我国新股发行制度
我国现行新股发行制度的问题及改革
对 于 无 需参 与网 下 申 购 的 初步 询 价 商 ，其 报 价 没 有 很 强 的约 有 关部 门应 该 对 ＩＯ公 司的 市盈 率 进行 灵活 的限 制 。参 照 当时 的平 Ｐ 提 高新股 的报 价 ，存在 一定 的道 德风 险 。而 对于 有意 向 申购该 股的 有 关部 门有 权利 进行 市盈 率调 查及修 正 ，对 于市盈 率过 高 的 ，有 权 机 构投 资者 ，则会 联合 起 来 ，尽 量压 低 初步询 价 ，然 后在 网下 申购 利终 止上 市要 求 。 过 程 中以询价 区 间的最 大值 报价 ，以实现 新股 低风 险 的较 高收 益 。
问题愈 演愈 烈 。 力权衡 机构 与散 户 的权利 。
二、我 国目前新股发行制度存在的问题
１ 股 申购存在 不公 新
一
２完善询 价制 度 ． 切 实 发 挥 询价 制度 的积 极 作 用 ，进 一 步 完 善询 价 制 度 。证 监 务 ，使 得询 价结 构真 正能 按 照公 司 内在 价值 报价 。可 以将 初步询 价 和累计 询价 机构 统一 管理 和 要求 ，使 得他们 都参 与股 票 的配售 ，同 时要 求询价 机构 以其 报价 参 与和 中小投 资者 一起 的 申购阶段 ，从 而 ３限 制发行 价格 ．
新 股发行过 程 中机 构投 资者与 中小投 资 者的公 平 ，完善 询价 制度 ，限制发 行价格 ，对二级 市 场 中首 日上 市股 票 实行 涨跌 幅限 制 ，以 完善我
国的新股发 行 制度 。
［ 关键 词 ］ 新 股 发行 制 度
一
问题
改 革 程 ，逐步 降低 网下 申购 的 比例 ，时机 成熟 时甚 至可 以取 消部分 网 下 降低 机 构 投 资 者 的 中签 率 ，提高 中小 投 资者 的 中签 率 。条 件 允许
我国新股发行制度存在的问题及改进建议
率居然高达 １０ ９％。
各 国新股发行 溢价率对比
国 家
法 国
作用 ， 这是新股发行定价走向市场化的重要一步。 由于其本 但 身内在机 制的不完善 ， ２ ０ 以来的新股发行 中暴露 了许 在 ０ ７年 多问题 ， 要求新股发 行制度改革 的呼声不 断 ， 在 ２ ０ 这 ０ ７年底 的 中石油 （０ ８ ７ 上市后达 到高潮 。 ６ １５ ） 新股发 行如何进 行市场 化定价 、在新股 的发售过程 中如何保 障中小投资者 的利益 已
１９ ９ ２～２ ０ ０７
１ ０１ ４ ．３
新股发行溢价率畸 高表 明我 国现行新 股发行制度存在一 定问题 ， 不利于证券市场风险与收益 的平衡 。 询价对象和其他 机构投资者利用其 资金 优势 ， 际上 已垄断 了新股发行份额 ， 实 进而在二级市场炒 作 ， 造成人 为的高溢价 ， 这样又会进一步造 成资金在一级 市场 上囤积。
新 加 坡
１８ ２
１７ ～１９ ９３ ９２
３ ３
三个 过程 ： 一是初步询价确 定发 行价格 区问 ， 承销商应 向不 丰 ＿ 少于 ２ Ｏ家（ 如发行达到或超过 ４亿股 ， 则不少 于 ５） ） （家 基金 、 券商等询价对象提供投资价值报告 ， 进行初 步询价 ； 二是 累计
投 标 询 价确 定 发 行 价 格 ， 主承 销 商 应 向参 与 累计 投 标 询 价 的
２ 新 股 发 行 制 度 过 度 向机 构 投 资 者 倾 斜 ，有 违 公 平 原 ．
从以上规定可以看到 ，机构投 资者可同时参与 网下配售 与网上 申购 ， 而社会公 众投 资者 只能参 与网＿ 申购 。 卜 同时 网上 申购实行按资金配号抽签的办法 ， 相同的中签率下 ， 在 资金量
