现金流贴现模型实例
第4章公司估值方法——贴现现金流法
4. 通过资本成本定价模型计算权益成本
(三)债务成本 (四)WACC的计算
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本章小结
公司估值 方 法—
— 贴现 现金 流法
贴现现金流 估值模 型
贴现现金流模型：使用加权平均资本成本对公司自由现金流贴现后得 到的现值就是公司价值。
贴现现金流法操作流程：利用贴现现金流法进行估值的操作流程包括 预测收入、预测成本和费用、计算息税前利润(EBIT)、预测公司自 由现金流、确定加权平均资本成本、计算公司价值和股权价值以及 对公司价值和股权价值进行敏感性分析
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因为公司自由现金流既包含了归属于股东的自由现金 流也包含了归属于债权人的自由现金流，而加权平均 资本成本也同时考虑了股东和债权人要求的回报率。
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二、加权平均资本成本的计算
(一)权益成本 (二)资本资产定价模型
一个个体投资的风险可分为两类
(1) 系统性风险即市场风险。 (2) 非系统性风险。
1. 无风险收益率 2. 权益风险溢价 3. 估计β
(一)各调整项目的预测 1. 资本支出的预测 2. 折旧的预测 3. 运营资本的预测
(二)公司自由现金流预测举例 参见教材P71
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第三节 估值中的贴现率
在介绍贴现现金流法估值时已经提到， 估值中的贴现率对估值的影响非常大。 估值模型中的贴现率应该如何选取， 是我们用贴现现金流法进行估值的关 键。选择合理的贴现率，才能准确地 计算公司的价值。
自由现金流可以分为公司自由现金流和股权自 由现金流。公司自由现金流是归属于公司所有 投资者的现金流总和，既包括股权投资者，也 包括债权投资者。 股权自由现金流就是归属于股东的现金流，即 公司在履行了包括偿还债务在内的所有财务义 务和满足了再投资需要之后的全部剩余现金流。
股东自由现金流贴现模型
务 货膨胀率之和与名义无风险收益率之间的误差较低，真实无风险收益
管 理
率和通货膨胀率之和约等于名义无风险收益率（Rf）。如果通货膨胀
率高于5%，这个误差就比较大，应该按照上述公式计算。
假设在一特定年份美国短期国库券的名义无风险收益率是8％， 此时的通货膨胀率是5％。该美国短期国库券的真实无风险收益率是 2.9%，计算如下：
1. 现金流量
计算资金的时间价值，首先要弄清每一笔资金运
动发生的时间和方向。所谓发生的时间，是指每
财 务
一笔资金运动是在哪一个时点上发生的；所谓发 生的方向，是指这一笔资金运动是资金的收入还
管
是资金的支出。用现金流量图来描述资金的这种
理
运动，是一种清晰、方便的做法。图2.1就是一个
现金流量图，表示在0时刻有300单位的现金流出
作为对延期消费的补偿，这是进行一项投资可能接受
的最小收益率。
大连理工大学 工商管理学院 迟国泰教授
21/166
无风险收益率
名义无风险收益率=(1+真实无风险收益率)(1+预期通货膨胀率)-1
真实无风险收益率=(1+名义无风险收益率)/(1+预期通货膨胀率)-1
财
注意：当通货膨胀率较低时，如3%左右，真实无风险收益率和通
品n年内获得的收益率总和，几何平均持有期
财 务
收益率是指投资者在持有某种投资品n年内按
管 理
照复利原理计算的实际获得的年平均收益率，
其中ri表示第i年持有期收益率（i=1,2,…,n）：
多期持有期收益率=(1+R1)(1+R2)…(1+Rn)-1
其中，Ri——第i年的持有期收益率(i=1,2,…,n)
现金流贴现模型的实例运用
现金流贴现模型的实例运用作者：蓝旸来源：《商情》2016年第39期【摘要】如何正确评估一家上市公司的价值一直是金融证券领域探索的话题之一，同时也是投资者最为关注的问题。
