中级货币银行学第四讲

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1.以货币供应量为目标 以货币供应量为目标 以货币供应量为中介目标的货币政策框架的核心就是控制货币总量的增长。 以货币供应量为中介目标的货币政策框架的核心就是控制货币总量的增长。 以货币供应量为目标的前提，一是通货膨胀与货币供应量之间具有可预测的相关性， 以货币供应量为目标的前提，一是通货膨胀与货币供应量之间具有可预测的相关性， 二是具有稳定的货币需求。 二是具有稳定的货币需求。如果货币需求与名义收入和利率之间的关系是稳定的和 可以预测的，那么货币供应量就是一个有用的中介目标。 可以预测的，那么货币供应量就是一个有用的中介目标。 大部分工业化国家于70年代末到90年代初都采用了这一目标。 70年代末到90年代初都采用了这一目标 美国从1975 1975年到 大部分工业化国家于70年代末到90年代初都采用了这一目标。如，美国从1975年到 1994年 德国从1975年到1998 1975年到1998年 加拿大从1975年到1988 1975年到1988年 英国从1976年到1990 1976年到 1994年，德国从1975年到1998年，加拿大从1975年到1988年，英国从1976年到1990 年都采用了货币供应量为货币政策目标。 年都采用了货币供应量为货币政策目标。 大多数经济发达的国家于90年代中期或末期纷纷放弃了以货币供应量为目标， 90年代中期或末期纷纷放弃了以货币供应量为目标 大多数经济发达的国家于90年代中期或末期纷纷放弃了以货币供应量为目标，主要 原因是由于这些国家金融创新加快，目标的有效性被削弱。 原因是由于这些国家金融创新加快，目标的有效性被削弱。韩国的专家不无遗憾地 不是我们放弃了货币供应量目标，而是货币供应量目标远离了我们” 说“不是我们放弃了货币供应量目标，而是货币供应量目标远离了我们”。目前发 达国家中，除欧洲中央银行采用较为宽松的货币供应量(M3)目标以外， (M3)目标以外 达国家中，除欧洲中央银行采用较为宽松的货币供应量(M3)目标以外，其他国家已 经不采用这一目标了。 经不采用这一目标了。 目前许多发展中国家和转轨国家经济体仍以货币供应量为目标的主要原因有： 目前许多发展中国家和转轨国家经济体仍以货币供应量为目标的主要原因有：一是 金融创新的步伐缓慢；二是信贷规模能被中央银行有效控制； 金融创新的步伐缓慢；二是信贷规模能被中央银行有效控制；三是以货币供应量为 目标有助于降低通货膨胀预期；四是金融市场尚不发达， 目标有助于降低通货膨胀预期；四是金融市场尚不发达，因而无法依赖其他政策的 选择。目前，以货币供应量为目标的国家有中国、印度尼西亚、斯洛文尼亚、 选择。目前，以货币供应量为目标的国家有中国、印度尼西亚、斯洛文尼亚、土耳 菲律宾等。 其、菲律宾等。
第四讲
货币政策的新进展
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问题提示
为什么西方国家中央银行只强调价格稳定作为货币政策目标？ 为什么西方国家中央银行只强调价格稳定作为货币政策目标？ 货币供应量与利率究竟谁更适宜作为货币政策中间目标？ 货币供应量与利率究竟谁更适宜作为货币政策中间目标？ 通货膨胀目标是怎样一种目标？ 通货膨胀目标是怎样一种目标？ 中央银行货币政策要不要考虑资产价格的变动？ 中央银行货币政策要不要考虑资产价格的变动？
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通胀目标法的优点主要有：(1)货币政策具有自主性， 通胀目标法的优点主要有：(1)货币政策具有自主性，可以对国内的经济波动 货币政策具有自主性 作出必要的政策反应。(2)通胀目标法监测包括货币供应量在内的众多的经济 作出必要的政策反应。(2)通胀目标法监测包括货币供应量在内的众多的经济 金融变量，货币流通速度的变化对政策效果的影响下降。(3)通胀目标法规定 金融变量，货币流通速度的变化对政策效果的影响下降。(3)通胀目标法规定 了明确的、压倒一切的通胀目标，具有较高的透明度和可信度， 了明确的、压倒一切的通胀目标，具有较高的透明度和可信度，有利于消除货 币当局潜在的通货膨胀偏好。(4)明确公布的通胀目标 明确公布的通胀目标， 币当局潜在的通货膨胀偏好。(4)明确公布的通胀目标，对货币当局形成了有 效的责任约束。 效的责任约束。 但是，作为一个新体制，通胀目标法的运行尚未经历一个完整经济周期的考验， 但是，作为一个新体制，通胀目标法的运行尚未经历一个完整经济周期的考验， 仍有待于进一步摸索和完善，如通胀目标法不易为货币当局所控制的问题， 仍有待于进一步摸索和完善，如通胀目标法不易为货币当局所控制的问题，对 于缺乏稳定物价经验的发展中国家来说是个严重的问题。 于缺乏稳定物价经验的发展中国家来说是个严重的问题。因此目前对其作出全 面的评价为时尚早。 面的评价为时尚早。
