MM资本结构理论的假设
国内外资本结构理论综述
三、结论
三、结论
综合以上综述可以看出，国内外学者在资本结构方面进行了大量的研究，形 成了一系列具有重要影响的理论。这些理论对于企业资本结构的优化和风险控制 具有一定的指导意义。然而，由于不同的学者和研究机构的研究方法和背景不同， 这些理论的结论并不完全一致。因此，在实际应用中需要结合企业的实际情况进 行综合分析和判断。
权衡理论是在MM理论和优序融资理论的基础上发展起来的。该理论认为，企 业债务的增加会带来财务风险的增加，因此企业应该选择债务融资和股权融资的 组合，以实现企业价值的最大化。权衡理论认为，企业债务的增加可以带来税盾 效应，但是这种效应会随着债务的增加而递减，同时财务风险也会增加。因此， 企业应该选择最优债务水平，以实现企业价值最大化。
一、西方资本结构理论
1、MM理论
1、MM理论
MM理论是Modigliani和Miller于1958年提出的，该理论假设市场无摩擦，企 业的税收环境为无税，以此为基础得出了资本结构与企业价值无关的结论。1963 年，这两位学者对原来的模型进行了修正，考虑了税收的因素，发现由于债务利 息的抵税作用，企业价值会随着债务的增加而增加。
1、理论的提出与发展
人力资本理论最早由美国经济学家舒尔茨在20世纪60年代提出，他认为人力 资本是体现在人身上的资本，包括技能、知识、健康和经验等，这些因素对经济 增长和生产率提高有着至关重要的作用。这一理论得到了广泛的认可和深入研究， 形成了人力资本理论的基本框架。
2、人力资本的计量与评估
2、人力资本的计量与评估
国内外资本结构理论综述
目录
01 一、西方资本结构理 论
03 三、结论
02
二、国内资本结构理 论
04 参考内容
内容摘要
关于mm定理的理解,股权成本和资本结构的关系
mm定理的理解及股权成本和资本结构的关系MM定理（Modigliani-Miller Theorem）是由美国经济学家莫迪利亚尼（FrancMM定理（Modigliani-Miller Theorem）是由美国经济学家莫迪利亚尼（Franco Modigliani）和米勒（Merton Miller）于1958年提出的，它是现代公司金融理论的基础之一。
MM定理主要研究了在完美资本市场条件下，公司的资本结构与公司价值之间的关系。
根据MM定理，公司的股权成本与其资本结构无关，即公司的加权平均资本成本（WACC）与其资本结构无关。
这一结论对于公司融资决策具有重要的理论指导意义。
MM定理的基本假设包括：1. 完美资本市场：市场上存在大量的投资者，信息完全透明，没有交易成本和税收，投资者可以无风险地借入和借出资金。
2. 投资者是理性的：投资者对投资的风险和收益具有充分的认识，可以根据市场情况做出合理的投资决策。
3. 公司的价值与加权平均资本成本无关：在完美资本市场条件下，公司的价值取决于其未来现金流的现值，而与公司的资本结构无关。
4. 公司的债务和权益可以无限分割：这意味着公司可以按照任意比例发行债务和权益，以满足其融资需求。
根据这些基本假设，MM定理提出了两个重要的观点：观点1：在完美资本市场条件下，公司的加权平均资本成本与其资本结构无关。
这意味着公司可以通过调整其资本结构来降低其加权平均资本成本，从而提高公司的价值。
然而，由于市场是完全竞争的，其他公司也会采取相同的策略，最终导致整个市场的加权平均资本成本下降，使得公司通过调整资本结构提高公司价值的策略失效。
观点2：在完美资本市场条件下，公司的价值与其资本结构无关。
这意味着公司可以通过调整其资本结构来改变其财务风险，但不会影响公司的价值。
这一观点与观点1相互矛盾，引发了关于MM定理的激烈争论。
为了解决这一争论，学者们对MM定理进行了修正和完善。
主要的修正观点包括：1. 考虑税收影响：在现实中，公司需要支付所得税，而利息支出可以作为税前扣除项目。
MM资本理论
MM理论的基本假设为： 1.企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业即处于同一风险等级； 2.现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和取得这些收益所面临风险的预期是一致的； 3.证券市场是完善的，没有交易成本； 4.投资者可同公司一样以同等利率获得借款； 5. 无论借债多少，公司及个人的负债均无风险，故负债利率为无风险利率； 6.投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零，从而所有现金流量都是年金。