本文选择A股上市公司贵州茅台股份有限公司为研究对象，运用现金流贴现模型对该公司进行价值评估，通过预测未来自由现金流，计算出贵州茅台的WACC，从而计算出贵州茅台的公司价值。
【关键词】现金流贴现模型；价值评估；公司价值一、引言目前国际上通行的企业价值评估方法主要有成本法、市场法和收益法三类。
与成本法和市场法相比，收益法的优势在于从企业自身发展出发，关注企业的盈利能力和成长潜力，考虑未来收入的时间价值，因此在实务操作中应用较多。
而在收益法中，最具有代表性的模型就是现金流贴现模型。
二、现金流贴现法及现金流贴现模型贴现现金流量法（Discounted Cash Flow Approach）是在企业持续经营的前提下，通过对企业合理的预期获利能力的预测和适当的折现率的选择，计算出企业的现值。
模型所反映的是公司经营活动所产生的、不影响公司正常发展并且可以为公司所有股东和债权人提供的现金流量。
构造自由现金流模型的过程可以分为四个阶段：1预测公司的自由现金流量；2确定公司的连续价值；3确定合理的贴现率；4以该贴现率计算出公司价值。
因此根据现金流贴现模型定义及计算步骤，公司价值的计算公式如下：三、运用现金流贴现模型对贵州茅台价值的预测贵州茅台股份有限公司（简称“贵州茅台”）于1999年11月20日注册成立，注册资本为18，500万元，其股票于2001年7月31日在上海证券交易所公开发行交易（股票代码600519）。
（一）确定评估年限本文确定评估年限为7年。
（二）历史数据根据贵州茅台的财务数据，我们计算其每年的增长率及各个费用占营业收入的比例如下：（三）估算资本成本加权平均资本成本=股权资本成本股权资本占公司总资产比例+债务资本成本债务资本占总资本比重对股份制公司通常采用CAMP模型的预期收益率作为股权资本成本：无风险利率为4.97%，为根据上证综指2009到2015年日收益率计算几何平均值，系数（使用线性回归模型，根据贵州茅台酒及食品饮料行业收益率2009至2015的历史数据计算）为0.49。
dcf自由现金流贴现法估值实战案例.doc
DCF自由现金流贴现法估值实战案例以汉威电子股票为例进行DCF估值的研究。
3.1 增长率和超额收益期设立我们根据上市公司的收入增长率计算出未来的预期收入，在同等条件下，公司收入提高的主要原因就是收益增长，因此收入增长率对于公司未来利润的增长至关重要。
我们从交易所网站下载了汉威电子的财务报表，计算出最近四年的收入记录。
如表1：公司最近的增长率年份收入（RMB）增长额百分比增长2009 126,962,897 29,631,461.41 30.44%2008 97,331,435.59 32,446,719.85 50%2007 64,884,715.74 35,786,791.51 123%2006 29,097,924.233年平均增长率67.8%3年复合平均增长率63.41%表1汉威电子4年收入记录汉威电子产品优异，品牌知名度高，营销高效。
是一个非常优质的公司，假设汉威电子在行业中处于领先地位，在随后的估值中我们采用的超额收益期是9年。
2009年度收入：126,962,897元。
收入增长率：67.8%，超额收益期：9年。
超额收益率是指超过正常（预期）收益率的收益率，它等于某日的收益率减去投资者(或市场)当日要求的正常（预期）收益率。
行业增长率时间电子电子元器件制造业2000-12-31 18.57% 41.28%2001-12-31 -8.8% -8.69%2002-12-31 31.31% 20.83%2003-12-31 28.47% 38.85%2004-12-31 14.96% 16.57%2005-12-31 13.91% 1.71%2006-12-31 5.84% -2.33%2007-12-31 -1.62% 10.94%2008-12-31 -1.06% -3.93%2009-12-31 3.65% -13.36%平均增长率10.19%表2行业增长率根据上述数据，我们得出汉威电子公司9年（长期）超额收益期创造的收入计划，未来预期年增长率如表3所示。