05我国新股发行演变历程-文档资料
1、每股税后利润
（1）2019年以前，每股税后利润的计算有 采用当年加权EPS也有采用上年度或者过 去两年加权EPS计算的。
（2）从2019年3月到2019年2月，每股税 后利润改为发行公司过去3年平均每股税 后利润，这种方法一定程度上减少了发行 上市公司的过度包装现象，但是忽略了公 司的未来发展前景，容易造成高成长公司 的定价偏低。
粒粒电子的案例？
二、发行定价制度的演变
股票发行市场除了四家新股采用过上网竞价方 式外，基本上采用固定价格方式。固定价格的 确定主要取决于每股收益和发行市盈率。 公式：市盈率=价格/每股收益
（1994年6月至2019年1月间，在哈岁宝、青海三普、
厦华电子和琼金盘等4家公司进行过试点。竞价发行的 缺点是股价容易被机构大户操纵，增大中小投资者的投 资风险，特别是发行规模较小的股票，发行价格被大资 金操纵的可能性较大。）
（3）从2019年2月至2019年，每股税后 利润= 发行当年预测利润／发行当年加权 平均股本数。
（证监会规定：若年报利润比盈利预测低 20％ 以上的，除了要做出公开解释和道 歉外，证监会根据情况实行事后审查，对 有意出具虚假盈利报告的责任人进行处罚 。）
2、发行市盈率
1、上世纪90年代初期，发行市盈率一般由 证监会确定，大约在9～13倍左右。 2、2019年开始采用每股税后利润和市盈率 的方式定价，平均市盈率有所增大，在14 .5～20之间。 3、2019年下半年开始，发行市盈率逐步放 开，并参考二级市场市盈率，新股发行市盈 率有很大的提高，2000年至2019年平均发 行市盈率达到了32.9。
3、2019年开始证券监管部门不再下达发 行计划，并首先提出鼓励高新技术企业发 行上市不占计划指标。
我国新股发行制度改革及股票发行市场参与主体分析
我国新股发行制度改革及股票发行市场参与主体分析摘要:自上世纪90年代中国建立股票市场以来,一直存在严重的IPO抑价过高的现象,这严重影响了资本市场的筹资效率。
随着近期新股发行制度改革措施的出台,关于我国IPO抑价问题的讨论与研究再度成为热点话题。
本文从新股发行市场参与主体的角度出发,并结合当前新股发行制度改革,分析了我国IPO抑价的现状与高抑价存在的主要原因。
关键词:新股发行;新股发行抑价;发行制度;新股发行制度改革一、我国IPO抑价的现状分析IPO抑价是指新股发行价明显低于新股上市首日收盘价的一种现象。
Ibbotson[1](1975)研究发现,首次公开发行股票在第一个月内的平均超常收益率达到11.4%,被学术界称作“新股之谜”。
股票发行市场是整个股票市场不可或缺的重要组成部分,直接影响着发行效率和效果等诸多方面。
而我国IPO抑价长期居高不下,这与我国本身特殊的制度背景、政府对新股发行的干涉、机构投资者不够成熟等方面有着不可分割的联系。
肖曙光和蒋顺才[2](2006)从制度的角度,运用制度经济学理论,分析了我国高IPO抑价的原因所在,并得出结论:IPO抑价率受相关制度的影响较大,与制度因素密切相关。
无论是审批制还是核准制,均较国外带有更浓的行政和不规范色彩,导致我国股市制度运行成本高、运行效率低、交易费用高,因而IPO抑价率要远高于国外。
这次全球性金融危机使我国股票市场受到较大波动,新股发行市场处于停滞状态,直接融资功能严重萎缩。
此时,市场参与各方的目光都集中到IPO制度改革及其重启上来。
随着2009年5月22日《新股发行指导(征求意见稿)》的出台,桂林三金随后成为本次IPO重启的首家公司,这标志着我国新股发行全面启动,股票发行市场开始苏醒。
