企业融资结构合理性分析

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本科毕业论文

题目企业融资结构的合理性分析

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企业融资结构的合理性分析错误！未找到引用源。

摘要

现代企业融资结构理论表明，不同的融资结构会对企业价值产生不同的影响，合理的融资结构可以增加企业的价值，而病态的融资结构则会降低企业的价值。因此，在竞争日益激烈的市场经济条件下，对企业的融资结构进行合理性分析，是财金融财务学需解决的重大课题。本文以我国的特殊背景为研究范围，以上市公司为研究对象，基于融资结构及其渠道分类等基础知识的理解，提出合理性融资结构这一标准，通过对我国上市公司的融资结构现状的总体分析，发现了其中存在内源融资比例低，股权结构不合理，股权融资以及资本市场发展不合理等一系列问题。这些都严重影响了我国上市公司健康持续平稳的发展。针对发现的问题，提出了优化股权结构，转变股权性融资偏好，拓宽融资渠道等措施来促进上市公司融资结构合理化。

关键词融资结构；上市公司；股权性融资偏好

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REASONABLE ANALYSIS OF ENTERPRISE

FINANCING STRUCTURE

ABSTRACT

Modern enterprise financing structure theory indicates that different financing structure of enterprise value will produce different effect, reasonable financing structure can increase the enterprise value, but the sickly financing structure will reduce enterprise value.Therefore, in the increasingly competitive market economy condition, the analysis to reasonable financing structure of enterprise is wealth to solve financial learn major issue.Based on the special background in China as the research scope, to be public company as the research object, the financing structure and classification based on the understanding of basic knowledge, and puts forward the reasonable financing structure in China, through standard of public companies the overall analysis current financing structure, discovered the lower equity ratio of internal, unreasonable financing structure, equity financing and capital market development is not reasonable and so on a series of problems.These are serious impact on the public companies in the development of healthy and sustained smooth.Aimed at the problems found, puts forward optimum equity structure, change equity financing preference, broaden the financing channels and other measures to promote reasonable financing structure of public companies.

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KEY WORDS Financing Structure；Public Company；Equity financing preference

目录

摘要......................................................... I ABSTRACT ........................................................ I I 前言 (1)

1 企业融资结构的理论概述 (2)

1.1融资结构的相关概念以及其分类 (2)

1.2影响融资决策的因素 (2)

1.3融资结构合理性界定 (3)

2 上市公司融资结构的合理性分析 (4)

2.1上市公司主要融资方式以及融资顺序 (4)

2.2上市公司融资结构的现有弊端 (6)

3 促进上市公司融资结构合理化建议 (8)

3.1优化股权结构 (8)

3.2转变企业股权型融资偏好 (9)

3.3拓宽融资渠道 (9)

结论 (10)

致谢 (12)

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前言

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随着我国资本市场的迅猛发展，越来越多的公司选择上市，尤其是2009年10月创业板平台的出现更是引发了2010年的上市热，上市公司已经是我国企业发展的方向，其健康稳步的发展，对整个国民经济起着至关重要的作用。但是由于资本市场在我国发展的时间并不长，加上它产生于我国计划经济向市场经济的转轨过程之中，无论是管理还是运行上都不可避免地有计划经济的痕迹，由于企业制度，金融体制和市场环境等方面的原因，我国的经济环境又有着其的特殊性。因此，对企业融资结构的研究，尤其是对上市公司融资结构的合理性研究，具有重要的现实意义和战略意义。因此，本文以我国上市公司为研究对象，通过对其融资结构现状的分析，提出了促进我国上市公司融资结构合理性的建议。

错误！未找到引用源。根据现代资本结构的研究成果认为，企业融资的最优顺序为：内部融资，债权融资, 股权融资。而我国上市公司的融资结构却与其相反。不同的融资结构会对企业价值产生不同的影响，合理的融资结构可以增加企业的价值，而病态的融资结构则会降低企业的价值。因此，在竞争日益激烈的市场经济条件下，对企业的融资结构进行合理性分析是非常必要的。另一方面合理的企业融资结构，是建立现代企业制度，深化企业改革的重要途径。是企业治理结构选择的基础，不仅对企业治理水平有重大影响，在企业经济绩效和治理效率上很大程度上也依赖于合理的融资结构。因而深入研究我国上市公司的融资结构合理性并提出相应策略，有非常重要的理论和现实意义。

