上市公司过度投资的影响因素及
上市公司过度投资行为原因及对策分析
和领 取报酬 的董事 人数在 １％水 平上与家 族企业绩效ｖｌ ０ ａ正相关 ； 高管 前三名薪酬 总额和董事前三名 薪酬 总额 都在 １ ％的显性水平 上与家族企业 绩效 ｖｌ ａ 正相关 ， 这说明我 国现 阶段 对高管 的激励 主
要还是依靠薪酬激励 ， 持股激励还没有发挥应有 的作用 。 三个模 型
使投资者利益得到很好 的保护 ，从而增加外部投资者 的投资 的信
绩效显著正相关 ， 而总经理持股数量 、 总经理持股 比例和董事长持
股 比例都与家族企业 绩效无显著 的关系 。这说 明股权激励机制在
心， 为家族企业募集资金和增加融资渠道提供方便 ， 有利于家族企
业 的健康持续发展 。投资者保护变量 中减少政府对企业的干预度 没有通过检验 ， 这可能与家族企业 自身的性质有关 ， 可能 由于家族 企业在政策 上过于依赖政府政策指导 ，另一方面当前我 国政府对
表２ 回 归 结 果 模型 １ 模型 ２ 模 型 ３ 系数 ｔ ｐ 系数 ｔ 值 值 值 Ｐ值 系数 ｔ 值 Ｐ值
—Ｏ ３ ８ ． ８ — １９ ４ ０ ． ７ ００５ 一Ｏ １ —１０ ０ Ｏ． ８ ２１ ．０ ３１ －０ １ ２ ． ８ — １６ ８ ） ９ ． ６ （ ０ ７ ． —０ ０ ４ ． ６ —１ ５ ６ （．３ — ０ ７ — １３ ８ ． ７ 一Ｏ ０ １ Ｏ ）１ ４ ０．５ ．４ ０ １ ９ ６ — １４ ９ ． ４ ． ４ ０ １ ５ ０ ０ ８ １ ８ ９ ０．６ ０．７ １８３ ０ ８ Ｏ ０ ０ ．７ ．５ ０ ４ ０ ８ ． ４ ０．６ ．８ １８ ５ ． ６ ．８ ０ ０ １ Ｏ １ ８ ２ ９ ９ ．０ ０ １ ０ ３． ０ ０ ０ １ ０ １ ９ ２ ９ ５ ０ ．２ ． ６ ００ ３ ．４ ２６ ． ０ ．２ ． ７ ０ ０ ２
我国上市公司过度投资行为研究
、
引言
投 资决策是公 司财务决策 的起 点， 在 费， 而且还会对我 国经济社会 的协调发展 分 配 给 股 东 ， 而 是 将其 投 资 于 净 现值 为 负 我们有必要研 究我 但 却 能 增加 私 有 收 益 的项 目上 ， 从而 出现 企业财 务管理 中发挥着举足轻重 的作用 ， 产生不利影响 。所 以，
分析产生 过度投资。 直接 影响了融资决策和股利政策 ， 对公司 国上市 公司过度投资相关关系 ，
以及进一 步分 析其 制约 的运营 发展有极其重要 的影响 。 投资决策 过度投 资的原 因， Ｃ ｏ ｎ ｙ ｏ ｎ （ ２ Ｏ ０ Ｏ ） 认 为经理 人收 益是 企 有 利于企业采取 高效率投 资以增加 业规模的增 函数 ， 大规 模企业经理人 将获 是 否合理 ， 不仅从微观上对企业的持续发 机制 ， 从而帮助我 国上 市公司提 得更高的货 币或非货 币收益。 经理与股东 展有着 决定性意义 ， 而且从宏观上也反映 企业现金流量 ， 提升 企业价值 。 了国家金融体系 的效 率。Ｍ Ｍ 理论认 为， 高投 资效率 ， 在完美 的资本市场 中， 企业的投资行为只 二、 文献回顾 与研 究假设 目标 的不一致使经 理人倾 向于挥霍 企业
投 资及 其影响因素。结果表 明： 我 国上 市 条件下的最佳投 资规模 。 但是现实 中存在 梳理 ， 并在此基础上提 出假设。
公 司中确实存在 过度投 资行 为， 且 自由现 的信 息不对称 、 道德风 险以及委托代理理
（ 一） 自由现金 流对过度投 资的影 响。
