场和交易所债券市场的比较
建立Ｖ Ａ Ｒ模型需要变量平稳 或变量间 存在协 整关系 ，以避 免虚假 回归 ，造成 回 归结果 的不可信 。因此对各变量使用 Ａ Ｄ Ｆ 单位根检验 方法进行平稳性检验。
由表 ２ 可知， 除 了Ｍ１ 、 ＣＰ Ｉ 、 Ｓ ＨＩ Ｂ ＯＲ
本 文选 取 中央 国债 登记 结 算 公 司编
一
此， 选 用工业增 加值 增速 来体现
一
平均数 ０１ ０ ８ ２ ０ ＿ １ １ ９ ７ １ ａ ０ ３ １ 鹊 １ ４１ ３ ４ ４ ５２ ｇ ７ １ ３２ ５ ９ １ ０ 加２ ６ 中位数 ０ ． ０ ９ ５ ９ ０１ １ ４ ８ １ ｏ ０ ３ ０ ０ Ｏ １ ３ ． ９ ［ ） ０ Ｄ ５ ． ２ ９ ２ Ｄ ３ ０ ５ ０ ２ ００ １ ４ ５ 最大值 １ ２ ０ ２ ７ ０ ９ ＿ ７ １ ０ １ ｏ ２ ６ ０ ０ ０ １ ９ ４ ０ ０ Ｄ ５ ． ４ ６ ２ ２ ８１ ３ １ ８ ０２ ０ ６ ４ 最 小值 一 １ ． １ ９ ３ ０ － ０４ １ ８ ０ ９ ９２ 。 ０ ０ ５ ４ ０ ０ ０ ５ ． １ ０ １ ３ １ ０ ２ ５ ８ － （ ３ ２ ４ ６ ３ 标准 差 ０ ３ ２ ４ １ Ｏ ． 筮７ ｏ ０ ６ ２ ３ ３ ３ ２ Ｂ ９ ０ ０１ １ ６ ３ １ ６ ４ ２ ６ ０ ０ ｇ ９ ７
对 各 变量 进 行 以下 处理 ：银 行 间债
券 市场 收益率 （ Ｒ 。） 和交易所 债券 市场 收 益率 （ Ｒ ） 采用 对数差分 的计 算方式 。Ｒ ． 表示 国债 当期 收益 率 ， Ｐ ＋ 表 示 当期 国债 指 数收盘 价格 ，Ｐ ， 表示 ｔ 一１ 期 国债 指数 收 盘价格 。则计算公式为 ：Ｒ ＋ ＝１ ０ ０ Ｘ（ Ｉ ｎ Ｐ ． 一 Ｉ ｎ Ｐ ， ） 。工业增加值增速 （ ＧＹ）采用公布 的月度工业 增加值 增长率来表示。货币供
债券质押式回购市场：银行间与交易所之比较
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固定收益证券·专题报告
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债券质押式回购是交易双方进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务，指 资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双 方约定在将来某一日期由正回购方按约定回购利率计算的资金额向逆回购方返还资金， 逆回购解除出质债券上质权的融资行为。目前债券质押式回购主要在银行间市场和沪深 交易所市场开展。
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固定收益证券·专题报告
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图目录
图 1 债券质押式回购市场占比 ....................................................................................4 图 2 近一年债券质押式回购交易结构（2012.5-2013.5）...........................................4 图 3 两市场债券质押式回购快速增长 .........................................................................5 图 4 银行间债券质押式回购占比逐步下滑 ..................................................................5 图 5 银行间各期限品种成交量占比（07 年至今，%） ...............................................5 图 6 