2012年二季度投资策略会程定华演讲录音整理2012.04.13
2024年证券公司投资年会领导致辞（三篇）
2024年证券公司投资年会领导致辞尊敬的各位领导、嘉宾和朋友们：大家好！首先，我代表XXX证券公司，向各位领导、各位嘉宾和朋友们表示热烈的欢迎和衷心的感谢！感谢大家对公司的支持和厚爱，感谢你们的光临，使本次年会得以顺利召开。
当前，我国证券市场发展步伐加快，各项改革措施不断推进，中国证券业呈现出蓬勃的生机和巨大的发展潜力。
在这个背景下，我们公司不断提升自身实力，积极拓展业务领域，持续优化服务体系，以适应市场的发展变化，为投资者提供更加优质的服务和更多的投资机会。
回顾过去一年，我们公司取得了一系列令人瞩目的成绩。
首先，在投资者保护方面，我们公司秉承诚信经营的理念，将客户利益放在首位，坚决贯彻落实各项监管制度，维护市场秩序，保护投资者权益。
我们深化对内幕交易、操纵市场等违法犯罪行为打击力度，切实提高市场的透明度和公正性。
我们加强投资者教育工作，大力宣传投资风险，提高投资者的风险意识和自我保护能力。
其次，在业务创新方面，我们公司紧跟科技发展的脚步，加大技术研发投入，推动智能化、数字化的发展。
我们积极推进互联网金融的创新模式，拓展了在线理财、移动支付等新业务领域。
我们加强自主研发能力，不断推出适应市场需求的新产品和新服务，满足投资者多样化的需求。
再次，在团队建设方面，我们公司注重人才培养和团队建设，打造一支高素质、专业化的团队。
我们致力于培养优秀的金融专业人才，加强人才引进和培养，提高人员素质和能力水平。
我们加强团队协作，营造积极向上的工作氛围，努力提升服务质量和客户满意度。
展望未来，面对新的时代机遇和挑战，我们将坚持以客户为中心，不断提升服务质量，为投资者创造更多价值。
我们将加强创新能力，抓住金融科技的发展机遇，推动智能化、数字化的转型升级。
我们将深化改革开放，加强与国内外合作伙伴的交流与合作，拓宽业务发展的空间和渠道。
我相信，未来的证券业一定会迎来更加广阔的发展空间和更为灿烂的前景。
在这个过程中，我们将继续秉持诚信经营、客户至上的原则，做好风险管理，提供专业、优质的服务，为推动我国证券市场的繁荣发展做出更大的贡献！最后，我衷心祝愿本次年会取得圆满成功，希望各位嘉宾在此次盛会中能够深入交流、共享成果、互通有无，为推动我国证券业的发展贡献自己的智慧和力量！谢谢大家！2024年证券公司投资年会领导致辞（二）尊敬的各位嘉宾、尊敬的与会投资者们：大家好！首先，我代表XXXX证券公司全体员工，向大家表示最热烈的欢迎和最诚挚的感谢！今天，我们齐聚在这里，参加2024年证券公司年会，共同回顾过去一年的成绩，展望未来的发展方向。
财子说丨常春藤程定华
财子说丨常春藤程定华：以微知著，想象更长程定华，人称“股市白巫师”，如今也加入了唱多大宗商品的行列。
这位常春藤基金经理之前是安信证券首席策略分析师，因多次准确预判A股拐点而名声大噪，包括2008年看多、2009年看多、2010年看空，人送外号“股市白巫师”。
本期私木合伙人【财子说】栏目，带来财子程定华近日在上海社科院金融开放论坛上，所发表的看多大宗商品的演讲，他认为，在供给端通过周期自身的力量，中国产能过剩问题已得到很大改善，是这一轮大宗商品**的主要原因。
但由于需求端目前还不知道新的需求点，所以，大宗商品未来的上涨，时间上会比市场预测的更长一些，但最终的涨幅又比大家期待的又小一些。