DCF自由现金流贴现法估值实战案例
DCF自由现金流贴现法估值实战案例DCF自由现金流贴现法（Discounted Cash Flow，DCF）是一种常用的公司估值方法，通过预测企业未来的现金流量，将其贴现到现在的价值，以确定公司的合理估值。
DCF方法的基本假设是未来的现金流是可预测和可持续的。
为了更好地理解DCF方法的应用，我们将以一家假想公司为例进行实战分析。
假设这家公司是一家新兴科技公司，正在发展一种颠覆性的产品，并且未来具有良好的增长潜力。
首先，我们需要确定公司的未来现金流量。
在这个案例中，我们将通过以下步骤来预测公司的未来现金流量：1.确定未来5年的销售额和利润率：根据公司的商业计划和市场研究，我们可以预测未来5年内公司的销售额和利润率。
假设公司的销售额分别为1000万、1200万、1400万、1600万和1800万，利润率分别为20%、22%、24%、26%和28%。
2.计算每年的自由现金流量：自由现金流量是企业可用于支付债务和股东的现金流，通过以下公式计算：自由现金流量=税后利润+折旧和摊销-资本支出-净变动资本。
在我们的案例中，简单地假设折旧和摊销、资本支出和净变动资本的比例对销售额保持一致，分别为10%、15%和5%。
3.分别计算5年后的永续增长率：在5年后，我们假设市场已经饱和，并且公司的增长将放缓。
我们设定一个永续增长率，通常在2%-5%之间。
有了以上数据，我们可以计算出未来5年的自由现金流量和永续增长率。
接下来，我们需要将这些现金流量贴现到现在的价值。
在DCF方法中，我们需要确定一个适当的折现率，通常为公司的加权平均资本成本（Weighted Average Cost of Capital，WACC）。
假设公司的WACC为10%，现金流量为对应年份的自由现金流量现值=未来现金流量/(1+WACC)^年数则公司的估值为各年的现值之和。
最后，我们对公司的估值进行敏感性分析，考虑不同情形下的现金流量和折现率对公司估值的影响。
股票的现金流贴现估值模型分析及其应用word精品文档10页
股票的现金流贴现估值模型分析及其应用股票现金流贴现估值模型评析及其在我国的应用股票定价理论是资本市场理论的核心内容，电厂模型其在宏观经济和微观经济两个层面上都有重要的理论意义。
在宏观经济层次上，股票市场对企业发展和经济增长的积极作用是通过对资本的集中和最优配置来实现的，而后者又有赖于股票价格能够真实反映公司的价值，只有这样，价格机制这只"看不见的手"才能真正发挥作用，指导资金投向那些效益好、治理水平高、有发展潜力的企业，实现社会资源的优化配置。
而在微观经济层次上，投资者只有以科学的股票定价理论为指导进行投资，才能减少盲从性和投机性，进步投资收益，同时降低股票市场的非理性波动。
一、股价现金流贴现模型理论股票价格变动分析方法大致可以分为两派，基本面分析和技术分析。
随着股票市场发展的日益成熟，基本面分析已成为投资者使用的主要分析方法。
基本面分析以为股票具有"内在价值"，股票价格是围绕价值上下波动。
格雷厄姆和多德在1934年出版的《证券分析》一书中，通过对1929年美国股票市场价格暴跌的深刻反思，对基本面分析理论作了全面的阐述，成为这一领域的经典著作。
他们以为，股票的内在价值决定于公司未来盈利能力，股票价格会由于各种非理性因素的影响而暂时偏离价值，但是随着时间的推移，股票价格终将会回回到其内在价值上。
格雷厄姆和多德对基天职析理论的重要贡献是指出股票内在价值决定于公司未来盈利能力，而在当时，人们普遍以为股票价格决定于公司的账面价值。
此后，戈登对"内在价值"作了进一步的量化，提出了股票定价股息折现模型(也称戈登模型)。