1 企业融资结构的理论概述错误！未找到引用源。错误！未找到引用源。

1.1融资结构的相关概念以及其分类错误！未找到引用源。

融资结构是指企业从不同渠道筹集的资金在融资总规模中的构成比例，它作为企业相关利益者权利义务的集中反映。不仅影响并决定着公司治理结构而且影响并决定了企业的行为特征和企业价值。

资本结构是由企业采取各种不同的融资方式而形成的。因此，融资资方式组合的不同决定了企业资本结构的构成及比例关系的不同。它包括微观和宏观两个层面的含义，微观资本结构主要指企业的资本结构指在企业财务结构中负债与权益的相关混合比例。它决定了企业价值最大化和企业治理结构这两个关于企业最本质的问题。企业的资本结构又有广义和狭义之分。广义的资本结构代表一个企业的主要权利。指企业包括人力资本在内的全部资本的价值构成及其比例关系。而狭义的资本结构仅指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系。即长期资本中债务资本与权益资本的构成及其比例关系。从融资过程来看微观资本结构就是企业的融资结构。

根据企业资金来源的不同，可以将融资渠道分为内源融资和外源融资。其中内源融资主要来源于盈余公积包括留存收益。而外源融资指通过外部渠道获取资金的方式主要包括发行股票，债券和银行借贷。

根据企业资金性质分析，可以将融资渠道分为两部分。第一种是权益资本，即自有资金。权益资本包括内源融资中的企业留存盈利和外源融资中的股权资本；第二种是债权资本，即借入资本。债权资本包括外源融资中的债权资本，长期债券，长期借款，短期资金来源中的短期贷款和商业信用。

1.2影响融资决策的因素错误！未找到引用源。

一个正在营运发展的企业，无时无刻不在进行着决策。融资决策是企业众多决策中的一个重要组成部分。无论是企业做出了任何一种决策，都需要考虑融资成本和风险的影响。因此影响融资的最主要的因素有两种即融资成本和融资风险。

融资成本即是企业使用资金的代价也是指企业为资金提供者支付的资金报酬。企业的资金来源渠道不同导致了融资成本的不同，如果仅靠企业的留存盈利来投资，而不考虑机会成本则企业使用的资金就没有成本。如果资金来源于外源融资，企业

需要支付一定的资金使用报酬给对方。因为资金来源渠道不同，资金使用者支付的报酬形式也就不同。如果是股权融资形式投入的资金，那么其报酬是企业支付给投资者的股息红利以及资本利得收入，而这是一种税后利润分配。如果是债权形式借入的资金，其报酬的形式就是企业以支付给债权人的利息。作为营业利润扣除项目的利息支出有税盾收益相当于减少企业的支出和成本，增加了利润。

融资成本即筹资费用，是企业在资金筹集过程中发生的各种费用。通常是在筹借资金时一次性支付的费用。包括企业在生产经营投资过程中使用资本而付出的费用。因为企业的目标是市场价值最大化，所以它必然要求企业在具备承受一定风险的能力时选择投入成本最小，资产盈利最大的融资结构。

融资风险也是企业融资决策不可忽视的因素。企业从众多渠道融入资金后，存在债务融资下利息的刚性偿还性以及股权融资方式下分红派息与企业的资产收益不确定性共存所产生的一些风险。融资风险包括企业无法到期偿债的风险和举债导致股东的利益遭受损失的风险。前者是当企业因经营不善而收益不佳时，营业利润不足以抵扣利息支出，企业到期无法偿债的风险而产生的。后者是企业因收益不佳不仅无力支付股东红利，而且还要从股东资本金中拿一部分用来补亏，使股东遭受更大损失。一般情况下，企业负债比重越大，融资风险也就越大。错误！未找到引用源。

