股权资本资料自由现金流贴现模型概述
自由现金流贴现模型属于什么模型
自由现金流贴现模型属于什么模型
自由现金流贴现模型是一种以自由现金流为基础的报酬评价方法，其用于判断
转手投资的价值是否超过原决策者的无风险报酬水平，然后做出相应的投资决定。
以该模型为基础，在报酬测算之外，还可以用来比较来自不同投资机会之间的价值。
自由现金流贴现模型是以股权价值分析模型，即DCF正规估值模型（Discounted Cash Flow Valuation Model）为基础，进行完善而形成的。
自由现金流贴现模型重点分析的是未来收入的来源，考虑投资的风险等因素，
一般采用的是DCF（贴现现金流量法）模型，即预测被估计公司未来几年的现金流量，并结合当前的股票或期货市场的收益率，从而获得未来的贴现现金流量，从而使估计公司的价值。
自由现金流贴现模型以风险调整报酬率进行贴现回报，即在得出现金流量以后，再加上与风险相关的报酬率，最终得出该投资机会的正常报酬率，再加以适当的折扣率，适用于投资市场的实际情况，最终得出各个股票的价值评估。
自由现金流贴现模型也为投资者提供了较为理智的成本来甄别盈亏，它以公司
未来可预期现金流回报及其相关风险等因素来做出衡量，进而判断投资机会的价值，更加贴近实际，以此来指导投资决策。
自由现金流贴现模型最终将现金流量均衡在未来和现在之间，并调整为与当前市场收益率成比例的效果，作为参考材料来判断投资收益的价值。
现金流贴现模型
现金流贴现模型（DCF）基本原理：将 未来现金流量贴现到特定时点上。 现金流贴现模型的三步骤：
1、预测未来来源于公司或股票的期望现金流； ２、选择合适贴现率，并进行估计； ３、计算股票的内在价值。
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现金流贴现模型(DCF)中变量的选择
在选择现金流贴现模型时，现金流和贴现率的选择是 重点，通常有以下情形： 1、自由现金流贴现模型中，选择自由现金流作为贴 现现金流，自由现金流分为公司自由现金流（FCFF） 和股东自由现金流（FCFE）。 2、红利贴现模型（DDM）中，选择公司未来红利作 为贴现现金流，以股票投资者要求的必要回报率作为 贴现率。
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FCFE贴现模型（续）
步骤三：计算股票内在价值 ）根据固定增长模型进行贴现，计算公司股权价值 1 = 1,414,350 VE = FCFE1 （k - g FCFE ) ( 8% - 5%) = 47,145,000元 2)估计股票的内在价值 股票内在价值 = 47,145,000 = 23.57元 2,000,000 因为现有股票价格25元> 23.57元,所以该股票股票被高估。
1 = 5,250,000 = 58,333,333元 1)公司价值VA = FCFF （WACC - g FCFF ) (14% − 5%)
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FCFF模型估值（续）
2)计算股权价值 考虑到公司负债价值VD = 11， 200， 000元 则公司股权价值 VE = VA − VD = 58， 333， 333 − 11， 200， 000 = 47， 133， 333元 3）计算股票内在价值 因为发行在外股票数量为2， 000， 000股 133， 333 = 23.57元 所以每股内在价值 = 47， 2， 000， 000
无财务杠杆的公司股权自由现金流2、有财务杠杆的公司的股权自由 ...
