利用期货对冲的策略(PPT56页)
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第4章 利用期货的对冲策略
9
最优对冲比率
最优对冲比例为： 其中
S h F
*
S : 对冲期间即期价格的变动 S 的标准差 F : 对冲期间期货价格的变动 F 的标准差 : S 和 F 的相关系数
10
最优对冲比率的证明
假定在T2时刻要卖出NA单位的资产，选择在时刻T1卖 出NF单位某类似资产的期货合约来对冲风险，记对冲 比率为h，有： NF h NA 将对冲后的资产组合的总收入记为Y：
*
14
例续
加热油期货合约的规模为42 000加仑 即期价格为1.94，期货价格为1.99（美元/加仑）
VA 1.94 2000000 3880000 VF 1.99 42000 83580
假设不存在每日结算时的最优合约数量
h QA / QF 0.7777 2000000 / 42000 37.03
第4 章 利用期货的对冲策略
1
多头对冲与空头对冲
当投资者已知在将来需要买入一项资产并 想在今天锁定价格时，可以采用多头对冲 当投资者已知将来要卖出一项资产并希望 锁定价格时，可以采用空头对冲
2
拥护对冲的观点
公司应集中精力发展主业，采取措施将由利 率、汇率和其他市场因素导致的风险最小化
3
反对对冲的观点
股东通常可以充分分散投资，并且制定自己 的对冲策略 当竞争对手不对冲时，将增加对冲的风险 解释对冲导致的损失和基础资产产生的收 益，通常非常困难
4
基差风险
完美对冲：是指完全消除风险的对冲策略 在实践中，完美对冲很少见
对冲期限与期货合约的到期期限不一致 对冲的资产与期货合约的标的资产不一致
在对冲意义下，基差定义为：
2月27日，该投资经理希望对冲短期风险。此 时，2月26日沪深300指数期货4月到期合约的收 盘价为2998点，则其做空量为：
最优对冲比率
最优对冲比例为： 其中
S h F
*
S : 对冲期间即期价格的变动 S 的标准差 F : 对冲期间期货价格的变动 F 的标准差 : S 和 F 的相关系数
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最优对冲比率的证明
假定在T2时刻要卖出NA单位的资产，选择在时刻T1卖 出NF单位某类似资产的期货合约来对冲风险，记对冲 比率为h，有： NF h NA 将对冲后的资产组合的总收入记为Y：
*
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例续
加热油期货合约的规模为42 000加仑 即期价格为1.94，期货价格为1.99（美元/加仑）
VA 1.94 2000000 3880000 VF 1.99 42000 83580
假设不存在每日结算时的最优合约数量
h QA / QF 0.7777 2000000 / 42000 37.03
第4 章 利用期货的对冲策略
1
多头对冲与空头对冲
当投资者已知在将来需要买入一项资产并 想在今天锁定价格时，可以采用多头对冲 当投资者已知将来要卖出一项资产并希望 锁定价格时，可以采用空头对冲
2
拥护对冲的观点
公司应集中精力发展主业，采取措施将由利 率、汇率和其他市场因素导致的风险最小化
3
反对对冲的观点
股东通常可以充分分散投资，并且制定自己 的对冲策略 当竞争对手不对冲时，将增加对冲的风险 解释对冲导致的损失和基础资产产生的收 益，通常非常困难
4
基差风险
完美对冲：是指完全消除风险的对冲策略 在实践中，完美对冲很少见
对冲期限与期货合约的到期期限不一致 对冲的资产与期货合约的标的资产不一致
在对冲意义下，基差定义为：
2月27日，该投资经理希望对冲短期风险。此 时，2月26日沪深300指数期货4月到期合约的收 盘价为2998点，则其做空量为：
期货投资策略及风险控制—对冲策略PPT课件
•3. 财务管理
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感谢您的观看。
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第22页/共37页
• 最小方差比率对冲的推导 • R=a (S1-S0)+b(F1-F0) • =a ⊿S+b ⊿F • R=⊿S+h ⊿F • Var（R)=VAR(⊿S)+VAR(h ⊿F)-2ph(VAR(⊿S) VAR(h
⊿F))^0.5
第23页/共37页
• 要使风险最小，我们需要对h求偏导 •
第30页/共37页
目标
价格风险最 小化
收益风险最 小化
a -0.2765
0.1242
S(a) 1.711
2.8909
b 45.3321
3.5806
S(b) 5.1264
8.6616
R^2 0.7433
0.0063
第31页/共37页
3 利润风险的对冲 • 与前面的例子一样，我们也可以用总利润变对期货价格进行回归分析，回归结 果中斜率系数的估计值是风险最小化的期货数量。
第25页/共37页
• 更常用的1个公式 • N=β*（PVBPb/PVBPf） • PVBPb表示一个基点的利率变化导致债券价格的变化值。 • PVBPf表示一个基点的利率变化导致期货价格的变化值。 • N==-(MDb/MDf)*(b/f) βy
第26页/共37页