1.3融资结构合理性界定错误！未找到引用源。

通过对影响企业融资结构的因素分析，可以发现合理的融资结构对企业持续健康平稳的发展至关重要。从融资成本的角度分析，企业非常有必要认真核算融资成本，在同等条件下，尽可能选择融资费用最少并且资本成本最低的融资结构，这样才可以减弱融资成本对融资结构的影响。也更加符合合理的融资结构的范畴。此外，从融资风险的角度分析，企业在进行融资时，也必须要高度重视融资风险的控制，尽可能选择风险较小的融资方式。只有在融资过程中，合理选择融资结构做到长短期资金自有资金和债务资金的有机结合，才可以有效地规避和降低风险的问题，建立合理的融资结构。

但是，影响合理的融资结构的因素还有很多，融资成本和融资风险只是其中最重要的，还有其他的因素需要考虑。集团公司要充分考虑几个方面。比如说，企业的融资机会是在某一特定时间所出现的一种客观环境，这要求企业必须充分发挥主

动性，积极地去寻找并及时把握住各种有利时机，确保融资获得成功，这也就为建立合理的融资结构创造机会。再比如，融资环境复杂多变，企业融资决策要有预见性为此，企业要能够充分了解国内，外宏观经济形势，国家货币财政政策以及国内外政治环境等各种外部环境因素，及时掌握国内和国外汇率利率等金融市场的动向信息，合理分析和预测能够影响企业融资的各种有利和不利条件，以及可能的各种变化趋势，以便寻求最佳融资时机，果断决策。此外，企业在分析融资机会时，要结合企业自身的实际情况，考虑具体的融资方式所具有的特点做出合理的融资决策，建立合理的融资结构。

综上所述，合理的融资机构即是在充分考虑多方面可以预见的影响因素下，尽量依据企业自身的实际情况选取融资成本与融资风险共同作用最小的融资结构。错误！未找到引用源。

2 上市公司融资结构的合理性分析错误！未找到引用源。

2.1上市公司主要融资方式以及融资顺序

目前，我国上市公司可采取的融资方式无论是按照那种渠道分类，具体来说有以下几种，主要包括留存收益转增股本、银行贷款、发行股票、发行债券等。

1. 留存收益转增股本

留存收益转增股本作为一种内部融资方式，具有成本低、速度快等优点。但我国上市公司内部积累普遍较小，所以这种形式的融资规模非常小。

2. 银行贷款

多年来，银行贷款是我国上市公司主要的融资渠道之一，由于我国的特殊经济环境，虽然经历过国有企业的改制，但是国家股依然占据着大多数企业的半壁江上，国有股一支独大的现象普遍存在，相对而言，有国家作为大股东，银行贷款就更加的容易获得些。在我国上市公司的外部融资中，尽管间接融资（指银行贷款）所占比重近几年随资本市场的发展在缓慢下降，但仍维持在85%左右。原因是：一，由于企业用于生产周转和扩张的资金需求大部分都压在银行贷款上导致银行贷款只能扩张不能收缩；二，我国直接融资市场发育不完善，这就决定了大量的资金融通需通过银行。

3. 发行股票

发行股票即是股权融资指企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无须还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的赢利与增长。股权融资的特点决定了其用途的广泛性，既可以充实企业的营运资金，也可以用于企业的投资活动。在我国上市公司融资结构中，股权融资占主导地位。一方面因为我国上市公司上市的直接成本是比较低的。发行的直接成本主要指发行交易费用等直接费用，不存在未来到期偿还义务。另一方面公司的分配方案也较少采取现金股利形式, 而是更多的采用配股，这样股票融资就转换成不存在还本付息责任的融资方式了。这种低成本的融资方式不仅不合理的降低了企业的资产负债率，也演变成了我国上市公司最主要的融资方式。

4. 发行债券

只有极少数上市公司发行过公司债券, 主要因为条件所限。依据证券法第十四条的规定，公开发行公司债券的条件是：资产条件：股份有限公司的净资产不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产不低于人民币六千万元；对累计发行债券的限制规定：累计债券余额不超过公司净资产的百分之四十；盈利要求：最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；用途要求：筹集的资金投向符合国家产业政策；利率要求：债券的利率不超过国务院限定的利率水平；国务院规定的其他条件。公开发行公司债券筹集的资金，必须用于核准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。上市公司发行可转换为股票的公司债券，除应当符合第一款规定的条件外，还应当符合本法关于公开发行股票的条件，并报国务院证券监督管理机构核准。再次发行公司债券的禁止条件：第十八条规定：“有下列情形之一的，不得再次公开发行公司债券：前一次公开发行的公司债券尚未募足；对已公开发行的公司债券或者其他债务有违约或者延迟支付本息的事实，仍处于继续状态；违反本法规定，改变公开发行公司债券所募资金的用途。”可见，我国上市公司进行债券融资的条件很多。

