基于股权分置改革效应行业研究
上市公司股票回购动因及财务效应分析论文
上市公司股票回购动因及财务效应分析摘要：从上世纪50年代以来，股份回购就受到了研究者们的关注。
股份的回购在美国的市场中受到热烈的反应，在80年代中期开始弥漫。
由于纽约股市开盘后大幅猛跌，投资者抛售自己的股票。
超过600家上市公司选择回购股票，提升投资者们的信心与稳定股价。
因此回购股票成为上市公司采取的有效措施。
我国证券市场发展相对比较缓慢。
上世纪90年代，证券市场已经出现了好多案例。
但都是国有股分，其目的是解决相同股分不同权利。
上市公司很少会进行股票的回购，因为对于他们来说，这没有吸引力，世界的经济联系越来越紧密，国内市场也在改善，因此旧法已处于无用之地。
2005年政府颁布了新的。
方法来放松对股票回购的。
限制。
允许企业在回购股票，上市公司采用这这个办法来释放公司未来的发展信号。
以及调节资本结构。
这种行为已经。
非常普遍了。
但是我们可以考虑到，上市公司处于各种理由回购股票，造成各种影响，因而需要更深程度上探讨上市公司回购股票的动因和影响。
在写本篇论文之前，已博览众多文献，分析各类案例。
股票回购，回购产生的影响财务效应是本文主要分析的对象。
在一五年，严重的大跌的发生，使得很多上市公司选择回购股票的措施，伊利集团也顺势回购股票，伊利集团通过不断的发展和优质的品质，成为了我国乳脂行业的巨头之一。
此外，这个公司在国际上的影响也比较深远。
他连续四次与荷兰进行合作，在全国的乳业排名上前十，所以选伊利集团具有比较高的代表性。
关键词：股份回购；财务效应；回购动因目录目录 (2)一、引言 (3)（一）研究背景和意义 (3)（1）研究背景 (3)（2）研究意义 (3)（3）文献综述 (3)二、股票回收的动因 (3)（一）提升公司股价 (3)（二）实施股权计划 (4)（三）提高资金效率 (4)三、伊利集团基本情况 (4)（一）公司概况 (4)（二）股份回购前的经营状况 (5)（1）营业收入 (5)（2）净利润 (5)（3）营业活动产生的现金流 (5)四、伊利集团股份回购的动因 (6)（一）优化资本结构 (6)（二）降低代理成本 (6)五、伊利集团回购的财务效应分析 (6)（一）回购对公司价值的影响 (6)（二）对财务效绩的影响 (6)（1）营运能力 (6)（2）盈利能力 (7)参考文献 (8)致谢 (9)一、引言（一）研究背景和意义1、研究背景一直以来，股份回购引起了学者们的注意，到了80年代经济的大萧条。
煤炭上市公司资本结构与股权结构、资产规模关系研究
（ ） 二 股权 结构特 点
一
人们通常用 两个 指标来衡量股权结 构 ，
是股权集中度 ， 二是股权性质。
数、 国家股 、 法人股和流通股 等与公司资本结构关 系的研究 ， 出 得 股权结构是影响资本结构选择的重要 因素。顾乃康和杨涛 （ｏ ４ ２ｏ ）
等。
模的关系上 ， 特别是 以某一行业为基础进 行系统 的研究 。 我国煤 炭
上市公司拥有特殊 的股 权结构 ， 如股权高度集 中， 国家股份比重 较
大； 同时也具有较大的总资产 ， 营业绩 优 良。 么这些 因素是 否 经 那 会影 响其 资本结构 ， 究竟如何影响其资本结构 ， 待于分析和检 有 验。 不仅 如此 ， 对资本结构 与股权结构 、 资产规模关 系的实证研究 还 可以帮助企业剔除间接影响因素 ， 通过对直接影响因素的调节 ， 找到最优 的负债 比率 ， 这对企业 的合理 、 长期发展有重要意义 。 自从 １５ 年ＭＭ理论提出后 ， ９８ 学术界从资本结 构的影响 因素方
绩还会继续增长 。
研究提出 了可能对公司资本结构造成影 响的８ 因素 ： 个 即抵押资产 价值 比例 、 非负债类税盾 、 企业 的成 长性 、 独特性 、 因素 、 行业 企业 规模 、 盈利 的波动性 、 盈利性 ； 国内早期 的研究 中， 黄庆堂和黄兰英
（ ９ ７ 认为资本结构 的影 响因素包括 四个方面 ： １９ ） 行业 因素 、 资本市 场、 主管信念和公 司特征 ； 近期 国内学者根据我国特殊 的股权结构 和公 司规模 等因素 分析 了其对公司资本结构的影 响。洪锡熙和沈 艺 峰（ ００ 得出企业规模会 对企业资本结构产 生显著影 响。 ２０ ） 肖作
中国股票市场羊群效应实证
信息瀑布模型认为，当投资者面对 不确定信息时，他们会观察其他投 资者的行为，如果其他投资者采取 了某一决策，他们也会跟随。