二、估算债务成本
公司的负债成本衡量的是公司借入资金的成本。 有评级的公司，可参照评级以及相应的违约补偿额， 能估计其债务成本。
无债务评级的公司可以有两种选择: 1、最近的借款历史
观察公司最近借款，可获得公司所所取得违约补 偿额，由此估算出债务成本
可以找出比如说5年的rit,rft,rmt的市场观察数, 小的。
用最小二乘法确定Bi
3.估算β值
如果评估目标是公开上市的公司，评估师可以采 用两种方法估算公司的β值。
一种方法是依据已经公开发表的β的估计值。从 很多渠道都可以得到公司的β值数据。比如，一些证 券研究公司每个季节都公布最新的β值，而美林证券 每个月都发表证券风险评估报告，包括对于β值的估 计，还有一些投资咨询公司，比如威施尔公司和 BARRA公司都定期提供超过7000家公司的β值。
2000年公司的每股红利=2.04 收益和红利的预期增长率=5% 无风险债券的利息=7.5% 市场风险溢价=5.5%
=0.75 问2000年(评估年)公司的估价是多少？
股权资本成本=7.5%+（0.75×5.5%）
=11.63% 股权资本的价值=
2001 年的每股红利 股权资本成本 稳定增长率
其计算公式如下：
WACC Ke[E /(E D PS)] Kd[D/(E D PS)] KPS[PS /(E D PS)]
K e ：股权资本成本 K d ：税后债务成本
KPS ：优先股成本
E：普通股的市值 D：债务的市值 PS：优先股的市值 （不是帐面价值！）
WACC Ke[E /(E D PS)] Kd[D/(E D PS)] KPS[PS /(E D PS)]
第六章 股权自由现金流量折现模型
第六章 股权自由现金流量折现模型
权益价值 tn 权益CFt
t1 (1 re )t
一、股权自由现金流量的计算 二、永续增长的股权自由现金流量模型 三、两阶段的股权自由现金流量模型 四、三阶段的股权自由现金流量模型
1
一、股权自由现金流量的计算
股权自由现金流量是支付完所有的利息和本金以及用 于维持现有资产和增加新资产的资本支出以后的剩余 现金流量。
• 不同的价值估计：
评估并购中的公司价值或控制权发生变化的公司价 值，股权自由现金流量模型提供的价值估计更合理。
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股权自由现金流量=净利润+折旧 -资本支出-营运资本变动 -归还本金+新债发行
=净利润-(1-)(资本支出-折旧) -(1-)(营运资本变动)
2
◘ 股权自由现金流量不同于股息的原因： • 稳定性要求 • 未来投资的需要 • 税收因素 • 信号传递
3
二、永续增长的股权自由现金流量模型
适用于评估以固定或稳定增长率增长的 公司的价值。
净利润 3.2 4.24 5.62 7.45 9.89
-(1-)(资本 -0.74 0.98 1.31 1.73 2.3 支出-折旧)
-(1-)营运资-1.3 1.74 2.29 3.04 4.04 本变动
=FCFE 1.16 1.53 2.02 2.68 3.56
P0
1.02 1.18 1.37 1.59 1.86
股东自由现金流贴现模型
务 货膨胀率之和与名义无风险收益率之间的误差较低，真实无风险收益
管 理
率和通货膨胀率之和约等于名义无风险收益率（Rf）。如果通货膨胀
率高于5%，这个误差就比较大，应该按照上述公式计算。
假设在一特定年份美国短期国库券的名义无风险收益率是8％， 此时的通货膨胀率是5％。该美国短期国库券的真实无风险收益率是 2.9%，计算如下：
1. 现金流量
计算资金的时间价值，首先要弄清每一笔资金运
动发生的时间和方向。所谓发生的时间，是指每
财 务
一笔资金运动是在哪一个时点上发生的；所谓发 生的方向，是指这一笔资金运动是资金的收入还
管
是资金的支出。用现金流量图来描述资金的这种
理
运动，是一种清晰、方便的做法。图2.1就是一个
现金流量图，表示在0时刻有300单位的现金流出