我国的主要融资顺序是银行贷款和股权融资首先，其次是内源融资和债券融资。虽然西方上市公司的融资方式与我国没有太大的差异，但是融资顺序却与我国大不相同。

按照西方财务界的“融资顺序理论”，企业融资的首选是留存收益，只将收益的一部分对外分红，剩余的部分作为企业扩大再生产的资金来源，其次是债务融资，

最后才是外部股权融资，这被称为“啄食现象”。以美国为例，在1970年- 1985年期间，美国企业的内源性融资和外源性融资分别占企业融资总额的三分之二和三分之一，其中股权融资在外源性融资中只占百分之二点一，而从债权市场融入的资金约股票市场的十倍。从美、英、日、法、德、意、加等七国总体的融资方式和结构来看，也是符合这一“啄食现象”的。

主要原因分析是：(1)内源性融资不用对外支付利息，也不发生融资费用，因此内源性融资的成本远低于外源性融资，而且也避免普通股带来的控制权稀释问题。因此，其是西方发达国家企业首选的融资方式。只有当内源性融资不能满足企业的融资需求时，企业才会转向外源性融资。(2)西方企业一般认为，做出发行新股的决定是希望新股东进来分担风险，而不是分享收益，股票融资被视为企业经营不良的信号。尽管美国、香港等地区对公司融资实行注册制，只要企业董事会、股东大会通过即可实施，但企业对股权融资仍然持谨慎态度。(3)债务融资具有抵税效应。如果企业发展前景良好，通过负债的杠杆作用，能为股东创造出更多的财富。(4)西方企业上市公司的股权分散，股权融资易导致控股权旁落。(5)市盈率低，股权融资成本高。美国股市市盈率约在20倍左右，股息率约5%，再加上发行费用，股权融资成本就在6%左右，已经高于美国的债券融资和银行贷款利率。(6)西方上市公司注重分红派现，如果经营不好，存在很大的分配压力。

现实中，西方发达国家企业的内源性融资比重大多在50%以上，且越是市场化程度高的国家，内源性融资的比重越高。例如英国高达75%，美国为67%，德国则为62%。而我国企业内源性融资比重明显偏低。

2.2错误！未找到引用源。上市公司融资结构的现有弊端

通过从融资渠道对我国上市公司的融资结构现状的分析，可以发现我国上市公司融资结构的一些弊端。

1. 企业通过留存收益融资比例较低

通过内源融资是一种成本低速度快的渠道，但是我国企业内源融资比率极低，这主要是因为企业内部积累不足，受外部融资约束较大，企业资本良性循环支持能力较弱。由此也说明我国企业普遍经济效益不好的现象。

2. 股权结构不合理

我国上市公司中还存在“一股独大”现象。在我国，上市公司中真正可以自由流动的股权大概只有35%左右，非流通股就占总股本的65%左右，而且有90%以上的公司的第一大股东为国有股股东，国有股的比重无论是从总体上看还是从各行业看均超过50%，出现股权集中度高，一股独大的现象形成这种独特的股权结构的原因是，国家为保持我国上市公司的国家控制权，做出了国有股暂不上市流通的制度安排，造成了股票市场流通股比重很小，非流通股在总股本中所占比重大这导致了我国上市公司特有的融资安排，具有绝对话语权的非流通股股东, 则会以自身利益最大化为衡量标准安排融资结构。这都不仅严重损害了中小投资利益，也让企业的治理结构出现不合理现象，更是导致企业融资结构极不合理。

