行为金融学培训课件
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行为金融学培训教程(ppt 32页)
行为金融学
目录
行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
目录
行为金融学产生的背景
20世纪80年代以来，随着金融市 场上各种异常现象的累积以及人们对 金融异常现象研究的日益重视，标准 金融理论受到了严峻的挑战，一批力 图解释金融市场实际行为的全新金融 理论逐渐兴起，行为金融理论就是其 中之一。
行为金融学两大理论基础
有限套利理论
基本观点
该理论认为现实 的套利活动需要 资金及承担风险， 在现实的金融市 场中，套利行为 不可能那么充分， 能够消除所有误 定价
羊群效应
羊群效应是指 人们经常受到 多数人影响， 而跟从大众的 思想或行为， 也被称为“从 众效应”
羊群效应的原因
封闭基金折价之谜
封闭式基金折价之 谜是指：封闭式基 金常常溢价发行， 但很快就在市场上 以大幅度折价进行 交易。
封闭式基金折价率=(单位市价—单位份额 资产净值)／单位份额资产净值。
反应过度
反应过度是指这样一种现象，在３～５年的 较长的时间间隔内，证券价格会对一直指向 同一方向的信息有强烈的过头反应。已有长 期利好消息的证券往往会被价值高估，但最 终高估的价格会回到平均价值上，随后的平 均收益也比较低；相反利空消息不断的证券 往往会被价值低估，但低估的价格最终也会 回到平均价值上，从而导致随后的收益也较 高。
行为金融学对其解释
1.噪音交易者 2.投资者情绪理论
行为资本价值观、社会地位、 生活方式、情绪波动都可能会影响资产的定价。
●效用特性（如风险、收益）和价值取向特性（如情绪） ●对成长股的追捧超越了理性
Shefrin和Statman（1994）在行为金融理论的框 架内提出行为资产定价模型（BAPM）。
行为资产组合理论
安全第一资产组合理论(Roy,1952)
行为金融学PPT幻灯片课件
19
技术分析：优势与局限
技术分析优势：
投资中技术分析是以统计学为技术基础，通过图表或技 术指标的记录，研究市场过去和现在的行为反应，以推 测未来价格的变动趋势。
技术分析局限性：
技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过去 熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模 式产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。
基于其他投资者的认知偏差和行为偏差，设计投资策略来 获得超额收益
21
股票投资中的行为偏差
股票选择中的行为偏差
信息过载和有限注意(Limited Attention) 框架依赖(Frame Dependence) 本土偏差(Local Bias)
股票买入中的行为偏差
过度自信 从众行为(Herd Behavior) 贪婪与恐惧情绪
行为金融学 第九讲
有限理性与个体投资者行为
俞红海
2014.4. 30
1
第九讲主要内容
9.1 引子 9.2 基本框架：股票市场投资(选股&择时) 9.3 股票投资理论：价值分析Vs技术分析 9.4 有限理性与股票投资：
股票买入：投资者关注(Investor Attention) 股票买入：本土偏差(Local Bias) 股票卖出：处置效应(Disposition Effect) 过度自信与过度交易(Overtrading)
涨幅特别高； 换手率特别高； 特殊事件
投资者关注出现在个人投资者股票购买过程中，而不是股票 卖出过程中。
Odean, 2008, All that Glitters: The Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual and Institutional Investors
技术分析：优势与局限
技术分析优势：
投资中技术分析是以统计学为技术基础，通过图表或技 术指标的记录，研究市场过去和现在的行为反应，以推 测未来价格的变动趋势。
技术分析局限性：
技术分析实质是一种代表性启发法，即人们试图用过去 熟悉的模式来对不确定的未来做出判断，不考虑这种模 式产生的客观信息基础，或这种模式重复的可能性。
基于其他投资者的认知偏差和行为偏差，设计投资策略来 获得超额收益
21
股票投资中的行为偏差
股票选择中的行为偏差
信息过载和有限注意(Limited Attention) 框架依赖(Frame Dependence) 本土偏差(Local Bias)
股票买入中的行为偏差
过度自信 从众行为(Herd Behavior) 贪婪与恐惧情绪
行为金融学 第九讲
有限理性与个体投资者行为
俞红海
2014.4. 30
1
第九讲主要内容
9.1 引子 9.2 基本框架：股票市场投资(选股&择时) 9.3 股票投资理论：价值分析Vs技术分析 9.4 有限理性与股票投资：
股票买入：投资者关注(Investor Attention) 股票买入：本土偏差(Local Bias) 股票卖出：处置效应(Disposition Effect) 过度自信与过度交易(Overtrading)
涨幅特别高； 换手率特别高； 特殊事件
投资者关注出现在个人投资者股票购买过程中，而不是股票 卖出过程中。
Odean, 2008, All that Glitters: The Effect of Attention and News on the Buying Behavior of Individual and Institutional Investors
《行为金融学》(第一章概论) PPT课件
......
