上市公司并购重组监管与创新

修订的重点和亮点（6）
对收购人主体资格予以规范： 解决收购人无实力、不诚信的问题 对特殊收购主体予以规范： 强化公司治理要求，对管理层收购严格监 管； 明确外资收购应符合国家产业政策和行业 准入的规定，适用中国法律，服从中国的 司法以及仲裁管辖，不得危害国家安全和 社会公共利益
修订的重点和亮点（7）
上市公司收购中的误区和问题：与人 性弱点相联
贪婪 “空手套白狼”（利 自负 盲目性
用二级市场内幕交易） 例如四川某上市公司从 制药做起，考虑与生 把上市公司当作“提 产相联的零售终端， 款机” 收购商业类上市公司； 例如德隆系、鸿仪系、 但随后又进入完全不 格林科尔系等等，不 熟悉的金融行业，成 为信托的大股东，控 胜枚举 制基金。
加入WTO后，国内竞争已演化为国际竞 争，要求我国融入全球经济的结构性 调整和产业转移
中国已成为世界加工厂，又是极富潜力的消费市场 跨国公司从80年代初期通过直接投资建立三资企业，
到收购上市公司进入中国产品市场和资本市场 国内企业之间的竞争，演化为国内企业与跨国公司 之间的竞争、跨国公司之间在中国市场的竞争 中国企业需要通过并购重组，实现产业升级，增强 国际竞争力，溶入全球经济的结构性大调整
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19 92 年 19 93 年 19 94 年 19 95 年 19 96 年 19 97 年 19 98 年 19 99 年 20 00 年 20 01 年 20 02 年 20 03 年 20 04 年
2、上市公司资产负债状况
70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0
场通常说法，主要包括上市公司控制权 转让（收购）、资产重组（购买、出售 资产）、股份回购、合并（吸收合并和 新设合并）、分立等对上市公司股权结 构、资产和负债结构、收入及利润产生 重大影响的活动。
1、上市公司家数
上市公司家数 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 53 183 291 323 530 745 851 949 1088 1160 1224 1287
结果：增财富与背包袱
退市公司ST海洋：收购人进入上市公司后，发
现漏洞百出，危机四伏，100多个子公司都有 权对外签合同，公章没有统一管理，银行停贷， 本以为低价收购ST占便宜，但实际上是买入 “烫手的山芋”，无人接手，不得不退市。
上市公司的盲目投资：广西某公司斥巨资26亿
元，在电量和电价未核定、股东大会未批准的 情况下，从银行巨额贷款，投资于2个水电项 目，让上市公司背上沉重的包袱。


市场恢复公司定价和价值发现功能：股价表现成为并 购的驱动力 控股股东的行为模式发生变化：控股股东的持股具有 高透明度，其财富与股价挂钩，有动力通过并购重组 提升公司价值 股权的流动性增强，股权结构逐渐分散化，收购方式 呈多元化 证券市场配臵资源的功能得以实现，为市场化的并购 奠定基础
三、并购重组中存在的 误区与问题

