2020注会(CPA) 财管 第62讲_资本结构理论
2020年注册会计师资本结构的其他理论知识
只考虑了信息不对称与逆向选择行为对融资顺序的影响，但并不能够解释现实生活中所有的资本结构规律
【小结】
无税的MM理论
VL=VU
有税的MM理论
VL=VU+PV（利息抵税）
权衡理论
VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）
代理理论
VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务代理成本）+PV（债务代理收益）
（2）投资不足问题
含义
指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象
情形
企业陷入财务困境并且有比例较高的债务时，如股东事先预见到投资新项目后的大部分收益将由债权人获得并导致自身价值下降时，就会拒绝为净现值为正的新项目投资
后果
股东主动放弃净现值为正的投资项目，将对债权人和企业的总价值造成损失
【答案】C
【解析】根据优序融资理论，企业在筹集资本的过程中，遵循着先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债务融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。选项C正确。
【例题•多选题】下列关于资本结构理论的表述中，正确的有（ ）。（2010年）
A.根据MM理论，当存在企业所得税时，企业负债比例越高，企业价值越大
B.根据权衡理论，平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础
C.根据代理理论，当负债程度较高的企业陷入财务困境时，股东通常会选择投资净现值为正的项目
D.根据优序融资理论，当存在外部融资需求时，企业倾向于债务融资而不是股权融资
【答案】ABD
【解析】根据有税的MM理论，有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值，因此负债越多企业价值越大，选项A正确；权衡理论强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构，选项B正确；根据代理理论，在企业陷入财务困境时，更容易引起过度投资问题与投资不足问题，导致发生债务代理成本，过度投资问题是指企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象，投资不足问题是指企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象，选项C错误；企业在筹集资本的过程中，遵循着先内源融资后外源融资的基本顺序。根据优序融资理论，在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债务融资不足时再考虑权益融资，选项D正确。
2023年注册会计师《财务管理》 第八章 资本结构
【考点1】资本结构理论（一）MM 理论1.MM 理论基本假设（1）具有相同经营风险的公司称为风险同类；（2）投资者对公司未来收益与风险的预期相同；（3）资本市场是完善的；（4）借债无风险，即所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关；（5）全部现金流量是永续的。
2.无税MM 理论（1）企业价值和企业加权平均资本成本均与其资本结构无关；（2）有负债企业的加权平均资本成本等于经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本；（3）有负债企业的权益资本成本随着债务比例的提高而增加，即：3.有税MM 理论（1）有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值。
（2）有负债企业权益资本成本随着负债比例提高而增加，即： 【老贾点拨】有所得税下权益资本成本低于无所得税下权益资本成本；有所得税的加权平均资本成本随着债务比例增加而降低；债务利率是无风险利率，与债务数量无关。
（二）权衡理论最佳债务比例是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。
即有负债企业的价值表示为： 【老贾点拨】财务困境成本现值由发生财务困境的可能性（现金流稳定可靠、资本密集型企业，债务违约可能性小）和财务困境成本的大小（不动产密集性高的企业发生财务困境成本可能低）决定。
（三）代理理论考虑债务代理成本（表现为过度投资与投资不足）与代理收益的权衡。
其表达式为：（四）优序融资理论当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。
【老贾点拨】融资顺序一般为利润留存、普通债券、可转换债券（或附认股权证债券）、优先股和普通股。