银行间各期限品种成交量占比走势（%） ...........................................................5 图 7 上交所各期限品种成交量占比（07 年至今，%） ...............................................6 图 8 上交所各期限品种成交量占比走势（%） ...........................................................6 图 9 2013 年 1-5 月银行间市场质押式回购交易者结构 ..............................................7 图 10 银行间市场质押式回购交易者结构变化 ............................................................7 图 11 银行间市场债券质押式回购交易者结构（亿元） ..............................................7 图 12 银行间市场债券质押式回购净融出结构（亿元） ..............................................8 图 13 银行间市场债券质押式回购净融入结构（亿元） ..............................................8 图 14 2013 年 1-5 月银行间债券质押式回购市场资金净融入（亿元）.......................8 图 15 交易所市场债券质押式回购的交易者结构.........................................................9 图 16 交易所债券质押式回购资金净入结构 ..............................................................10 图 17 交易所债券质押式回购资金净出结构 ..............................................................10 图 18 1 天回购加权平均利率走势（%）................................................................... 11 图 19 7 天回购加权平均利率走势（%）................................................................... 11 图 20 GC007 与R007 利差（bp） ............................................................................12 图 21 调整后GC007 与R007 利差（bp） .................................................................12 图 22 7 天银行间回购利率多高于交易所 ..................................................................12 图 23 7 天银行间回购利率多高于交易所（调整后） ................................................12
交易所债市、银行间债市对比
银行间市场与交易所市场2009年以来，交易所国债指数表现明显好于银行间市场国债指数，但这并不代表交易所债市的“牛性”，主要原因在于交易所市场与银行间市场债市是相对分割的。
两个市场在交易主体、投资品种、交易方式甚至监管主体上都有很大差异。
首先，两市场交易主体不同。
银行间市场的交易主体包括各类银行、非银行金融机构、企业、事业(委托代理行进入市场)。
虽然近几年保险、券商、基金投资规模有所加大，但商业银行仍是银行间债券市场最大的投资主体。
交易所市场的投资者包括非银行金融机构、非金融机构和个人投资者。