作为对延期消费的补偿，这是进行一项投资可能接受
的最小收益率。
大连理工大学 工商管理学院 迟国泰教授
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无风险收益率
名义无风险收益率=(1+真实无风险收益率)(1+预期通货膨胀率)-1
真实无风险收益率=(1+名义无风险收益率)/(1+预期通货膨胀率)-1
财
注意：当通货膨胀率较低时，如3%左右，真实无风险收益率和通
品n年内获得的收益率总和，几何平均持有期
财 务
收益率是指投资者在持有某种投资品n年内按
管 理
照复利原理计算的实际获得的年平均收益率，
其中ri表示第i年持有期收益率（i=1,2,…,n）：
多期持有期收益率=(1+R1)(1+R2)…(1+Rn)-1
其中，Ri——第i年的持有期收益率(i=1,2,…,n)
自由现金流贴现模型名词解释
自由现金流贴现模型名词解释一、引言自由现金流贴现模型（Free Cash Flow Discounted Model，简称FCF模型）是一种用于估计资本项目的价值的财务模型。
该模型基于现金流量的概念，将未来的自由现金流贴现到现值，以确定项目的内在价值。
在本文中，我们将详细解释自由现金流贴现模型的含义、原理、计算方法以及应用。
二、自由现金流贴现模型的含义自由现金流贴现模型是一种用于估计资本项目价值的计算方法。
它基于现金流量的概念，通过将未来的自由现金流贴现到现值，来确定项目的内在价值。
自由现金流是指企业在未来一段时间内可以自由支配的现金流量，用于投资、偿债和分配给股东的现金。
贴现是指将未来的现金流量按一个合理的折现率折算到现值。
三、自由现金流贴现模型的原理自由现金流贴现模型的原理基于时间价值的概念。
根据时间价值的原理，未来的现金流量不同于今天的现金流量，因为未来的现金流量存在风险和不确定性。
因此，为了在不同时间点进行比较，需要将未来的现金流量进行贴现调整。
自由现金流贴现模型的核心思想是将未来的自由现金流按照合理的贴现率进行折现。
贴现率反映了投资风险以及投资者对未来现金流量的估计。
贴现率越高，项目的内在价值就越低，反之亦然。
通过将未来的自由现金流贴现到现值，可以得出项目的内在价值，从而决定是否值得投资。
四、自由现金流的计算方法自由现金流是一种衡量企业价值的重要指标。
它代表了企业在未来一段时间内可以自由支配的现金流量。
计算自由现金流的方法可以分为两种：直接法和间接法。
直接法是指通过对企业的现金流量进行调整，计算出自由现金流。
这种方法需要估计和调整各种现金流的项，如营业收入、营业成本、营业费用、资本支出、净运营资本变动等。
通过对这些现金流进行调整和估计，可以得出自由现金流的值。
间接法是指通过对企业的财务报表进行调整，计算出自由现金流。
这种方法主要基于企业的现金流量表和资产负债表。
通过对财务报表的分析和调整，可以得出自由现金流的值。
5.1基本模型
第五章自由现金流贴现模型第一节自由现金流贴现模型的理论基础一、自由现金流贴现模型（FCF ）１、什么是自由现金流•现金流时常在估价中作为预期收益的替代。
•自由现金流（FCF－FREE CASH FLOWS）在这里被定义为可供分配的现金流，即公司履行了财务义务和满足了再投资需要后的全部剩余现金流。
•自由现金流是一种较少受到人为干扰的财务指标。
第一节自由现金流贴现模型（FCF ）2、股权自由现金流模型•在权益证券定价方面，自由现金流贴现模型是具有更广泛适用性的一种现金流贴现模型。