7
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
8
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
9
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
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中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
心理学与经ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ学之间存在着天然的渊源
“经济学是一门研究人的学问”；阿尔弗雷德.马歇尔（1890） “经济现象的主观方面，提出主观价值论和心理预期的观点”；Tarde
（1902） …… …… “行为金融学与现代金融学本质上并没有很大的差异，……唯一的差别 就是行为金融学利用了与投资者信念、偏好以及决策相关的情感心理 学、认知心理学和社会心理学的研究；Statman Meir（1999）
1.3 行为金融学的内涵
1.3.2 行为金融学对有效市场假说的修正
有效市场假说：
当人们是理性时，市场是有效的；当有些投资者是非理性时， 交易的随机产生，使其对市场不会造成系统的价格偏差；而非 理性交易者以非基本价值的价格进行交易时，他们的财富将逐 渐减少，最后在市场不会有生存的空间。
行为金融学的修正：
8
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.1 行为金融学与心理学
行为金融理论更多地受到现代认知心理学（Cognitive Psychology）的影响 ，是将心理学作为其研究金融问题的 一种工具，它对投资者心理和证券市场效率的研究源于对 一般经济主体心理和商品市场价格的研究。
与行为金融学关系最为密切的现代认知心理学是以信息 加工为核心的心理学，又可称作信息加工心理学（In-form ation Processing Psychology）。
9
中南大学商学院
1.2 行为金融学的相关学科基础
1.2.2 行为金融学与行为学
乔治·阿克罗夫（George Akerlof）把行为学的假设引入经济学分 析框架，其研究为实验经济学和行为经济学研究中对人类行为实验 的设计和行为解释提供了重要的借鉴。同时为行为金融学研究投资 者的行为特征提供了重要的方法和思路。
第九章行为金融分析ppt课件
（二）逆向投资策略
由于我国证券市场存在大量的“羊群行为”， 逆向投资策略就是利用证券市场参与者“羊群 行为”造成的价格偏差来进行投资的策略。
32
三、行为金融学的未来
（一）行为金融的局限性 1、解释的统一性问题； 2、实证研究的支持性问题； 3、超额收益的来源问题。
（二）行为金融学仍有待解决的问题 行为金融学的研究在过去几十年中取得了长足
31
（一）小公司投资策略
Banz(1981)发现小公司股票的收益率在排 除风险因素后依然要高于大公司股票的收益率。 Reinganum(1981)也发现公司规模最小的 普通股票组的收益率要比规模最大组的收益率 高19.8%。Siegl（1998）研究发现，平均 而言小公司股票比大公司股票的年收益率高出 4.7%。
2、在半强有效市场中，虽然存在信息的不完全 公开，但由于信息在传递、解读、时滞等方面不存 在问题，因此技术分析和基本分析也不会产生额外 收益。
3、但在半强有效市场中，进行资产组合管理将 产生效益，因为它能在同等收益下降低投资风险 （方差）。
8
（三）消极的和积极的组合管理
1、确定在各种资产间进行分散化投资的投资比 例，并遵循这一比例，称为消极型投资策略 （passive investment strategy）。
一个有效的资本市场需要同时具备4个条件，即 1、信息公开的有效性。即证券的全部信息都能真实、
及时地在市场上得到公开。 2、信息获得的有效性。即所有信息都能被投资者准确
获得。 3、信息判断的有效性。即所有投资者都能根据得到的
信息作出一致的价值判断。 4、投资行为的有效性。即所有投资者能够根据获得的
信息，作出准确、及时的行动。
3、反应过度
“反应过度”描述的是投资者对信息理 解和反应上会出现非理性偏差，从而产生对 信息权衡过重，行为过激的现象。
由于我国证券市场存在大量的“羊群行为”， 逆向投资策略就是利用证券市场参与者“羊群 行为”造成的价格偏差来进行投资的策略。
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三、行为金融学的未来
（一）行为金融的局限性 1、解释的统一性问题； 2、实证研究的支持性问题； 3、超额收益的来源问题。
（二）行为金融学仍有待解决的问题 行为金融学的研究在过去几十年中取得了长足
31
（一）小公司投资策略