学习模型认为，投资者在决策时会 学习其他投资者的行为，如果其他 投资者采取了某一决策并获得正收 益，他们也会跟随。
03
中国股票市场概述
中国股票市场发展历程
初创阶段（1989-1993）
03
行业结构
中国股票市场中，金融、消费、科技等行业的市值占比居前。其中，
金融行业占比最大，主要原因是银行、证券、保险等大型金融机构的
市值巨大。
中国股票市场特点
政策影响较大
中国股票市场受政策影响较大，政府对市场的调控力度较强 。例如，在股市波动较大时，政府可能会采取措施来稳定市 场情绪。
散户主导
与中国股市的投资者结构相对应，散户在中国股票市场中占 据主导地位。这使得市场波动较大，同时也增加了市场的活 跃度。
研究目的
通过对中国股票市场羊群 效应的实证分析，探讨投 资者的交易行为和市场表 现。
研究方法
采用定量分析方法，收集 中国股票市场的交易数据 ，运用相关指标和模型进 行分析。
基于个股的羊群效应实证结果
羊群效应指标
通过计算个股的买卖偏离度（ 买卖差额与成交量的比值）， 分析投资者在交易过程中的羊
群行为。
羊群效应是一种非理性行为，它与投资者的个人理性判断无关，而是受 到其他投资者行为的影响。
羊群效应在股市中具有显著的影响，它可能导致市场价格的异常波动， 降低市场效率，甚至引发市场崩盘。
羊群效应分类
根据投资者的决策依据不同，羊群效应可分为信息型羊群效应和声誉型羊群效应 。
信息型羊群效应是指投资者基于不完全或不确定的信息，认为其他投资者的决策 更准确，而采取跟随的行为。
行为金融学案例题
行为金融学第1章概论有过看电影丢了票的经历吗？想象一下，你已经决定去看一场戏剧，每张票的价格是30 元。
当你进入戏院买票时，你发现不知什么时候你丢了30 元。
现在你还愿意花30元钱去买票吗？（愿意）（不愿意）想象一下，你已经决定去看一场戏剧，每张票的价格是30 元。
当你进入戏院验票时，你发现你的票丢了。
现在你愿意花30元钱重买一张票吗？（愿意）（不愿意）结果结果的解释⏹买两张票时，我们很容易感到是花了60元看一场电影；⏹而掉了30元和买一张票时，掉的30元我们并不算做是看电影花的（另外单独做账了）。
我们只不过是将丢失的现金归结为倒霉，仅仅使我们感到没有原来那么富有，而不会直接与看电影相关联。
请假想在1号和2号两个袋子中同样装入100个球，其中袋子2中50个红球和50个蓝球，而1号的情况不知道。
请在下面A、B两者中择一：A：从袋子1中取球，取到红色有奖，蓝色则无；B：从袋子2中取球，取到红色有奖，蓝色则无。
请再在C、D两者中择一：C：从袋子1中取球，取到蓝色有奖，红色则无；D：从袋子2中取球，取到蓝色有奖，红色则无。
不确定性（模糊）厌恶选B者显著多于选A者；选D者也显著多于选C者。
说明人们是厌恶不确定、厌恶风险的对不确定的和模糊性事物的厌恶被认为是人们投资股票要求很高风险补偿（相对于回报较明确的债券而言）的心理原因。
人们对外国股票的投资往往要求更高的投资回报也反映了这种心理补偿的要求。
在前面介绍的实验中无论你现有财富如何，给你1000元，然后在以下两种情形中择一：A：一半的可能得1000元，一半的可能为0；B：100%得500元。
无论你现有财富如何，给你2000元，然后在以下两种情形中择一：C：一半的可能损失1000元，一半的可能损失为0 ；D：100%亏500元。
在前面介绍的实验中结果是，在第一个实验中多数人选择B，稳稳当当得500,而在第二个实验中多数人选择C，要么损失最大，要么一点都不损失。
我国上市公司股份回购财富效应的系统研究
在 同外 成熟 的资 本 市场 上 ， 些公 司在 股 价跌 破 甚至 变 动 和愿 意 出 让 的 比例 以及 公 司 购 买 的 比例 有 相 同 的预 一 （） 这意 味着 如果要 约得 到 接 近 每股 净 资产 时 ， 会 推 出股 份 同购方 案 （ 买 流通 股 期 。 ６ 要 约收 购是 有上 限 的要 约 。 就 购 并 注 销或 锁定 ） 这样 有 利于 投资 者判 断上市 公 司 的价值 ， ，
的股份 回购行为 股份回购在经济发展 中有许 多积极作用 文章通过建立股份回购模型 ， 系统研究上市公司股份 回购 来
的 财富 效应 关键 词 ： 份 回购 ； 股 财富效应 ； 系统 研究
一
、
选题 背景
为解决 具有 中 国特 色 的股权 分 置问题 ， 国推 出 了股 我
权 分 景 改革 试 点 。但 股权 分置 改 革 又会 增 加市 场 流 通容
