马俊宇 刘嘉伟 国内外上市公司融资行为研究(1)
中国上市公司股权再融资方式的选择分析_何骏宇
4、“盈利哑变量”由增发前一年企业《利润表》净利润决 定(盈利为1，亏损为0)。
采用逐步回归分析的论文
46.5167
31.3870
34.7970
标准差
35.45868
40.67030
29.53181
39.89000
40.63523
47.84835
47.55669
极小值
75.84
33.30
-9.91
-9.91
25.85
-7.55
-7.55
极大值
209.73
209.73
151.93
209.73
本文所用的数据来自证券之星()、和讯网(/)以及光大证券阳光版。
（二）变量的选择和假设
1.因变量
本文研究的因变量为IPO抑价率，以UPR表示。根据IPO抑价率的一般定义，即发行抑价率为新股上市后首日收盘价和其一级市场发行价之间的差别，可以将发行抑价率表示为：
206.93
275.33
275.33
首先对其进行横向比较，从表1中的均值和中值可以看出，不管是中小板市场还是创业板市场，其IPO抑价率是不断的呈下降趋势的。创业板市场的抑价率的极大值和极小值都有所下降，而中小板市场的抑价率的极大值又创高峰。
从纵向看，创业板市场2009年的IPO抑价率远高于中小板市场，尤其是创业板首发的28只股票的IPO抑价率均值高达106.23，而2010年创业板的IPO抑价率有大幅度的下降，其均值较中小板市场还要低约7.3个百分点。
关键词：创业板；中小板；抑价率；回归分析
一、研究动机和IPO抑价理论综述
首次公开发行股票(Initial Public Offerings，IPO)是企业在证券交易所上首次公开向投资者发行股票并上市来筹集企业发展资金的过程。IPO抑价是指新股发行抑价（Initial Public Offering Underpricing）,是指股票首次公开发行时定价较低，而股票在首日上市交易时价格较高，投资者认购新股能够获得超额投资报酬的一种现象。这种现象背离了有效市场假说，所以被称为“IPO抑价之谜”。
分析师关注度、融资约束与企业过度投资研究
分析师关注度、融资约束与企业过度投资研究作者：闫憬瑶姜思宇来源：《中国市场》2024年第05期摘要：文章以我國A股上市公司2016—2020年数据为基础，实证检验分析师关注对企业过度投资的影响，并进一步考察融资约束在两者间的中介作用。
研究发现，分析师关注与企业过度投资之间存在显著正向关系，这表明在分析师关注度高的情况下，企业更倾向于加大投资力度，而不是谨慎投资。
文章进一步探究分析师关注对企业过度投资的作用机理，发现分析师关注度上升会降低企业面临的融资约束，融资约束降低意味着上市企业能够在资本市场上更轻易地筹集资金，企业获得充足的资金后会增加投资活动，加剧企业的过度投资行为。
关键词：分析师关注；非效率投资；过度投资；融资约束中图分类号：F832;F275文献标识码：A文章编号：1005-6432（2024）05-0049-04DOI：10.13939/ki.zgsc.2024.05.0121引言当下错综复杂的经济对企业资源配置能力提出高要求，与此同时，高效率的投资也对企业经营发展带来重大影响，因此企业如何保证投资的有效性，是当下需要关注的问题。
企业内信息不对称的存在会催生代理问题，对企业投资活动的决策带来不利影响，导致企业投资效率降低。
已有的与企业投资效率相关的研究指出其受多方面因素影响。
从企业内部视角出发，高管薪酬制定、企业内部控制水平、企业社会责任承担情况、企业组织结构；从外部视角出发，政府审计、市场竞争强度、网络媒体关注等均会对企业投资效率产生影响，能够抑制或促进企业的非效率投资活动（曹海敏和曲小昀，2022）[1]。
随着我国上市企业的不断增加，作为为投资者提供决策信息、分析企业经营状况的证券分析师体系也应运而生，并不断发展壮大，证券分析师能够挖掘行业层面及公司特有的信息，利用个人专业知识挖掘企业信息，为投资者提供参考意见，影响投资者的投资决策（Liu，2011）[2]。