/(1+K)TVALUE=∑FCFT是第T期的股权自由现金流FCFTK是贴现率第一节自由现金流贴现模型（FCF ）3、公司自由现金流贴现模型（FCFF ）/(1+WACC)TFIRM VALUE=∑FCFFT是第T期的公司自由现金流FCFFTWACC是公司加权平均资本成本第一节自由现金流贴现模型（FCF ）3、公司自由现金流贴现模型（FCFF ）•EQUITY VALUE=∑FCFE T /(1+ R E )T= ∑FCFF T /(1+WACC)T -MV DEBTFCFE T 是第T 期的公司自由现金流RE 是贴现率MVDEBT 是公司负债的市场价值第一节自由现金流贴现模型（FCF ）4、自由现金流贴现模型的适应场合•公司从不支付股利或微利•支付金额与公司支付能力出入很大•在合理估价期间，自由现金流与公司获利能力较好吻合•购并中目标公司的估值•自由现金流是公司预期收益的理想替代物第一节自由现金流贴现模型（FCF ）二、股权自由现金流•股权投资者拥有的是对该公司产生的现金流的剩余要求权，即他们拥有公司在履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再投资需要之后的全部剩余现金流。
•股权自由现金流就是在除去了各种经营性现金支出、各种财务义务费用和为保持预定现金流增长率所需的全部资本性支出后的可供公司普通股股东支配的剩余现金流。
第八章现金流估价模型
第八章现金流估价模型第一节股权资本自由现金流估价模型一、定义与计算1、股权资本自由现金流贴现模型把股权现金流由红利推广到公司在履行了各种财务上的义务后剩下的所有现金。
股权自由现金流是指满足公司持续经营所需费用后的剩余现金流。
2、股权自由现金流（FCFE）的计算:FCFE = 净收益+ 折旧–资本性支出–营运资本追加额–债务本金偿还+ 新发债务若公司以目标负债率δ为资本净损害和营运资本追加额进行融资，且通过发行新债来偿还旧债本金，则FCFE可以表示为：FCFE = 净收益– (1—δ）（资本性支出–折旧）–（1—δ）营运资本净增量3例子见教材P118—119二、红利不同于FCFE的原因：1、为了保证红利稳定性，当FCFE发生变化时,如果预期未来这种变化不一定会延续，则红利会保持不变.2、出于未来投资需要，公司将保留部分FCFE作为未来投资的资金来源.3、税收因素。
当红利所得税高于资本利得税时，公司会发放较低的红利；当投资者偏爱现金红利或税收政策对支付红利有利时,公司可能通过举债或发行新股来支付比FCFE更高的红利。
4、公司常把红利支付额作为未来发展前景的信号，导致红利支付与FCFE 产生差异三、股权资本自由现金流估价模型 （一）稳定增长的FCFE 模型 1、计算公式: 股票每股价值P 0 FCFE1=下一年度预期的FCFE ；r 是投资者的要求收益率；g 为股权资本自由现金流的稳定增长率。
2、模型适用范围：公司处于稳定增长阶段，且增长率等于或稍低于名义经济增长率。
相对于红利增长模型，此模型更合理。
因为稳定增长的公司其红利支付不一定保持稳定(有时高于FCFE ，有时低于FCFE ）。
但若红利支付与此同时FCFE 始终保持一致，则两种模型求得的结果是相同的。
3、模型限制条件：模型中使用的稳定增长率必须合理，一般等于或稍低于名义经济增长率. 公司处于稳定状态的假设要求公司必须具备其他维持稳定增长所需的条件,如资本性支出不可远高于折旧额。
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第五讲股权资本自由现金流贴现模型第一节股权自由现金流与红利这一讲我们将介绍股权自由现金（以下简称FCFE）的具体计算方法。
同时在计算过程中我们还可以看到FCFE与红利之所以不同的原因以及这两种贴现模型所具有的不同含义。
一、FCFE的计算公司每年不仅需要偿还一定的利息或本金，同时还要为其今后的发展而维护现有的资产、购置新的资产。
当我们把所有这些费用从现金流入中扣除之后，余下的现金流就是股权自由现金流（FCFE）。
FCFE的计算公式为：FCFE=净收益+ 折旧- 资本性支出- 营运资本追加额- 债务本金偿还+ 新发行债务二、为什么红利不同于FCFEFCFE是公司能否顺利支付红利的一个指标。
有一些公司奉行将其所有的FCFE都作为红利支付给股东的政策，但大多数公司都或多或少地保留部分股权自由现金流。
FCFE之所以不同于红利，其原因有以下几条：（a）红利稳定性的要求。
一般来说公司都不愿意变动红利支付额。