Banz(1981)发现小公司股票的收益率在排 除风险因素后依然要高于大公司股票的收益率。 Reinganum(1981)也发现公司规模最小的 普通股票组的收益率要比规模最大组的收益率 高19.8%。Siegl（1998）研究发现，平均 而言小公司股票比大公司股票的年收益率高出 4.7%。
2、在半强有效市场中，虽然存在信息的不完全 公开，但由于信息在传递、解读、时滞等方面不存 在问题，因此技术分析和基本分析也不会产生额外 收益。
3、但在半强有效市场中，进行资产组合管理将 产生效益，因为它能在同等收益下降低投资风险 （方差）。
8
（三）消极的和积极的组合管理
1、确定在各种资产间进行分散化投资的投资比 例，并遵循这一比例，称为消极型投资策略 （passive investment strategy）。
一个有效的资本市场需要同时具备4个条件，即 1、信息公开的有效性。即证券的全部信息都能真实、
及时地在市场上得到公开。 2、信息获得的有效性。即所有信息都能被投资者准确
获得。 3、信息判断的有效性。即所有投资者都能根据得到的
信息作出一致的价值判断。 4、投资行为的有效性。即所有投资者能够根据获得的
信息，作出准确、及时的行动。
3、反应过度
“反应过度”描述的是投资者对信息理 解和反应上会出现非理性偏差，从而产生对 信息权衡过重，行为过激的现象。
行为金融学PPT课件
盈余公告效应是指上市公司财务公告的盈利数据比上一年增长了的公司，其 股票价格会在公告前后较长时间内呈现出一致性的向下漂移的现象。
– Basu（1977）发现以市盈率可以预测股票收益。
(市盈率（静态市盈率）=普通股每股市场价格÷普通股每年每股盈利 )
– Banz‘s (1981)的研究发现“小公司效应”的存在，即通过投资于小 公司股票可以使投资者获取长期收益的一种现象 ；
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（2）金融泡沫---证券市场上一种特定的“异象”
• 金融泡沫是指一种或一系列的金融资产在经历了一个连续的上涨之后，
市场价格严重偏离实际价格的经济现象。其产生的根源是过度的投资引
起资产价格的过度膨胀，导致经济的虚假繁荣。Leabharlann – 16-17世纪的郁金香泡沫
– 18世纪的英国南海泡沫
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
– Basu（1977）发现以市盈率可以预测股票收益。
(市盈率（静态市盈率）=普通股每股市场价格÷普通股每年每股盈利 )
– Banz‘s (1981)的研究发现“小公司效应”的存在，即通过投资于小 公司股票可以使投资者获取长期收益的一种现象 ；
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（2）金融泡沫---证券市场上一种特定的“异象”
• 金融泡沫是指一种或一系列的金融资产在经历了一个连续的上涨之后，
市场价格严重偏离实际价格的经济现象。其产生的根源是过度的投资引
起资产价格的过度膨胀，导致经济的虚假繁荣。Leabharlann – 16-17世纪的郁金香泡沫
– 18世纪的英国南海泡沫
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
行为金融学_PPT课件
(主体的效用函数为严格凹函数：确定性财富带来的效用小于 参与期望收益相同的一场赌博带来的期望效用，所以此类 主体总愿意参与公平赌局，甚至有时多付出一些也无所谓)
效用
效用函數
Ud Uc
0
MUa< MUb
‧D
‧B
(邊際效用遞增)
‧ A ‧C
期望財富
1
2
3
(萬元)
（三）前景理论（Prospect Theory）
过度自信与频繁交易 理性投资者会在最大化收益的同时最小化所承担的风险。 过度自信的投资者会错误判断它们所承担的风险的水平。
Barber and Odean 的研究发现，单身男性的投资组合风险
（波动率和Beta系数）最高，其次是已婚男性、已婚女性和单
身女性。
• 过度自信的投资者可能不会很好地分散投资组合，因为他们非
常相信自己选择了正确的股票 。
• 自认为正确的投资者看不到对冲风险的必要。 • 过度自信的投资者将在其认为会盈利的投资策略上投入大笔资
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产。 套利行为是保证市场有效和市场均衡的条件。
套利限制一：基本面风险
大量证券没有完全的替代组合，使 得即使证券价格出现偏差，套利者 也无法进行无风险对冲交易。基本 面的风险消除不可能。
套利限制二：噪声交易者风险
绝大噪声交易者是短视的 噪声交易者心里无法预期，若噪声交易
（一）有限理性（Bounded rationality）
理性人使用边际分析方法，通过比较边际收益和边际
成本的大小进行决策；
理性人是自私的，单方面追求自身利益最大化； 理性人的决策不受道德影响； 理性人作为决策主体不仅指单个消费者或投资人，也