除此之外，分析师能够在一定程度上缓解信息不对称问题。
融资约束、风险与金融资产定价——来自中国A股市场的证据
融资约束、风险与金融资产定价——来自中国A股市场的证据陈学胜;李雯雯【摘要】融资约束是企业生产经营过程中所面临的主要风险之一.对于一个有效的市场机制,这种风险应该被市场价格所发现,或者融资约束风险会对资本市场的定价产生显著的影响.通过构建融资约束指数对企业面临的融资约束风险进行了描述和测度,借助CAPM模型和三因子定价模型对融资约束风险的存在性、独立性进行了相关检验.研究发现,融资约束会提升公司的系统风险.融资约束作为独立因子虽然不能普遍解释所有上市公司的股票收益率,但是对于规模较小,公司特质信息含量高的企业,融资约束因子的解释效果显著.【期刊名称】《大连理工大学学报（社会科学版）》【年(卷),期】2017(038)002【总页数】7页(P45-51)【关键词】融资约束;风险;资产定价【作者】陈学胜;李雯雯【作者单位】山东大学商学院,山东威海264209;山东大学商学院,山东威海264209【正文语种】中文【中图分类】F830.91经典的MM定理认为在完美市场假设下，企业资本结构与投资决策无关，外部融资可以完全替代内部资金的不足。
然而由于委托代理问题和信息不对称问题的存在，市场并不符合完美假设，企业普遍存在融资约束问题，只是不同的企业面临的约束程度不同而已。
融资约束除了会抑制企业投资决策，影响其经营目标的实现以外，还可能会迫使企业采取激进的财务管理政策，甚至诱发企业高风险的资本运作行为，导致企业承担较高的风险。
另外，融资约束还会受到宏观经济行为的影响。
不利的宏观经济环境会导致利率上升和抵押品价值下降，加大企业融资难度，使得企业的财务困境雪上加霜。
而在经济景气以及货币政策相对宽松的环境下，财务困难的企业则可以充分享受更高的财务杠杆利益。
显然，经济周期变化会放大融资约束对企业运营的影响，提高企业的系统性风险。
资本市场的核心功能就是在不同主体之间实现稀缺资源的有效配置。
配置效率的高低依赖于市场是否具备一个合理的定价机制。
上市公司非效率投资研究综述
2018年第14期扫一扫看全文作者简介：贺岁岁（1992-），女，会计学，硕士研究生。
郭静静（1992-），女，金融学，硕士研究生。
本文DOI ：10.16675/14-1065/f.2018.14.068上市公司非效率投资研究综述□贺岁岁郭静静摘要：从信息不对称、委托代理、行为财务及政府干预视角对非效率投资进行综述，总结非效率投资的最新动态视角的研究成果，提出未来应该加强的研究方向。
关键词：非效率投资；生命周期理论；信息不对称文章编号：1004-7026（2018）14-0100-01中国图书分类号：F275文献标志码：A (西安财经学院陕西西安710100)1非效率投资的相关研究1.1信息不对称视角Jensen 和Meckling(1976)提出外部融资和内部融资成本的差距，导致投资不足。
股东和债权人的事后信息不对称导致的股东道德败坏，Myers(1977)指出股东不愿意承担投资失败的风险会放弃项目，造成投资不足问题。
Fazzari 等（1988）研究发现企业股利收入与投资———现金流敏感性负相关。
Hoshi(1991)检验与银行之间不同亲密性关系企业的负债收益，研究发现与银行无密切关系的企业投资与现金流敏感性有较高的敏感性。
Kaplan 和Zingales(1997)以美国制造业企业为样本检验融资约束对企业投资行为的影响时发现相反的结论。
沈红波等（2010）研究发现针对不同的产权性质研究发现国企会受到更强的融资约束。
屈文洲等（2011）基于中国情境下研究发现融资约束与投资—现金流敏感性成正相关，且二者关系不是线性的[1]。
1.2委托代理视角Jensen （1986）认为企业拥有较多自由现金流，管理者会进行过度投资。