而且因为红利的流动性远小于收益和现金流的波动性。
所以人们认为红利具有粘性。
（b）未来投资的需要。
如果一个公司预计其在将来所需的资本性支出会有所增加，那么它就不会把所有的FCFE当作红利派发给股东。
由于新发行股票的成本很高，公司往往保留一些多余的现金并把它作为满足未来投资所需资金的来源。
（c）税收因素。
如果对红利征收的所得税税率高于资本利得的税率，则公司会发放相对较少的红利现金。
并把多余的现金保留在企业内部。
（d）信号作用。
公司经常把红利支付额作为其未来发展前景的信号：如果红利增加。
则公司前景看好：如果红利下降，则公司前景黯淡。
第二节稳定增长（一阶段）FCFE模型如果公司一直处于稳定增长阶段，以一个不主烃的比率持续增长，那么这个公司就可以使用稳定增长的FCFE模型进行估价。
1、模型在稳定增长模型中股权资本的价值是三个变量的函数：下一年的预期FCFE、稳定增长率和投资者的要求收益率：P0 = FCFE1/（r – g n）其中：P0=股票当前的价值FCFE1=下一年预期的FCFEr=公司的股权资本成本（亦是投资者的要求收益率）g n=FCFE的稳定增长率2、限制条件这个模型的前提假设与Gordon增长模型非常相似，因此它在应用方面也面临着同样的限制条件。
模型中使用的增长率必须是合理的。
它与公司所处的宏观经济环境的发展速度有关系。
作为一种通用规则，公司的稳定增长率不会超过其所处的宏观经济增长率1——2个百分点以上。
公司处于稳定状态的假设也说明了公司必须具备的其他维持稳定增长所需的条件。
比如说：不允许公司的资本性支出远远大于折旧额：公司的资产也必须具有市场平均风险（如果应用CAPM模型，那么公司股权的β值应与1相差不大）。
一家公司要能够实现稳定增长，就必须具备下面两个特征：（a）折旧能够完全弥补资本性支出。
（b）股票的值为1。
如果应用其他模型来估计公司的股权资本成本，那么其结果与市场全部股票的平均股权资本成本相接近。
3、模型的适用性像Gordon增长模型一样，这个模型非常适用于那些增长率等于或者稍低于名义经济增长率的公司。
当然，它相对于红利增长模型有了很大改进，因为那些稳定增长的公司有时会支付比FCFE高得多的红利，有时支付的红利运远远小于FCFE。
注意，如果公司处于稳定增长阶段，而且其支付的红利与FCFE始终保持一致，那么通过此估价模型得到的公司价值与Gordon增长模型计算出的结果是相同的。
第三节两阶段FCFE模型FCFE两阶段估价模型适用于那些预计会在一定时间段里快速增长，然后再进入稳定增长阶段的公司。
1、模型股票的价值由两部分组成：一是超常增长时期每年FCFE的现值，二是超常增长时期结时期末价值的现值。
股票价值= 高速增长阶段FCFE的现值+ 期末价值现值= ∑FCFE t/(1 + r) + P n/(1+r)n其中：FCFE t=第t年的FCFEP n=高速增长阶段期末的股票价格r=高速增长阶段内股权投资者的要求收益率期末价值P n一般使用永续稳定增长模型来计算。
P n=FCFE t+1/(r n-g n)其中：g n=第二阶段稳定增长阶段的增长率r n=稳定增长阶段内股权投资者的要求收益率。
2、计算期末价值在应用稳定增长模型的时候，我们仍然应该考虑在上一节中提到过的注意事项，另外，我们在估计高速增长阶段期末FCFE的时候，往往已经使用了对第一阶段的假定，因此这些假定也应与稳定增长阶段的假设相一致。
比如说，公司在超常增长阶段内的资本性支出可能会远远大于折旧，但当公司进入稳定增长阶段后，二者之间的差距应该减小。
例：资本性支出、折旧和增长速度假定你现在拥有一家前五年以上每年20%的速度增长，而后每年增长率稳定在8%的公司。
当年的每股收益为2.50美元，每股资本性支出为2.00美元，每股折旧为1.00美元。