包括家庭、企业以及其他组织等主体。
效用
效用函數
Ud Uc
0
MUa< MUb
‧D
‧B
(邊際效用遞增)
‧ A ‧C
期望財富
1
2
3
(萬元)
（三）前景理论（Prospect Theory）
过度自信与频繁交易 理性投资者会在最大化收益的同时最小化所承担的风险。 过度自信的投资者会错误判断它们所承担的风险的水平。
Barber and Odean 的研究发现，单身男性的投资组合风险
（波动率和Beta系数）最高，其次是已婚男性、已婚女性和单
身女性。
• 过度自信的投资者可能不会很好地分散投资组合，因为他们非
常相信自己选择了正确的股票 。
• 自认为正确的投资者看不到对冲风险的必要。 • 过度自信的投资者将在其认为会盈利的投资策略上投入大笔资
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产。 套利行为是保证市场有效和市场均衡的条件。
套利限制一：基本面风险
大量证券没有完全的替代组合，使 得即使证券价格出现偏差，套利者 也无法进行无风险对冲交易。基本 面的风险消除不可能。
套利限制二：噪声交易者风险
绝大噪声交易者是短视的 噪声交易者心里无法预期，若噪声交易
（一）有限理性（Bounded rationality）
理性人使用边际分析方法，通过比较边际收益和边际
成本的大小进行决策；
理性人是自私的，单方面追求自身利益最大化； 理性人的决策不受道德影响； 理性人作为决策主体不仅指单个消费者或投资人，也
包括家庭、企业以及其他组织等主体。
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（二）行为金融学的挑战---有效市场悖论 1、理性假设受到挑战 2、来自经验研究的种种市场 “异象”
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1、理性假设受到挑战：
心理学家发现，大多数的投资者并不遵循理性预期要求的理性： （1）其信念更新不遵守贝叶斯理性(比如，启发式思维等)
所谓贝叶斯法则，是指当分析样本大到接近总体数时，样本中事件发生的概率 将接近于总体中事件发生的概率。
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
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2、来自经验研究的市场“异象”
（1）“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” “ 赢者诅咒”：通常指在任何形式的拍卖中，赢得拍卖品的中标者出
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• 综上，以有效市场理论为代表的现代金融理论的 研究思路是一种遵从主观到实际的范式，先假设 创造一个理想市场和完全理性的投资者，然后追 寻在这种市场状态下“应该如何做”，而不是 “实际上在如何做”。
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但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
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1、理性假设受到挑战：
心理学家发现，大多数的投资者并不遵循理性预期要求的理性： （1）其信念更新不遵守贝叶斯理性(比如，启发式思维等)
所谓贝叶斯法则，是指当分析样本大到接近总体数时，样本中事件发生的概率 将接近于总体中事件发生的概率。
• EMH具有3种形式：弱式有效市场：证券价格反映了所有的历史信息，投资者无法 利用过去的信息获利；半强式有效市场：证券价格包含了弱式有效市场信息和所有 公开信息，投资者不仅无法从历史信息中获利，而且也不能从当前公开信息中获利； 强式有效市场：证券价格不仅包含了半强式有效市场的信息，还反映了一切私下及 内幕消息，在此情况下，市场充分发达，投资者即使拥有内部信息，也无法获取超 额利润。
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2、来自经验研究的市场“异象”
（1）“赢者的诅咒”与“新股折价之谜” “ 赢者诅咒”：通常指在任何形式的拍卖中，赢得拍卖品的中标者出
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• 综上，以有效市场理论为代表的现代金融理论的 研究思路是一种遵从主观到实际的范式，先假设 创造一个理想市场和完全理性的投资者，然后追 寻在这种市场状态下“应该如何做”，而不是 “实际上在如何做”。
