企业融资结构及其影响因素分析

企业融资结构及其影响因素分析

---以轨道交通装备业上市公司为例

融资是企业不可回避的问题，日常的运营、发展壮大都离不开资金的支持，而资金短缺又可能会造成企业破产，这样的例子数不胜数。资金主要来自于两方面，一是内部，即企业的留存收益;二是外部，企业通过借款或者增资扩股来获取所需资金。两者所占比例即为融资结构。融资结构对企业的影响是方方面面的，过多或过少地使用内源或外源融资对企业都是有利有弊的，依据经典的啄食顺序理论，企业应该更多地采用成本最低、限制最少的内源融资，但也需要具体问题具体分析。

本文通过分析轨道交通装备制造业的融资结构及其影响因素，希望能展示对企业融资结构的分析方法，即从内源、外源融资及两者的影响因素方面来对企业融资结构进行分析。为了了解该行业企业的融资状况，本文选取了具有代表性的在上交所及深交所上市的七家企业中国南车、中国北车、时代新材、晋西车轴、国电南自、许继电气和特锐德，得出了该行业普遍基本融资结构，并探寻了造成该状况的原因，对其存在的缺陷也提出了建议。

本文研究采用的主要研究方法是案例分析法，以轨道交通装备产业的融资状况为例，对其进行分析，认为其内源融资不足，过多地依赖外源融资。找出了其不符合理想融资结构的原因是盈利能力不足和国内资本市场的不完善以及国企的委托代理矛盾，提出了相应的建议。希望能对这类战略性的新兴行业的融资问题有所借鉴。

1.绪论

1.1选题背景及意义

1.1.1选题背景

经济的全球化，越来越多的企业发展环境的复杂性，使企业之间的竞争加剧，资金匮乏已成为企业发展的一大难题。企业融资是扩大规模、业务创新和其他经济活动的必要条件，不管企业组织，企业规模及发展战略有多大的区别，企业的可持续发展，都离不开资金，因此，企业融资成为最优先考虑的问题之一。

MM理论开创了现代融资理论，由莫蒂里亚尼和米勒在“资本论公司财务和投资理论的成本”中提出，为研究融资结构打开了大门。这个理论的观点是，在

严格假设条件下，资本结构无关企业价值。但现实中并不存在这些情况，选择企业价值的不同的资本结构的影响也非常显著。MM理论不能为不同的企业融资结构的选择的理论假设的存在，融资理论又发展了权衡理论，啄食理论等。啄食理论认为，企业在融资的选择上，相较于外源融资，更偏好于内源融资，此理论已被广泛的数据支持。但就我国而言，由于公司的融资环境，融资政策与西方国家有很大的不同，所以上市公司普遍偏好外源融资，一些学者大量实证也证实了该结论。并且偏好于股权融资，而不是债务。

装备制造业的融资是极重要的。高端装备制造业是人类工业文明皇冠上的明珠，培育高端装备制造业是关系国家综合实力、技术水平和工业基础的一项长期的重点任务。在我国经济快速发展的大潮下，对于交通运输的需求也急剧增加，轨道交通的建设也就日趋重要。在十七届五中全会提出的十二五规划的第三篇中，国家明确指出要将轨道交通装备制造业作为高端装备制造业的一个重要发展方向，轨道交通装备制造业的发展将关乎轨道交通体系建设的速度与质量，关乎其能否满足人们日益增长的交通需求，其健康发展对于我国经济发展具有重要意义。可以预见，随着国家规划的展开，轨道交通的普及，轨道交通装备制造业必定迎来大发展。

1.1.2 研究价值

企业融资结构及其影响因素的具体研究可以使企业明晰其造成融资状况的

因素，从而有针对性地进行调整、改进。而轨道交通装备制造业作为战略性的新兴行业对国家未来的发展具有重大意义，行业本身融资也有一定的特点值得去进行分析。并且大中型国企是该行业的主要的参与者，其在一定程度上也反映了工业领域某些国企垄断行业的融资现状，对其进行分析有助于推广到其他该类行业。

轨道交通装备制造业需要大量的流动资金，投资回收期也较慢，并且需要大量的技术创新，可以说是资金密集型的行业。而且其内部融资比较差,主要依赖于外部融资,尤其是银行贷款。同时由于融资受到国家和地方战略部署的影响比较大,所以探寻不同的融资结构和融资渠道,解决轨道交通行业融资结构不合理问题,对银行贷款依赖程度较大等问题,将轨道交通装备产业的健康持续发展具有重要意义。希望通过对七家代表性上市企业的融资结构及影响因素的研究,为其融资决策提供参考建议。

1.2 相关文献综述

1.2.1 国外文献综述

20世纪50年代，国外学者莫迪利亚尼和米勒提出了MM定理,奠定了现代融资理论的基石。他们认为在理想市场假设条件下，一是无税情况下企业市场价值与其资本结构没有关系; 二是有税情况下，由于债务可以节税，所以企业的市场价值与企业举债量成线性关系,举债越多,企业价值就越高。

而到了60年代，罗比切克和梅耶斯(Robichek&Myers,1967)的权衡理论则提出了破产成本,他们指出认为债务的税盾效应确实可以有助于提升企业的价值,但债务持续不断地增加将会导致破产,减少企业价值。所以当借债的税盾收益与破产成本的增加相同时，即为企业的最佳资本结构。