商业银行不能进入交易所市场进行债券交易，虽然近期这一规定有所松动，部分上市银行获得了交易所市场的许可证，但由于交易所市场本身的容量有限，商业银行仍将重心放在银行间市场。
以券商、基金等交易型机构为主的市场参与者模式导致交易所市场的活跃程度受股票市场的影响远大于银行间市场，尤其在股市呈现单边下跌的情况下，避险资金进入交易所债市意愿更高，也就形成了人们通常所说的股债“跷跷板”效应。
其次，两市场的投资品种差异较大。
交易所市场品种相对单调，纯债品种只有国债和企业债，这里边包含了公司债和分离债存债，比较特殊的是包含部分可转债。
银行间市场除了国债、企业债，同时还有政策性金融债、央票、短融、中票等长短期不同的投资品种。
再者，两个市场的交易方式不同。
银行间市场采用国际债市主流的询价方式进行报价，实行全额结算，更适宜大宗交易，而交易所市场采用与股市相同的集中撮合方式报价，实行净额结算，更适合中小投资者。
集中撮合报价方式的缺点在于缺乏价格维护机制，买卖指令不均衡与大宗交易指令都会放大价格的波动区间，造成交易价格的非理性变动。
这里不得不提到关于交易所指数常常发生的受个券干扰发生异动情况。
由于交易所国债指数是以上海证券交易所上市的固定利率国债为样本，按照国债发行量加权而成，因此，在发行量较大的个券价格异动的情况下，即使只成交1手也会对整个指数产生较大影响，从而导致指数的失真。
债券投资论文(写作参考范文10篇)
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债券投资是以购买债券的形式投放资本，到期向债券发行人（借款人、债务人）收取固定的利息以及收回本金的一种投资方式。
本篇文章就向大家介绍一下探讨债券投资论文的范文，让大家了解一下此类论文的写作方法及技巧。
债券投资论文写作参考范文10篇之第一篇：金融机构债券投资交易风险分析及建议探讨摘要：21世纪，随着改革深化，我国金融机构呈现快速发展趋势，债券投资交易规模不断扩大，交易机制日趋完善，同时在网络金融的推动下，债券交易品种不断增多，流动性增强，为金融机构的发展提供了动力源泉。
当然，在复杂的市场环境下，金融机构在获取发展机遇的同时，面临诸多挑战，如何有效应对投资交易风险也成为金融机构所关注的重要问题。
因此，本文以我国金融机构为主，对其债券投资交易的发展现状进行分析，并根据现状提出其投资交易当中面临的风险因素，同时针对风险制定与之对应的措施，以为金融机构债券投资交易提供参考依据，为其构建良好的交易环境。
关键词：金融机构；债券交易；现状；风险；措施；债券投资交易是金融机构的重要业务之一，在我国金融市场日益繁荣的今天，金融机构在此方面取得了重大成效，也为其带来了巨额利润。
随着市场竞争的日趋激烈，该业务在拓展中面临诸多风险，威胁着金融机构的可持续发展，所以加强债券投资交易风险防范尤为重要。
一、金融机构债券投资交易的现状1. 交易品种增多，交易规模扩大在改革开放不断深化的基础上，我国金融行业得到了快速发展，近几年，国家放宽了金融机构准入门槛，提高了金融机构监管力度，为金融行业发展营造了一个相对良好的外部环境，这也使得我国金融产品类型增多，交易规模不断扩大。
目前金融机构债券投资产品主要有国债、金融债券、票据、企业债券等，此外在互联网金融的快速发展下，还出现了诸多新型债券投资交易品种，更好地满足了多元化的市场投资需求。
我国交易所和银行间回购业务的比较
（3）银行的“ 预算软约束”依然存在。 预算软约束是指,向企业提供资金的机构(政府或银行)未能坚持原先的商业约定, 使企业的资金运用超过了它的当期收益的范围。 这种现象被亚诺什· 科尔奈 (Kornai，1986) 称为“预算软约束”
（4）相对于股票而言国债交易不活跃，市场流动性差，我国企业债券 一级市场发展比较缓慢，致使二级市场几乎处于停滞状态，交易所挂牌 交易分析
中国现阶段的证券市场的繁荣，带动了各个相关行业的 发展。债券市场作为一个证券市场中非常重要的子市场， 起到深化金融结构改革、完善中央银行宏观调控和推动 利率市场化改革的重要作用。近年来，我国债券市场的 进步是突飞猛进的，发行的总额不断增大，市场的交易 主体不断的增多，对我国社会资金流动的影响越来越大。