商品上涨的核心疑问从12年-13年以来投资增速下得非常厉害，出口增速下得也非常厉害，大家都觉得产能过剩非常得严重，但是有一个情况我想大家今年应该是能够注意到的，就是在这样的情况下今年大宗商品价格出现了巨大地上涨。
如果我们假定11年到现在都是一个巨大的产能过剩，同时我们投资的增速、出口的增速全在下滑，那么是什么原因导致大宗价格出现**？按道理来说今年大宗商品应该继续下跌，但实际的情况是它非常突兀地发生在这个地方，所以你就要对这个东西做一个解释。
而且你会发现今年有一个很奇怪的事情，在所有大宗商品里面，越是过剩最严重的、技术含量最低的商品，涨幅越大，比如说煤炭，大概在6个月的时间里涨了一倍，焦煤涨了更多，可能有120%、130%。
有一家上市公司，连续亏损准备卖壳，到处去找人卖壳，一直没卖掉，结果今年他们意外地发现他们的产品大概涨了4倍，他突然发现自己一个季度可以挣一个亿，所以不用卖壳了。
那这样一个事情跟大家听到的我们有那么严重的产能过剩是挺不吻合的，所以它背后一定是有什么原因跟大家的想象是不一样的。
那对这样一个事情呢，大家有很多种解释，有的人说是因为这几年货币超发，钱发多了，所以大宗涨，但问题是11年到15年，大宗价格跌了有三分之二，那个时候货币超发比现在更严重，因为11年、12年、13年、14年、15年，按大家的标准都算货币超发，那为什么之前差不多连跌了有5年的时间？有些人说跟汇率有关系，这个多多少少能解释一点，但是你会发现，一般美元强势的时候大宗会不行，但今年的美元大概是最近20年最强势的货币，美元没有什么时候比今年更强，但是大宗比今年的美元更强，大宗今年的涨幅远远超过了美元今年的涨幅，所以这跟我们的想象是不一样的。
2011年策略-程定华速记稿
2011年安信证券投资策略会程定华演讲速记稿●明年上半年我们对中国出口的增速相对比较保守，对明年的消费基本上没有太大的担心，对明年整个投资的增速相对来说持有一个保守的态度，我们估计明年的态势比今年要慢3到4个百分点，所以我们对明年经济的增速一个看法是认为在9%上下，如果房地产投资处理得不好，就有可能会掉到9%以下。
●明年的整个流动性的情况会比今年要差，由于流动性的情况会比今年要差，所以我们来看到，无风险利率水平明年一定会上升，包括票据的利率，在明年一定都是一个上升的过程。
所以对于企业来说，明年的融资成本肯定会比今年要更高，这样的话，在一月份去贷款，肯定比在明年的4、5月份去贷款划算。
●明年的指数表现一定是非常平淡，突破3500点的可能性微乎其微。
相对看好一季度和四季度的行情。
上半年特别是一季度我们相对看好大宗商品、新兴产业和主题投资。
明年的下半年如果通胀能够成功的控制住，特别是在明年的四季度，同时房地产的增速下到一个低点，我们认为房地产这个行业会成为下一个的领头人。
程定华：各位来宾上午好，我主要是跟大家汇报一下我们对于明年市场的投资策略的一些看法，我们取了这样一个名字是三菱电梯的一个广告，当然我们在这个会议上不是为了给三菱电梯做广告，而是为了说明我们对明年市场的看法，整体来说是一个坐电梯的过程，电梯坐得好可能坐到楼上，坐得不好可能坐到地下室。
对这个看法有一个基本的分析的框架，主要是包括这么四个方面，第一个方面是我们对实体经济的一个短期的看法，第二是我们对流动性的一个看法，第三是我们对政策在明年一些变数的看法，最后是我们的策略。
一、明年经济状况刚刚高博已经花很多的时间介绍了一些长期的趋势，我们相对比较关注的是短期的经济趋势。