【考点2】资本结构决策分析（一）资本结构的影响因素项目说明内部因素（1）收益与现金流量波动大的企业，负债水平低（2）成长性好的企业，负债水平高（3）盈利能力强的企业负债水平低（4）一般性用途资产比例高的企业负债水平高（5）财务灵活性大的企业负债水平可以高些（6）管理层偏好风险，负债水平可以高些外部因素所得税率、利率、资本市场、行业特征（二）资本结构决策方法1.资本成本比较法 计算各种长期融资组合方案的加权平均资本成本，并选择加权平均资本成本最小的融资方案。
2020年注册会计师(CPA) 财管 09章 资本结构
（2）企业价值比较法
①最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，即市净 率最高（而不是每股收益最高）的资本结构。同时， 在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也 是最低的。
②企业价值S=A/i=【（EBIT－I）×（1－T）】/Rs Rs=Rf+β（Rm－Rf） A是永续的净利润
3、三大杠杆系数的衡量 ① 经营杠杆DOL=（1）/（2） ② 财务杠杆DFL=（2）/（3） ③ 联合杠杆DTL=（1）/（3）
2、表达式
有负债企业的权益资本成本rsL =无负债企业权益资本成本 rsU +风险溢价（D/E）×（rsU－rd） 即：rsL =rsU +风险溢价（或称风险报酬）
=rsU +（D/E）×（rs本成本；②rsU表示无负债企 业的权益资本成本；③D表示有负债企业的债务市场价值；
本权益资本成本随着负债比重的提高而提高。
（二）有税的MM理论（常考）
基本 观点
随着负债比重提高，企业价值也随之提高， 理论上全部融资来源于负债时，企业价值达 到最大。
命题 表达 VL =VU+T×D I 式 注：T×D=（D×i×T）/i=A/i 即（永续的） 债务利息抵税收益的现值
权衡理论 有负债企业价值＝无负债企业价值＋PV（利息抵税）
－PV（财务困境成本）
有负债企业价值＝无负债企业价值＋PV（利息抵税）
代理理论 －PV（财务困境成本）＋PV（债务代理收益）－
PV（债务代理成本）
2、资本结构决策分析： 每股收益无差别点法（重点）、企业价值比较法。
（1）每股收益无差别点法：
【提示1】无税的MM，不存在最优资本结构，筹资 决策无关紧要。
【拓展】命题II表达式的推导：
2020注会财管财管第九章资本结构练习题
第九章资本结构一、单项选择题（）1、根据有税的MM理论，当企业负债比例提高时，则（）。
（★）A、股权资本成本上升B、债务资本成本上升C、加权平均资本成本上升D、加权平均资本成本不变2、“过度投资问题”是指（）。
（★★）A、企业面临财务困境时，企业超过自身资金能力投资项目，导致资金匮乏B、企业面临财务困境时，管理者和股东有动机投资于净现值为负的高风险项目C、企业面临财务困境时，拒绝净现值为正的新项目投资D、企业面临财务困境时，管理者和股东有动机投资于净现值为正的项目3、根据资本结构的代理理论，下列关于资本结构的表述中，不正确的是（）。
（★★）A、在债务合同中引入限制性条款将增加债务代理成本B、当企业自由现金流相对富裕时，提高债务筹资比例，有助于抑制经理层的过度投资行为C、当企业陷入财务困境时，股东拒绝接受净现值为正的新项目将导致投资不足问题D、当企业陷入财务困境时，股东选择高风险投资项目将导致债权人财富向股东转移的资产替代问题4、甲公司目前存在融资需求。
如果采用优序融资理论，管理层应当选择的融资顺序是（）。
（★）A、内部留存收益、公开增发新股、发行公司债券、发行可转换债券B、内部留存收益、公开增发新股、发行可转换债券、发行公司债券C、内部留存收益、发行公司债券、发行可转换债券、公开增发新股D、内部留存收益、发行可转换债券、发行公司债券、公开增发新股5、企业债务成本过高时，不能调整其资本结构的方式是（）。
（★★）A、利用利润留存归还债务，以降低债务比重B、将可转换债券转换为普通股C、以公积金转增股本D、提前偿还长期债务，筹集相应的权益资金6、甲公司因扩大经营规模需要筹集长期资本，有发行长期债券、发行优先股、发行普通股三种筹资方式可供选择。
经过测算，发行长期债券与发行普通股的每股收益无差别点为120万元，发行优先股与发行普通股的每股收益无差别点为180万元。
如果采用每股收益无差别点法进行筹资方式决策，下列说法中，正确的是（）。
注册会计师_财务管理(2020)_第九章 资本结构
【考情分析】本章为次重点章，主要介绍资本结构理论、资本结构决策以及杠杆效应。
本章题型以客观题为主，也可能出主观题，平均分值在3分左右。
【主要考点】1.资本结构理论2.资本结构的影响因素及决策方法3.杠杆效应第一节资本结构理论资本结构是指企业各种长期资本来源（长期债务资本、权益资本）的构成和比例关系，不包含短期资本，短期资本通常作为营运资本管理。
知识点：资本结构的MM理论（一）MM理论的假设条件1.经营风险可以用息税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。