我国交易所和银行间 回购业务的比较
目录
摘要 1、绪论 1.1研究的背景 1.2研究的主要内容 参考文献 附录
1.3研究的意义
2、分析过程 3、结论
目录②
2、分析过程 2.1我国债券市场的现状分析 2.1.1我国债券市场的发展分析 2.2债券市场波动性的分析
2.3银行间债券市场与交易所债券市场国 债收益率曲线比较
但是我国债券市场的发展存在着一些重要的问题 （1）总体规模较小，结构不合理 （2）市场流动性差。 （3）市场监管效率低，法律法规不健全。 （4）企业债券利率低，比重过低作用小。
2.2债券市场波动性的分析
图3 银行间债券市场2002年6月至 2003年6月不同剩余年限国债 市价年波动率
图4 交易所市场2002年6月至2003年6月 不同剩余年限国债市价年波动率
从图3和4可以明显地看到，无论 是从单只债券在较长时间内在两 个市场上的表现而言，还是从同 一期间内不同市场上不同剩余年 限国债的表现观察，银行间债券 市场上的国债市价年度波动率均 高于交易所市场。但这并一定意 味着银行间国债市场就一定比交 易所市场更加活跃，反而正是相 反，亦即，正因为银行间债券市 场的国债现货交易不活跃，有些 债券在连续几个月内没有交易， 才使其市价年度波动率普遍较高， 而不像交易所市场的债券交易比 较连续，交易比较活跃，流动性 较高，致使交易所市场的国债市 价波动率并不高。
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厦门大学硕士学位论文我国银行间债券市场与交易所债券市场比较研究姓名：邵玲申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：何孝星20060301第三章银行间市场与交易所市场流动性比较边报价之前，银行间市场一直实行询价交易，之后是询价交易和双边报价相结合。
询价交易虽然不用缴纳手续费，但是实际交易成本比交易所集中撮合竟价下的交易成本还要高，根据流动性的定义，交易成本越高，流动性就越低。
因此，由交易制度不同造成的交易成本差异对两个市场流动性的影响是很明显的。
虽然双边报价制度有助于提高市场的流动性，但是，由于目前银行间市场的双边报价商只有１５家，对提高整个市场的流动性作用有限。
除此之外，从图２中可以发现，交易所市场的流动性表现出很明显的周期波动特征，它的换手率波动幅度要远远高于银行间市场换手率波动幅度，而银行间市场的换手率则表现出明显的上升趋势。
两个市场的换手率之间的相关系数只有Ｏ．１４２，而且在统计上没有意义，这说明债券市场存在严重的分割现象。
不过，随着银行间市场参与者数量增加和类型多样化，许多机构投资者能够同时在两个市场进行交易，银行间市场和交易所市场统一的趋势越来越明显。
从图２中也可以看出来，２００１年以后两个市场换手率变化路径之间开始表现出一定的相关性，但它们之间的相关系数仍然很低，而且在统计上没有意义。
因此，如何将交易所债券市场和银行间债券市场统一起来，仍然是我国债券市场发展所亟待解决的一大问题。
图２交易所市场和银行间市场换手率比较数据来源：《北方之星》债券分析软件。
第三章银行间市场与交易所市场流动性比较二、新债发行柏影响根据我国资本市场的实际情况，新债发行会使债券市场的换手率上升。
基于这种判断，本节对新债发行对两个市场流动性的影响分别进行了分析。
从分析的结果来看，银行间市场的实际情况与我们的经验判断一致，债券筹资额与银行间市场回购交易和现货交易换手率之间都呈正相关关系，相关系数分别为０．４９３和Ｏ．５３４；而我们的经验判断在交易所市场并不成立，新债发行对交易所市场回购交易和现货交易的流动性都没有显著影响。
新债发行对两个市场流动性的影响之所以会存在这么大的差异，本文认为主要是因为两个市场新债发行的规模相差太大。
从图３可以看出，从１９９８年Ｎ２００５年（分析新债发行对交易所市场和银行间市场流动性的影响时，我们也是以这一段时期的年度数据作为样本），在银行间市场发行的可流通债券远远超过了交易所市场的发行额。