金 流越 多的企 业，越容 易发生 过度投 资； 论 等诸多 问题 往往 导致企业 的投资行 为 Ｊ ｅ ｎ ｓ ｅ ｎ（ １ ９ ８ ６ ） 从 经理 人和 股 东之 间存 在 而 负债 融资不 能对 过度 投 资发 挥抑 制作 偏 离了企业价值最大化的 目标 ， 使企业产 不对称信息的假 设出发 ， 引入了所谓的过 用， 两者呈现不显著的正相关性。
我国上市公司过度投资原因分析
控 制” 现象仍较严重 ， 自由现金流代理成本更大而且我 国很多上市 公 司虽然盈 利但不分 红 ， 企业积攒大量现金流 ， 这些都在一 定程度
上 为企业滥用 资金、 盲 目投 资行 为提供 了便 利。张功 富 （ ２ ０ Ｏ ７ ） 通 过对 我国上市公 司研究发现 ， 自由现金流为 正的企业更容 易发生
政府机构的模式相似 。因此 国有上市公司的管理层往往通过制定 企业的发展战略 ， 来 向股东证 明 自身 的优势和 能力 ， 进而寻求 自身
更好的职业发展。在这样 的心理 暗示 下 ， 管 理层更 容易选 择能够
体 分析来 ， 我国上市公司在融资方面存在着一些 问题 ， 有悖 于最 优 融 资理论 。在现实情况 中 ， 西 方发达 国家 的市场 经济都遵 循 了优
我国上市公司大部分都 由国有企业 改制而 成 ， 虽 然股权 分置 改革的实施 使得国有股东“ 一股独大 ” 的现象 得到一定 的改善 ， 但
这 种现象依 然存 在于我 国上市公 司中 。即我 国上市公 司“ 内部人
何， 在融资方式 的选择 上 ， 都 优先偏 好于外 部融 资 ， 且 外部 融资 的 比例都在 ８ Ｏ ％ 以上 ， 而那些成本 低且 风险小 的 内部 融资 比例仅仅
序 融资理论 。据统计 ， 西方发 达 国家 公 司的 内部融 资 占总融资 的 ５ ０ ％ 以上 ， ３ ２ ％ ． ４ ７ ％ 为负债 融资 ， 最后的 ３ － ３ ％ ．９ ％ 才是 股权 融
上市公司大股东控制与过度投资行为
础上的 ， 股权 结构 的不同会影响到上市公 司股 东行 使权利的方
式及结果 ， 而影响公司的经营管理 、 进 投资决策 、 营业绩以及 运 企业的价值 。一般来说 ， 公司的股权 结构 主要 包括股权构成性
质和股权集中度两个方面 的内容 。笔者将从以上两个方面来分 析上市公司大股 东控制与过度投资的关系。
大股东控 制可 以定 义为绝对 控股股 东或持股 未达到 半数
以上的相对 控股股东有 效地控制 公司董事 会及公 司的 经营行 为。大股东控制 公司的形式分为绝对控股股东和相对控股股东
很难采取一致行动 ， 最终导致收益方往往是大股东 。
相对于 中小股东而言 ， 大股 东投入 的资本较 多 ， 有更强 烈
的保护 自己利益的动机 。他们中的许 多都是 冒险主 义者 ， 了 为
两种。绝对控股 股东是指在公司股权 结构 中 ， 半数 以上的 拥有
有表决权股份的股东 。而相对控股股东是指由于 资本市场上股
获得更大收益 ， 不惜牺牲 中小股 东的利益投资一些风险收 益并
非完全匹配的项 目， 如若项 目成 功 ， 他们 自然获 得了大额利润 ；
的倾向 ，用脚投票”的决策方法是他们参与经营决 策的首选 。 “ 当大股东和 中小股东 的利益产生 冲突时 ，大 股东人数 少而集
中， 容易通过相 互合作达成一 致行动 ， 对股 东大会 的决议产生
影响。而中小股东人数众 多且分散 ， 信息又出现明显 的不对称 ，
、
大 股 东 控 制 概 念 与 过 度 投 资 的 内涵
【 要 】 在 我 国 资本 市 场 上 ， 股 东侵 害 小 股 东利 益 的 事 摘 大 例 时有 发 生 ， 大 股 东控 制 下 的 上 市公 司 过 度 投 资 行 为 是 最 为 而