• 股指期货的对冲比率 • N= -(βs/ βf)*(S/F) • S是股票组合的价值 • F是股指期货合约的价格 • βs是股票组合的价格贝塔收益 • βf 是期货合约的贝塔系数
第18页/共37页
• 定义 1. 风险
• 风险与盈亏无关，它是一种不确定性的。 •2. 风险敞口定义 • 风险敞口（risk exposure）指未加保护的风险，即因债务人违约行为导致的可能承受风险的信贷余额， 指实际所承担的风险，一般与特定风险相连。 •
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感谢您的观看。
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• 最小方差比率对冲的推导 • R=a (S1-S0)+b(F1-F0) • =a ⊿S+b ⊿F • R=⊿S+h ⊿F • Var（R)=VAR(⊿S)+VAR(h ⊿F)-2ph(VAR(⊿S) VAR(h
⊿F))^0.5
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• 要使风险最小，我们需要对h求偏导 •
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目标
价格风险最 小化
收益风险最 小化
a -0.2765
0.1242
S(a) 1.711
2.8909
b 45.3321
3.5806
S(b) 5.1264
8.6616
R^2 0.7433
0.0063
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3 利润风险的对冲 • 与前面的例子一样，我们也可以用总利润变对期货价格进行回归分析，回归结 果中斜率系数的估计值是风险最小化的期货数量。
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• 更常用的1个公式 • N=β*（PVBPb/PVBPf） • PVBPb表示一个基点的利率变化导致债券价格的变化值。 • PVBPf表示一个基点的利率变化导致期货价格的变化值。 • N==-(MDb/MDf)*(b/f) βy
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• 股指期货的对冲比率 • N= -(βs/ βf)*(S/F) • S是股票组合的价值 • F是股指期货合约的价格 • βs是股票组合的价格贝塔收益 • βf 是期货合约的贝塔系数
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• 定义 1. 风险
• 风险与盈亏无关，它是一种不确定性的。 •2. 风险敞口定义 • 风险敞口（risk exposure）指未加保护的风险，即因债务人违约行为导致的可能承受风险的信贷余额， 指实际所承担的风险，一般与特定风险相连。 •
利用期货对冲的策略
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交易对手风险：对冲策略涉及与 多个交易对手的交易，对手方信 用风险可能导致损失
税务风险：对冲策略可能涉及税 务问题，需关注税务政策变化， 避免税务风险
风险管理：对冲策略并非无风险，需合理配置资产，控制杠杆比例 市场风险：期货市场价格波动可能导致对冲策略失效 流动性风险：对冲策略在市场流动性不足时可能难以执行 操作风险：对冲策略执行过程中需严格遵循交易规则，避免操作失误
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识别对冲标的：选择合适的期货 品种作为对冲工具
制定对冲策略：根据对冲目标和 风险敞口，制定具体的对冲策略， 包括入场点、止损点、持仓时间 等
监控市场走势：密切关注相关市 场的动态，包括价格、波动率和 交易量等
调整对冲工具：根据市场变化和 对冲效果，适时调整对冲工具的 种类和比例
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优势：可以降低企业的经营风险，提高企业的经营 稳定性。
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应用场景：企业面临原材料或产成品价格波动风险 时，可以通过套期保值来锁定成本或售价，从而避 免价格波动带来的损失。
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局限性：套期保值并不能完全消除风险，而且如果 操作不当，还可能带来额外的风险。
定义：在同一市场或不同市场，利用期货合约的价格差异进行买卖，从中获利 应用场景：当不同品种或不同到期日的期货合约出现不合理价差时，进行套利交易 套利策略：买入低估期货，卖出高估期货，待价差回归正常后平仓获利 注意事项：需要关注市场走势、交易成本、流动性等因素，以及严格执行止损止盈策略
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评估对冲效果：定期评估对冲策 略的效果，计算对冲比率、减少 的敞口和降低的风险等
期货、期权及衍生品-第三章
