浅析风险投资退出

浅析风险投资退出机制

摘要：何谓风险投资？其实把它翻译成创业投资更为妥当。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。风险投资的本质是最求高回报，这种回报是在“投入—回收—再投入”的不断循环中实现滋生价值的增值。所以完善的退出机制是风险资本循环流动的中心环节。风险资本退出的两个基本问题是何时退出和怎样退出,即退出时机和退出方式问题。据此，本文对影响风险投资项目退出时机选择的微观因素和风险投资项目退出的方式及其必要条件进行了深入分析 。文章认为 :风险投资项目退出的时机与方式选择具有动态性和一体性特点 ,遵循风险资本增值最大化的财务原则 。选择适宜的退出时机与方式对风险投资项目实现投资收益或锁定投资损失有着重要的意义 。 关键词 :风险投资 ;风险投资退出作用；风险投资项目 ;退出时机 ;退出方式 正文： 风险投资的退出机制是指风险投资机构在其所投资的风险企业发展相对成熟之后，通过一定的渠道和方式，将其资本由股权形态转化为资金形态，从而收回投资，实现投资收益的机制和其所相关的配套制度安排。风险投资退出机制的基本内容主要包括：退出方式、退出时机、退出程度的选择三方面。 (一)退出机制的作用 风险投资的高风险通常意味着高收益，而退出机制在收益的获取、风险的转移、投资成败的评价，以及能否进行持续的风险投资方面都起着至关重要的作用。 1、实现投资回报或锁定投资损失 风险投资的特点是阶段性投资。资本退出是投资者的首要目标。作为风险投资，首先考虑的不是靠分红作为主要手段使公司资本增值，分红并不是风险投资者的主要追求目标，而是着眼于超常规的股权投资的收益。也就是说，投资者所关心的是风险企业的整体价值的增值，而不是它的资产收益。作为一个风险企业，它最后不一定能上市，但它的资本一定得想办法退出，结束这种阶段性投资。同时，风险投资属于一种杠杆性投资，以小博大。所以，使资本增值后迅速退出是风险资本运营机制中最为重要的部分。即使投资失败无法实现增值，也需要将所投资的资金转化为流动状态。例如：20世纪80年代最热门的投资基金—S．罗森管理公司到1988年初，共投资了36个公司，有8个取得成功，有8个已经破产，20个仍在生命线上挣扎。这正是风险投资所谓的2-6-2法则（通常，风险投资成功、平凡、失败的比例为2：6：2）的例证。所以如何减少失败的投资项目的损失，确保成功投资的收益顺利回收，对于风险投资家来说显得至关重要。因此退出是风险投资项目锁定投资损失、实现投资回报的必经之路。 2、发现投资价值和评价投资绩效 风险投资的对象主要是具有发展潜力的创新企业，这些企业是新思想、新技术、新产品和新市场的综合集成，其价值不能用一般意义上的项目评价和企业财务核算来确定，只能通过资本市场的股票交易或产权交易方式来评价和发现，即以资本市场为媒介，通过社会公众的评价和投资选择，确定公司股票的价格高低或股权价值大小，从而发现风险投资企业的投资价值。因此，以资本市场为依托的风险投资退出机制为风险投资活动提供了比较客观的评价标准。 实际上，风险投资企业的价值发现过程，也是评价风险投资绩效的过程。由于风险资金的提供者与风险投资公司之间存在着代理关系，因此风险投资者需要对风险投资公司进行评价。首先资本的提供者需要对风险投资公司的经营能力进行评价。以便决定是否将新资金投资到该风险投资公司；其次，风险资金的提供者需要评价风险投资项目相对与其他投资项目的风险和收益大小，以便决定是否进行风险投资，如何投资；再次，如果风险投资公司的经营不善，或是风险投资公司的管理者的能力不适合于目前的风险投资项目，资本的提供者能够从目前的投资中撤出资本。 风险资金的提供者将资金委托给风险投资公司，而不直接进行投资是因为投资者不能轻易地评价出风险资本所进行的投资是否成功或成功的可能性有多大。对风险企业进行金融支持，然后再从投资中退出，为投资者评价风险投资公司提供了依据。退出机制使投资者可以评价出风险投资公司的能力和风险投资的获利能力，以便决定将新资金投向何公司，是否投资于风险企业，投资多少。同时风险资金的退出，收益回报的实现，可以使投资者将其资金从不成功的风险投资公司中退出，投资于更成功的风险投资公司。 (二)退出方式 风险投资的一个重要特点是其资本和投资活动的循环性，从一个较长时期来看，风险投资运作是由“投资—退出—再投资”构成的投资循环过程。其中，退出环节是循环得以持续的保障。例如，在风险投资发展最为成熟的美国，风险资本多以风险投资基金的形式存在，一般有效期为7—10年。 不同的国家和地区，由于其风险资本的来源不同，资本市场的发育程度不同，因而风险投资退出的方式不同，目前，世界上风险投资的退出方式主要有六种。下面简单介绍这六种方式各自的优缺点： 1.公开上市（创业板、中小板、主板等） 公开上市，指企业第一次向社会公众发行股票，是风险资本最主要的、也是最理想的一种退出方式，大约有30％的创业资本的退出都采用这种方式。 