3. 股权融资偏好

一方面由于股本没有固定的到期日，没有固定的偿还性。与债权融资相比，股票融资不存在到期还本付息的压力。尤其在目前中国还没有建立有效的兼并破产机制的情况下，上市公司一般不用去考虑被摘牌和被兼并的风险。由此，长期无偿占用股权资金几乎被认定是无风险的，是公司的永久性资本，在公司持续经营期内无需偿还，除非公司解散。其次由于没有固定的股利负担。我国上市公司目前运作还不规范，尤其在股利分配形式上广泛采用除现金股利以外的送股、配股、暂不分配等形式，使股权融资成本息得较低。公司有盈利，并认为适合分配股利，就可以分给股东；公司盈利较少或虽有盈利但现金短缺或有更有利的投资机会，就可以少付或不付股利。另外由于股权筹资风险小。目前我国证券市场规模较小，可供投资的对象很少，投资者的投资需求又非常大，进行股票投资的热情也较高，这使我国股票市场的市盈率和股价长时间维持在较高的水平，非常有利于上市公司及时足额的募集资金。并且由于普通股股本没有固定的到期日，一般也不用支付固定的股利，不存在还本付息的风险。最后由于，普通股筹资形成权益性资本，能增强公司信誉。有利于进一步拓展公司融资渠道，提高公司的融资能力，降低融资风险。因此形成的强烈的股权融资偏好。

另一方面，我国上市公司大部分是国有企业通过国家扶持和政策倾斜改制上市, 改制之前存在诸多复杂问题，虽然改制成为上市公司，但大部分并没有完全建立起科学的现代企业制度, 导致上市公司的总体业绩不佳, 盈利能力不足，内源融资受到极大限制。因此，我国上市公司普遍将发行股票作为融资安排的首选。

另外，由于由于中国股票市场监管和运作机制的不完善，以及投资者的非理性导致股票价格信号失真，脱离经营业绩，市盈利率高出正常水平，进而对上市公司股权融资和债权融资成本产生了直接影响，导致股权融资成本低于债权融资成本。这会影响到上市公司对融资方案的选择。

以上这一系列作用的直接后果导致了在我国资本市场上股权融资成本低于债务融资的成本更加低于银行贷款成本，为我国上市公司的股权融资偏好提供温床。也就加剧了企业不合理的融资结构。

4. 资本市场失衡，债券市场不完善

如果说在一个国家经济发展的早期阶段银行部门起到核心作用的话，那么随着经济发展的社会化程度的进一步增强，资本市场的发展对经济的促进作用将逐步加强。而一个完整的资本市场应该是一个多层次的资本市场，即应该股票市场、债券市场和投资基金市场均衡和协调发展的市场。而在我国目前的多层次资本市场建设中，重股市轻债市的现象很突出，导致股票市场和企业债券市场的发展极不平衡，债券市场要远远落后于我国股票市场的发展程度。一方面，我国债券市场法规滞后、规模小、市场上可交易的债券少，且债券市场本身发展不平衡；另一方面，国债市场发达，企业债券市场与金融债券市场相对滞后。这些导致了资本市场失衡，降低了资本市场在金融资源配置中的效率。正是由于债券市场的这一现状，所以投资者更看好股票市场，因而企业更多地选择股权融资方式，而减少债券融资方式。

3 促进上市公司融资结构合理化建议

3.1优化股权结构

优化股权结构，一方面可以培养并优化投资者结构，发展战略投资者，发挥机构投资者在公司治理中的作用。从目前市场的实际情况来看, 近年来国内机构投资者不断壮大, 初步形成了由基金，QFII保险资金，社保基金等各类理财产品等构成的多元化机构投资者队伍。机构投资者的投资规模，持股比重不断上升。一方面形成股东间的有效制约，提高了机构投资者对公司治理结构的控制力和影响力另一方面为企业做出合理的决策提供条件，也为提高直接融资水平奠定了基础。因此，必须积极实施国有股权的市场化管理，将国有股权委托给市场化的投资机构管理，按照公司法的相关规定进行国有股份回购和注销，降低股权集中度，真正实现产权主

体多元化，降低代理成本，打破上市公司一股独大的现象，更有利于建立合理的融资结构。

另一方面，应加快国有资产管理体制改革，国有股东代表在行使所有权时，不应具有超越其他股东的任何特权，必须保中小股东的权益。股权分置改革完成后不再存在非流通股，此时保护投资者利益应当着从投票权、表决权、大会程序等具体操作细节上保证对投资者的公平公正，尊重小股东利益，保障其法定的所有权、控制权与监管权等权利。这样以来，企业的任何决策小股东都可以参与进来，集思广益，企业的融资也就会更加的合理化。