1976 年，代理成本被Jensen 和 Mecking提出。代理成本的产生源于公司的经营权和所有权的分离，经营公司的人并不拥有公司，这种分离将会导致委托人和代理人的利益目标相背离，代理人可能因追求自身利益而使委托人利益受损。代理成本学派的观点是，因委托代理关系的存在，代理人因股东和管理层之间以及股东和与债权人之间存在的委托代理关系实现其利益最大化往往要付出一定的代价，该代价就是代理成本。

1984年，梅耶斯和马基卢夫证明了啄食顺序理论，他们实证研究了100多家上市公司。认为企业在融资时存在着一定的偏好，企业最优先选择是内部融资,即从留存收益中获得资金，其次是外源融资,外源融资中，企业又会优先债务融资，最后才考虑发行股权融资。

西方的融资理论经过五十多年完善和发展已经较为成熟，形成了几套完备的理论体系，值得我们国内的学者去学习和参考。但我们国家资本市场的不完善、法律法规的不健全使得我国面临的融资状况较西方大有不同且更加复杂。

1.2.2 国内文献综述

我国对融资理论的研究主要在制度设计和融资结构影响因素两个方面,与国外相比，深度略显不够，缺乏经大量实证的模型。

研究主要包括:

刘彪（1995）讨论了公司财务理论体系，他将并不单独看融资结构，而是将其置于体制背景，比较了不同体制下不同融资方式的效果。

钱海章（1999），基于生命周期的融资策略研究，根据生命周期的风险，在不同阶段采用不同融资策略，企业生命周期的不同啄食顺序的分析，认为企业应

该利用债务融资应对高风险阶段。

刘星（2004）则改良了融资顺序模型，对我国上市公司的融资方式进行了实证研究，得出了我国企业偏好股权融资的结论。

国内学者参考了西方的理论体系，结合我国国情，对我国的普遍融资问题有所研究，但结合各行业的具体研究方面还有所欠缺。

1.3主要内容

本文研究的主要目的是从内源和外源两方面来说明企业的融资结构及其影响因素，并且以轨道交通装备制造业的融资为例，展示如何进行具体分析，并对其以后的融资政策提出了建议。因此，文章主要涉及以下这几方面的内容。

1.简要介绍现代融资理论。

2.说明了影响内源和外源融资的因素。

3.分析我国轨道交通装备制造业的融资结构以及其影响因素，将造成其内源及外源融资现状的原因进行剖析，得出该行业的一般规律。

4.对该行业融资模式的不足从其内源和外源的方面进行建议。

1.4研究方法及框架

1.4.1研究方法

本文主要对企业的融资结构和其影响因素，以及轨道交通装备制造业研究主要采用了以下方法：

1.案例分析法。这是本文所主要采取的方法，本文以轨道交通装备制造业为例，尝试了从内源外源两方面对其融资结构进行解析。

2.文献分析法。啄食顺序理论是本文研究融资结构的基础。翻阅了国内外文

献，了解了融资结构的主流理论以及我国上市公司的普遍融资情况，从内源融资及外源融资两个方向来分析轨道交通装备制造业的融资结构及其影响因素。

3.对比分析法。本文较少地使用了这种方法，通过对比轨道交通装备制造业与其他行业的盈利水平，得出了其盈利能力不足的结论。

1.4.2 研究框架

本文共六章，主要从以下方面展开研究：

第一章绪论，主要讲了选题的背景和价值以及研究方法，对国内外文献也进

行了综述。

第二章界定了本文的关键概念，以及主要的融资理论。

第三章说明了影响内源外源融资的一般性因素。

第四章说明了轨道交通装备制造业的融资的状况和一些特点。

第五章指出了轨道交通装备制造业融资结构的缺陷，并对造成该缺陷的原因进行了分析。

第六章对轨道交通装备制造业上市公司的融资从内源和外源提出了建议。

第七章总结本文的观点和并进行了展望。

2. 概念界定及融资理论介绍

2.1 基本概念界定

为了让文章的更方便理解，我们在对融资结构及其影响因素进行分析之前可以对有关的概念和理论基础进行解释。本文涉及到的关键概念主要有以下几个：

1.轨道交通装备制造业：是指生产制造轨道交通技术装备的产业。

2.融资结构：即企业从各个渠道获得资金的比例

3.内源融资：公司从自身获得的资金，主要是企业在经营活动过程中所剩余的收益，企业将之运用于资金需求。折旧也可算作内源融资。

4.外源融资：指企业从非企业的其他主体获得的资金，简而言之，就是从外部获得资金，通常来讲，外源融资主要有两个渠道，一是发债获得资金，二是增资扩股来获得资金。往来资金的融资也可算作外源融资。

2.2 主要的融资结构理论

对企业的融资结构和影响因素进行说明，对轨道交通装备制造业进行的融资状况进行分析也需要了解主流的融资结构理论，

2.2.1 MM理论

这一理论由美国的米勒和莫迪格莱尼在“资本结构、公司财务与资本”一文中提出。其主要思想是：在经营风险可量，借债不存在风险利率以及投资者与企业利率一致，资本市场不存在交易成本，投资者的预期息税前利润不变和股利政