按照此模型，假设某投资者持有股票后第一年的分配得到股息为D，以后每年按固定比率g增长，该股票的折现率为r(决定于市场利率和该股票的风险)，那么该股票的内在价值V为：V=D/(r-g)戈登模型已成为一个股票估价的基本模型，在基本面分析理论中占有重要的地位。
现金流贴现模型
13
5 3451.28 2.72 0.37 1269.03
14
5 3623.84 2.94 0.34 1233.78
15
3805.03 3.17 0.32 1199.51 12131.28
计算产生的结果均为参考； 区域为可修改，使用者可以根据具流可以用利润代替；
现金流量价值评估
年份
增长率（100%） 期初（现金） 折现率 贴现参数 现值 企业价值
0
199 3.36
1
199 10.05 1.08 0.93 9.30 199 30 5 1.08 3.36
2
199 30.04 1.17 0.86 25.75 增长率% 增长率% 增长率% 贴现参数
3
199 89.82 1.26 0.79 71.30
4
199 268.55 1.36 0.74 197.39
5
6
7
参数
1-5 6-10 10-15 贴现率 期初值
30 30 30 802.96 1043.85 1357.01 1.47 1.59 1.71 0.68 0.63 0.58 546.48 657.80 791.80 850.23 1、此表根据现金流贴现公式计算，所有计算产生的结果均为参考； 2、此表黄色区域请不要进行修改，绿色区域为可修改，使用者可以根据 3、企业价值分别为五年，十年，十五年依据公式计算而得，仅为参考； 4、具体股票信息请从权威网站获取，如无法获取现金流可以用利润代替 5、此表仅作为学习交流使用。 现增加率 现年化收 益 199 3.36 31 0.69 31.3 0.83 95-105 0.95-1.05 109 1.84 195-235 2.54/15 74 1.16 38.82 1.01 90-110 0.42/15 88.23 1.21 74.59 5.79 44.81 2.95 64.6 2.24 51.09 0.42 66.53 0.6 估值 286.06 55.3 48.97 35.39 93.11 352.27 53.9 62.71 48.76 129.82 154.5 142.68 143.45 12.46 36.51 估值 850 估值
DCF自由现金流贴现法估值实战案例
DCF自由现金流贴现法估值实战案例DCF（Discounted Cash Flow）自由现金流贴现法是一种常用的估值方法，通过对未来现金流的预测，并将其以适当的折现率进行贴现，计算出一个公司或投资项目的内在价值。
下面我们通过一个实战案例来说明DCF的具体应用。
假设我们要估值一家新兴科技公司，以下是基本信息：1.公司预计在未来10年内的自由现金流情况：-第一年：100万美元-第二年：150万美元-直到第十年：250万美元2.公司的折现率（根据风险和市场利率确定）为10%。
现在我们按照DCF的计算步骤，对上述情况进行估值。
第一步：计算未来10年的自由现金流（FCF）-FCF1=100万美元-FCF2=150万美元-...-FCF10=250万美元第二步：计算折现因子和折现现金流-折现因子=(1+折现率)^年数-折现因子1=(1+10%)^1=1.1-折现因子2=(1+10%)^2=1.21-...-折现因子10=(1+10%)^10=2.5937-折现现金流=FCF/折现因子-折现现金流1=100万美元/1.1≈90.91万美元-折现现金流2=150万美元/1.21≈123.97万美元-...-折现现金流10=250万美元/2.5937≈96.49万美元第三步：计算现值（PV）-PV=折现现金流之和-PV=折现现金流1+折现现金流2+...+折现现金流10≈90.91万美元+123.97万美元+...+96.49万美元第四步：计算终值（FV）-FV=最后一年的FCF*(1+折现率)/(折现率-成长率) -成长率=5%（假设公司在第十年后的FCF增长率）-FV=250万美元*(1+10%)/(10%-5%)≈5000万美元第五步：计算股权价值（Equity Value）- Equity Value = PV + FV- Equity Value = PV + 5000万美元以上是DCF估值的计算步骤，根据具体数字进行计算得出的股权价值即为估值结果。