我国上市公司过度投资形成的原因及其治理-2019年文档
我国上市公司过度投资形成的原因及其治理对于上市公司过度投资行为,Richardson(2006)研究发现,美国企业平均而言,每拥有1美元剩余现金流量,它将在过度投资中花掉其中的20%。
我国的上市公司也有同样的现象存在,2000―2005年间的工业类上市公司平均每获得1元的自由现金流量,就将约0.19元用于过度投资, 0.55元以现金或有价证券的形式保留在企业中(张功富2009),可见,企业过度投资中外都有,如何治理,逐渐成为人们关注的重点。
一、过度投资的含义按照Jensen(1986)的解释,过度投资指企业将资金投资于净现值(NPV)为负的项目。
Vogt(1994)在研究产生投资现金流相关性的原因时,发现规模较大、股利水平较低的企业,过度投资行为与投资现金流显著相关。
Richardson(2006)将过度投资定义为超出企业资本保持和净现值为正值的新投资后的投资支出。
他认为:企业的新增投资支出由两部分组成,一部分为预期的投资支出,与企业的成长机会、融资约束等因素相关,另一部分为企业的非正常投资支出,其可能为正也可能为负,正的代表过度投资,负的代表投资不足。
二、过度投资的度量过度投资与自由现金流直接相关,要度量过度投资,就先要比较准确的考察自由现金流。
分析过程中自由现金流量常用的一种方法是从息税前利润为基础分析,自由现金流量等于息税前利润加折旧,同时扣除资本性支出总额;第二种方法以经营现金净流量为基础,扣除资本性支出总额。
但过度投资难以直接度量,它是以正常投资为基础来衡量投资扭曲程度,因此必须分离合理的投资水平,Richardson首先建立了一个包括成长机会与融资约束的投资预期模型,他通过一个适度投资函数来确定公司的适度投资,企业的适度投资需求是成长机会的增函数,企业的实际投资水平对适度投资水平的偏离来度量企业投资行为扭曲的尺度,自由现金流量是经营现金净流量与适度投资水平的差额,借助这个模型构建了一个基本框架来度量自由现金流量和过度投资。
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信
公司过度投资源于管理者代理还是过度自信一、本文概述本文旨在探讨公司过度投资现象背后的驱动因素，特别是分析这一现象是源于管理者的代理问题还是过度自信的心理特质。
过度投资是指公司在拥有充足现金流的情况下，投资于净现值为负的项目，从而损害公司的长期价值。
本文将从理论和实证两个角度，对公司过度投资的原因进行深入剖析，以期为公司治理和投资决策提供有益参考。
文章将回顾代理理论的基本观点，指出当公司管理者与股东利益不一致时，可能引发代理问题，导致管理者为了自身利益而过度投资。
接着，文章将探讨过度自信理论在公司财务决策中的应用，分析管理者过度自信如何影响其对投资项目风险和收益的判断，从而引发过度投资行为。
在实证分析部分，本文将选取一组具有代表性的公司样本，运用统计方法检验代理问题和过度自信与过度投资之间的关系。
通过对比分析，文章将揭示不同因素在导致过度投资现象中的作用程度，为理解公司过度投资行为提供新的视角。
本文将对研究结果进行总结，并为公司改善治理结构、优化投资决策提供建议。
通过深入剖析公司过度投资背后的驱动因素，本文旨在为公司治理领域的研究和实践提供有益参考。
二、文献综述在财务和投资领域的研究中，公司过度投资的问题一直备受关注。
关于过度投资的成因，学术界主要提出了两种观点：一种是管理者代理问题，另一种是管理者过度自信。