对明年整个经济的一个基本状态大家的看法来分歧不是很大，总体认为明年整个经济增速在9%上下，有些人可能看得稍微乐观一点，觉得明年在四季度前后有可能会回到10%左右，有些人可能看得比较悲观一点，觉得明年在四季度还在9%附近这样一个水平。
2024年固定资产投资统计工作会发言（二篇）
2024年固定资产投资统计工作会发言奋力推进各项中心工作深入开展之际，全县上下紧紧围绕“强县”战略。
县委、县政府决定召开这次固定资产投资统计工作会议，主要是为了适应新时期投资统计工作的需要，进一步落实好国家投资统计制度改革精神，提高固定资产投资统计数据质量，加强基层固定资产投资统计基础工作，确保投资统计源头数据的准确性和及时性，促使我县更好地完成今年固定资产投资任务目标。
刚才，县发改局国华局长通报了一季度我县项目建设及投资完成情况，完全同意，下面，就做好全县投资统计工作讲几点意见。
投资规模的大小直接影响着国民经济未来的发展速度，一要高度重视。
固定资产投资是推动经济和社会发展的重要动力。
能否如实、准确的做好固定资产投资统计工作直接影响着宏观经济调控政策的实施。
今年是____”规划的开局之年，也是市委确定的项目落实年”县围绕市委战略布置也提出了招商引资项目落实年”可以说，经济发展、城乡建设、公益事业等方面做出了很大的动作，固定资产投入的力度是空前的面对这一情况，只有认真做好固定资产投资统计工作，才干准确判断我县当前的投资形势，更加有针对性的采取措施，继续抓好固定资产投资工作，促进国民经济快速、健康发展。
另外，固定资产投资额度也是省、市和县各级考核评比项目建设工作的主要指标之一，虽然项目建设进展情况可以通过到实地观察形象进度来了解，但目前看，上级考核主要还是通过统计数据来进行综合分析并作出评定，如果在统计工作上不够细致、不够认真，将极有可能造成工作上的主动，影响我县的经济社会发展，从这一方面来说，做好固定资产投资统计监测和通报工作就显得特别重要。
因此，必需进一步加强固定资产投资统计工作，特别是今年我县将固定资产投资完成额度列入《政府演讲》____项重点工作之一，各乡镇、各部门和项目投资单位更要充分认识投资统计工作的重要性和必要性，要进一步强化领导责任制，提高重视水平，做到主要领导亲自抓，分管领导具体抓，具体工作人员抓落实，形成一级抓一级，逐级抓落实的责任机制，以高度的责任感、使命感扎实做好固定资产投资统计工作。
巴菲特2024股东大会发言实录中文译本20240504
巴菲特2024股东大会发言实录中文译本2024年巴菲特股东大会刚落下帷幕，伯克希尔-哈撒韦董事长兼CEO巴菲特如约与四万余名参会股东，其中包括数千名来自中国的投资人面对面交流。
93岁的巴菲特在近六个小时的问答环节中，和公司高管格雷格·阿贝尔、阿吉特·贾恩共同回答了各界投资人34个问题，涉及科技股、国际市场、能源投资、生成式AI、保险业务、人生最高价值等各个方面。
依照惯例，问答之前巴菲特介绍了当天早间发布的伯克希尔2024年第一季度的财报，他指出，过去的季度不能说它是我们最棒的一个季度，但是也不能说是最差的一个季度，任何的事情在保险界来讲都是会有幸运的时候，也有完全不能考虑的季度，但是身处保险业，伯克希尔绝对会努力改善进步的。
此外，巴菲特告诉大家，公司现在可以投资的钱还是比以前要更多，这是现在的一个现象。
巴菲特觉得这是合理的，在可预测的未来还会维持这种状况。
以下是巴菲特2024股东大会发言实录中文译本巴菲特：大家早，谢谢大家今天来到现场。
我旁边是格雷格·阿贝尔，是负责除了保险业务之外的伯克希尔副CEO，在格雷格旁边是我们负责保险业务的阿吉特·贾恩。