此次改革主要有以下4个方面的措施:完善询价和申购的报价约束机制;优化网上发行机制;对网上单个申购账户设定上限;加强新股认购风险提示。
新股发行市场的制度改革方向也开始倾向于保护中小投资者,询价报价制度也处于改良状态,避免机构投资者通过询价投机,借助雄厚资金,占据大量的新股申购份额,从而获得大量的新股发行,形成无风险收益的现象。
对我国新股发行实行注册制改革的探讨
对我国新股发行实行注册制改革的探讨
我国目前的股票发行制度是审核制度，即新股发行需要经过证
监会的审核批准后方可上市交易。
然而，这种审核制度存在一些缺点，如审核时间长、信息不对称、容易发生市场炒作等问题，导致
了股市波动和投资者的不稳定情绪。
因此，我国正在考虑实行注册
制改革。
注册制是一种基于信息披露和投资者自主决策的股票发行制度，不需要事先经过监管机构的审核，而是让市场参与者自主判断并决
定是否投资。
它有以下优点：
1. 降低信息不对称：注册制要求公司必须充分披露信息，使投
资者可以更清晰地了解公司的情况，从而降低信息不对称的风险。
2. 缩短审核周期：注册制是一种自我监管机制，没有了审核环节，因此可以大大缩短发行周期，提高市场效率。
3. 鼓励科技创新：注册制将促进企业转型升级、促进科技创新
和支持民营企业发展。
但是，注册制也存在一些潜在的风险，如容易发生投机炒作、
信息失真等问题，需要加强监管和控制。
总体来说，注册制改革需要在监管机制、信息披露、投资者教
育等多个方面进行改善和加强，力求达到市场运作更加健康有序、
投资者受到更好保护的目的。
我国新股发行制度
我国新股发行制度包括审核制度、定价机制和发行方式三个方面，目前现行制度分别为保荐制度、询价制度以及网下询价配售和网上申购相结合的制度。
我国现行IPO制度的基本特征是：建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。
新发行制度的实施为一些股票的顺利发行创造了良好的条件，但现行发行制度在市场运行中也逐步暴露出弊端。
一、我国新股发行现行制度存在的问题（一）定价机制不完善，影响股票市场有效性与合理性询价制度下投资者非理性定价，违背了市场化定价原则。
从我国IPO询价制度来看，发行人及其承销商征求部分机构投资者的定价信息后综合决定发行价格，前提认为他们掌握发行信息和发行经验，可以保证定价的合理性。
但是一些机构投资者为了获取网下申购新股的机会，根据自身利益给出非理性定价，同时制度本身又缺乏对询价效果的评价机制，无法判断其定价是否合理，不利于实现价格的充分发现。
IPO抑价程度较高，严重干扰着我国股票市场的健康发展。
我国IPO制度中比较突出的问题就是IPO抑价，它是指新股在首次公开发行时定价较低，而在股票首日上市交易时价格较高，投资者认购新股能够获得超额报酬的一种现象。
IPO 定价不合理会导致发行市场不能对信息进行辨别，从而无法对企业进行选择，发行企业也不能通过发行价格来反映公司价值和体现企业发展战略，这在很大程度上削弱了发行市场应有的职能与作用。
（二）发行方式不完善，没有完全体现公平原则过度向机构投资者倾斜，各融资主体参与机会不均。
首先，机构投资者既可以参与网下配售，又可以进行网上申购，而中小投资者只能在网上申购新股。
其次，网上实行按资金申购，机构投资者凭借其强大的资金优势占据股票发行总额的半壁江山，与此形成鲜明对比的是，中小投资者资金分散，中签率很小，这明显对中小投资者非常不公平。
最后，机构投资者由于可以申购到很多份额，就会得到新股发行中绝大部分无风险收益，而中小投资者却很少能从中获利，体现出机制设计中对机构投资者的偏袒，不利于对中小投资者利益的保护。