优点：股票公开发行是金融市场对公司发展业绩的一种确认；保持了公司的独立性，容易受到管理层的欢迎；通过股票上市可以让风险投资机构获得丰厚的收益；公开上市的公司可以获得证券市场上持续筹资的渠道；使公司的期权奖励较易兑现；创业者可得到丰厚的回报。 缺点：出于保护公共投资者的目的，各国法律多规定公开上市的企业必须达到一定的条件，虽然这些条件相对主板而言要低得多，但仍有很多企业因不能达到要求而无法公开上市；上市后成为公众公司，需要定期地披露大量的内部情况，使竞争对手对其经营状况掌握较多；上市公司要严格遵守法律规定的报告要求，特别是证券交易委员会的要求，而且还须向股东提供规定的信息。从而公司在报告、审计上要多花时间和增加开销；一旦业绩下滑，股民会争相抛售股票，使得股价一路下跌；根据有关法律规定，企业首次公开上市之后，不能立即售出它所持有的全部股份，必须在规定的(通常是四年)一段时间后才能逐步售出，因此，风险资本的退出并不是立即的，且当股市不振时，这种退出方式难以获得高额回报。 2.买壳上市或借壳上市 买壳上市与借壳上市是较高级形态的资本运营现象，对于因为不满足公开上市条件而不能直接通过公开上市方式顺利退出投资领域的风险资本，这是一种很好的退出方式。 借壳上市是指上市公司的控股母公司(集团公司)借助已拥有的上市公司，通过资产重组将自己的优质资产注入上市公司，并逐步实现集团公司整体上市的目的，然后风险资本再通过市场逐步退出。 买壳上市是指非上市公司通过证券市场收购上市公司的股权，从而控制上市公司，再通过各种方式，向上市公司注入自己的资产和业务，达到间接上市的目的，然后风险资本再通过市场逐步退出。 优点： (1)可以绕过公开上市市场对上市企业的各种要求，间接实现上市目的： (2)获得新的融资渠道，通过配售新股可以低成本融资，缓解资金压力； (3)在买壳上市或借壳上市时由于股票二级市场的炒作，会带来巨大的收益。 缺点： (1)不管是二级市场公开收购还是非流通股的有偿转让都需要上市公司大股东的配合，否则会增加收购成本与收购难度； (2)“壳”目标大都是一些经营困难的上市公司，在借“壳”上市后，一般不能立即发配新股，不仅如此，还要负担改良原上市公司资产的责任，负担较重。 3.并购退出方式 风险资本可以通过由另一家企业兼并收购风险资本所投资的企业来退出，随着对高新技术需求的增加和发展高新技术产业重要性深刻认识，这种渠道的退出方式会采用得越来越多，因为，风险企业发展到一定阶段后，各种风险不断减少，技术、市场优势已培养出来，企业前景日趋明朗，此时，想进入这一领域的其他公司将会非常乐意用收购的办法介入。就风险投资家而言，考虑到通过公开上市方式需在一段时间以后才能完全从风险企业中退出，他们也会考虑采用更为快捷的并购方式。在我国采用此种方式退出是目前较为常见的。 优点：程序简单，退出迅速，较容易找到买家，交易比较灵活。 缺点：收益较公开上市要低，且风险公司一旦被一家大公司收购后就不能保持其独立性，公司管理层将会受到影响。 4. 风险企业回购 被其他公司并购，意味着原来的风险企业将会失去独立性，公司的经营也常常会受到影响，这是公司管理层所不愿看到的，因此，将风险企业出售给其他企业有时会遇到来自风险企业管理层和员工的阻力。而采用风险企业管理层或员工进行股权回购的方式，则既可以让风险资本顺利退出，又可以避免由于风险资本退出给企业运营带来太大的影响。由于企业回购对投资双方都有一定的诱惑力，因此，这种退出方式发展很快。主要有三种退出方式：管理层收购（MBO）,员工收购，卖股期权与买股期权。 优点：可以保持公司的独立性，避免因风险资本的退出给企业运营造成大的震动；企业家可以由此获得已经壮大了的企业的所有权和控制权。 缺点：要求管理层能够找到好的融资杠杆，为回购提供资金支持。 5. 寻找第二期收购 通过第一期收购是出售股份的一种退出方式，它指将股权一次性转让给另一家风险投资公司，由其接手第二期收购。如果原来的风险投资公司只出售部分股权，则原有投资部分实现流动，并和新投资一起形成投资组合，如果完全转让，原始风险投资公司全部退出，但风险资本并没有从风险企业中撤出，企业不会受到撤资的冲击。 优点：风险投资公司退出灵活；转换的只是不同的风险投资者。 缺点：可能会遭遇公司管理层的抵触。 6. 清算退出 对于已确认项目失败的风险资本应尽早采用清算方式退回以尽可能多地收回残留资本。其操作方式分为亏损清偿和亏损注销两种。 并不是所有投资失败的企业都会进行破产清算，申请破产并进行清算是有成本的，而且还要经过耗时长，较为复杂的法律程度，如果一个失败的投资项目没有其他的债务，或者虽有少量的其他债务，但是债权人不予追究，那么，一些风险资本家和风险企业家不会申请破产，而是会采用其他的方法来经营，并通过协商等方式决定企业残值的分配。 优点：阻止损失进一步扩大或资金低效益运营。 缺点：资金的收益率通常为负，据统计，这种方法一般仅仅收回原投资额的64％