最初的MM理论，即由美国的Modigliani和Miller（简称MM）教授于1958年6月份发表于《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与资本”一文中所阐述的基本思想。
该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。
或者说，当公司的债务比率由零增加到100 %时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。
修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论) ，是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。
他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。
因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。
当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。
MM理论相关一：米勒模型理论考虑公司税的MM模型包括了公司赋税因素，但却没有考虑个人所得税的影响。
l976年米勒在美国金融学会上提出了一个把公司所得税和个人所得税都包括在内的模型来估算负债杠杆对公司价值的影响。
该模型用个人所得税对修正的MM理论进行了校正，认为修正的MM理论高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵销了个人从投资中所得的利息收入，他们所交个人所得税的损失与公司追求负债，减少公司所得税的优惠大体相等。
MM理论(资本结构理论)
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米勒模型
V LV U11T 1c T 1 d T sD
式中： Tc －公司所得税率； Ts－股票所得（股利＋资本收益）
税率； Td－债券所得税率。
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对米勒模型的讨论
1、如果忽略个人税，即TS=Td=0，或TS=Td则米勒模
有关? 无关
任何企业的价值都是按一个适 ?
合其风险等级的固定比率，对预
期的收益进行资本化来确定的。
即既定风险等级的企业有相同的
适于贴现率。
V LV uE K B I aTE K B s Iu T
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固定的KSU是处于既定风险等级中的某一无负
债全部为股本企业的要求收益率。因此，企业的价 值独立于其负债率。意味着，企业无论有否负债， 其价值都与其资本结构无关，而取决于其生产经营 活动创造现金流量的能力。其加权平均资本成本 ①完全独立于其资本结构；②等于同一风险等级中 任一无负债企业的股本成本。
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命题2指出，随着企业负债的增加，其财务 风险增加，从而导致其股本成本也增加。
将命题1、2联系起来看，MM命题显然意味 着，低成本举债的利益正好被股本成本的上 升所抵消。因此，更多举债将不会增加企业 的价值。
MM基本理论的结论是：在无税赋条件下， 企业的资本结构不会影响企业的价值和资本 成本。
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也减少了负债和风险。无论如何你都会从出售L 的股票和购买U的股票交易中受益。
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问题：如果别人也认识到这样的机会 ，会出现什么情况呢？
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在一个完全竞争的市场体系中，套利机 会一旦被发现，投资者马上就会利用这 种无风险的套利机会来赚取利润。随着 套利者的参与，市场的供求状况将随之 而改变，套利空间也将逐渐减少直至消 失，结果就形成了各种资产的均衡价格 。
MM理论：
MM 理论： 假设：（1）公司经营风险的高低，可以由其息前税前盈利的标准差衡量；如果公司的经营风险相同，则它们所属的风险等级也相同。
（2）所有投资对每家公司未来能产生的息前税前盈利以及这些盈利的风险都有相同的预期。