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（二）货币政策中间目标呈现多样性
根据国际货币基金组织的分类，目前货币政策中介目标主要分为四种类型：以货币 根据国际货币基金组织的分类，目前货币政策中介目标主要分为四种类型： 供应量为目标、以通货膨胀为目标、以利率为目标和以汇率为目标。 供应量为目标、以通货膨胀为目标、以利率为目标和以汇率为目标。 目前，许多工业化国家采用通货膨胀目标， 目前，许多工业化国家采用通货膨胀目标，新兴市场国家及部分发展中国家基本采 用汇率目标，转轨国家基本采用货币供应量目标，少数国家采用其他货币政策目标。 用汇率目标，转轨国家基本采用货币供应量目标，少数国家采用其他货币政策目标。 21个经济合作与发展组织(OECD)国家货币政策中间目标比较
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专栏：德国 货币目标法(Monetary Targeting) 专栏：德国——货币目标法 货币目标法
德国( 1999年加入欧元区之前)是一个典型的实行货币目标法的国家。 德国(在1999年加入欧元区之前)是一个典型的实行货币目标法的国家。 年加入欧元区之前 1974年12月 德意志联邦银行公开宣布货币量增长目标， 1974年12月，德意志联邦银行公开宣布货币量增长目标，并且从此一直坚 持实行货币目标法。最初，德意志联邦银行以中央银行货币CBM(指非银行 持实行货币目标法。最初，德意志联邦银行以中央银行货币CBM(指非银行 CBM( 机构持有的流通中货币和按不变准备金率计算出的银行对国内负债缴存的 最低准备金)作为货币政策中介目标，1988年起改为M3。 最低准备金)作为货币政策中介目标，1988年起改为M3。 年起改为M3
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一、传统货币政策框架(70年代) 传统货币政策框架(70年代) (70年代
政策工具 操作目标 政策目标 最终目标
公开市场业务 准备金 再贴现率 货币供应量
充分就业
经济增长
法定准备率 其他工具
短期利率
长期利率
稳定物价 国际收支平衡
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二、货币政策的目标演变
（一）多重目标转向单一目标
20世纪80年代中后期，西方大多数国家开始以价格稳定为中央银行的单一目标。 20世纪80年代中后期，西方大多数国家开始以价格稳定为中央银行的单一目标。 世纪80年代中后期 理论基础：70年代以前，新古典—凯恩斯主义综合学派认为， 理论基础：70年代以前，新古典—凯恩斯主义综合学派认为，货币总量在短期内能够 年代以前 影响实际产出和就业， 影响实际产出和就业，并同时认为基于菲利普斯曲线的通货膨胀与失业存在着某种替 代关系，货币当局能够在这二者之间进行权衡取舍，取得这二个变量之间的最佳组合。 代关系，货币当局能够在这二者之间进行权衡取舍，取得这二个变量之间的最佳组合。 70年代的西方经济滞涨困境使得新古典理论复兴 年代的西方经济滞涨困境使得新古典理论复兴， 70年代的西方经济滞涨困境使得新古典理论复兴，认为失业率和通货膨胀率之间没有 长期的替换关系，货币政策改变失业率的能力有限。 长期的替换关系，货币政策改变失业率的能力有限。 上述理论的修正，说服了西方国家的中央银行放弃多重目标， 上述理论的修正，说服了西方国家的中央银行放弃多重目标，将主要精力集中在对通 货膨胀率的控制上。虽然对中央银行传统授权的正式法律没有改变，但在实践中， 货膨胀率的控制上。虽然对中央银行传统授权的正式法律没有改变，但在实践中，大 大减少了通过货币政策改变失业率和产出的做法。新西兰于1990 1990年通过立法确立了通 大减少了通过货币政策改变失业率和产出的做法。新西兰于1990年通过立法确立了通 货膨胀目标，并确定1990 1992年通货膨胀目标区间为3%-5%。