• 在tn时刻：对合约n-1进行平仓；进入合约n的短头寸； • 在T时刻：对合约n进行平仓。
向前滚动对冲
2003年11月，美国某公司借入2年期、到期本息为 1000万英镑的债务，为避免英镑升值，该公司决 定用英镑期货进行向前滚动对冲。 IMM每份英镑期货合约的价值为62,500英镑（英 镑合约为3、6、9、12四个季月）
例：假设今天为5月15日，某石油生产商签订了一份合约：
• 8月15日：将期货进行平仓。
结果: （到期时现货价格分别是55美元与65美元）
选择交割的月份
若实物交 割，尽量 选择与对 冲到期日 一致的交 割月份
若不交 割，选 择随后 交割月 份
• 芝加哥交易所玉米期货合约的交割月份包括3、6、 9、12月，当对冲期限分别是6、7、1月时，应该 选择哪种合约？
* * S2 F1 F2 F1 (S2 F2 ) (S2 S2 )
交叉对冲：当被对冲的资产与期货的标的资产不一致时，称
为交叉对冲。
期货的对冲
• 采用什么形式的对冲策略
• 选用哪一品种期货合约
• 采用期货合约的最佳头寸与时间
合约的选择
• 选择期货合约的标的资产 • 选择对冲的标准是使得期货价格与被对冲资 产价格的相关性达到最大。
*
* h QA * N QF
*
（3-3）
（3-2）
• V=QxP=数量x价格
尾随对冲
• 对于上例中：某公司预计一个月之后买进200万加 仑飞机燃料油，NYMEX每份加热油期货合约规模 为4万2，最佳对冲比率是0.778，假设现在期货价 格与现货价格分别是1.99美元与1.94美元
• VA=200万×1.94=388万
总收入S2+F1-F2 =F1+b2=2.2+0.1=2.3 (总支出S2+F1-F2 =F1+b2= 2.2+0.1=2.3）
向前滚动对冲
2003年11月，美国某公司借入2年期、到期本息为 1000万英镑的债务，为避免英镑升值，该公司决 定用英镑期货进行向前滚动对冲。 IMM每份英镑期货合约的价值为62,500英镑（英 镑合约为3、6、9、12四个季月）
例：假设今天为5月15日，某石油生产商签订了一份合约：
• 8月15日：将期货进行平仓。
结果: （到期时现货价格分别是55美元与65美元）
选择交割的月份
若实物交 割，尽量 选择与对 冲到期日 一致的交 割月份
若不交 割，选 择随后 交割月 份
• 芝加哥交易所玉米期货合约的交割月份包括3、6、 9、12月，当对冲期限分别是6、7、1月时，应该 选择哪种合约？
* * S2 F1 F2 F1 (S2 F2 ) (S2 S2 )
交叉对冲：当被对冲的资产与期货的标的资产不一致时，称
为交叉对冲。
期货的对冲
• 采用什么形式的对冲策略
• 选用哪一品种期货合约
• 采用期货合约的最佳头寸与时间
合约的选择
• 选择期货合约的标的资产 • 选择对冲的标准是使得期货价格与被对冲资 产价格的相关性达到最大。
*
* h QA * N QF
*
（3-3）
（3-2）
• V=QxP=数量x价格
尾随对冲
• 对于上例中：某公司预计一个月之后买进200万加 仑飞机燃料油，NYMEX每份加热油期货合约规模 为4万2，最佳对冲比率是0.778，假设现在期货价 格与现货价格分别是1.99美元与1.94美元
• VA=200万×1.94=388万
总收入S2+F1-F2 =F1+b2=2.2+0.1=2.3 (总支出S2+F1-F2 =F1+b2= 2.2+0.1=2.3）
第07章_利用远期和期货的对冲策略
(3)对合约数量的选择
• 前文计算基差风险时，假设一单位的现货需要1单位的期 货进行对冲，即遵循“商品数量相等原则”。事实上， “商品数量相等原则”并不一定是最优的选择。一方面， 选择的期货价格虽然与需要对冲的资产价格高度相关，但 不会完全一致。另一方面，由于期货合约是标准化的，因 此期货市场上的买卖数量不一定能恰好等同于现货市场上 买卖商品的数量。
• 一、动态对冲策略 • （一）最优动态对冲比率
• 当运用远期合约对冲时，上述的最小方差对冲比例的计算是正确的。
• 当运用期货合约进行对冲时，会存在期货合约的每天结算以及随之而来 的一系列持续1天的对冲问题。这时候，随着期货价格和现货价格的变动， 每天都需要对最优的对冲比率重新进行计算，并对对冲头寸进行调整。
• 而新加坡证券交易所（SGX）交易的日经225股指期货合约则是直接以日 元结算的，如果利用该合约来进行对冲，就可以有效地避免汇率风险。
二、改变组合的β值
• 投资组合的经理时常需要根据其对未来股市走势的预期不 断调整其投资组合根据CAPM模型计算出的β系数。
三、资产配置
• 合成的短期国库券（a Synthetic T-Bill）：如果投资者按 最佳对冲比率所确定的股指期货合约数目对其持有的充分 分散化的股票组合进行对冲，那么由股票和期货共同组成 的新组合的系统性风险就为0，从而整体头寸近似以无风 险利率增长，其表现就相当于短期国库券。因此，借用股 票的多头和一定数量的股指期货的空头ห้องสมุดไป่ตู้投资者就可以创 建一个合成的短期国库券（a Synthetic T-Bill）。
• 合成的股票组合：同样也可以利用短期国库券的多头和股 指期货的多头创建一个合成的股票组合（a Synthetic Equity Position），达到将原有的短期国库券转化为股票 组合的目的，该合成的股票组合有股票指数类似损益状况。
期货对冲原理