（3）投资人在资本市场中买卖股票与举债，不必支付交易成本；而且他们在举债时，所须负担的利率和公司相同。
（4）个人和公司一样，都发行无风险债券来筹资，因而债券利率为无风险利率。
（5）公司每年所产生的预期现金流量都固定不变，且会一直持续到永远，即，公司是零成长公司，每年都有固定的息前税前盈利，且所发行的债券具有永续年金的性质。
命题：没有公司与个人所得税的情况1、不管有无负债，任何公司的价值等于其预期息前税前盈利除以适用于其风险等级的报酬率。
V=D+E ，VU=VL2、有负债公司的权益成本等于无负债公司的权益成本加上一笔风险报酬，而风险报酬的多寡视负债融资程度而定。
考虑公司所得税时的MM 理论将公司所得税纳入资本结构考虑，因债息可以抵税，公司的价值将随着负债融资程度的提高而增加。
他们令息税前利润为EBIT ，公司所得税率为T c ，利息水平为Int 。
则债权人获取的利息流为Int ，股东获取的税后利润流为(EBIT -Int )(1-T c )，债权人和股东获取的现金流之和为： CF =(EBIT -Int )(1-T c )+ Int (23)=EBIT (1-T c )+T c ×Int (24)在这个地方，MM(1963)认为，第一项与无杠杆公司的现金流完全相同，从而适用的折现率为无杠杆公司的折现率K EU ，第二项适用的折现率为K D ，对式(24)分别进行折现，我们得到存在公司所得税条件下的杠杆公司价值V L 为：(1)c L cU c EUDEBIT T Int V T V T D K K -=+=+ (25)这便是存在公司所得税条件下的MM 命题1。
与VU 相比，VL 多出了TcD ，称为税蔽(Tax Shield)。
MM理论的隐含假设
MM理论除了关于资本市场效率、企业无违约风险（从而KD与承诺利率一致）、现金流永续外还有一个更加根本的隐含假设，那就是：无论什么资本结构，企业都不会破产，也就是不存在破产风险。
MM理论是建立在没有破产风险下分析收益流分配方式从而得出的结论。
所以MM理论只会在破产风险很小的程度上成立。
因为如果企业负债率很高，然后负债率在某一个时刻由于债权撤资，不能维持原有负债率，那么企业就会面临偿债危机；这种现金流出的量如果大到影响企业的正常运作，比如不能按照预期计划投资，甚至必须暂时收缩资产规模，也就是说不满足债务要求就会引起破产；为了避免破产企业不得不按照非最优的原始预期方式经营。
那么资本结构的问题就影响到了实体经营的可持续性。
等价地说，MM理论是建立在资本结构只会改变收益分配，不会影响实体运作轨迹的意义上进行分析的。
当然，现实中最为经常破坏的假设就是这个资本结构不会影响企业预期中的实体运营方式这个假设；经济危机打击的就是这种无视破产风险的企业。
MM理论的资本市场效率假设倾向于成立，即使不成立也只会在数学程度上改变MM理论的复杂度，或者必须将MM与其他非完全市场下的模型结合。
企业违约风险也只会在数学形式上提升MM理论的复杂性，需要处理一下资本成本中的KD 与财务费用中利息率的差异；税收变化带来的复杂性提升比较小，所以已经解决了。
真正在模型的思想适用性上需要注意的就是资本结构是否会导致破产风险变化，从而影响实体经营本身。
这是MM理论及其变体是否能够使用的基本前提；保证这个前提成立，就可以放心地使用MM理论。
MM理论浅析
浅析M M理论企业财务管理的目标在于谋求企业价值的最大化，而合理配置企业的资本结构对实现企业的财务管理目标有重要的作用。
企业应确定合理的资本结构，从而降低企业的财务风险。
资本结构，是指企业各种资本的构成及其比例关系。
资本结构理论中，被称为最有影响的理论便是MM理论。
MM理论从数量上揭示了资本结构、资本成本与企业价值之间的关系。
该理论的研究分为三个阶段，即无任何税收的MM理论，只有企业所得税的MM理论和企业所得税与个人所得税同时存在的米勒模型。
在第一阶段，MM理论的基本假设包括（1）没有公司及个人所得税，企业在无税的环境中经营；（2）证券交易没有交易成本；（3）个人、机构均可以无风险债务的利率借款；（4）资本市场有效率（5）企业无破产成本和代理成本。
该理论认为，在假设成立的条件下，不论公司有无负债，其市场价值都是相同的，公司的市场价值只取决于公司的投资方式，而与资本结构无关，因此，又称为资本结构无关论。
然而，这些假设条件过于严苛，与现实情况很显然是存在着极大的矛盾的，因此，在实际的市场条件下，最初的MM理论并不能成立。
在第二阶段，对MM理论进行了完善，把企业所得税因素加入资本结构的分析中。
由于债务的利息费用可以在税前扣除,因此具有抵税的作用,所以负债会增加企业的价值。