1991年 1990年通货膨胀目标区间为3% 货膨胀目标，并确定1990-1992年通货膨胀目标区间为3%-5%。1991年，加拿大银行明 确宣布，将价格稳定作为其唯一的授权目标，并将通货膨胀目标区间设为1% 3%。 1%确宣布，将价格稳定作为其唯一的授权目标，并将通货膨胀目标区间设为1%-3%。 1992年 英国财政大臣宣布为了实现长期稳定而采用唯一的通货膨胀率目标（1%1992年，英国财政大臣宣布为了实现长期稳定而采用唯一的通货膨胀率目标（1%4%）。美联储在80年代和90年代，虽然没有明确地把价格稳定作为它的目标， ）。美联储在80年代和90年代 4%）。美联储在80年代和90年代，虽然没有明确地把价格稳定作为它的目标，但从美 联储的声明毫无疑问地看出它追求的是与价格稳定一致的低通货膨胀率。90年代成立 联储的声明毫无疑问地看出它追求的是与价格稳定一致的低通货膨胀率。90年代成立 的欧洲中央银行也以通货膨胀率作为最高目标。 的欧洲中央银行也以通货膨胀率作为最高目标。 价格稳定本身不是最终目的，它背后的信念是价格稳定能促进增长， 价格稳定本身不是最终目的，它背后的信念是价格稳定能促进增长，从而较低的通货 膨胀率有利产生较高的长期产出增长率和最低的长期失业率。 膨胀率有利产生较高的长期产出增长率和最低的长期失业率。
国家 澳大利亚 奥地利 比利时 加拿大 丹麦 芬兰 法国 目标 通货膨胀 汇率 汇率 通货膨胀 汇率 通货膨胀 汇率 国家 德国 希腊 爱尔兰 意大利 日本 荷兰 新西兰 目标 货币数量 货币数量 汇率 货币数量 折中策略 汇率 通货膨胀 国家 挪威 葡萄牙 西班牙 瑞典 瑞士 英国 美国 目标 通货膨胀 汇率 汇率 汇率 通货膨胀 通货膨胀 折中策略
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2.以通货膨胀为目标 以通货膨胀为目标 以通货膨胀为目标，就是指货币政策的目标是为了实现预定的通货膨胀率。 以通货膨胀为目标，就是指货币政策的目标是为了实现预定的通货膨胀率。 以通货膨胀为货币政策目标，主要原因有：一是自七八十年代以来， 以通货膨胀为货币政策目标，主要原因有：一是自七八十年代以来，由于金融创新 的力度不断加大，有关国家的货币需求变得越来越不稳定了； 的力度不断加大，有关国家的货币需求变得越来越不稳定了；二是部分实行固定汇 率的有关国家的货币挂钩，付出了极大的代价，并且固定汇率制越来越表 现出一定的局限性；三是通货膨胀目标为价格水平的变动提供了一个“名义锚” 现出一定的局限性；三是通货膨胀目标为价格水平的变动提供了一个“名义锚”， 容易监测；四是通货膨胀目标是公开、透明的， 容易监测；四是通货膨胀目标是公开、透明的，通货膨胀目标减轻了货币当局追求 短期产出的压力。 短期产出的压力。 以通货膨胀为目标的国家经济结构一般要达到以下标准：一是财政状况良好， 以通货膨胀为目标的国家经济结构一般要达到以下标准：一是财政状况良好，宏观 经济很稳定；二是金融体系很健全；三是中央银行的货币政策工具有独立性， 经济很稳定；二是金融体系很健全；三是中央银行的货币政策工具有独立性，并具 有维持价格稳定的使命； 有维持价格稳定的使命；四是货币政策工具与通货膨胀之间的传导渠道能够被充分 地了解；五是有一个预测通货膨胀率的好模型；六是政策透明， 地了解；五是有一个预测通货膨胀率的好模型；六是政策透明，从而能够建立责任 感和可信度。 感和可信度。 通货膨胀目标的设定，从时间上看，如果正在试图降低通货膨胀， 通货膨胀目标的设定，从时间上看，如果正在试图降低通货膨胀，更适合使用年度 目标，当通货膨胀处在长期理想水平时，更适合使用跨年度目标；从指标上看，通 目标，当通货膨胀处在长期理想水平时，更适合使用跨年度目标；从指标上看， 常使用消费物价指数或零售物价指数，大多数国家偏好“点目标”或是2 常使用消费物价指数或零售物价指数，大多数国家偏好“点目标”或是2个百分点 以内的“区间目标” 大多数工业化国家采用的目标范围为1％～3 以内的“区间目标”。大多数工业化国家采用的目标范围为1％～3％。 目前，实行通货膨胀目标的国家有澳大利亚、巴西、加拿大、智利、哥伦比亚、 目前，实行通货膨胀目标的国家有澳大利亚、巴西、加拿大、智利、哥伦比亚、捷 冰岛、韩国、墨西哥、以色列、新西兰(1990) 匈牙利、挪威、波兰、南非、 (1990)、 克、冰岛、韩国、墨西哥、以色列、新西兰(1990)、匈牙利、挪威、波兰、南非、 瑞典、泰国、英国等。 瑞典、泰国、英国等。