期货对冲原理
期货对冲原理是一种通过买入或卖出相同或相关的期货合约，以抵消现有或预期的风险的策略。
其基本原理是利用期货市场上的对冲机制，通过同时做多和做空相同的合约，来平衡投资组合的风险。
对冲的最常见形式是多空对冲，即同时买入和卖出相同的合约。
例如，一个投资者持有大豆期货合约，但预期市场价格可能下跌，以防止损失，他可以做空相同数量的大豆期货合约。
当市场价格下跌时，做空的合约的价值将上涨，从而抵消多头合约的价值下跌所带来的损失。
另一种对冲的形式是交叉对冲，即买入或卖出相关商品或资产的期货合约。
例如，一个投资者预期股票价格可能下跌，但无法卖空股票，他可以选择卖出股票指数期货合约进行对冲。
当股票价格下跌时，股票指数期货合约的价值将上涨，从而抵消股票的价值下跌所带来的损失。
无论是多空对冲还是交叉对冲，对冲策略都可以有效地降低投资组合的风险。
通过对冲，投资者不需要全额承担价格下跌或其他风险所带来的损失。
然而，对冲并不能完全消除风险，而是通过平衡风险来减少投资者的损失。
此外，对冲也可能存在成本，例如交易费用和保证金要求。
总的来说，期货对冲原理是通过买入或卖出相同或相关的期货合约，以抵消现有或预期的风险。
通过对冲，投资者可以平衡投资组合的风险，降低损失，并实现投资目标。
第3章 期货的对冲策略总结
如果套期保值在行业内不普遍，单个企业的套期保值会没
有意义
竞争会使得行业内的投入品和产出品的价格水平同时波动 不进行套期保值可以保持边际利润不变 套期保值反倒使得边际利润发生波动
例子
考虑两家黄金首饰加工商：A和B。假定套期保值在行业内不普遍，但
A决定采用期货合约来对未来18个月内购买黄金的价格进行套期保值
金价上涨：
成品价格上涨，A的边际利润上涨，但整个行业内的边际利润不变
金价下降：
成品价格下降，行业的边际利润不变，但A的边际利润下降
对风险中性的误解
套期保值的目的是达到风险中性
套期保值者将合约持有到交割月，通常也不进行交割
关于套期保值的争论
套期保值的原因：
通过套期保值对冲风险，可以使企业把重点放在主营业务上
不套期保值的原因：
股东可以自己进行套期保值 套期保值导致企业边际利润的波动 套期保值导致企业利润的升降
套期保值与股东
股票持有者可以自己进行套期保值，不需企业代劳
股票持有者相对于企业管理层在风险上的信息劣势 佣金和交易成本的影响
股票持有者可以持有分散化的股票组合，其对特定企业的 风险具有免疫能力
投资者可以同时持有铜矿企业和铜加工企业的股票 如果企业是从已经持有充分分散投资组合的股东的利益出发，在 很多情况下套期保值就会遭到非议
套期保值与竞争对手
包括期货空头的套期保值
适用范围
知道要在将来某一特定的时间拥有某一资产并打算出售该资产 当在未来会得到某项资产而现在并未拥有时
金融工程 第三章 PPT 利用期货的对冲策略
冲就是要求h*对于于S的变化量(S)和F的变化 量(F)比率。
对冲效率：定义为对冲所消除的方差占总方差 的比率，即可表示为
he
R2
2
(h* )2
2 F
2 S
Page 39
3.4.2 最优组合数量
N* h*QA QF
例 3-3 P40
（3-2）
Page 40
3.4.3 尾随对冲
b. 当对冲者面临的资产风险与不同于对冲合约的标 的资产，这时基差风险会更大。定义S*2为在时 刻的期货合约中的资产的价格，则通过对冲，公 司确保购买或出售资产的价格为：
S2 F1 F2 F1 (S2* F2 ) (S2 S2*)
这里
S
* 2
F2
及
S2
S 2*
分别代表基差的两个组成部
Page 43
3.5.3 为什么对冲股权组合？
对冲风险 节俭交易费用 翻译有误
Rp-Rf= β[Rp-Rf]+ε
ε：random error term Page 43
3.5.4 改变组合的 β
When β > β* , 减小头寸: (β - β*)P/F When β < β* , 增加头寸: (β* - β)P/F
股东与企业对冲风险的比较股东与企业对冲风险的比较两者面临的风险程度两者是否一致对冲的费用谁更有优势如信息和规模风险分散化什么情形下可行page34322对冲与竞争有时在具有竞争性的行业中对冲反而会导致企业利润的减少甚至亏损例3p34黄金价格变化珠宝价格变化未对冲企业采取对冲企业上涨上涨没有影响增加下跌下跌没有影响减少page34323对冲可能带来的不良结果目的和对冲的意义对于企业来讲采用期货对冲并不是为了赢利而对于企业来讲采用期货对冲并不是为了赢利而是为了缓解公司所面临的风险暴露
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易所安排下进行
18
1.3 期货市场的监管
期货市场监管的目的在于调节和控制期货市场中交易者、经纪机 构和交易所参与市场的各项制度安排，避免出现系统性的交易者 、经机构或者交易所的风险
期货相关法规条例：目前我国尚未有专门的“期货法”，期货相 关法规条例有2006年1月1日起施行的“证券法”和2007年国务院 制定实施的“期货交易管理条例”。该期货交易管理条例是目前 确定期货监管机构对期货市场监管权力、责任和义务的最高准则
在这些基本安排之外的保证金（margin）制度、盯市结算（mark to market）制度、每日价格涨跌停板(limit up and limit down)，交易熔断制度（trading fuse）和头寸限仓制度 (position limit)如最大持仓限制和持仓时间限制等则属于控制 市场风险的措施。