因此，有所得税的MM理论认为，企业的负债率越高，企业价值就越大。
企业通过提高负债比率来增大负债的节税效用，从而增加企业价值。
有所得税的MM理论包括两个命题。
命题一，有负债企业的价值等于相同风险等级无负债企业的价值加上负债的节税利益价值，即V L=Vu+TB。
也就是说，考虑了公司所得税后，负债公司的价值要高于未负债公司的价值，且负债越多，企业的价值越高；当企业负债达到100%时，企业的价值达到最大。
命题二，负债公司的股本成本等于相同风险等级的无负债公司的股本成本加上风险报酬，风险报酬取决于公司的财务杠杆比率和所得税率。
这表示考虑了所得税因素后，尽管股本成本还会随着负债提高而上升，但其上升幅度低于不考虑公司所得税时上升的幅度。
MM理论简介
0.01*利润
0.01 L V
两个投资方案的回报额相等，由于两个公司的经 营风险相同，因此，投资额也相等，即没有财务 杠杆公司的市场价值等于有财务杠杆公司的市场 价值。
0.01 L 0.01 U V V VL VU
考虑另外一类投资者，他们愿意冒更大的风险， 决定购买有财务杠杆公司L的 1%的股票。
普通资产负债表市场价值资产价值税后现金流的现值负债权益资产总额总价值扩展的资产负债表市场价值税前资产价值税前现金流量的现值负债政府征税权未来税金的现权益税前资产总额总价值利息抵扣应税额增加了可支付给债券持有人和股东的利润总额
第八讲 资本结构理论简介
一、MM理论 二、MM第一定理与公司所得税 三、资本结构的确定方法：无差异点 分析
一、MM理论
Modigliani, F., and Miller, M.H. (June 1958). The cost of capital, corporation finance and the theory of investment. American Economic Review,48,261-296.
但是，切分得到的还有一片，即属于政府 的那片。
负债价值
政府征税 权 权益价值
普通资产负债表（市场价值）
资产价值（税后现金流的现值） 负债
权益
资产总额
总价值
扩展的资产负债表（市场价值） 税前资产价值（税前现金流
量的现值）
负债 政府征税权（未来税金的现
值）
权益
税前资产总额
总价值
利息抵扣应税额，增加了可支付给债券持有 人和股东的利润总额。
TC (rD D) PV (税盾) TC D rD
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知识点：资本结构的MM理论
（一）MM资本结构理论的假设
MM的资本结构理论所依据的直接及隐含的假设条件有：
1.经营风险可以息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。
2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。
3.完美资本市场。
即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。
4.借债无风险。
即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。
5.全部现金流是永续的。
即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。
【提示】暗含假设：收益全部作为股利发放。
在无税条件下，无负债企业实体流量等于股权流量，均等于EBIT，有负债企业的实体流量等于无负债企业的实体流量，即无论有无负债，企业实体流量均等于EBIT。
（二）无税MM理论
均资本成本就是无负债企业的权益资本成本。
本成本加上与以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬。
无所得税条件下MM的命题一和命题二
（三）有税MM理论
时，企业价值达到最大。
有债务企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬，且风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。
其表达式如下：
【提示】（1）由于“1－T<1”，所以考虑所得税时有负债企业的权益资本成本比无税时要小。
（2）有负债企业权益资本成本随着负债比例的提高而提高；
（3）有负债企业加权平均资本成本随着负债比例的提高而降低。
有所得税条件下MM的命题一和命题二
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