金融工程案例——认股权证——双修18组

值得注意的权证基本要素：
交割方式 交割方式包括实物交割和现金交割两种形 式，其中，实物交割指投资者行使认股权利时 从发行人处购入标的证券，而现金交割指投资 者在行使权利时，由发行人向投资者支付市价 高于执行价的差额。 认购比率 认购比率是每张权证可认购正股的股数， 如认购比率为0.1，就表示每十张权证可认购 一股标的股票。
Hale Waihona Puke 二、认股权证：1.概念:
权证（share warrant），是指基础证券发 行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规 定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行 人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取 结算差价的有价证券。 购买股票的权证称为认购权证，出售股票的 权证叫作认售权证（或认沽权证）。权证分为欧 式权证、美式权证和百慕大式权证三种。
杠杆比率（Leverage ratio） 杠杆比率是正股市价与购入一股正 股所需权证的市价之比，即：杠杆比率 ＝正股股价/（权证价格÷认购比率） 杠杆比率可用来衡量“以小博大” 的放大倍数，杠杆比率越高，投资者盈 利率也越高，当然，其可能承担的亏损 风险也越大。
认股权证(Warrants)是一种允许持有人 在指定的期限内购买或出售相关资产(如股 票)的一种权利.
每股价值 = 公司A股总价值／公司A股股数 = 355 862／20 899.55 = 17.03元/股
4 认购权证的定价:
(1)影响权证价格变动的因素：
1.正股市价 3.权证行使价格 5.市场利率
2.权证有效期 4.正股波幅 6.预期股息
变量 股票价格
认股权证 +
认估权证 -
行权价格 到期期限
等式(2)
因此,权证被执行后的收益为: 1.3 × (17.03 – 15.38) = 2.15 将第2等式带入第3等式,得到:
等式（3）
17.35 17467.55 3432 15.38 1.3 ( 15.38) 17467.55 3432 17467.55 1.3 (17.35 15.38) 17467.55 3432
1. 购买公司认购权证的好处类似于购买股票看涨期权 的好处。
认 购 权 证 价 值
2 0 15.38 17.38 宝安股价
2. 另外一个好处是杠杆效应.
接上例，我们对宝安公司的有关情况 作以下的简化：
(1) 假设不考虑宝安公司的国有股和法人股等非流通股份， 只考虑其在深圳证券交易所上市的A股股份。 (2) 假设所有的2640万张认购权证都在认购期限的最后一 天以每股15.38元的价格认购,每张权证可以认购1.3股. (3) 1993年11月4日宝安公司的A股流通股数为17 467．55万股，11月4日A股收盘价为17.35元／股。 (4) 假设1993年11月4日宝安公司的A股价值等于流通股数 与A股收盘价的乘积.
1993年8月25日宝安公司在《中国证 券报》上发布了该公司《1993年认股权 证认股公告书》，规定凭宝安认股权证 认股票的时间自同年9月1日起至同年11 月5日止，逾期视为自动放弃认股权；认 股价格为每张权证可以20元认购1.3股宝 安普通股，即权证实际认股价格为15.38 元/股；认股对象为截止到同年11月5日 持有宝安权证者；权证认股缴款地点为 权证原托管证券商处；权证交易截止日 为同年11月2日，在此之前的缴款认购时 间内，权证仍可交易。
认证股权计算：
2005年8月22日，宝钢权证在沪市上市开始公开交易。 当日，由于普通股的股价为4.62元/股，使得认股权证当日 收盘价为1.808元/份，是前面计算的理论价格的两倍还多， 因此当天的换手率达到35.89%。宝钢股份有限公司于2006 年5月28日通过决议向2006年5月24日登记在册的股东发放 现金股利，每10股普通股发放现金股利3.2元，则按照宝钢 权证认股权证公告书中所述，如果宝钢股份进行除息的话， 行权价格将进行调整，调整公式为：
公司认股权证
认股权证 备兑认股权证
2.①公司认购权证和备兑认购权证的区别：