这两种观点在近年来得到了广泛的研究和讨论。
关于管理者代理问题，其核心观点在于公司的管理者与股东之间的利益不一致。
管理者可能出于自身利益考虑，如扩大公司规模以提高个人薪酬、地位或声望，而投资于并非最优的项目。
这些项目可能短期内增加了公司的资本支出，但长期来看可能无法带来相应的回报，从而损害了公司的长期价值。
一些研究通过实证分析发现，管理者持股比例较低或公司治理结构不完善时，过度投资的现象更为明显。
另一方面，管理者过度自信理论则认为，管理者往往对自己的决策能力和项目前景持有过于乐观的态度。
这种过度自信可能导致他们在投资决策时忽视潜在的风险，或者对项目的预期收益过于乐观。
企业过度投资的原因及经济后果分析
企业过度投资的原因及经济后果分析汪青青摘要：消费、投资和出口是拉动经济增长的三大马车。
为应对经济全球化的影响，我国政府采取了一系列的刺激性政策，扩大内需，刺激投资，增长出口量成为适应市场经济发展的要求。
相应地社会投资规模扩大，学者们对企业投资的研究也越来越多，而医药制造业依据政策的推动也越发受人关注。
市场经济的发展推动了医药制造业的发展，这为医药制造业带来了巨大的市场机遇，同时也带来了激烈的市场竞争，会使得他们借助市场经济增长的东风盲目加大投资，最终出现过度投资的行为。
适当投资有助于提升企业价值，提高公司绩效，但是非理性投资的问题也接连暴露出来。
过度投资和投资不足都会对企业价值产生不良影响。
基于此，以昆明制药集团股份有限公司为例，首先通过财务指标、现金流量等进行分析判断昆药集团是否属于过度投资，再结合昆药集团的具体情况和相关财务信息，分析过度投资的行为产生的原因及经济后果。
关键词：企业;过度投资;经济后果;原因分析F276.1 文献标志码：A ：1673-291X（2019）23-0119-03引言自“十三五”以来，我国经济增速放缓，在全球化的背景下，市场竞争压力增大，企业面临的经济环境异常严峻。
为应对市场的多样化需求，许多企业不再拘泥于单一的生产模式，而是凭借着经济市场上融资的便利开展了多元化经营。
然而，政策性投资、过度投资和投资效率不高等现象也愈发凸显。
本文通过对昆药集团投资活动的研究，得出昆药集团存在过度投资行为，并针对昆药集团的具体情况，对昆药集团过度投资行为的原因和经济后果进行研究分析。
一、相关理论（一）相关概念和理论基础过度投资的概念。
1986年，Jensen在《自由现金流量的代理成本、公司财务与收购》中引入了过度投资问题。
1989年，Lang和Lizenberger提出了过度投资假说，并界定了过度投资公司。
2003年国内学者潘敏、金岩界定了过度投资行为。
过度投资是指接受对公司价值而言并非最优的投资机会，尤其是净现值小于零的项目，从而降低资金配置效率的一种低效率投资决策行为。
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析
我国上市公司过度投资行为原因及对策分析近年来，我国上市公司存在着过度投资的现象。
这一现象的主要原因是多方面的，包括资金过剩、盈利压力、信息不对称等。
为了解决这一问题，需要采取相应的对策。
首先，资金过剩是导致我国上市公司过度投资的重要原因之一、由于国内银行信贷过于宽松，导致很多上市公司获得了大量低成本的融资渠道。
这使得一些上市公司产生了过度投资的动力。
因此，我们应该加强对金融市场的监管，控制银行信贷的规模和方向，避免资金过剩。
其次，盈利压力也是导致过度投资的原因之一、在资本市场的压力下，上市公司追求高速增长和高利润率，过度投资成为了一种方式。