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现金流贴现的实际算法。
（译者注：这一课就是实际计算现金流贴现，晨星采用的方法是举个例子从头到尾算一遍。
对于中国人，好像这个部分比较简单，因为我们从小善于玩数学。
所以，我会在晨星本节的编排上稍微做一些调整，先强化关键概念，然后用我们比较习惯的方式把晨星的演算列出来。
还是那句话，这个部分的名词也许看起来很唬人，但是一点都不难，关键是要静下心看，自然就掌握了。
就像上一课的所谓金融学的贴现公司，不就是初中数学的复利乘方公式吗？）
为了这一课的计算，我们上一课做了一些概念和计算上的铺垫。
需要在这一课开始之前你需要在脑子里回顾一下的比较重要的概念有：
- 什么是贴现。
什么是现金流贴现。
- 用来贴现的现金流是一个公司未来的自由现金流。
- 贴现率，加权平均资本成本，两者是一回事。
- 在同时存在股本资本和债务资本的情况下，如何计算加权平均成本，加权平均成本就是两种资本成本按各自比例（也就是权重）算出来的平均值。
- 什么是永久价值，永久价值是干什么用的。
先看看五步算法的内容步骤。
第一步，决定未来各期，通常是五年或者十年的自由现金流；
第二步，决定贴现率；
第三步，把第一步估计出来的五年中或十年中每一年的自由现金流，用第二步估计出来的贴现率贴现；
第四步，计算永久价值，并且贴现；
第五步，把第三步和第四步的结果加总，得出公司总的现值，然后除以总的在外股票数，得出股票的内在价值。
现在我们从第一步开始。
第一步，决定未来各期现金流。
要估计将来的现金流，最好的办法是看过去的现金流，也就是看看过去4-5年这个公司的三大财务报表。
通过你对这个公司的业务和它的竞争优势的了解，根据它的历史数据和趋势，就估计出它在未来的现金流。
你的一些看法，比如你估计公司的利润率会扩大，或者你觉得它的销售增长速度会显著降低，又或者公司需要增加投入来保养现有的设备厂房等等，都可以把它们反映在你对未来现金流的估计中。
让我们从一个实例开始，假设凤凰自行车集团去年的自由现金流是500万，销售前景不错，通过一番研究，我们认为它的自由现金流在未来5年会以每年15%的增幅增长，然后因为竞争会变得激烈，所以5年后它的自由现金流增长速度降为5%，在这里我们算10年的现金流，从第11年开始算为永久价值，你会在底三步计算中看到。
那么根据以上信息，我们列出从第1年到第10年的实际现金流：
去年基数: $500.00 万
第1年: 575.00 万
第2年: 661.25 万
3: 760.44
4: 874.50
5: 1005.68
6: 1055.96
7: 1108.76
8: 1164.20
9: 1222.41
10: 1283.53
第二步，决定贴现率。
怎么决定贴现率呢？我们在前面已经讲过了加权平均资本成本的算法，在晨星，简化起见，我们把美国股市的股票贴现率的平均值定为10.5%，其中5%是短期国债的收益率，也就是所谓无风险的收益率，剩下的5.5%，表示投资者为了承担超过无风险投资的那部分风险，所要求的对应该部分风险的回报，平均为5.5%。
当然，市场上的股票不能全用一个固定值，晨星根据经验确定了一个区间，也就是从8%到14%，风险越高波动越大的行业取值越高，越接近14%，风险越低波动越小的行业取值低，越接近8%。
这个例子里，因为我们认为自行车行业是一个稳定的工业制造行业，过去几十年一直很稳定，既不是暴利，也不是亏损，波动不会太大，因此，我们估取的贴现率为9%，低于平均值10.5%，略高于区间的底线8%。
第三步，把各期自由现金流贴现。
前面讲过了，这个原理就是未来收获的一笔投资回报，相当于现在的多少钱投入。