我们现场还有非常多的董事们，也请大家简短地起立，会场前面有霍华德·巴菲特，苏珊·巴菲特，史帝夫·伯尔克、肯·硕克、克利斯·戴维斯、罗勒·艾曼斯、劳尔·艾尔森，这些都是公司的董事会成员。
这中间还有两位我要特别致谢的，在我们开始之前，我先简单地介绍一下。
首先，我要先感谢莫利萨，今天我们所有的大会都是归功于她。
她刚刚跟我进行了报告，说我们今天会议又创了新的记录，今天我们的喜诗糖果，我想现在卖的数量可能是比以前卖得更多，已经有6吨之多了。
我要跟大家介绍下面这位，这位，也就是他把刚刚看的纪录片整合在一起的，你可以想象今天所有的一些场景以及过去曾经经历过的路途，他都参与了，我们中间还有一些好莱坞的大明星们，以及各种各样的不同的人参与其中。
2024年固定资产投资运行分析会上的讲话(2篇)
2024年固定资产投资运行分析会上的讲话尊敬的各位领导、各位嘉宾，大家好！首先，我要感谢各位在百忙之中抽出宝贵的时间参加我们公司____年固定资产投资运行分析会。
在这个重要的会议上，我们将深入分析过去一年的投资运行情况，并对未来的发展做出规划和决策。
回顾过去一年，我们公司的固定资产投资取得了可喜的成绩。
通过坚持稳中求进的发展理念，我们不断完善资本运作、优化产业布局，加大技术研发力度，加强市场开拓和品牌建设，取得了一系列具有里程碑意义的重要成果。
首先，我们在固定资产投资方面取得了明显的增长。
去年，我们公司的固定资产投资额达到了XX亿元，同比增长XX%，创下了历史新高。
这得益于我们公司对市场需求的敏锐洞察、对行业趋势的准确判断，以及对技术创新、产业链整合的深入探索和积极突破。
其次，在投资项目的选择上，我们坚持因地制宜、协同发展的原则，精准布局，做到了投资规模与产业发展需求的有效匹配。
我们在交通基础设施、新能源、智能制造等领域进行了一系列战略投资，有效推动了相关产业链的升级和扩张。
同时，我们进一步加强了对环保领域的投入，积极响应国家环保政策的号召，为实现可持续发展做出了贡献。
再次，我们在固定资产投资运行与管理方面取得了显著进展。
过去一年，我们深入推进了固定资产投资项目的执行、监管和评价工作，加强了对项目的跟踪和管理，确保了项目按期完成，并实施了有效的评估与总结。
我们建立起了一套科学的投资运行指标体系，通过对数据的精准分析和对市场的敏感度，及时发现问题、解决问题，为公司的持续增长提供了强有力的支撑。
展望未来，我想强调几点：首先，我们要进一步优化固定资产投资战略布局。
随着国内外经济形势的不断变化，我们要根据市场需求的变化和技术进步的趋势，不断调整和优化我们的投资布局，提升市场竞争力和盈利能力。
同时，我们要加强与各大科研院所和高校的合作，通过引进和培育高新技术，打造自主创新的核心竞争力。
其次，我们要加大资本运作力度，提高投资效益。
2012投资策略报告会
2012投资策略报告会关于宏观：贾康（财政部财政科学研究所所长）：1、今年宏观经济的合意度较高，明年的宏观经济目标柔性回调中保持又好又快局面。
PMI指数具有前瞻性，近来中国的PMI指数下降很快，也预示着中国经济增速开始放缓。
2、较为普遍的忧虑主要来自外部的巨大不确定性，而外部的问题主要来自欧元区。
3、明年的政策注重预调、微调，保持货币政策和财政政策的一紧一松。
4、需要配套改革，例如税收改革。
丁安华（招商证券副总裁兼首席经济学家）：1、欧元区经济会衰退，现在只是欧债危机高潮的开始，明年上半年会出现高峰，同时会出现银行业。
2、美国经济会弱势复苏，现在不支持推出QE3，因为现在美国通胀问题严重，加上美联储没有加息的预期，再推出QE3的后果肯定是弊大于利。