新股发行制度解读
新股发行制度解读引言新股发行制度作为证券市场的重要组成部分，对于促进证券市场的健康发展和提升市场透明度具有重要意义。
自2019年3月1日起，新版《证券法》正式实施，证券市场的新股发行制度也随之发生了改变，本文将对新股发行制度进行解读。
新股发行的概念和意义新股，即新发行的股票，是企业在市场上的首次公开发行。
新股发行对于企业来说，可以通过股票融资获得大量资金，促进企业的发展壮大；对于投资者来说，可以通过购买新股获得未来股票价值增长的机会。
因此，新股发行是证券市场上重要的一环。
新股发行的途径目前，新股发行主要有两种途径：1.公开发行企业通过公开招股向社会公开发行股票，包括向全体投资者（包括散户）发行和集中竞价发行，发行价格按照市场化方式确定。
通常情况下，发行后企业的股票将在证券交易所挂牌上市。
2.非公开发行企业通过向特定投资者定向分配股份的方式非公开发行股票，非公开发行的对象包括机构投资者和个人投资者，发行价格不得高于公司公开发行时的发行价格。
非公开发行的对象数量不得超过35人且单个对象需认购的股份数不得少于发行总数的5%。
非公开发行的股票不能在证券交易所挂牌交易，可以在场外市场上进行交易。
证监会的审核程序证监会在审核企业新股申请时，主要会对企业的财务数据、业务运营情况、证券发行和承销安排等进行审查。
具体审查程序如下：1.企业向证监会递交申请资料企业需要向证监会递交新股发行申请书及附件材料。
申请材料包括企业基本情况、财务报告、业务描述、前三年的财务数据、项目进展情况等信息。
2.初审证监会会对递交的申请资料进行初审，初审主要是验证申请额度、股价和发行时间的合理性，核查公司信息披露是否充分、真实、准确等。
初审不通过的企业需要对申请资料进行完善或者撤销申请。
3.反馈意见证监会在初审后，会根据申报企业的情况，向企业反馈审核意见，如果企业需要修改招股书，则需要修改后重新提交申报资料。
4.暂停审核对于不合规的企业申报，证监会会采取暂停审核的措施，直到企业整改或作者撤销申请。
浅谈我国新股发行制度改革
更好的促进市场健康有序的发展 才是 我们研究和关注的命题 。
关键词： 新股发行制度改革 ； 定价方 式改革 ； 询价制度
取了多种定价机 制， 其 中包括长期以来实行的固定 价格机制 、 尝试试用 的拍卖机制和累计投标询价机制及其混合发行机制。
新 股 发行 制 度 的 历 史 变 迁
小企业顺利融资难的问题等等 。 正是 由于这类政策 目 标． 新股发行制度 都显著倾向于部分利益集 团， 这显然违背了资本市场市场化的 目 标， 造
一
市场投资者配售新股有关问题 的通知 》 ， 将一级市场的定价行为和二级
市 场的投 资行为相挂钩 。 第 四阶段 ： ２ ０ ０ ５年 ， 我 国开始试运行市 场化定 价机制 ， 引进股票发
行 询价制度 。即发行股票的企业及其保荐人 向询价对象询价的方式来 确定股票发行价格 。 ２ ０ ０ ６ 年 ９月 １ １ 日颁布的《 证券 发行与 承销管理办
经济祝野 ２ ０ １ ３ 年第 ０ ２ 期 Ｅ ｃ ｏ ｎ ｏ ｍ ｉ ｃ Ｖ ｉ ｓ ｉ ｏ ｎ
金融财税
浅谈我 国新股发行制度改革
余 ， Ｊ 、 松 Ｉ Ｈ ０月份 中断 Ｉ Ｐ Ｏ以来 ， Ａ股 的发行 呈现停滞状 态 。随着新任证监会主席的上台， 市场对 Ｉ Ｐ Ｏ重启预期愈发强烈 ， 毕竟 股票市场主要功能是市场融资。 因此 ， 如何对新股发行制度进行改革以