——即有负债企业与无负债企业的经营风险相同2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。
3.完善的资本市场，没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。
4.借债无风险，即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。
——即税前债务资本成本rd为无风险利率5.全部现金流量是永续的，即公司息税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。
——即企业价值为永续年金现值例如，在不考虑企业所得税的情况下，企业价值为：（1）在永续零增长状态下，税前实体现金流量＝息税前利润，相应地，以税前加权平均资本成本作为折现率。
（2）息税前利润的水平取决于公司的经营活动，与资本结构无关。
资本结构只影响息税前利润在债权人的收益（利息）和股东的收益（股利）之间的分配，而不影响息税前利润的大小。
（二）无税MM理论1.命题Ⅰ：在没有企业所得税的情况下，有负债企业价值＝具有相同经营风险等级的无负债企业价值，即企业的资本结构与企业价值无关。
其表达式如下：其中：代表有负债企业的税前加权平均资本成本，代表无负债企业的权益资本成本（即无负债企业的税前加权平均资本成本）。
该表达式的含义如下：（1）有负债企业的税前加权平均资本成本＝经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本，表明无论企业是否有负债，经营风险等级相同则加权平均资本成本相同，即加权平均资本成本与资本结构无关，仅取决于企业的经营风险。
资本结构理论梳理
资本结构理论梳理资本结构的理论观点一、早期资本结构理论20世纪50年代之前，早期传统资本结构理论主要是从收益的角度来探讨资本结构。
是1952年，美国经济学家大卫•杜兰特(DavidDurand)在《企业债务和股东权益成本:趋势和计量问题》一文中，系统地总结了早期资本结构理论，将他们分为三个理论：1.1净收益理论净收益理论认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
由于债务资金成本低于权益资金成本,运用债务筹资可以降低企业资金的综合资金成本,债务资本融资可以提高公司的财务杠杆，产生税盾效应，从而提高企业的市场价值，所以企业应当尽可能利用负债融资优化其资本结构。
该理论极端的认为，当负债达到100%时，公司的平均资本成本将降至最低，此时公司的价值也将达到最大。
由于财务杠杆的存在，如果介入资金的投资收益率大于平均负债的利息率，这时候是可以因为负债从财务杠杆中获益的，这种情况下，负债确实对公司的价值有益。
实际上过多的债权资本比例，会带来过高的财务风险，而且当资金的投资受益率小于平均负债的利息率，过多的债务资本比例只能增加企业的资本成本，因此净收益理论是不够科学的。
1.2净营业收益理论净经营收益理论认为：在公司的资本结构中，债权资本比例的多少，实际上与公司的价值就没有关系。
无论企业财务杠杆如何变化，公司的加权平均资本成本固定不变的。
这是因为，债权的成本率不变，股权资本成本率是变动的，债权增加，财务风险变大，投资要求的汇报越高，反之亦然。
公司的综合资本成本率是不变，所以企业融资并不存在最优资本结构，公司的总价值与资本结构无关，决定公司价值的应该是经营业务收益。
1.3传统折中理论净收益理论和净经营收益理论是两种极端观点，传统折衷理论则是介于两者之间的一种折衷理论。
增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。
该理论假定：债务融资成本、权益融资成本、加权资本成本都会随着资本结构的变化而变化，但债务融资成本是小于权益融资成本。
2020注册会计师《财务成本管理》知识点习题：资本结构含答案
2020注册会计师《财务成本管理》知识点习题：资本结构含答案单项选择题1.下列筹资活动不会加大财务杠杆作用的是()。
A.增发普通股B.增发优先股C.增发公司债券D.增加银行借款答案：A解析：本题的主要考查点是财务杠杆作用产生的原因。
财务杠杆系数=息税前利润/[息税前利润-利息-优先股股利/(1-所得税税率)]从上述公式可以看出，增发公司债券，增加银行借款，均会增加利息。
增发优先股也会增加优先股股利，在其他条件不变时，均会加大财务杠杆系数。
只有增发普通股不会加大财务杠杆系数。
2.某企业2019年的经营杠杆系数为2，财务杠杆系数为1.5，普通股每股收益(EPS)的预期增长率为60%，假定其他因素不变，则2019年预期的销量增长率为()。
A.40%B.50%C.20%D.25%答案：C3.当边际贡献超过固定成本后，下列措施有利于降低联合杠杆系数，从而降低企业总风险的是()。
A.降低产品销售单价B.提高资产负债率C.节约固定成本支出D.减少产品销售量答案：C从上式可以看出，降低产品销售单价、提高资产负债率、减少产品销售量、增加优先股股利等均会增加企业总风险，而节约固定成本支出，会使企业总风险降低。