8
1.3 期货市场的交易机制
期货交易的价格撮合机制,开盘集合竞价/盘中连续撮合竞价的原则 价格优先,时间优先 成交价可以使最多的交易申请单成交 超过成交价的申买单和低于成交价的申卖单都要成交 成交价至少能够让买或者卖的一方全部成交
9
1.3 期货市场的交易机制
撮合交易结果(以限价指令为例):例1
19
2.1 套期保值策略的基本原理
什么是套期保值？ 套期保值最初是指参与现货交易者采用期货合约交易建立与现货
风险方向相反的适当数量的头寸以对冲（hedge）现货风险的交易 策略
无论交易现货或者其他衍生品,都要承担价格向自己不利方向运动 的风险。如果两个交易标的的价格有着密切的相关性，在两者上 面分别建立数量和方向适当的头寸可以使两者的风险得到对冲从 而在整体上降低交易者风险
7
1.3 期货市场的交易机制
期货交易者可以下达的常见交易指令类型 市价指令(market order) 止损指令(stop loss order) 触价指令(market if touched order) 限价指令(limit order)，这一指令是目前我国期货交易支持的主
要指令形式
交易所或者通过经纪商还可能支持更复杂的定制指令
期货监管机构：我国的期货业的政府监管机构是证监会。另外， 期货交易者保资金的监管由中国期货保证金监控中心负责。中国 期货业协会作为期货经纪公司的行业协会也承担着部分市场监管 职能。美国的期货、期权等衍生品的监管机构是Commodity Futures Trading Commission（CFTC）独立于SEC。
16
1.3 期货市场的交易机制
期货交易的清算 现在假设该合约的价格从10元上升至11元，那么所有多头由于获得
收益因而不需要追加保证金，但是所有空头因为亏损掉了所有已 经缴纳的保证金，因而会需要追加1元/每手的变动保证金。 经纪商A需要收取额外的230元变动保证金: 来自交易者2的90元以 及来自经纪商C的140元； 经纪商B需要来自交易者5的20元 ； 所有收取的变动保证金会被转给多头方 经纪商A转入交易者1帐户100元 经纪商A通过经纪商C向交易者3帐户转入150元 经纪商B向清算所转入20元，然后再由清算所将此数额转给经纪商 A 最终，清算所的保证金并未发生变化，仍然为40元。
14
1.3 期货市场的交易机制
期货交易的清算 假设现在各方开户帐户的初次交易如下：
经纪商A – 250 手多头230 手空头 –20手净多头： 交易者 1 –– 100手多头 交易者 2 –– 90手空头 经纪商C –在经纪商A处开户 – 150手多头和140 手空头 交易者3 –在经纪商C处开户 – 150手多头 交易者4 –在经纪商C处开户 – 140手空头 经纪商B – 0手多头和20手空头 – 20手净空头 交易者5 –在经纪商B处开户– 20手空头 最终清算所 – 2个成员：经纪商A和经纪商B头寸为 经纪商A –20手净多头 经纪商B– 20手净空头
20
2.1 套期保值策略的基本原理
“最优”套保策略： 由于期货市场交易的合约标的和现货标的通常会有不同，因此套
保时会遇到如何选择合约、仓位大小方向、建仓、调仓、移仓和 平仓的时间等问题。对于给定的目标而言存在一个策略优化的问 题。
具体的“最优”套保策略完全依赖于对于市场价格行为规律和套 保者的决策目标的假设而决定。因此我们需要一个套保者决策目 标的假定才能决定什么样的策略是一个“最优”的期货套保策略 。这一目标选择与决策者对于风险收入或者财富的评价有关
间的盈亏结算和通过各种制度对经纪商以及交易者进行风险控制
期货经纪商就是期货交易的中介，任何期货交易者要首先在期货 经纪商处开立期货交易帐户然后才能进行交易。期货交易所通过 期货经纪商对期货交易进行清算
期货交易者是对期货价格持有看多看空不同意见的交易双方，他 们通过各种不同的交易指令来实现自己的交易目的。
产贝塔 2.5 实践中的对冲策略
第1页
1.1 期货市场概述
世界上早期期货交易的产生、发展源自于对远期交易的标准化和防 范信用风险。 商品期货： 1730年代日本堂岛大米会（Dōjima Rice Exchange） 1842年纽约棉花交易所NYCE（New York Cotton Exchange） 1848年的芝加哥期货交易所CBOT（Chicago Board of Trade）
那么我们可以在第3笔交易当天收盘后将该交易者的损益计算如下 ：5×(11.5-10)+(-2)×(11.5-11)+(-5)×(11.5-12)=9元，如果 交易者帐户的初始资金为10元，并且期间并未追加任何保证金及 取走资金，那么现在该帐户的权益就是10+9=19元。
12
1.3 期货市场的交易机制
17
1.3 期货市场的交易机制
投资者一旦开始期货交易，从开仓到离场有三种方式 平仓（close position），是最常见的方式 期转现（exchange for spot），期转现是指在交易所的安排下，
有现货交易需求的多空双方以商定价格结清各自头寸的交易 交割（delivery）。交割如前文所述要等到最后交易日之后在交
期货交易的清算 期货交易清算的一个例子： 假设我们的交易所只有一个交易标的； 该交易所有三家期货经纪商A、B、C，A和B是全面结算会员，C是