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但行为经济学家发现，个人在对不确定的结果进行预期时，常常违反贝叶斯法 则和其他有关于概率的理论。例如，人们经常会使用短期的历史数据来预测不确定 的未来，并试图找出这些过去发生事件的代表(Representative)意义有多大。当他们 过分相信这些事件的代表性意义时，往往导致他们忽视这些近期事件的发生仅仅是 偶然产生、而并非符合他们建立的“模型”的事实。这种启发式思维(Heuristic Decision Processes)形成于人类与自然抗争的进化过程，在生活中的很多场合发挥着 重要的作用，比如它帮助人们迅速对信息做出反应以规避危险，但也可以严重的误 导投资者。
行为金融 课件
详细描述
资产定价实验是行为金融学实证研究的另一 种重要方法。通过实验模拟资产定价过程， 可以观察和分析投资者心理和行为对资产价 格的影响。在实验中，研究者可以控制一些 变量，以更好地理解投资者心理和行为对资
产价格的影响机制。
04 行为金融面，行为金融学提供了 一种理解投资者心理和行为对投资决策影响的新 视角。
VS
详细描述
行为金融学实证研究中的市场有效性检验 ，主要是观察市场价格对公开信息的反应 速度和效率。如果市场价格能够迅速、准 确地反映公开信息，那么市场被认为是有 效的。反之，如果市场价格对公开信息反 应迟缓或存在偏差，则市场被认为是无效 的。
行为金融学实证研究 市场有效性检验
总结词
研究投资者在投资决策过程中的心理、行为 和决策过程。
方面的问题。
05 行为金融学未来 发展
人工智能与大数据在行为金融学中的应用
人工智能与大数据技术为行为金融学提供了更广泛的数据来源和更深入的分析工具 ，有助于揭示市场参与者行为和市场现象之间的复杂关系。
基于人工智能和大数据的行为金融学研究，可以更准确地预测市场走势，为投资者 提供更有价值的决策依据。
研究内容与领域
研究内容
主要研究投资者在投资决策过程中的心理、行为偏差以及这 些偏差对市场价格和交易量的影响。
研究领域
包括行为投资策略、市场异象、资产定价、风险管理等领域 。
行为金融学与传统金融学的比较
1 2 3
理论假设
传统金融学基于理性经济人假设，而行为金融学 则认为投资者存在心理和行为偏差，并非完全理 性。
研究方法
传统金融学主要采用数理模型和统计分析方法， 而行为金融学则结合心理学理论和实证研究方法 。
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多数人选A1和B2, 这不能用 期望效用最大化理论来解释
“Allais悖论” 还揭示了人的心 理因素对概率分布的扭曲会影响 人的决策，这一点被期望效用最 大化理论所忽略。此后，许多学 者包括经济学家和心理学家尝试 研究人的心理因素对不确定性下 决策的影响。
对期望效用理论的挑战（2）
股权溢价之迷（Mehra，Prescott, 1985)：实际观测到的股权收益率大大超过
债券收益率无法用基于消费的资产定价模型 （Lucas， 1978）解释（效用函数CRRA）。根 据这一模型，要达到实际的股权溢价需要很高 的风险厌恶水平，这与实际不符合。
无风险利率之迷（Weil， 1989)； 股权波动率之迷（Campbell， 2000）。
对期望效用理论的挑战（3）
Ellesberg悖论（Ambiguity aversion)
行为金融学简介
提要
对市场有效性假说 (EMH)的挑战 对期望效用理论的挑战 心理实验 投资者的行为特征 前景理论（Prospect Theory） 行为组合理论（BPT） 行为资本资产定价理论（BCAPT）
市场有效性假说 (EMH)
Fama(1970): 市场价格能够迅速和充分 反映市场的有关信息，证券价格是完全 随机的。基于三个假设：
前景理论(prospect theory )
权重函数是概率的增函数，是对 客观概率的扭曲：低估一般概率 ，高估极小概率；
概率扭曲后成为容度；
用关于容度的Choquet 积分代 替关于概率的期望。
Utility
3. 市场反常现象：日历效应， 小公司效应
期望效用理论
von Neumann-Morgenstern (1944) 投资者是风险厌恶的； 风险厌恶由凹的效用函数描述； 投资者目标是收益的期望效用最大化； 投资者有共同的客观概率； 主观期望效用（SEU），按Beyes法则
更新信念（Savage， 1972)
尽管A1和B1等价，A2和B2等
价，但多数人选择A2和B1。
在情形1中多数人忽视第一阶段 而只考虑第二阶段，即有短视 （myopia)现象。
心理实验
心理实验4：有两种选择：
A1： 确定得1500元； A2： 以0.5概率得1950元，以0.5概率得1050元
心理实验5：已赢得1500元，有两种选择：
对期望：有两种选择:
A1: 确定得到1000元； A2: 以0.10概率得5000元，以0.89概率得
1000元，以 0.01概率得0元。 博彩2：有两种选择:
B1: 以0.11概率得1000元，以0.89概率得0元； B2: 以0.10概率得5000元，以0.90概率得0元。
羊群效应: 投资者在市场中的群体行为.