Laport 等（2000）研究发现企业中还存在着另一种大股东和小股东间的代理冲突，大股东谋取私人利益的自利行为会损害小股东的利益。
Shleifer 和Vishny(1989）研究发现管理者偏好于专用性投资会导致非效率投资行为。
负债融资_负债来源与企业投资行为_来自中国上市公司的经验证据
负债融资、负债来源与企业投资行为3———来自中国上市公司的经验证据童 盼(中国人民大学 100872,中国人民财产保险股份有限公司博士后科研工作站 100052)陆正飞(北京大学光华管理学院 100871) 内容提要:本文以我国上市公司为研究对象,考察负债融资及负债来源对企业投资行为的影响,从而揭示我国上市公司中股东-债权人冲突和负债作为治理机制所带来的经济后果。
实证结果表明,负债比例越高的企业,企业投资规模越小,且两者之间的相关程度受新增投资项目风险与投资新项目前企业风险大小关系的影响———低项目风险企业比高项目风险企业,投资额随负债比例上升而下降得更快。
此外,本项研究还发现,不同来源负债对企业投资规模的影响程度不尽相同。
关键词:负债融资 负债来源 股东-债权人冲突 过度投资 投资不足3 本文系国家自然科学基金项目“股东-债权人利益冲突与企业投资行为研究”的成果之一,项目批准号70272003。
感谢匿名审稿人对本文提出的中肯的修改意见,这些意见弥补了本文的不足,使文章增色不少,当然文责由作者自负。
一、引 言近年来,我国上市公司的投资行为呈现出的一些耐人寻味的现象,如频繁变更募集资金投向、投资效率和效益低下等。
这些都引起了学者们的浓厚兴趣。
人们从不同侧面对上市公司的投资行为进行了剖析,但从融资行为入手分析其对企业行为影响的研究则相对较少。
而且,关于投资的融资约束问题的实证研究,大多集中于研究内部现金流对企业投资的影响,即关注企业内外部融资的资本成本差异,而较少涉及不同方式的外部融资对企业投资行为的影响。
本文旨在研究作为外部融资方式之一的负债融资对企业投资行为的影响,以从负债融资这一特定的侧面对我国上市公司的投资行为提供一种解释。
负债融资对企业投资行为影响的理论基础主要有以下两种。
一种理论认为,负债融资带来了股东与债权人之间的利益冲突。
在假设股东与经理利益一致的前提下,股东Π经理为使股东财富最大化,会在投资决策时选择那些能够增加股权价值但会减少整个企业价值(也即减少债权价值,下同)的项目,或放弃那些能够增加企业价值但会减少股权价值的项目,从而产生过度投资或投资不足,损害债权人及企业整体利益。
融资约束、信息不对称与企业投资行为——来自中国上市公司的经验证据
司 １ ９ —１ ９ ９ ５ ９ ７年 的 样本 数 据 ， 为 投 资一 现 金 流 敏 认 感性 仅存 在 于低股 利公 司 中 ， 并认 为 这是 融资 约束所 致 。何金 耿¨ 等基 于 Ｖｏ ｔ 型 的动 因检验 表 明 ， ７ ｇ模 上 市公司的投资 现金流敏感 性主要源于代理成本。 魏锋 ， 星¨ 以我 国 制造 业 上 市 公 司 １ ９ —２ ０ 刘 ８ ９ ８ ０ ４年 的数据 为研 究对 象 ， 结果 表 明我 国上市 公 司存 在 融资
本 更具有 说 服力 。
本， 企业 的投 资需求 受 到融 资 约束 ， 且 对 于不 同 的 并
公 司（ 同的 资本结 构 、 不 财务 状 况 等 等 ） 内外 部 融 资 ， 成本 差异也 不相 同。 因此 ， ａｚｒ ２开创性 地研 究 内部 融资 与企业 投 Ｆ ｚａ ｉ］ ［
以国 内沪 、 两市制 造 业 上 市 公 司 为 主 ， 除 相关 样 深 剔 本 ， 过 面板 数 据分 析 ， 进 一 步检 验 投 资一 现 金流 通 来
性 的 研 究 了 上 市 公 司 投 资 一 现 金 流 敏 感 性 问 题 并 相 继 取 得 了 一 些 成 绩 。在 本 人 回 顾 相 关 文 献 的 基 础 上 ，
我 国学 者也通 过 分 析 和 实 证 检验 得 出 了初 步 成