3、中国的经济增速放缓，通胀回落，政策会逐渐偏向保增长。
4、影响中国GDP的几个主要因素，固定资产投资不会增大，消费的增长平稳，出口会快速放缓，综上中国的GDP会出现增速放缓趋势。
陈文招（招商证券研发中心策略研究主管）：1、明年行情会好于今年，不会再出现单边下跌的趋势，预计二三季度股指会出现一个高点。
2、纵观历史数据，M1增速低于百分之十的时候，第二年通胀都会大幅回落从而刺激政策放松。
3、资金的流动性会呈现倒U型走势，信贷规模在明年初也会先增长，年末会因对通胀预期的回升而下降。
4、大众消费品（例如食品、医药、纺织服装等）板块值得全年持有，地产银行股则会优于今年，而周期性行业和制造业则会因经济的波幅收窄而变得难以操作。
关于部分上市公司：郑煤机：1、三季度季报中的利润低于实际利润，实际利润约为每股1.42元，预期年报数据会非常好，明年半年报也会非常好，因为明年上半年的订单已经满了。
2、H股发行审核都很顺利，预期明年在香港上市没多大问题。
3、公司的产能扩张刚刚起步，投资超过20亿元，在业内属于很高的水平。
4、公司属于业内龙头企业，估值过低。
万科：1、销售是04年以来最差的水平。
安信证券首席策略分析师程定华2009年初选股策略.
安信证券首席策略分析师程定华:反弹首选煤炭地产安信证券首席策略分析师相对于别的机构投资人,我比较看好2009年的市场。
我相信目前整个中国经济已经是处在硬着陆的状态,但对于中国的资本市场尤其是股票市场来讲,通过经济着陆方式以及企业盈利状况来做一个基本判断是不适用的。
我们从来没有观察到中国股票市场的变化和这个东西有非常紧密的关系。
我认为,今年下半年来表现活跃的小市值、低价股,其强势特征至少将持续到明年一季度。
如果考虑企业盈利, 2009年基本消费品以及提供需求保障的行业将表现较好;如果考虑估值的反弹,煤炭、金融地产和有色最有可能在2009年给投资人提供超额收益。
首先,来看小市值、低价股,其活跃归于中国股市的特有风格。
即每年的年末到下一年年初,小盘股和低价股的表现总是非常出色。
这样的一种模式在其他任何资本市场都没有见过。
这背后的原因是中国金融系统的信贷季节模式。
中国是每年上半年放信贷,信贷周期是从上半年开始。
这样每年上半年的货币供应量比较大,信贷比较活跃,小市值股票会比较活跃。
今年信贷方向转向,在9月份、10月份就开始放钱了,所以10月份的时候商业银行的放贷非常多,在今年11月份小盘股的市场走势就表现出这一特征。
通常这一风格特征延续时间在3-4个月,因此,小盘股的活跃期可能要在明年2月份结束。
在小市值、低价股的选择上,有以下四个标准:第一,总市值100亿元以下;第二,2009年的盈利增速30%以上;第三,动态市盈率20倍以下;第四,资产负债率50%以下。
特别需要强调的是,小企业最大的问题是现金流以及容易破产,如果负债率在60%或者更高的公司则不必考虑,因为它有可能在这个周期里面死掉。
其次,明年的投资收益应放在行业性机会上。
合理利用明年的行业性机会,重要的是要理清经济调整的过程及行业景气变化的先后顺序。
1998年的经济调整有两个比较重要的行业特征:一是相对于工业企业的周期波动而言,建筑业的增长在1998-20 00年非常平稳;二是电力企业的周期领先于工业企业。
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2012年2季度投资策略会程定华演讲录音整理大家上午好：我演讲的题目是“抛弃幻想、面对现实”，可能大家看到后这个题目后会认为这是一篇不太好的报告，认为我们可能会看的偏空一些。