4.若某企业的经营处于盈亏临界状态，则下列说法中，错误的是()。
A.此时营业收入正处于营业收入线与总成本线的交点B.此时的经营杠杆系数趋近于无穷小C.此时的销售息税前利润率等于零D.此时的边际贡献等于固定成本答案：B解析：当企业的经营处于盈亏临界状态时，说明此时企业不盈不亏，息税前利润为零，即此时企业的总收入与总成本相等，因此选项A说法正确。
由于息税前利润为零，销售息税前利润率自然也为零，选项C说法正确。
又由于：边际贡献=固定成本+息税前利润，选项D 说法是正确的。
经营杠杆系数=边际贡献÷息税前利润，由于此时企业息税前利润为零，经营杠杆系数趋向无穷大，选项B说法错误。
5.某公司2018年营业收入为500万元，变动成本率为40%，2019年经营杠杆系数为1.5,财务杠杆系数为2。
财务管理-资本结构课件.ppt
1000 (100 60)
DOL (1000)
1000 (100 60) 40000
DOL (500)
500 (100 60) 500 (100 60) 40000
1
将上述计算结果用图 3－1 表示如下。
（二）经营杠杆系数
（二）经营杠杆系数
经营杠杆的作用：
第一，表明销售量的变动对息税前利润变动的影响程度。
表 12－1
单位：元
项目
2000 年 2001 年 变动额 变动率
销售收入 200000 250000 50000 ＋25%
减：变动成本 120000 150000 30000 ＋25%
边际贡献 80000 100000 20000 ＋25%
减：固定成本 40000 40000 ── ──
息税前利润 40000 60000 20000 ＋50%
1、净收益理论
该理论是建立在如下假设基础之上的： （1）投资者对企业的期望报酬率Ks（即股东资本成
本）是固定不变的。 （2）企业能以固定利率Kd无限额融资。因为Ks和Kd
固定不变，且Kd<Ks，企业可以多多举债。 （ 3 ） 根 据 加 权 平 均 资 本 成 本 公 式 ： WACC ＝
Wd*Kd(1-T)+WsKs，随着债务增加，加权平均资本 成本渐趋下降，当债务融资达到100%时，加权平 均资本成本最低。 注：该理论假设在实际中很难成立。首先，债务资本 的增加，意味着财务风险增大，作为理性人的股东 会要求增加报酬率Ks；其次，由于债务增加，债权 人的债券保障程度下降，风险增大，Kd也会增加。
根据式（3-1），销售量为 2000 件时的经营杠杆系数为：
DOL 20000/Байду номын сангаас40000 50% 2 50000/ 200000 25%
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
（三）有企业所得税条件下的 MM理论
随着企业负债比例提高， 企业价值也随之提高 ，在理论上全 基本观点
部融资来源于负债时，企业价值达到最大
命题 Ⅰ
表达式 相关结论
V L=V U+T × D
有负债企业的价值 V L=具有相同风险等级的无负债企业的价 值 V U+债务利息抵税收益的现值
基本观点 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加
命题 Ⅱ
表达式 相关结论
= + 风险溢价 = +D/E （ -r d ） （ 1）有负债企业的权益资本成本 =无负债企业的权益资本成 本 +风险溢价 （ 2）风险溢价与以市值计算的财务杠杆（债务 /权益）成正
比例
用图 9-1来表述无企业所得税情况下的 MM理论。
无企业所得税条件下 MM的命题Ⅰ和命题Ⅱ 【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。
不影响 不影响
资本结构对权益资本成本 影响
负债比重越大，权益资本成 负债比重越大，权益资本成
本越高
本越高
二者的差异是由（ 1-T）引起的。有负债企业在有税时的
权益资本成本比无税时的要小
资本结构对负债资本成本 影响
不影响
不影响
二者的差异是由（ 1-T）引起的，有税时的负债资本成本 比无税时的要小
【例题•多选题】下列关于有企业所得税情况下 MM理论的说法中 ,正确的有 ( )。（ 2019 年卷Ⅰ、卷Ⅱ）
资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。 一、资本结构的 MM理论 （一） MM理论的假设前提 1. 经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有 相同经营风险的公司称为风险同类 （ Homogeneous Risk Class）。 2. 投资者等市场参与者对公司未来的 收益与风险的预期是相同的 （ Homogeneous Expectations）。 3. 完善的资本市场 （ perfect Capital Markets），即在股票与债券进行交易的市场中没有 交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。 4. 借债无风险，即公司或个人投资者的 所有债务利率均为无风险利率 ，与债务数量无关。 5. 全部现金流是永续的 ，即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。 （二）无企业所得税条件下的 MM理论