前景理论(prospect theory )
用价值函数代替效用函数，用权重函数 代替概率，用加权价值代替期望效用。
价值函数是S型：在参考点上方是单调增 凹函数（风险回避），在参考点下方调 增凸函数（风险追求）。
价值函数在参考点下方斜率比在参考点 上方斜率大(少损失1元比多得1元更感到 心理安慰）。
心理实验
开创者: Daniel Kahneman 和 Amos Tversky
心理实验1：本金3000元，两种选择：
A1： 确定得到1000元； A2：以0.5概率得2000元，以0.5概率得0。
心理实验2：本金5000元，两种选择：
A1： 确定失去1000元； A2： 以0.5概率失2000元，以0.5概率失0。
B1： 不参加下一赌局； B2： 参加下一赌局，以0.5概率赢450元，以0.5概 率输450元。
尽管A1和B1等价， A2和B2等价，多数 人选A1和B2。
投资者的行为特征（1）
确定性效应：见心理学实验1。 反射效应：见心理学实验2。 框架依赖性：
1.分离效应：不确定事件不同表述导致不同的 偏好。见心理学实验3。 2. 享受编辑（Hedonic editing)：两次赢得 比一次赢得有更大享受。见心理学实验4。
一罐中有90颗球，其中30颗红球，60颗是黑 或白球，但黑白球的数量不知道。
1）事先选定红色或白色，抽出的球是你所选 的颜色获奖金100元。多数人选红色，因为可 能白球很少。
2）事先确定红色或白色，抽出的球不是你所 选的颜色获奖金100元。多数人还是选红色， 因为可能黑球很少。
风险与不确定性
Kninght(1938)对风险(Risk)与 不确定性(Ambiguity )进行了区 分：所谓“不确定性”是指那些 每个结果的发生概率尚未不知的 事件。所谓“风险”是指那些涉 及已知概率分布的随机事件。
多数人选A1和B2。这表明：
1.作决策时考虑财富增量而非总 量;
2. 面临利得时是风险回避，面临 损失时是风险寻求。
这与期望效用最大化理论不符。
心理实验
心理实验3： 情形1：分两阶段，第一阶段以0.75率出 局，以0.25概率进入下一阶段。在第二 阶段有两种选择：A1: 以0.80概率得 4000元；A2: 确定得3000元。 情形2：有两种选择：B1：以0.20得 4000元；B2:以0.25概率得3000元。
（1）多数投资者是理性的； （2）少数不理性的投资行为是随机的，
对市场影响可彼此抵消
（3）市场的“套利”机制能使价格回 复到基本价值。
对EMH的挑战
1. 投资者并非完全理性，受心理因素影响 决策时有系统偏差；
2. 非理性行为有相关性和趋同性，不能彼 此抵消对证券价格的影响；许多资产没 有替代产品，套利投资者不能如愿构造 套利策略；“噪音投资者”造成未来价 格对基本价值的偏离不确定；
投资者的行为特征（2）
损失回避：个人对利得和损失的态度不同，损 失带来的影响是同样大小利得的 2.5倍 ；
心理账户（mental accounting）：指每个人 都把投资决策方案 分为若干部分；
过度自信：人们对自己的知识和能力都表现出 过分自信；
认知偏差：人们倾向重视条件概率（即直接观 到的现象），而忽视先验概率（以往的知识）