但我认为所有长期的看法都应当是中性的，我从来没有对长期的东西持有乐观的态度，也没有对于任何一个东西持有悲观的看法。
为什么是这样的看法呢，因为很多事情在长期的时候都是基于假设，而在假设的条件下很多东西是不能够实现的，所以我们实际上是要看别人做了什么，然后再去猜测下一步会发生什么。
我们从来不主动去猜测别人现在会去做什么，而且我认为这点也是很难预测的。
现在我们来分析国内当前的状况，目前市场都在猜测政策放松，面向于地产、基础相对较多，这个东西会不会发生其实我也不知道，但我同意高博的看法，政策放松的时点可能是现在或者是在7月份。
如果你愿意去赌一把，要么就是赌现在，要么就去赌7月份，但赌博不是我喜欢的事情，赢的概率不会很高。
因此我们认为如果投资者不是有非常急迫挣钱的目的，那为什么不等一等呢？所以说如果仅根据市场当前所发生的事情，我们对于市场的看法相对谨慎的。
接下来我就将我们对于市场的看法向大家介绍一下。
我们研究的框架其实是非常简单的，所做的一切工作都是为了搞清楚三件事情：1、企业盈利；2、市场利率；3、风险偏好。
这其实是一个很简单的逻辑，也是DDM模型里面的一个框架。
我们只不过是从一个微观的层面扩展到宏观的角度来看待这个问题。
很多人可能喜欢从宏观的层面直接跳转到股市里，这个我们是不赞同的。
例如我们不会将本月信贷的投放量与股市的涨跌直接联系起来，因为在决定股价的公式里没有信贷这一因素。
我们也不会将M1、M2或外汇占款直接与股市联系起来，因为在全世界决定股价的公式里面都没有这三个指标。
这些经济数据主要是通过影响市场利率在起作用，所以最终我们需要研究市场利率。
我也不会讲经济增速与股市挂钩在一起，因为如果这样做了，我们也没有看到全世界有任何一个国家只要经济增速高，股市就一定会好，如果是这样的话，还要我们干嘛呢。
中国的经济增速在过去十年都是排在世界的前两、三名的，但中国的股市远不是排在全球前几名的，因为在决定股市表现的公式里面没有经济增速这一条。
实际上经济增速是通过企业盈利而对股市起作用的，如果企业盈利与经济增速恰巧是一致、匹配的，那么这个国家可能会产生一波巨大的牛市。
有一个非常典型的样本-蒙古，蒙古的股市在过去十年间，指数涨幅大概40倍，涨幅在100倍以上的股票达到了30%。
蒙古的经济增速在过去十年没有中国快，但为何股市表现如此之好呢？因为在过去十年是全球资源的大牛市，而蒙古的上市公司恰巧均是以资源股为主，企业盈利疯狂的上升，导致股市疯狂的上涨。
但如果经济增速7%-8%，但企业盈利增速不快呢，那经济的表现就会和股市没什么关系了，因此我们从来不去分析绝对的经济增速，到底是高或是低，我们是关注这样的经济增速带来了多少企业的盈利增长。
这才是对于我们最重要的事情。
第三件事情是研究风险偏好，因为风险偏好对于股市中大类资产配置会产生很大的影响。
很多人非常喜欢说：“大概从2010年到现在每隔一段时间，你看房地产现在不太行了，然后资金去哪里呢，肯定要来股市对吧，所以应该看好股市的，结果说一次套牢一次。
”这个问题说明这些投资者根本没有理解究竟什么是风险偏好，股票市场以及房地产市场在风险偏好的层面上是极度接近的大类资产，如果整个市场的风险偏好下降，股票和房地产都会跌。
相反如果股票市场的风险偏好上升，股票和房地产都会上涨，他们是非常接近的两个大类资产，两者之间不存在转换关系。