为了解决这个问题，我们应该加强对上市公司的监管，引导上市公司合理制定盈利目标，鼓励上市公司长期稳定发展。
此外，信息不对称也是导致过度投资的原因之一、上市公司在信息披露方面存在着不透明和不充分的情况，这导致投资者难以准确评估上市公司的价值。
为了解决这一问题，我们应该加强对上市公司信息披露的监管，推动上市公司提高信息透明度，方便投资者参与市场，并提高市场的有效性。
对策方面，要解决上市公司过度投资问题，可以从以下几个方面入手：首先，加强监管。
相关监管部门应该加强对上市公司的监管力度，完善上市公司信息披露制度，加强对上市公司财务报表的审核，防止上市公司虚假宣传、管控风险。
其次，引导投资者理性投资。
投资者应该根据公司的实际情况和价值进行投资，而不是盲目追逐热点。
同时，加强对投资者的教育和引导，提高其风险意识和投资专业知识，减少投资盲目性。
再次，加强对公司治理的监督。
引入独立董事、独立审计等机制，加强对上市公司的监督，提高公司治理水平，减少过度投资的问题。
最后，加强市场监管。
监管部门应该加强对资本市场的监管，建立健全的市场监管体系，严禁内幕交易、操纵市场等违法行为，维护市场秩序，保护投资者权益。
综上所述，我国上市公司过度投资存在的原因包括资金过剩、盈利压力和信息不对称。
要解决这一问题，需要加强监管、引导投资者理性投资、加强公司治理监督和加强市场监管。
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预期联合投资对公司投资行为的影响将取决于关系网络和 “搭便车”正反两方面因素的综合作用，不做事前假设 假设5: 相比国有风投机构，非国有风投机构能更好地抑制 滥用自由现金流进行过度投资的行为
国有背景（钱苹和张帏，2007）
声誉（Nahata,2008)
假设6: 高声誉的风险投资机构更可能抑制公司对自由现金 流的过度投资
房地产企业是否存在过度投资行为？ 债务对房地产企业过度投资行为是否能起到抑制作用？
理论分析框架
研究假设
在国有大股东缺位以及中小股东搭便车的情况下，国有企 业“内部人控制”问题在大多数上市公司依然存在；我国 尚未形成完善的经理人市场，企业针对经理有效的激励约 束机制并没有普遍建立， 在对高额财税收入和GDP 增长的追逐下，地方政府及其官 员具有强烈的动机干预企业投资活动，引发过度投资(程仲 鸣等,2008;唐雪松等,2010)
据国土资源部统计，2010 年全国国有土地有偿出让收入同比增长 106.2%高达2.94 万亿，该收入平均占地方政府财政总收入的35% 左右，有些地方甚至高达70%的比重，成为地方政府名副其实的 “第二财政”。⑤ 而房地产业相关的契税、房产税、土地使用税、 土地增值税在2010年分别为2464.85亿元、894.07亿元、1004.01 亿元、1278.29 亿元，若加上房地产企业的营业税和企业所得税， 房地产业税收占地方财政收入的比例也将高达15%。⑥ 相较于其 他行业，房地产关联产业众多，对投资带动效应明显，能提供大 量财税收入，并带动GDP增长，其投资行为更容易受政府干预而扭 曲。
企业过度投资的影响因素 及经济后果专题
詹 雷 2014－5
过度投资的含义
非效率投资
过度投资：投资于净现值小于零的项目 投资不足：不投资于净现值大于零的项目
过度投资的衡量
Richardson模型认为企业有最优投资规模， 且该最优规模受几个主要因素的影响（如 投资机会、财务杠杆、现金等），当企业 实际投资规模超过该规模时，即认为投资 过度，反之为投资不足。 Richardson(2006)模型