实际上，在此期间，所有新发行的债券中只有１９．０８％是在交易所市场发行的，在交易所市场新发行的债券总额只有２６３５０亿元，平均每年只有３２９０多亿元：而期间，银行间市场发行债券总额达１１１７１１亿元，平均每年有１３９６０多亿元（发债主体选择在银行间市场发行债券，很重要的一个原因是，作为资金实力最强大的机构投资者群体——商业银行只能在银行间市场进行债券交易）。
正因为在交易所市场新发行的债券规模太小，所以，新债发行对交易所市场的流动性基本上没有什么影响。
图３交易所市场和银行间市场债券发行额数据来源：《北方之星》债券分析软件我国银行间债券市场与交易所债券市场比较研究同，在利率发生一定量变动时，交易商在交易所市场的获利会大于银行间债券市场；也可以说，如果两个市场间的债券转托管与结算成本适当（即使不为零，也小于两个市场间的ＰＶＢＰ之差时），当市场利率下降一定量时，交易商可以在两个市场的现货交易上套利。
数据来源：《北方之星》债券分析软件表５２００３年６月底银行间债券市场与交易所市场不同期限债券的ＰＶＢＰ值比较交易所剩余年限交易所债券ＰＶＢＰ银行间市场剩余银行间债券ＰＶＢＰ（年）（元）年限０．２８５０．０３５１１．９７３０．１８７９６２．９０ｌ０．３２８８５２．２１９０．２１２２６４．０８５０．３８７１４２．９７５０．２８３７４．１２９０．４５４９１３．７７８０．３５２５４．２６３０．４０１０７４．１４８Ｏ．３８７３２４．７６２０．４４４８３４．１８４０．４６０３７５．４１４０．４９９１４４．８１６０，４４２６．０７４０．５４５４．９８６０．４６７７２６．１７６０．５７２７６５．４５５０．５０００６．３８ｌ０．５７６９５．９３４Ｏ．５２１５５６．５８６０．５９５０５６．１４８０．５５２１１８．１８４０．７２１６．４３６０．５７７７６８．２７６０．７２９８３６．６４９０．５９５７９８．７４５０．７５７７６９．７８４０．８４３７３１４．１７１．１４２７６１２９３４１．１４６７２１８．０３１．５１０５１８．３１５１．４５７５１９．７４２１．５２４２８．８９９１．８５３１７注：表中所列的ＰＶＢＰ值是收益率每变动１０个基点时的基点价格值。
资料米源：上海证券交易所与中国外汇交易中心。
第四章银行间债券市场与交易所债券市场波动性比较图５２００３年６月底交易所与银行间债券市场不同期限债券ＰＶＢＰ比较数据来源：Ｃ：ｌｔ；方之星》债券分析软件。
由图５可以观察到，从某一个时点上看，银行间债券市场与交易所市场在下列一点是相同的，即债券市价的ＰＶＢＰ值随着债券剩余年限的延长而上升。
但从两者的比较角度看，剩余年限相同或相近的债券市价ＰＶＢＰ值，交易所市场要大于银行间债券市场。
第二节久期与凸性比较。
仍然选取两个市场都交易的６９６国债在１９９７年６月底至２００３年６月底的数据，计算该国债在两个市场上的久期与凸性进行比较，并计算２００３年６月底两个市场有交易的不同剩余年限的国债久期与凸性。
计算结果如图６与图７所示。
由于银行间债券市场交易数据有的一天甚至一个月都没有，以及两个市场国债的剩余期限并不完全相同，因而两图并未完全呈现两者的实际情况，只是展现了大体趋势。
久期：利率变动一个单位引起的价格变动。
凸性：对债券价格曲线弯曲度的一种度量，指某。
到期收益率下，到期收益率发生变动而引起的价格变动Ｉ幅度的变动程度。
２７我国银行间债券市场与交易所债券市场比较研究图６银行间市场与交易所６９６久期与凸性比较数据来源：《北方之星》债券分析软件。
图７２００３年６月底交易所与银行间市场不同剩余年限国债久期与凸性比较数据来源：《北方之星》债券分析软件。
由以上趋势图可以看出，无论是从单只债券的氏时间比较，还是从某一时点上不同剩余年限国债的比较看，交易所国债的久期与凸性值都比较大，这说明，我国银行间债券市场与交易所债券市场比较研究图８６９６国债在交易所与银行间市场市价变动标准差数据来源：《北方之星》债券分析软件。
图９２００３年上半年银行闻市场不同剩余年限国债市价变动标准差数据来源：《北方之星》债券分析软件。
第四章银行间债券市场与交易所债券市场波动性比较图１０２００３年上半年两市场剩余年限接近的债券市价变动标准差比较数据来源：《北方之星》债券分析软件。