制度 。实践中 ， 发行者大都采用按股票面值发行。 第二阶段 ： １ ９ ９ ０ 年一 １ ９ ９ ８ 年， 新股发行价格是根据主发行企业 的每 股收益和一个 相对固定 的市盈率水平来确定 的， 即固定定 价方式 。 第三阶段 ： １ ９ ９ ８ 年末一 ２ ０ ０ １ 年３ 月。 对新 股发行市盈率 的限制开始 放开 ． 不再规定其上 限 ， 新股定价方式开 始走向市场化 。１ ９ ９ ８年底 的 《 证券法》 将新股定价 改为承销商和发行人协商定 价 ， 确立 了发行 的利
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我国新股发行制度包括审核制度、定价机制和发行方式三个方面，目前现行制度分别为保荐制度、询价制度以及网下询价配售和网上申购相结合的制度。
我国现行IPO制度的基本特征是：建立了一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。
新发行制度的实施为一些股票的顺利发行创造了良好的条件，但现行发行制度在市场运行中也逐步暴露出弊端。
一、我国新股发行现行制度存在的问题
（一）定价机制不完善，影响股票市场有效性与合理性
询价制度下投资者非理性定价，违背了市场化定价原则。
从我国IPO询价制度来看，发行人及其承销商征求部分机构投资者的定价信息后综合决定发行价格，前提认为他们掌握发行信息和发行经验，可以保证定价的合理性。
但是一些机构投资者为了获取网下申购新股的机会，根据自身利益给出非理性定价，同时制度本身又缺乏对询价效果的评价机制，无法判断其定价是否合理，不利于实现价格的充分发现。
IPO抑价程度较高，严重干扰着我国股票市场的健康发展。
我国IPO制度中比较突出的问题就是IPO抑价，它是指新股在首次公开发行时定价较低，而在股票首日上市交易时价格较高，投资者认购新股能够获得超额报酬的一种现象。
IPO 定价不合理会导致发行市场不能对信息进行辨别，从而无法对企业进行选择，发行企业也不能通过发行价格来反映公司价值和体现企业发展战略，这在很大程度上削弱了发行市场应有的职能与作用。
（二）发行方式不完善，没有完全体现公平原则
过度向机构投资者倾斜，各融资主体参与机会不均。
首先，机构投资者既可以参与网下配售，又可以进行网上申购，而中小投资者只能在网上申购新股。
其次，网上实行按资金申购，机构投资者凭借其强大的资金优势占据股票发行总额的半壁江山，与此形成鲜明对比的是，中小投资者资金分散，中签率很小，这明显对中小投资者非常不公平。
最后，机构投资者由于可以申购到很多份额，就会得到新股发行中绝大部分无风险收益，而中小投资者却很少能从中获利，体现出机制设计中对机构投资者的偏袒，不利于对中小投资者利益的保护。
机构投资者可以利用内幕消息和其所占份额操纵价格。
在现行IPO机制下，由于机构投资者垄断新股发行的很大部分份额，进而有着在二级市场上炒作新股的利益动机，从而将风险转嫁给二级市场，这将给二级市场带来巨大风险，致使中小投资者套牢，非常不利于中小投资者的保护和社会的稳定发展。
我国的询价制度下，机构投资者报给承销商的价格与其最终获得股票的份额往往没有直接关系，机构投资者定价没有评判标准和评判机制，只能依赖机构投资者自身的诚信道德来进行自我约束，这样的监督体系明显力度不够，这需要从制度设计角度进行完善。
（三）一级市场聚集资金量过大，投资收益率过高
我国一级市场上长期聚集了大量申购资金，并且申购资金增长十分迅速。
主要是因为发行制度存在不足，相对高市盈率的二级市场中，首日股价一般会大幅升高，获利空间很大，只要能申购中签就有收益，因此一级市场申购收益率基本稳定，并且绝大部分是无风险收益。
在投资渠道有限的情况下，申购资金市场收益率的稳定，就会吸引大量资金囤积于一级市场，不利于金融体系与经济运行的稳定。