此外，加强中国股票市场监管和运作机制的完善，为我国上市公司创造一个公平公正客观的环境，使得股票的价格真实反映企业的价值所在，彻底扭转股权融资成本畸形的现状。另外，也要采取一定的措施加强企业对股利合理支付的约束，有效防止配股泛滥，切实保护中小投资者的利益。良好的宏观环境，才可以为合理性的融资结构提供保障。

最后，也可以通过完善企业制度，建立良好的企业运行循环，提高经济效益，增加内源融资的比例，为融资结构合理化提供条件。

3.2转变企业股权型融资偏好

转变企业股权性融资偏好，一方面应该转变市场定位，不仅仅把股权融资定位为促进企业融资，而是要转换到促进企业融资与保护投资者投资并重上来。对此，首先应该规范股利政策，把股利支付的额度和时间间隔进一步明确，明确现金在股利支付中的固定比例。通过制度建设，培育价值投资和市场文化；其次要加强对股权融资的监管，不仅要提高股票首次发行的门槛，而且要增加配股的限制条件，严格审查公司股权融资的目的。再次，还要对上市公司募集资金的用途严加控制，提高募集资金的使用效益，不要让没有资金真实需求的企业进行股权融资，避免资金流向没有优质投资项目的企业。另外，加强投资者教育。不仅包括对投资者进行证券投资的必要知识的普及，更重要的是让投资者认识到股票和保险，存款一样只不过是金融资产投资的一种方式，而不是短期暴富的工具。这样不仅可以切实的还原股权融资的真实成本，而且还可以转变企业病态的股权性融资偏好。

另一方面，加强中国股票市场监管和运作机制的完善，为我国上市公司创造一个公平公正客观的环境，使得股票的价格真实反映企业的价值所在，彻底扭转股权

融资成本畸形的现状。另外，也要采取一定的措施加强企业对股利合理支付的约束，有效防止配股泛滥，切实保护中小投资者的利益。良好的宏观环境，才可以为合理性的融资结构提供保障。

此外，完善企业制度，建立良好的企业运行循环，提高经济效益，增加内源融资的比例，为融资结构合理化提供条件。

3.3拓宽融资渠道

继续发展债券市场，适当放宽债券发行条件。近几年来，债券市场有了一定的发展，为上市公司融资结构的合理化起到了重要的作用。因而，要继续发展债券市场，降低企业发行债券的资格审核标准，简化企业债券上市流程，提高债券市场的流动性，降低企业债券的上市标准并且建立投资企业债券风险转移机制，建立健全证券信用评级制度。根据市场发展设置发行债券的条件，建立政府有效监管下的企业债券市场体系，建设成熟的债券市场，逐步推进企业债券发行，提高上市公司债券融资比例，拓宽融资渠道，促进上市公司的融资结构合理性化。

另外，鼓励企业采用适合自身发展的融资方式，进行融资工具创新。但是要通过严格信用体系，加强金融监管和增强风险管理等配套设施建设，保证各种融资工具和融资渠道的有效畅通不仅可以发挥市场机制在资本配置中的基础性功能，更可以保障企业融资结构合理性，有效地提升企业价值，并通过资本市场对宏观经济整体的增长发挥积极的影响，促进我国经济的发展。

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结论

由于我国独特的经济环境，导致我国的企业融资结构确实存在了一些不合理的地方。但是在这样的特殊环境下，企业把握和建立一个合理的融资结构也就成为了一个复杂而又漫长的过程。这不仅仅由于企业自身，更与国家的宏观经济政策息息相关。虽然本文发现了一些问题并提出了一些拙见，但是也仅仅只是停留在宏观的理论之上。企业本身各不相同，各自面临的微观环境也不尽同，但是只要是适合自己的，合理的，就可以促进企业自身的发展。因此，企业在进行融资的时候，应积极运用微观环境下的财务手段和宏观方面的有利政策，顺应经济发展的步伐，使企业资金来源的结构更为合理，从而谋求自身更长远的发展，最大限度地实现企业整体价值。错误！未找到引用源。

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致谢

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参考文献

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