公式：现金流贴现 = 未来现金流× 【1 / （1+贴现率）^年数】
现在我们把第一步算出来的各个年份的现金流都贴现到第0年：
第1年: 575.00 x (1 / 1.09^1) = 528 万
2: 661.25 x (1 / 1.09^2) = 557
3: 760.44 x (1 / 1.09^3) = 587
4: 874.50 x (1 / 1.09^4) = 620
5: 1005.68 x (1 / 1.09^5) = 654
6: 1055.96 x (1 / 1.09^6) = 630
7: 1108.76 x (1 / 1.09^7) = 607
8: 1164.20 x (1 / 1.09^8) = 584
9: 1222.41 x (1 / 1.09^9) = 563
10: 1283.53 x (1 / 1.09^10) = 542
这10年的现金流贴现加总到第0年，得到总的一个当前价值： 5870万。
第四步，计算并贴现永久价值。
在403我们讲过永久价值的计算方法，
永久价值的计算公式：永久价值 = 【第5年或第10年的现金流×（1+预期增长率）】/ （贴现率 - 预期增长率）
注意，这个预期增长率不是第一步里面的现金流增长率，而是公司的长期增长率。
根据美国经济多年的表现，一般晨星认为公司的长期增长率为3%左右。
因此，把各个数值代入上述公式得到：
[$1,284 x (1 + 0.03)] / (0.09 - 0.03) = $22042 万
再把这个永久价值贴现到第0年：
22042 / （1+0.09）^10 = 9311 万
第五步，把第三步和第四步的结果加总，得出公司总的现值，然后除以总的在外股票数，得出股票的内在价值。
1-10年的现金流贴现 5870 万，加上10年后公司永久价值贴现 9311 万，得到公司在第0年，也就是现在的价值 15181万。
终于得到公司的内在价值了！
剩下的就很简单了，查一下凤凰自行车有多少在外股份，假设我们查到100万股，那么用15181万除以 100万得到151.81块/股的每股内在价值。
如果此时该股票每股100块，我们就认为这很可能是个好机会买进了。
总结：（译者注：对绝大多数散户投资者来说，这就是晨星这个投资者教育系列最见真章的
一节了，实际上这就是一个简化的股票估值模型，用的就是晨星所推崇的现金流贴现法。
我不得不遗憾的指出，这个方法对大陆的投资者并不十分好用，因为你们已经看到，整个这个模型的应用过程中估计的因素太多，对于非专业的投资者而言，仅仅依靠晨星的经验数据或所谓区间，很难合理地估计这些因素。
相对而言，这个方法在美国市场比较好用的原因是，美国的公司信息因为监管的原因，较为透明，而美国经济的总体稳定性远远高于中国大陆，因为稳定，所以可预测性比较强，再加上美国的商学研究方面年份已久，早已累积了大量统计数据和其它分析方法，导致对美国公司的估计可能比较容易定出合理的数据。
此外，在实际金融行业，大的证券公司和基金公司都有比较复杂的数学模型，可靠度就更高，而且很多已经很成熟，并且软件化，很好用，这就是为什么专业分析人员，在其职业道德可靠的情况下，得出的估计结论会大大强于散户自己用计算器算的简易模型。
在成熟的美国尚且如此，就更不用说当前中国大陆的股票市场了，在那样一个投机占主导趋势的环境下，不但风险高，也很难合理估计各种模型因素并实际使用那些模型，并不是一个合理的投资环境，这也就是为什么谢国忠感叹中国没有巴菲特的原因。
但是不管怎么说，正如我在整个翻译系列的动机一篇中所说的，即使很多知识实际上暂时用不上，也可以起到很好的投资者教育和学习的目的，至少，具备相关知识的投资者要比盲目的投机者风险小，当邪恶的庄家的代言“分析师”高唱一支股票年底前还要翻三番的时候我们可以借助基本的模型知识推测到那纯粹是恶性炒作从而不被人当傻子欺骗。
并且，一个日渐扩大的成熟投资者群体，也可以反过来促进大陆证券市场的发展，起到良币驱逐劣币的作用。
）。