第四节价格波动性比较现在分别计算两个市场在２００２年６月至２００３年６月间的不同剩余期限国债的年度市价波动率０，并对同时在两个市场上交易的１９９６年１０年期国债（６９６）于两个市场的波动率０也计算出来并进行比较。
计算结果分别如表６以及图１１与１２所示。
表６６９６国债在不同期间于两个市场上的年度市价波动率比较交易所内的银行间市场的时间市价年度波动率市价年度波动率１９９７年６月至１９９８年６月１３．６０％１９９８年７月至１９９９年６月６．２０％１９９９年７月至２０００年６月３％１１．２０％２０００年７月至２００１年６月２．３１．３０％２００１年７月至２００２年６月１．８８．８０％２００２年７月至２００３年６月１．４１３．４０％数据来源：《北方之星》债券分析软件。
第五章银行间债券市场与交易所债券市场国债收益率曲线比较非每天甚至并非每个月都有交易，有时是有行无市，因而国债收益率对利率的敏感程度不如交易所．这一点从表７中也可以看出，６９６银行间国债收益率与Ｍ１、Ｍ２、外汇占款、基础货币、银行利率、同业拆借利率的相关性均要小于６９６沪市国债收益率。
再次，总体上讲，交易所国债收益率与各影响因素的相关性要大于银行问市场国债收益率与各影响因素的相关性。
由于缺乏统一的托管清算系统，两个市场处于分割状态，主要表现在两个市场的上市债券不能自由转托管，参与主体基本处于割离状态。
银行间与交易所债券市场不仅资金来源不同，而且投资主体不一，银行间市场主要以商业银行作为承销商，虽然资金量庞大，但却是一种结构上的富裕，由于机构的趋同性，大部分机构承销国债后以持有到期为主，导致交易不活跃，缺乏流动性；各银行既为巨额存差寻找出路，同时又要时刻提防乖ｊ率风险，在心态上本身就较为矛盾。
而交易所市场则不同，除了券商、财务公司、保险公司等金融机构外，还可以有企业和个人投资者，因此，每个券商背后，都有大量的客户资源在支撑，实际的市场需求十分旺盛，同时，交易所国债市场流动性较高，市场交易活跃程度较高。
正是由于这些区别，导致交易所国债收益率与各影响因素的相关性要大于银行间市场。
第二节收益率变动模式比较从图１３，我们考察沪市和银行间市场国债收益率曲线的变动情况及其特点。
图１３沪市、银行间国债收益率曲线变动比较图我国银行问债券市场与交易所债券市场比较研究数据来源：《北方之星》债券分析软件。
第四节回购收益率比较首先，以七天回购收益率为例，可以发现交易所回购收益率波动幅度明显高于银行间市场，银行间七天回购收益率的方差为０．３０９，而沪市则为２．５９９。
表１０银行间市场与上海证券交易所７天回购收益率和方差（２０００年）样本最小值最大值平均值标准差变化Ｉ银行间７天回购收益率５１１．９５％４．１０％２．４７１７％０．５５６１％０．３０９ｌ沪市７天回购收益率５１．５３５０％８．５０００％２．０８９０％１．６１２１９３％２．５９９数据来源：《北方之星》债券分析软件。
以１９９９年至２００５年收益率变动较大的月份月底数据，比较两个债券市场７天回购收益率变动情况。
从图１５中也可以直观地看出，交易所国债市场７天回购收益率呈现出很大的波动，而银行问国债市场７天回购收益率则大体上保持相同。
这主要是由于，上海证券交易所国债市场的主要交易者同时也是股票市场的交易者，他们对国债市场的定位认识不清，其与股票交易的天然联系使他们很自然地把在股票市场上的炒作手法带到国债市场上来；同时，由于银行存贷差加大，投第五章银行间债券市场与交易所债券市场国债收益率曲线比较资渠道狭窄，唯一的资金出路就是投资国债，大量资金投资国债导致银行问国债市场价格上涨，这又会带动交易所国债市场价格跟着上涨，另一方面，股市行情不好又使一些本来在股市上的资金也来博取这种交易所国债价格上涨所造成的短期利差。
在这种短线赚钱效应的刺激下，导致交易所国债市场炒作风盛行，因而使得短期回购收益率呈现出很大的波动。
同时，由于我国交易所国债市场不存在卖空机制，无法进行无风险套利，即如果一支债券被市场追捧而价格高企，一些认为其价格超出合理区域的市场参与者无法对其进行反向操作，使其回落到合理价值区域内，这也导致了回购收益率的波动性较大。