一 般 ， 上 市 公 发 司 行 发 给 者 行 投 按 公 资 只 约 司 者 持 能 定 债 提 有 认 可 条 券 供 者 购 认 件 ， 没 一 认 发 购 向 优 有 筹 种 购
②认购权证和看涨期权的区别:
3.投资者购买公司认购权证的好处:
波动率 无风险利率
+
+ +
+ +
+ -
(2)认购权证定价的计算：
接上例，不考虑稀释效应,把宝安公司认购权证 当作看涨期权的话,收益为: 1.3 × (17.35 – 15.38) = 2.56 等式(1) 考虑到稀释效应,在认购权证被执行后,宝安公司 的每股价值为:
(
17.35 17467.55 3432 15.38 17.03 17467.55 3432
T时刻认购权证的价值为: C'= max ( St' – X, 0)
将等式(5)代入等式(7)得到:
等式(7)
等式(8)
C'
C' N0 max( St X , 0) N0 N w
C'
N0 max N0 N w N0 max N0 N w
应用案例：
宝钢认股权证案例
根据公司2005年第一次临时股东大会通过的股权分 置方案，上海宝山钢铁有限责任公司将向股权登记日登 记在册的流通股股东支付对价以获得本公司持有宝钢股 份公司股份的流通权。原普通股的每10股股份派送宝钢 权证1张。每份宝钢权证的持有人将有权利购买1股新的 普通股，认购价格为4.5元。权证的存续期间是从2005 年8月18日至2006年8月30日，共计378天。宝钢权证采 用欧式行权方式，也就是说在权证存续期间内的最后一 个交易日行使权证，也就是权证的行权期为2006年8月 30日。由于认购权证的行权价格为4.5元，假设宝钢股 份有限公司股价年波动率为30.5%，无风险市场收益率 为3.3%，则根据不同宝钢股份股票的价格，根据B-S公 式计算的认购权证的理论价值为：
宝钢A股除息日参考价格 新行权价＝原行权价 除息前宝钢A股收盘价
宝钢权证价格变化表：
如表所示，权证的时间价值一直保持在 1.4元以上，按照权证的基本概念，权证的时 间价值最终会趋近于0，由此可见，宝钢权证 的市场价值严重背离了其真实价格。最终在8 月30日行权日，只有221个账户行权了554万 份 宝钢权证，只占到全部权证的1.43%。按照 3.877亿份的发行规模来看，宝钢权证距离最 高点的市值损失高达9亿多元。
分析认购权证执行前后公司A股 的价值变化情况:
认购权证执行前
公司A股股数＝17 467.55万股 公司A股总价值＝A股股数 X A股价格＝ l7 467．55万股 X 17.35元／股=303 062万元 每股价值：17.35元／股
认购权证执行后
公司A股股数 = 认购前A股股数+认购新增股数= 17 467．55 + 3432＝20 899.55万股 公司A股总价值＝认购前A股价值+认购所得资金= 303 062+52 800万元 = 355 862万元
等式(4)
①认购权证的价格公式： 认购权证被执行后的公司每股价值为:
St N 0 XN w S N0 N w
' t
等式(5)
其中: N0为执行前公司股票总股数 NW为认购权证的张数 t时刻认购权证执行前的每股价格为St X为认购价格
试比较同等条件下的看涨期权与认购权证的值: T时刻看涨期权的价值为: C = max ( St – X, 0 ) 等式(6)
认股权证案例分析
TEAM: 仝晓云 刘心怡 王梦頔 王慧媛 郑飞天
CONTENTS:
一、引入案例 •宝安集团认股权证 二、认股权证 •概念 •区分 •优势 •定价
三、应用案例 •宝钢
GROUP
一、引入案例 ：
中国宝安集团股份有限公司是深圳市的 一家老牌房地产公司。它于1991年6月25日 在深圳证券交易所挂牌上市交易，是中国 最早上市的公司之一。1992年10月宝安公 司 向 宝 安 股 东 发 行 “ 宝 安 93 认 股 权 证 ” （以下简称权证）2640万张，每10股宝安 股票送一张宝安权证，并且于1992年11月5 日在深圳证券交易所上市交易。
宝钢发行权证中存在的问题
宝钢权证存在着以下问题： 1、在权证的设计上，存在行权价偏高、发行量 偏少、期限过长、而且采用欧式行权方式等问题。 2、由于没有引进供需平衡机制，在市场需求非 常大的时候，供给无法跟上，这在一定程度上导 致了权证价格长期大幅偏离理论价格，并出现了 市场过度投机的现象。 由于以上原因的存在，最终导致宝钢权证的失败。