由于新股发行在时间安排上并无固定节奏，大量资金在银行等信贷系统、股票市场间无序流动，无法进入到正常的生产与流通领域，不利于金融与经济体系运行的稳定。
二、对我国新股发行制度几次改革的看法
我国新股发行制度在二十几年以来取得了重大的进步与快速的发展,无论是从新股发行的监管模式、发行方式或者定价方式,历次改革都是在当时的市场环境之下为了更好地发挥市场的资源配置作用而进行相关的调整。
有些调整取得了一时的成效并为后续的改革起到了很好的引导作用,有些顺应了一时的市场需要,也有一些更加1999年7月1日《证券法》以及颁布的—系列文件构建了股票发行核准制的基本框架,2001年3月17日,证监会正式取消了股票发行审批制,从而在市场化改革的进程中迈开了重要的一步。
2004年发布的《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》中确立了询价制,并于2005年初开始实施,自此,我国新股发行的定价方式开始在询价制下不断完善。
2009年,证监会发布《关于进一步该改革和完善新股发行体制的指导意见》,进一步完善询价和中购报价约束机制,从四项规则上进行约束。
这次改革提高了认购的公平性和中小投资者的中签率,同时也导致了高发行价格、高市盈率等问题。
为了进一步完善报价申购与配售约束机制,证监会又于2010年发布《关于深化新股发行体制改革的指导意见》,这次改革扩大了询价对象范围,完善了回拨机制和中止发行机制,希望能够提高定价信息的透明度。
针对新股改革的问题，我有以下建议。
1、进一步完善报价申购和配售约束机制。
在中小型公司新股发行中，发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定每笔网下配售的配售量，以促进询价对象认真定价。
根据每笔配售量确定可获配机构的数量，再对发行价格以上的入围报价进行配售，如果入围机构较多应进行随机摇号，根据摇号结果进行配售。
2、扩大询价对象范围，充实网下机构投资者。
主承销商可以自主推荐一定数量的具有较高定价能力和长期投资取向的机构投资者（以下称投资者），参与网下询价配售。
主承销商应当制订推荐投资者的原则和标准，包括最低注册资本、管理资产规模要求，专业技能、投资经验要求，市场影响力、信用记录要求，业务战略关系要求，鼓励长期持股等。
主承销商应当建立透明的推荐决策机制。
推荐标准、决策程序以及最终确定的投资者名单应当报中国证券业协会登记备案。
中国证券业协会可制订指引指导登记备案工作。
3、完善回拨机制和中止发行机制。
发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设计承销流程，有效管理承销风险。
网上申购不足时，可以向网下回拨由参与网下的机构投资者申购，仍然申购不足的，可以由承销团推荐其他投资者参与网下申购。
网下机构投资者在既定的网下发售比例内有效申购不足，不得向网上回拨，可以中止发行。
网下报价情况未及发行人预期、网上申购不足、网上申购不足向网下回拨后仍然申购不足的，可以中止发行。
中止发行的具体情形可以由发行人和承销商约定，并予以披露。
中止发行后，在核准文件有效期内，经向中国证监会备案，可重新启动发行。
此外，发行人及其主承销商在刊登招股意向书后可以根据市场情况合理确定推介时间。
证券交易所和证券登记结算机构应当创造条件，进一步缩短新股发行结束后到上市的时间。
新股发行体制改革需要市场参与各方密切配合，市场各方应当按照新股发行体制改革精神，统一理念、提高认识，精心部署、周密安排，切实将各项改革要求和措施落到实处。