第二点我们认为主席、总理、伯南克的讲话是怎么影响股市的呢，它们全都是通过对风险偏好起作用来影响股市的，例如如果伯南克表示即将推出QE3的事情，那么整个市场的风险偏好就会上升；相反，如果伯南克表示QE3不准备搞了，那么市场的风险偏好就会下降，大家就会厌恶这种高风险资产。
又例如温总理表示政府要出台一项刺激性政策，那么市场的风险偏好就会受到影响，因此我们研究这些东西是为搞清楚的风险偏好变动的方向。
去年底我们判断市场将会转好的逻辑有两点：市场利率+风险偏好。
我们判断市场利率将会变好的逻辑是源于当时的利率水平处于阶高位置，正在经历一个向下的拐点，今年前三个月利率水平的表现也验证了我们之前的判断，利率水平出现了大幅的下降，这点也是推动股市上涨第一个重要因素。
另外，风险偏好在去年底处在一个非常低的水平，因为去年下半年遭受了欧债危机的冲击，全球的投资人都非常厌恶风险，所以就都将高风险资产抛售掉了。
而如何去度量风险偏好的指标呢，我们认为可以参考债券市场垃圾债与高信用等级债券之间的利差。
当市场风险偏好低的时候（投资者厌恶风险），投资者就会投资于国债，国债利率就会下跌，而相反垃圾债利率就会变得很高，两者之间的利差就会随之扩大。
反之，当市场喜好风险时，投资者就会抛售国债，然后投资于垃圾债，那么国债的利率水平就会抬升，垃圾债收益率下降，两者利差就会收窄，这就是风险偏好的变化。
因为我们认为去年欧债危机这件事导致了全球的风险偏好极低，因此它一定会朝着均值回归，因而将会推动所有风险资产价格上涨，包括股票和垃圾债，对于股市构成正面利好（推动股市上涨的第二个重要因素）。
影响股价的三个因素里两个因素利好于股市，那么股市大概率上涨就成为了大概率事件。
但站在现在的时间上，我们为何对市场又开始变得谨慎起来了呢？因为在一季度中国的市场利率和风险偏好已经出现了一个很大的变化，全球其他国家也出现了较大的变化。
首先我们可以关注国外一些无风险收益率的情况，例如低风险的美国和德国这些国家，美国自从去年标普调整评级后十年期国债收益率就开始不停的下降，最低达到1.9%。
利率很难再有进一步的下降，原因在于1、如果美国推出QE3，经济将会好转，通胀也会回升，长期的国债收益率就会上升。
2、如果美国推出QE3,但经济还是萎靡不振，那么投资者就会抛售美元及美国国债，出现资本外逃，那么无风险收益率一样会回升。
所以我不太相信美国国债收益率还有进一步下降的空间，这是低风险国家的情况。
接下来我们再观察高风险的国家，去年我们对于意大利很担心，其国债收益率一度飙升，10年期的国债收益率甚至接近了8%，而前一阵子已经回落至4.7%，而最近两天意大利的国债收益率又在开始上升，所以股市又在开始下跌。
无风险收益率和股市的关系是非常反向的。
意大利国债收益率在前一阵子跌倒4.7%的时候，我认为利率不再可能往下掉了，原因在于它的风险没有解除掉，十年期国债收益率4.7%用巴菲特的话说：“那不叫无风险收益，而是无收益风险”。
也就是说利率水平和风险并不匹配。
最近两天意大利和西班牙的国债收益率又在往上走，所以利率水平也不会再往下走了。
另外就是风险偏好，欧洲在去年10月份之后就已经开始出现风险偏好的上升，高信用债等级债券低信用债券等级债券的收益率差开始收窄，所以欧洲股市在去年10月份时就见到了低点。
同样大家可以看到VIX这个指数，VIX指数向上就代表恐慌，很低就代表狂热，最近几天VIX指数又在出现非常明显的反弹，它表明整个市场的风险偏好不可能持续的上升，因为欧洲经济的衰退不是一个短期的事情，也不代表我们将希腊的事情处理完了这个事情就结束了，它只是在短期里面会有一些改善，这些都是我们可以接受的，但是从长期来看欧洲从恐慌很快就变成狂热，这是不可能发生的。