交易会员； 5个期货交易者分别在经纪商A（交易者1号和2号），B（交易者5
号）和C（交易者3号和4号）那里开户。
假设清算所根据净头寸收取各个结算会员经纪商的保证金，而各 个经纪商根据交易者多空双向各自合计的总头寸收取保证金。
第二章 期货市场及采用期货对冲的策略
本章纲要
1、期货市场 1.1期货市场概述 1.2期货合约的内容与特征 1.3 期货市场的交易机制 1.4 期货市场的监管
2、采用期货合约对冲的策略 2.1套期保值基本原理 2.2 基差风险 2.3 交叉套保和套期保值比 2.4 采用股指期货调整股票组合资
根据用于对冲的期货合约及其头寸在套保期间是否调整，套保策 略分为静态套保和动态套保。动态套保可以认为是多个静态套保 策略构成的一个序列。
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2.1 套期保值策略的基本原理
从“静态”套保出发探讨套保原理，静态套保策略是对套保策略的 简化： 假设套保“期间”的价格波动对于决策者的优化目标没有影响，
因此只需要关注期末时相对于期初时的价格波动即可 要区分现货头寸是“可变、待决策”的还是“给定”的，前者的
实质是“期、现套利策略”，通常我们所指是后者，而后者情形 下习惯上会把现货头寸看作是“沉没”的来考虑
期货交易的清算 期货交易的清算机制:交易所通过清算所(clearing house)对各个
具备资格的经纪商清算，其他经纪商和交易者要在这些具备资格 的清算会员处开立帐户 根据期货经纪商和交易所之间的清算层次关系，一般而言期货经 纪商至少都有全面结算会员和非结算（交易）会员之分。
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1.3 期货市场的交易机制
交易熔断制度也是常用的可以及时控制市场风险的措施：任何交 易时间触发特定波动幅度即会终止交易或者在限定幅度内交易。
限仓制度：限制交易者的头寸数量和持有时间以防止市场操作或 者交易风险的措施
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1.3 期货市场的交易机制
期货市场交易机制的相关各方有期货交易所(Futures Exchanges)、 期货经纪商（Futures Commission Merchants, FCM）和期货交易者 (Traders) 期货交易所提供期货合约产品，负责交易价格的撮合，经纪商之
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1.1 期货市场概述
金融期货： CME组织了International Monetary Market（IMM）开始提供外汇
的期货合约交易，成为第一个金融期货品种。 CME在1976年发起的第一个利率期货产品。 1982年，CME发起成立第一个股票指数期货产品：标普500指数期
货合约。
100
80
￥10.01 60
￥10 40
￥9.99 30
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1.3 期货市场的交易机制
撮合交易结果(以限价指令为例):例2
bid
￥10.04 ￥10.03 ￥10.02 ￥10.01 ￥10 ￥9.99 ￥9.98 ￥9.97 ￥9.96 ￥9.95
10
20
30
80
50
40
50 100 200 200
ask
￥10.08 100
￥10.07 200
￥10.06 ￥10.05 ￥10.04
300
200
100
￥10.03 ￥10.02
100
80
￥10.01 60
￥10 40
￥9.99 30
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1.3 期货市场的交易机制
投资者损益的计算：头寸乘以起止期间的价格变化即得期间的损益
假设某个交易者分别作了以下几笔交易：第一笔多头开仓5手的成交 价格为10元/每手，然后第二笔空头开仓2手的成交价格为11元/每 手，第三笔空头平仓5手的成交价格为12元每手。假设第3笔交易 后当天的结算价为11.5元/每手
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1.3 期货市场的监管
期货市场监管的目的在于调节和控制期货市场中交易者、经纪机 构和交易所参与市场的各项制度安排，避免出现系统性的交易者 、经机构或者交易所的风险
期货相关法规条例：目前我国尚未有专门的“期货法”，期货相 关法规条例有2006年1月1日起施行的“证券法”和2007年国务院 制定实施的“期货交易管理条例”。该期货交易管理条例是目前 确定期货监管机构对期货市场监管权力、责任和义务的最高准则
在这些基本安排之外的保证金（margin）制度、盯市结算（mark to market）制度、每日价格涨跌停板(limit up and limit down)，交易熔断制度（trading fuse）和头寸限仓制度 (position limit)如最大持仓限制和持仓时间限制等则属于控制 市场风险的措施。
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1.3 期货市场的交易机制