【例题•多选题】下列关于 MM理论的说法中，正确的有（ ）。（ 2011年） A. 在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企 业经营风险的大小 B. 在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加 C. 在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的 增加而增加 D. 一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本 成本高 【答案】 AB 【解析】无企业所得税条件下的 MM理论认为：企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均 资本成本与其资本结构无关，有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。选项 A、 B 正确；有企业所得税条件下的 MM理论认为：企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债 比例的增加而降低，所以 C错误；有负债企业在有企业所得税的前提下，权益资本成本比无税时的 要小。所以选项 D错误。
第4页 共8页
【例题•单选题】在考虑企业所得税但不考虑个人所得税的情况下，下列关于资本结构有税 MM理 论的说法中，错误的是（ ）。（ 2017年）
A. 财务杠杆越大，企业价值越大 B. 财务杠杆越大，企业权益资本成本越高 C. 财务杠杆越大，企业利息抵税现值越大 D. 财务杠杆越大，企业加权平均资本成本越高 【答案】 D 【解析】在考虑所得税的条件下，有负债企业的加权平均资本成本随着债务筹资比例的增加而降 低。选项 D错误。
分
1题2 —
分
试卷Ⅱ —
1 题 2分
— — 2 题 3分
1 题 8分
—
0.25 题 2
—
—
分
— 1 题 8分
0.6 题 9
—
—
—
分
0.6 题 9 1 题 1.5 1 题 2 1 ． 25题
分
分
分
4分
本章教材主要变化
本章与 2019年的教材相比，没有实质性变化。
本章基本结构框架
第1页 共8页
第一节 资本结构理论
命题 Ⅱ
表达式 相关结论
= + 风险溢价 = + （ -r d ）（ 1-T） D/E （ 1）有债务企业的权益资本成本 =相同风险等级的无负债企 业的权益资本成本 +以市值计算的债务与权益比例成比例的风 险报酬
（ 2）风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率
有税条件下的 MM理论两个命题如图 9-2所示。
A. 高杠杆企业的债务资本成本大于低杠杆企业的债务资本成本 B. 高杠杆企业的价值大于低杠杆企业的价值 C. 高杠杆企业的权益资本成本大于低杠杆企业的权益资本成本 D. 高杠杆企业的加权平均资本成本大于低杠杆企业的加权平均资本成本 【答案】 BC 【解析】有税 MM理论下，随着债务比例的提高，债务资本成本不变。企业价值和权益资本成本 随负债比例的提高而提高，加权平均资本成本随负债比例的提高而下降，所以选项 A、 D错误。
第3页 共8页
【提示】若同时考虑个人所得税和企业所得税，在其他条件不变时，个人所得税会降低无负债公 司的价值。
【总结】有税条件下的 MM理论与无税条件下的 MM理论的关系
项目
有税的 MM理论
无税的 MM理论
资本结构对企业价值影响
资本结构对加权平均资本 成本影响
负债比重越大，企业价值越 大 负债比重越大，加权平均资 本成本越低
企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其 基本观点
资本结构无关命题 Ⅰ表达式V L=EBIT/r 0 WACC=V U=EBIT/ 1. 有负债企业的价值 V L=无负债企业的价值 V U
第2页 共8页
相关结论 基本观点
2. 有负债企业的加权平均资本成本 =经营风险等级相同的无负 债企业的权益资本成本，即 r 0 WACC= 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加
第九章 资本结构
本章考情分析
本章的考试题型客观题、主观题都有可能性，主观题的考点主要是杠杆系数确定、资本结构决 策方法。
最近 3年题型题量分析
题型
2017 年
2018 年
2019 年
单项选择 题 多项选择 题 计算分析 题
综合题
合计
试卷Ⅰ 试卷Ⅱ
2 题 3分
—
—
—
试卷Ⅰ — —
试卷Ⅱ 试卷Ⅰ
1 题 1.5 —