所以利率水平下降的过程以及整个风险偏好上升的过程其实在欧洲已经结束了，所以欧洲的股市就不涨了，其他的新兴市场的股票也就不涨了。
再来讨论中国的情况，中国的风险偏好在今年也出现了大幅度的上升，唯一与境外市场的差异就是比其晚了3个月，欧洲在去年10月份风险偏好就见到了低点，而中国在1月份才见底，所以中国股市的反弹比欧洲要晚，但反弹的动力完全没有任何差异。
当前中国的风险溢价水平进一步下降的概率也不是很高，然后再去看中国的整个利率水平，与欧洲没有太大的差异。
因此中国股市面临的基本面跟国外今年以来没有任何差异。
今年在3月份之前全球的股市全是在涨，无论经济增速是10%、8%、0%、-2%，股市都在上涨，并且涨幅与经济增速完全没有关系。
只与去年挖坑的深浅有关，挖坑深的涨幅就多些，挖坑浅的涨幅就相对少些。
例如日本，去年日本的经济增速在0%附近，但今年股市的涨幅还位居前茅，原因在于这波的上涨不是依靠盈利所带动的，而是由于风险偏好的上升和利率水平下降所推动的。
为什么全球的风险偏好会有一次上升呢？是因为去年欧债危机这件事情被炒过头了，因为全世界的炒作，投资者将所有高风险资产卖光，留在手上的全部是低风险资产，但突然发现欧债危机没有朝着预计的轨道进行的时候，大家就都将低风险偏好的资产调整至高风险偏好的资产上去，所以全球都是一个样子。
而当填满坑后呢，全球的股市就会一动都不动了，因为没有其他因素的推动了，那市场就耗在这里了，这就是其简单的原理。
如果希望股市还会有新的变化，那就要找新的因素出来，如果找不到新的因素出来，天天盼望股市莫名其妙的反弹或者创新高了，是不现实的。
那我们看新的因素来自哪里呢？标普和纳斯达克指数，去年这两个指数都比别人跌的少，今年的涨幅又比别人多，原因很简单，就是因为盈利。
具体来讲“苹果”公司推动了纳斯达克和标普指数创了新高，目前苹果的市值占了美国股票总市值的4%，伴随着苹果公司市值的不断上升，导致了纳斯达克和标普指数超强，但苹果的上升不是因为流动性的改善，也不是因为风险偏好的上升造成的，而是因为苹果的盈利能力不断的上升。
亚洲市场里强烈建议大家去看台湾股市和韩国股市，98年的亚洲金融危机到今，韩国的股市差不多已经涨了5倍左右，但是台湾的股市几乎没有起色。
造成如此大差异的原因来自韩国股市中的一家上市公司-三星电子，这家公司在90年代是一个二流的公司，但现在已经成为全球一流的公司，所以三星电子的盈利不停的上升，股价也就不停的涨，涨到现在三星电子一家公司占到韩国股市主板市场的40%市值。
因此韩国股市涨了5倍全是因为三星电子，其他的公司跟台湾没有任何差异。
而台湾股市为何不会创新高呢？原因很简单，台湾没有三星电子，在此前台湾有两家公司，台积电和台联电，但20年过去了之后这两家公司已从亚洲的二流公司变成了亚洲的三流公司，最主要的公司没有盈利的推动，所以指数就不可能长期的上升。
因此从长期分析来看企业盈利是最重要的事情，短期来看风险偏好是最重要的事情。
短期的风险偏好的摆动让指数上下波动30%-40%是很容易的，但从长期来看风险偏好是个中性指标，所以说从长期来看只有企业盈利才起作用。
我们再看道琼斯，同样是美国的股市，就会相对弱很多。
因为道琼斯里面没有苹果，它有美国银行，美国银行今年以来也上涨了一倍，但相对于2010年的高点还差一半，2010年时$20现在只有$10，所以没有盈利推动道琼斯就会弱很多。