H1: 我国房地产企业存在自由现金流过度投资。
研究假设
银行作为“大贷款人”更有能力和动机对企业进行有效 的监督，从而减少管理层的道德风险，遏制管理层的过 度投资( Rajan,1992; Diamond,1984 ) 。 我国商业银行大多是国有或国有控股，在承担企业经营 目标的同时还要服务于地方经济的发展，和地方政府的 政治目标有一定重叠，有动机在地方政府提供隐性担保 的方式下向房地产企业发放贷款。 银行自身在经营过程中，也会因房价的持续上涨而追逐 所谓的优质资产———房地产开发贷款和个人按揭贷款， 为此降低门槛放宽贷款条件，从而导致房地产开发贷款 缺乏风险约束 我国《破产法》和有关破产程序没有规定作为破产企业 最大债权人的银行有权接管并整顿企业，从而失去了债 权人对经理人控制权转移的威慑作用。
研究背景
房地产业在我国经济发展大潮中扮演着举足轻重 的角色，自2001 年起我国房地产开发投资占全社 会固定资产投资的比重一直在17%以上，且投资增 速远高于全社会投资平均增速，2010 年我国完成 房地产开发投资更是高达48267.07 亿元，比2009 年增长33.2%，对GDP 贡献率高达12.13% 市场泡沫、结构性失调、宏观调控效果不理想 资金来源高度依赖银行 研究问题
内部治理因素对过度投资的影响
制度环境对过度投资的影响
过度投资的经济后果
对管理层产生的后果 对公司产生的后果7 对宏观经济产生的后果5 对会计信息质量产生的后果8
文献研读1
黄珺、黄妮，2012，过度投资、债务结构 与治理效应——来自中国房地产上市公司 的经验证据 ，会计研究，第9期
文献回顾与研究假设
风险投资机构特征对上市公司投资行为的影响
持股比例(Barry et al.,1990; Megginson and Weiss，1991)
假设4: 高持股比例的风投机构可以更好地抑制滥用自由现 金流进行过度投资的行为
联合投资（Bottazzi et al.,2008; Brander et al., 2002; Hochberg et al.,2007）
H3:商业信用能抑制房地产企业的过度投资。
研究设计
样本
2006-2010年 A股上市房地产企业 剔除缺失值和极端值，剔除调整主营业务的 样本
模型
研究变量
研究结果
债务 银行借款 商业信用
应付账款
预收账款
研究结论及政策建议
结论：本文借鉴Richardson 投资模型对我国房地产 上市公司的过度投资行为进行度量，发现房地产开 发企业存在用自由现金流进行过度投资的行为。进 一步通过债务融资与过度投资之间的关系进行实证 分析，发现债务融资总体上对房地产企业过度投资 行为具有抑制作用，其中银行借款不能抑制其过度 投资行为，反而与过度投资呈正向关系; 商业信用 能有效抑制其过度投资行为。其中，建筑施工企业 的应付款对过度投资的抑制作用最强，其次是来自 购房者的预收款。 政策建议
过度投资的影响因素
融资方式对过度投资的影响
债务融资1 股权融资 股利政策 股权结构（大股东性质及持股比例2 、股权制衡、金字 塔结构） 管理层激励及考核（薪酬激励、EVA评价3） 管理层特征（性别4 、年龄、教育程度、任职年限） 金融市场发展水平 投资者保护程度 产品市场竞争 宏观经济政策 政府干预5 信息披露6
过度投资的原因
代理型过度投资：管理层为谋取私人利益，以损害