如果我们假设资本性支出、折旧和收益的增长速度相同，那么第5年的收益=2.50美元×1.205=6.23美元第5年的资本性支出=2.00美元×1.205=4.98美元第5年的折旧=1.00美元×1.205=2.49美元第5年的FCFE=6.23美元×2.49-4.98美元=3.74美元如果我们在使用稳定增长模型时没有对资本性支出与折旧之间的差异进行调整，那么高速增长阶段期末的FCFE是：第6年的FCFE=3.74美元×1.08=4.04美元我们根据这个数据可以计算出第5年的期末价值，但是这样会低估股票的真实价值。
一种调整的方法是假设在稳定增长阶段内，折旧刚好可以弥补资本性支出。
在这种前提下。
第6年的FCFE=6.23美元×1.08=6.73美元然而这个假设对于一些行业的企业是很难成立的，因为即使是在不增长的状态下，这些行业的公司的资本性支出也会超过折旧。
另一种调整的方法是分别设定资本性支出和折旧在前五年内的增长率，以使得两者到第6年时大致相等。
例如，假设五年中资本性支出的增长率为5%，而折旧的增长率为20%，那么：第5年的资本性支出=2.00美元×1.05=2.55美元第5年的折旧=1.00美元×1.20=2.49美元第5年的FCFE=6.23美元+2.49美元-2.55美元=6.18美元这个现金流可以保持每年8%的增长速度。
3、模型的适用性这个模型的假设条件与两阶段红利贴现模型是一样的。
顾名思义，两阶段就是指公司在前一时期可以较高的速度增长，然后立即进入稳定增长阶段。
此模型的不同点就是用FCFE 代替了红利。
当然，它比红利贴现模型给出了更好的结果，特别是对于那些当前支付的红利并不能长久维持的公司（因为红利要高于FCFE），和红利支付额小于其承受能力的公司（红利少于FCFE）。
第四节E模型——三阶段的FCFE模型E模型适用于那些要经历三个不同增长阶段的公司。
三阶段一般是：起初的高增长阶段、增长率下降的过渡阶段和增长率保持不变的稳定阶段。
1、模型E模型计算了全部三个增长阶段预期FCFE的现值。
P0 = ∑FCFE t/(1+r)t + ∑FCFE t/(1+r)t + P n2/(1+r)nt从1至n1 t从n1+1至n2其中：P0=当前股票的价值FCFE t=第t年的FCFEr=股权资本成本P n2=过渡阶段期末股票的价值=FCFE n2+1(r-g n)n1=高速增长阶段的结束时间n2=过渡阶段的结束时间2、限制条件由于模型假定了公司的增长速度会经历三个不同的阶段：高速增长、过渡和稳定增长，所以其他变量的假定都必须与这一增长率的假设相一致，这一点尤为重要。
（a）资本性支出和折旧。
当公司从高速增长阶段过渡到稳定增长阶段的时候，其资本性支出与折旧的关系自然也会改变。
在高速增长阶段，资本性支出可能会比折旧大得多；而在过渡阶段，二者之间的差距应该逐步缩小；在稳定增长阶段，资本性支出和折旧应该大致持平。
收益增长率g ag n高增长阶段过度阶段永续增长阶段净资本性支出=资本性支出-折旧资本性支出远差距缩小差距很小或等于零高于折旧三阶段FCFE模型增长趋势与资本性支出图示（b）风险。
随着公司增长率的改变，它的风险持性也会随之改变。
在CAPM模型中，随着增长速度的下降，公司的β值总会趋向干1，这一点已经得到了实证研究的确认。
3、模型的适用性由于模型中公司有三个增长阶段，而且从高增长阶段过渡到稳定增长阶段有一个渐进的过程，所以它特别适合于那些当前具有很高增长率的公司的估价。
模型中关于公司发展速度的假定与三阶段红利贴现模型相似，唯一不同是我们使用的是FCFE（而不是红利）。
应用此模型可以保证那些红利支付额远远高于或低于其FCFE的公司的估价更为准确。
总结上一讲的红利贴现模型和本讲介绍的股权自由现金流模型之间的最基本差别在于现金流的定义；红利贴现模型使用的股权现金流定义是狭义的，即现金流就是指投票的预期红利；而FCFE模型使用的股权现金流定义是广义的，即现金流是指公司在履行了各种财务上的义务和满足了公司投资者需求之后的剩余现金流。
当公司的FCFE与红利不相同时，两种模型所得的估价结果就会不同。
当我们在对将被购并或极有可能发生控制权变动的公司进行估价时，FCFE模型所提供的结果更是理想的估价结果。