绩 ， 巍 ｌ 考 察 了 沪 深 交 易 所 上 市 的 １ ５家 制 造 业 公 冯 ＿ ６ ３
Ｍｏ ｉｌ ｎ 和 Ｍｉｅ＿ 两位 学 者 １ ５ ｄｇｉ ｉ ａ ｌ ｒ］ ｌ １ ９ ８年 在 《 资 本 成本 、 司财务 和投 资理 论 》 文 中提 出 了开 创 性 公 一 的理论 ： 在完 美 的资本 市 场上 ， 司 的投 资 决 策 和 资 公 本 结构 无关 ， 于公 司 决 策者 来 说 ， 对 内部 资 金 和 外 部 资金 可以无 差别替 代 。 然 而 ， 济学 家从 现代 股份 制公 司所 有权 和经 营 经
利率控制_银行信贷配给行为变异与上市公司的融资约束_战明华
利率控制 、 银行信贷配给行为变异与 上市公司的融资约束
战 明华 王晓君 应诚炜 ＊
摘 要 以逆向 选 择 理 论 为 基 础 ， 在 加 入 了 利 率 控 制 与 银 行 风 险厌恶等新的约 束 条 件 后 ， 本 文 首 先 提 出 了 一 个 中 国 上 市 公 司 可 能 并不存在传统意 义 上 的 融 资 约 束 ， 但 利 率 市 场 化 进 程 却 将 强 化 这 种 融资约束的假说 。 然 后 ， 利 用 中 国 上 市 公 司 的 样 本 数 据 ， 本 文 通 过 对投资 — 现金流关系 的 实 证 考 察 检 验 了 假 说 。 本 文 不 仅 从 理 论 上 对 具有中国特 色 金 融 市 场 不 完 全 性 的 经 济 后 果 提 供 了 一 个 观 察 视 角 ， 还包含了利率市场 化 有 助 于 防 止 股 票 市 场 变 异 为 信 贷 资 源 错 配 放 大 器等政策含义 。 关键词 利率控制 ， 市场不完全 ， 融资约束
＊ 浙江理工大学经济管理学院 。 通信作者及地址 ： 战明华 ， 浙江 省 杭 州 市 下 沙 高 教 园 区 ２ 号 大 街 浙 江 理 ： 电话 ： 工大学经济管理学院 ， ３ １ ０ ０ １ ８； １ ５ ０ ６ ８ ７ ３ ８ ５ ６ ８； Ｅ－ｍ ａ ｉ ｌ ｚ ｈ ａ ｎ ｍ ｈ ｅ ｃ ｏ＠１ ６ ３ ． ｃ ｏ ｍ。 本 研 究 得 到 了 国 家 社 ） 批准号 ： 的资助 ， 特 此 致 谢。 作 者 感 谢 两 位 匿 名 审 稿 专 家 所 提 的 宝 贵 建 设 性 指 导 意 科基金 （ １ ２ Ｂ Ｊ Ｙ ０ ９ ９ 见， 当然 ， 体 之 间 不 存 在 信 息 不 对 称 的 情 形 下 ， 即 使 考 虑 投 资 的 不可逆性和不确定性以 及 固 定 调 整 成 本 ， 企 业 投 资 也 仅 取 决 于 反 映 单 位 资 本 ，１ ， 价值水平的预期 Ｑ 值 是 否 在 １ 的 某 个 区 间 范 围 内 （ Ａ ｂ ｅ ｌ ａ ｎ ｄ Ｊ ａ ｎ ｉ ｃ ｅ ９ ９ ４） 而与资金的可得 性 无 关 。 然 而 ， 遗 憾 的 是 ， 信 息 不 对 称 却 是 金 融 市 场 的 最 基 本特征 。 在假定无法区分投资者风险类型但项目投资预期收益外生的情 形 下 ， ） 以及 Ｓ ） 分析了逆向选择对 Ｊ ａ ｆ ｆ ｅ ｅ ａ ｎ ｄ Ｒ ｕ ｓ ｓ ｅ ｌ ｌ（ １ ９ ７ ６ ｔ ｉ ｌ ｉ ｔ ｚ ａ ｎ ｄ Ｗ ｅ ｉ ｓ ｓ（ １ ９ ８ １ ｇ 银行贷款行为的影响 。 类 似 地 ， 在 分 别 设 置 了 借 款 者 对 风 险 项 目 的 选 择 具 有 内生性 、 贷款收益由监控 所 内 生 以 及 贷 款 者 与 借 款 者 之 间 存 在 代 理 问 题 等 经 、Ｗ 、Ｂ 济情 境 后 ，Ｓ ｔ ｉ ｌ ｉ ｔ ｚ ａ ｎ ｄ Ｗ ｅ ｉ ｓ ｓ（ １ ９ ８ １） ｉ ｌ ｌ ｉ ａ ｍ ｓ ｏ ｎ （ １ ９ ８ ６） ｅ ｒ ｎ ａ ｎ ｋ ｅ ａ ｎ ｄ ｇ （ ） 、 等分别从道德风险 监 控 成 本 和 代 理 成 本 角 度 对 银 行 贷 款 行 Ｇ ｅ ｒ ｔ ｌ ｅ ｒ １ ９ ８ ９ 为做了进 一 步 的 考 察 。 所 有 的 这 些 理 论 结 果 都 表 明 ， 在 存 在 信 息 不 对 称 的 情