期货交易的价格撮合机制,开盘集合竞价/盘中连续撮合竞价的原则 价格优先,时间优先 成交价可以使最多的交易申请单成交 超过成交价的申买单和低于成交价的申卖单都要成交 成交价至少能够让买或者卖的一方全部成交
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1.3 期货市场的交易机制
撮合交易结果(以限价指令为例):例1
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2.1 套期保值策略的基本原理
什么是套期保值？ 套期保值最初是指参与现货交易者采用期货合约交易建立与现货
风险方向相反的适当数量的头寸以对冲（hedge）现货风险的交易 策略
无论交易现货或者其他衍生品,都要承担价格向自己不利方向运动 的风险。如果两个交易标的的价格有着密切的相关性，在两者上 面分别建立数量和方向适当的头寸可以使两者的风险得到对冲从 而在整体上降低交易者风险
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1.3 期货市场的交易机制
期货交易者可以下达的常见交易指令类型 市价指令(market order) 止损指令(stop loss order) 触价指令(market if touched order) 限价指令(limit order)，这一指令是目前我国期货交易支持的主
要指令形式
交易所或者通过经纪商还可能支持更复杂的定制指令
期货监管机构：我国的期货业的政府监管机构是证监会。另外， 期货交易者保资金的监管由中国期货保证金监控中心负责。中国 期货业协会作为期货经纪公司的行业协会也承担着部分市场监管 职能。美国的期货、期权等衍生品的监管机构是Commodity Futures Trading Commission（CFTC）独立于SEC。
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1.3 期货市场的交易机制
期货交易的清算 现在假设该合约的价格从10元上升至11元，那么所有多头由于获得
收益因而不需要追加保证金，但是所有空头因为亏损掉了所有已 经缴纳的保证金，因而会需要追加1元/每手的变动保证金。 经纪商A需要收取额外的230元变动保证金: 来自交易者2的90元以 及来自经纪商C的140元； 经纪商B需要来自交易者5的20元 ； 所有收取的变动保证金会被转给多头方 经纪商A转入交易者1帐户100元 经纪商A通过经纪商C向交易者3帐户转入150元 经纪商B向清算所转入20元，然后再由清算所将此数额转给经纪商 A 最终，清算所的保证金并未发生变化，仍然为40元。
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1.3 期货市场的交易机制
期货交易的清算 假设现在各方开户帐户的初次交易如下：
经纪商A – 250 手多头230 手空头 –20手净多头： 交易者 1 –– 100手多头 交易者 2 –– 90手空头 经纪商C –在经纪商A处开户 – 150手多头和140 手空头 交易者3 –在经纪商C处开户 – 150手多头 交易者4 –在经纪商C处开户 – 140手空头 经纪商B – 0手多头和20手空头 – 20手净空头 交易者5 –在经纪商B处开户– 20手空头 最终清算所 – 2个成员：经纪商A和经纪商B头寸为 经纪商A –20手净多头 经纪商B– 20手净空头
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2.1 套期保值策略的基本原理
“最优”套保策略： 由于期货市场交易的合约标的和现货标的通常会有不同，因此套
保时会遇到如何选择合约、仓位大小方向、建仓、调仓、移仓和 平仓的时间等问题。对于给定的目标而言存在一个策略优化的问 题。
具体的“最优”套保策略完全依赖于对于市场价格行为规律和套 保者的决策目标的假设而决定。因此我们需要一个套保者决策目 标的假定才能决定什么样的策略是一个“最优”的期货套保策略 。这一目标选择与决策者对于风险收入或者财富的评价有关
间的盈亏结算和通过各种制度对经纪商以及交易者进行风险控制
期货经纪商就是期货交易的中介，任何期货交易者要首先在期货 经纪商处开立期货交易帐户然后才能进行交易。期货交易所通过 期货经纪商对期货交易进行清算
期货交易者是对期货价格持有看多看空不同意见的交易双方，他 们通过各种不同的交易指令来实现自己的交易目的。
产贝塔 2.5 实践中的对冲策略
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1.1 期货市场概述
世界上早期期货交易的产生、发展源自于对远期交易的标准化和防 范信用风险。 商品期货： 1730年代日本堂岛大米会（Dōjima Rice Exchange） 1842年纽约棉花交易所NYCE（New York Cotton Exchange） 1848年的芝加哥期货交易所CBOT（Chicago Board of Trade）
那么我们可以在第3笔交易当天收盘后将该交易者的损益计算如下 ：5×(11.5-10)+(-2)×(11.5-11)+(-5)×(11.5-12)=9元，如果 交易者帐户的初始资金为10元，并且期间并未追加任何保证金及 取走资金，那么现在该帐户的权益就是10+9=19元。