企业价值为代价而进行的净现值为负的投资行为 认知偏差型过度投资：在非完全理性假定下，由于 决策者存在认知偏差而过度投资于某些项目的行为 竞争型过度投资：为能在同行业中获取竞争优势或 阻碍潜在投资者进入，通过扩大规模、盲目建设等 方式而实施的超过企业真实投资需求的项目投资行 为 干预型过度投资：各级政府将政府公共治理目标和 官员私人利益内部化于企业，通过干预扭曲企业投 资决策函数导致投资的政治收益最大化而非企业价 值最大化的非效率投资行为 输入型过度投资：由于产业链中上下游企业投资过 度而形成繁荣假象，进而误导企业在短期内为满足 供需而实施规模急剧扩张性的项目投资
强化银行信贷对房地产开发企业的约束力 完善商品房预售资金监管制度 加快工程建设领域中社会信用体系和偿债保障机制 的建设
文献研读2
吴超鹏、吴世农、程静雅、王璐，2012， 风险投资对上市公司投融资行为影响的实 证研究，经济研究，第1期
研究动机
目前对风险投资研究主要集中于探讨风险投资是否影响 创业企业成功上市( Bottazzi et al.,2008) 、IPO 折 价率( Barry et al.,1990; 陈工孟等，2011) 、IPO 择 机( Lerner,1994) 、IPO 后股票长期表现( Brav and Gompers,1997; 张学勇和廖理，2011) 、采用股权激励 及撤换CEO( Hellmann and Puri,2002) ，以及风险投资 回报率的影响因素( 钱苹和张帏，2007) 。但是学术界 对风险投资在公司上市后的作用研究甚少，因此本文关 于风险投资机构对上市公司投融资行为的影响研究是对 风险投资领域研究的深化和拓展。 前人关于风险投资如何改善公司治理领域的研究，侧重 于讨论风险投资可提升公司业绩( Nahata,2008 ) 、帮 公司建立更有效率的董事会结构( Hochberg,2008 ) 、 撤换CEO(Hellmann et al.,2002) 等，本文提供了另一 种视角: 风险投资可以改善过度投资和投资不足，从而 填补了国际学术界在该研究领域的空白。
风险投资背景界定
检验结果
检验结果
文献研读3
文献研读4
祝继高、叶康涛、严冬，2013，女性董事 与企业投资行为：基于金融危机的视角, 财贸经济
研究背景
董事会中女性董事比例过低
美国13.6%、英国8.6%、澳大利亚8.4%、日 本3.0% 我国
INVt 0 a1Qt 1 a2 LEVt 1 a3CASH t 1 a4 AGEt 1 a5 SIZEt 1 a6 RETt 1 a7 INVt 1 AREA YEAR IND t
Richardson模型主要变量
符号 INV Q（ + ） 变量名称 投资 投资机会 变量定义和变量的取值 固定资产、长期投资和在建工程的净额变化/平均总资产 年末托宾Q值
H2:银行借款不能抑制房地产企业的过度投资。
研究假设
应付上游施工企业的工程款和预收下游购房者的定金预 收款及个人按揭贷款构成了房地产企业的商业信用融资 主要来源 截止2010 年12 月，我国已有40个城市实施了新售商品 房预售资金监管，建立了与之相关的监管制度，由相应 监管机构来保障分散购房者的合法权益，对于发挥预收 款治理作用提供了良好的制度环境 在市场环境下，施工企业垫资金额一般较大，若房地产 企业不能按期偿付，将面临再融资压力，应付施工企业 的工程款在很大程度上能够抑制房地产企业的过度投资。
过度投资的研究分析框架
理论解释
代 大股东与小股东 理 股东与管理层 理 论 股东与债权人 信息不对称 行 过度自信 为 金 损失厌恶 融 学 群体效应
影响因素
融 债务融资 资 股权融资 方 式 股利政策 内 股权结构 部 管理层激励 治 理 管理层特征 金融发展 制 市场竞争 度 政府干预 环 执法水平 境 信息披露机制