办法》二合一，共十章） 总则 权益披露 要约收购 协议收购 间接收购 豁免申请 财务顾问 持续监管 监管措施与法律责任 附则
（一）重要概念
收购人 一致行动人 控股股东和实际控制人 公司控制权 信息披露义务人
收购人：投资者及其一致行动 人
收购的含义：取得和巩固公司控制权
修订的重点和亮点（1）
充分体现《证券法》的立法精神
将强制性全面要约收购制度调整为由收购 人选择的要约收购方式，赋予收购人更多 的自主空间，降低了收购成本，强化上市 公司外部治理，充分体现了促进社会主义 市场经济发展的价值取向和立法精神
修订的重点和亮点（2）
切实保护中小股东的合法权益 强制性信息公开披露：明确界定一致行 动人的范围，增强控制权变化的透明度 程序公正：维护市场公平 公平对待股东：持有同种股份的股东得 到同等对待 加大对控股股东和实际控制人的监管力 度：未清欠解保，限制转让股权的要求
4、2002年以来上市公司控制权变化的基本情况
2002—2006上市公司收购情况
审核单数
上市公司收购（单） 涉及外资收购（单） 要约收购（单）
160 140 120 100 80 60 40 20 0
149 129 126 117
56
0 2002年
0
6 2003年
7
7 2004年
7
13 9
4 7 2006年
背景：两法修订
《证券法》的修订（与并购有关） 强制性全面要约收购制度改为要约方式 （主动的自愿要约），大大降低收购成 本 发行条件放宽（以股权作为并购手段创 造条件） 增加一致行动人概念，强化收购人及其 实际控制人的法律责任
并购重组监管方式的重大转变：法律赋
予监管部门更多的监管责任和监管手段，监管对 象扩大到上市公司股东和实际控制人
19 92 年 19 94 年 19 96 年 19 98 年 20 00 年 20 02 年 20 04 年
资产总额 （亿元） 负债总额 （亿元） 净资产 （亿元）
3、上市公司控股股东类型
其他 6% 外资控股 1% 民企控股 18% 集体控股 3% 比例
国有控股 72%
国有控股 集体控股 民企控股 外资控股 其他
加大持续监管力度：财务顾问持续督导和派出机构持续 监管
修订的重点和亮点（4）
充分发挥市场机制的作用，坚持市场
化导向
建立财务顾问“明责、尽责、问责”制度， 强化财务顾问对收购人事前把关、事后持 续督导作用，强化财务顾问为投资者服务、 为增加并购透明度服务的积极作用，形成 市场机制对上市公司收购活动的有效约束
诚实守信与见利忘义
真实目的：资金平台；
事实：利用关联企业和关联交易侵占上市公司 资金，严晓群实际控制的两公司，共占用上海 科技资金3.86亿元。改变上市公司募集资金投 向，转而委托南京口岸代为采购设备，预付 3.26亿元，钱到而货未至，实际只采购了近43 万元，其余的全部被侵占，并用于收购小天鹅。
公司治理与治理公司
ST东源：股东大会被收购人锦江合盛操控，董
事会被其把持，对董事会的授权过宽，可以决 定从5000万到10亿元的投资，5000万元以下的 投资由总经理决定，于是公司的所有投资都分 拆为不足5000万元，总经理办公会取代了董事 会，实际上是总经理“一言堂”，投资对象与 合作伙伴的选择都不符合商业常规。最近东窗 事发，董事长被捕，涉嫌收购上市公司的资金 来源不清，虚构注册资本。
修订的重点和亮点（5）
丰富收购手段和工具，鼓励市场创新，
允许换股收购
明确收购人可以通过取得上市公司向其发行 新股的方式获得公司控制权，并可免于履行 要约收购义务，鼓励上市公司通过定向发行， 改善资产质量，优化股权结构
允许收购人以证券作为支付手段收购上市公 司（即换股收购），有效解决了上市公司并 购手段不足的问题
修订的重点和亮点（3）
转变监管方式：由事前审批转变为适当的事前监
管与强化的事后监管相结合
监管部门基于重要性原则对控制权变化进行监管，以5%、 20%、30%为限，按照持股比例的不同采取不同的监管方 式
对30％以前的收购简化审核程序，采取事后监管：20％－ 30％之间涉及控制权发生变化的，由财务顾问把关；20％ 以下第一大股东变化的，比照收购要求，详细披露； 对30％以上的收购采取适当的事前监管：同时要求财务顾 问把关，减少对要约收购义务的豁免
上市公司并购重组 监管与创新
上市部并购处
索莉晖
前言
取势
明道
优术
内容提要：
一、并购重组市场简要回顾 二、并购重组面临的新形势 三、并购重组中存在的误区和问题 四、并购重组监管思路的新变化 五、外资收购的监管 六、并购重组的展望
一、并购重组市场简要回顾
并购重组的概念
并购重组不是准确的法律概念，只是市
收购人（Art5)：
–通过直接持股成为公司控股股东； –通过投资关系、协议和其他安排的间接 收购方式成为公司实际控制人； –通过直接和间接方式取得公司控制权。
控股股东和实际控制人
根据《公司法》第217条规定： 控股股东：
法律环境发生新变化
《证券法》、《公司法》的修订 国务院发布的提高上市公司质量的34号文件、
拟定中的《上市公司监管条例》 证监会制定《上市公司收购管理办法》、《财 务顾问管理办法》、《股东大会规范意见》、 《章程指引》等配套文件 交易所出台配套业务规则
股权分臵改革后的证券市场全流通的新 形势
21992－1996，萌芽状态，从二级市场竞购到
法人股协议转让，外资萌动 1997－2002，快速发展，以协议转让为主， 多种方式并存，面临退市的公司大量重组 2002至今，规范发展，《收购办法》实施， 出现要约收购，吸收合并，回购流通股，定 向发行购买资产，各种创新层出不穷；国有、 外资、管理层成为控制权市场的主要力量， 民营企业“疗伤”
证监会从“守门员”到“裁判员” 从证监会直接监管下的全面要约收购转 变为财务顾问把关下的部分要约收购； 从完全依靠证监会事前监管，转变为适 当的事前监管与强化的事后监管相结合。
新修订的《收购办法》
目标：规范和发展 –减少监管部门对上市公司收购活动的事前 审批，进一步发挥市场机制的作用，提高效 率，搞活市场 –同时通过加大事后监管力度，做到监管有 力，市场有序
诚实守信与见利忘义
严晓群“斯威特系”：2000年开始收购一钢异型（现
在的“上海科技”）、2002年底收购“ST中纺机”、 2003年打败顾雏军进入“小天鹅”，连续两年登上福 布斯富豪榜，2005年进入全面危机。 收购上市公司的手段：空手道（以上海科技为例） 受让上海科技3500股法人股（25.45%），转让款为 10045万元。股权过户一周内，斯威特首付5000万元， 余款将在股权过户后半个月内支付。 随后，上海科技出资1.287亿收购斯威特图文公司99% 的股权。图文公司于2000年1月成立，实收资本1.3亿 元，其中主要资产为无形资产 4405.49万元和房产 6147.4万元，而该房产是斯威特自建的办公楼，是其 总部所在地。 因此，收购款与上市公司购买资产两项交易款客观上形 成了对冲效果，斯威特实质上主要依靠上市公司自身 的资源完成了收购。