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1.3 期货市场的交易机制
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1.3 期货市场的交易机制
投资者一旦开始期货交易，从开仓到离场有三种方式 平仓（close position），是最常见的方式 期转现（exchange for spot），期转现是指在交易所的安排下，
有现货交易需求的多空双方以商定价格结清各自头寸的交易 交割（delivery）。交割如前文所述要等到最后交易日之后在交
期货交易的清算 期货交易清算的一个例子： 假设我们的交易所只有一个交易标的； 该交易所有三家期货经纪商A、B、C，A和B是全面结算会员，C是
交易会员； 5个期货交易者分别在经纪商A（交易者1号和2号），B（交易者5
号）和C（交易者3号和4号）那里开户。
假设清算所根据净头寸收取各个结算会员经纪商的保证金，而各 个经纪商根据交易者多空双向各自合计的总头寸收取保证金。
第二章 期货市场及采用期货对冲的策略
本章纲要
1、期货市场 1.1期货市场概述 1.2期货合约的内容与特征 1.3 期货市场的交易机制 1.4 期货市场的监管
2、采用期货合约对冲的策略 2.1套期保值基本原理 2.2 基差风险 2.3 交叉套保和套期保值比 2.4 采用股指期货调整股票组合资
根据用于对冲的期货合约及其头寸在套保期间是否调整，套保策 略分为静态套保和动态套保。动态套保可以认为是多个静态套保 策略构成的一个序列。
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2.1 套期保值策略的基本原理
从“静态”套保出发探讨套保原理，静态套保策略是对套保策略的 简化： 假设套保“期间”的价格波动对于决策者的优化目标没有影响，
因此只需要关注期末时相对于期初时的价格波动即可 要区分现货头寸是“可变、待决策”的还是“给定”的，前者的
实质是“期、现套利策略”，通常我们所指是后者，而后者情形 下习惯上会把现货头寸看作是“沉没”的来考虑
期货交易的清算 期货交易的清算机制:交易所通过清算所(clearing house)对各个
具备资格的经纪商清算，其他经纪商和交易者要在这些具备资格 的清算会员处开立帐户 根据期货经纪商和交易所之间的清算层次关系，一般而言期货经 纪商至少都有全面结算会员和非结算（交易）会员之分。
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1.3 期货市场的交易机制
交易熔断制度也是常用的可以及时控制市场风险的措施：任何交 易时间触发特定波动幅度即会终止交易或者在限定幅度内交易。
限仓制度：限制交易者的头寸数量和持有时间以防止市场操作或 者交易风险的措施
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1.3 期货市场的交易机制
期货市场交易机制的相关各方有期货交易所(Futures Exchanges)、 期货经纪商（Futures Commission Merchants, FCM）和期货交易者 (Traders) 期货交易所提供期货合约产品，负责交易价格的撮合，经纪商之
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1.1 期货市场概述
金融期货： CME组织了International Monetary Market（IMM）开始提供外汇
的期货合约交易，成为第一个金融期货品种。 CME在1976年发起的第一个利率期货产品。 1982年，CME发起成立第一个股票指数期货产品：标普500指数期
货合约。
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1.3 期货市场的交易机制
撮合交易结果(以限价指令为例):例2
bid
￥10.04 ￥10.03 ￥10.02 ￥10.01 ￥10 ￥9.99 ￥9.98 ￥9.97 ￥9.96 ￥9.95
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￥10.08 100
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￥10.06 ￥10.05 ￥10.04
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￥10.03 ￥10.02
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￥10.01 60
￥10 40
￥9.99 30
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1.3 期货市场的交易机制
投资者损益的计算：头寸乘以起止期间的价格变化即得期间的损益
假设某个交易者分别作了以下几笔交易：第一笔多头开仓5手的成交 价格为10元/每手，然后第二笔空头开仓2手的成交价格为11元/每 手，第三笔空头平仓5手的成交价格为12元每手。假设第3笔交易 后当天的结算价为11.5元/每手