基于经济伦理视角的我国上市公司过度融资问题研究
位是 其根 本原 因 。经济 伦理是 指产 生于经 济 活动 中
且 能 够对 经 济行 为 及 其 内在 关 系进 行 调 节 与 约 束 的伦 理 道德 、 价 值 理念 、 价 值 规范 的 总称 ， 它 主要 包
括行 为 准则 、 道 德 判断 、 价值取向、 道 德认 识 及其 评 价等 。将 我 国上市公 司过 度融 资 问题 置 于经济 伦理 视 角 下 来 研 究其 危 害及 产 生 原 因 ，并 找 出治 理 方
案， 对研 究此 问题具 有重要 的经 济伦 理价值 二、 经 济伦 理 视 角下 的上 市公 司 过 度 融资 危 害
分 析
我 国 上 市 公 司 股 权 融 资 的 比 重 占 融 资 总 额 的 ７ ２ ． ９ ％， 而 债权 融 资 的 比重 仅 为 ２ ７ ． １ ％， 前 者 是后 者
的２ ． ７倍 。 而从 总 体融资 结构来 看 ， 我 国上 市公 司 的
股 权融 资 比重也 高达 ５ ２ ． ８ ７ ％， 远 远高 于发 达 国家上 市公 司的股 权融 资 比重 。” … 有 研究 者指 出 ： “ 我 国上
关键词 ： 经济伦理： 过度融资： 上 市公 司
中图 分 类 号 ： Ｆ １ ２ ３ ． ７
文 献 标识 码 ： Ａ
文章编号 ： １ ６ ７ ２ — ６ ２ ６ Ｘ｛ ２ ０ １ ３ ） ０ ４ — ０ ０ ３ ２ — ０ ５
一
、
引 言
且， 红 利水 平 的高低 对 公 司又 是无 约束 力 的 ， 致 使 一
市公 司的股 票融 资成本 是极 低 的。除去红 利支 付和 税 收之外 ， 上 市公 司基本 上勿需 付 出额外 的成本 。 况
上市公司市值管理绩效评价研究
上市公司市值管理绩效评价研究王慧英（浙江双环传动机械股份有限公司 浙江台州 317600）摘要：由于资本市场的有效程度还不高，信息不对称严重，上市公司的市值和内在价值常存在偏离的情况。
2018年两会期间，国务院国资委再次表示“要加强上市公司的市值管理”，市值管理将成为上市公司的新课题。
本文研究上市公司市值管理财务绩效，希望能够为推动资本市场的市值向内在价值回归出一份力。
关键词：上市公司；市值管理；财务绩效评价资本市场的发展过程中存在着市值与价值的偏离。
偏离分为高估和低估两种情况。
部分企业在过分强调市值最大化而忽视内在价值的同步提升，导致股价泡沫过大，投资者关系恶化，比如一些创业板科技型公司，利用投资者看好长期成长价值的心理，疯狂炒作概念、绘制蓝图，却在提升公司内在价值上毫无作为，导致市盈率居高不下，最终崩溃；还有部分企业的市值被严重低估，股价与其内在价值严重不匹配，这其中的有些企业还是业绩优良的蓝筹股。
比如，银行股就普遍存在着被低估的情况。
近年来我国银行业平均市盈率均大幅低于全部A 股的平均市盈率。
截至2019年4月最后一个交易日，40家上市银行中有24家的股价低于每股净资产，其中不乏中国银行、工商银行、建设银行这样体量巨大，处于行业领先地位的银行。
其他行业中也存在着被低估的龙头企业，他们的股票变动对整个行业的走势起着举足轻重的作用，但市值表现却不尽如人意，如石油天然气行业的中国石油公司，家电行业的格力电器，房地产行业的万科等，市盈率都远低于行业平均水平。
不管哪种偏离，都会对公司的长期发展产生不良影响，需要公司积极主动地采取措施帮助市值回到正常水平。
上市公司市值管理尤其是上市公司的市值管理值得我们深入探讨。
一、前期研究回顾上市公司市值管理是一个随着资本市场的发展而存在的课题，积累了大量的相关研究成果。
中国上市公司市值管理研究中心主任施光耀（2007）分析认为，市值管理由价值创造、价值经营和价值实现共同体现，其实质就是以股东价值最大化为最终目标。