公 司的流 通股 份 ， 来减 少 公 司股 本 ， 高资产 负债 率 ， 提 充分
固定 价格 要 约 收 购和 公 开市 场 回购是 股 份 回购 的 主
发挥 财 务杠 杆 效 应 ， 升 上 市公 司 白身 投 资价 值 ， 提 显得 越 要 形式 ， 要约 收购 通 常具 有更 大 的规模 和更精 确 的要约 但 来越 重要 。 相对 我 国资 本市 场 ， 股份 回购 尚属 新生 事物 ， 对 期 。要 约收 购 中明确 披 露 了股 份 叫购 的宣 布 Ｈ、 际 回购 实 其 进 行 系 统 研 究 具 有 深 远 的 理 论 意 义 和 积 极 的 现 实 意 交 割 日以 及 回购 价格 。所 以 回购 活 动 的市 场 效 应被 更 清
最新-锚定效应在金融市场的运用透析 精品
锚定效应在金融市场的运用透析行为金融的研究源于对理性人和有效市场假说的挑战,给金融研究带来了一个新的研究视角,也为金融市场分析提供了一种新的研究方法。
文章回顾了行为金融学中锚定效应的国内外文献,主要归纳了锚定效应在国内外金融市场中的应用。
此外,还探讨了各种运用锚定效应解释中国上市公司股权分置改革以来各种异常现象的成因。
锚定效应;行为财务;金融市场自1980年以来,行为财务学逐渐受到人们的关注,这方面研究领域受到关注的原因主要是一方面许多实证研究发现传统理论无法解释金融市场的异常现象;另一方面是1979的展望理论解释了许多传统财务学无法解释的现象,或是以展望理论为基础推导理论模型及实证研究。
锚定效应就是在这样一个背景下逐渐地引入到金融市场中,对资本市场的异常现象作出独特的解释。
这些异常现象包括对信息的反应、股票价格的变动、公司治理中行为的原因等。
一、锚定效应的起源和确立和1974通过经典的幸运轮实验发现了著名的锚定效应。
他们认为不同初始值会对以后的数值估计产生影响,且估计值将偏向于初始值,高初始值将使估计值偏高,低初始值将使估计值偏低。
也就是说,个体的判断是以初始值,或者说是以锚为依据,然后进行不充分的向上或向下调整,即所谓的锚定与调整。
其实早在之前就有研究表明,个人在对于不确定数量的数字做估计时,会根据以往的经验判断确定出一个起始值,并在起始值附近对估计的数学作出相应调整,1971。
随着锚定效应这一行为金融学概念的提出,就有大量的研究学者证明它的存在。
1974认为当个人鉴估某些事件的数量时,其起始值的设定,也就是定位,会因为问题被陈述时所提到的任何数量所影响,而且常常是不适当地被影响着。
,1989发现当重要消息发生时,股票市场价格通常只会有些许变化,随后才会在没有什么大消息发生时发生巨幅变动。
,1991也发现短于一年短期报酬率呈现正自相关的现象,这种正自相关的现象意味着价格对消息一开始会反应不足,然后才会逐渐反应出来。
我国上市公司控制权市场资源配置效率研究
。ｅ 。 ∞ｌ ２０ ２］ ２０ 小 ｉ ４ ０ ５ （６ ０ ０７ 卡
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｛９ 日 ４４ ８
如 何 健 康 发 展 、 控 制 权 市 场 资 源 配 置
效 率 能 否 得 到较 大 程 度 的 提 高等 问 题 上 来 。 本 文 就 我 国上 市 公 司控 制 权 市 场 的 资 源 配 置 效 率 进 行 了 实证 研 究 ，
得 出 了股 权 分 置 改 革 前 后 我 国上 市 公 司控 帝 权 市 场低 效 率 的研 究 结论 。 ）
置 问题 的研 究 ，应从 是 否 改革 、如 何 改
场竞争结构 ，这是西方市场经济 国家 常见
的情形 。另一个是在需 求增长 、供给能力 扩张时期 的成长型产业 内，通过纵 向、横 向或相 关业务强强兼并收购。 控制权市场可 以让现金 比较充裕或具 有融 资能 力的公 司收购 与现有业务不相关 的新业务 ，实现公 司业务战略转移和持续
我 上 公 控 权 国 市 司 制 市 资 置 研究 场 源配 效率
■ 许 萍 副教授 郑晓鸿 （ 州大学管理学 院 福 福 州 ３００ ５ １８）
◆ 中 图分 类 号 ：Ｆ ３ 文 献 标 识 码 ：Ａ ８０
长性产业和公司 ，股票市场的价 格信 号能
内 容摘 要 ：股权 分 置 改革后 ，对 股权 分
现了更有利的投资机会 ，或者意识到相 同 行 为的竞 争后 果 ，否 则总 是希 望对 手先 退 ，从而在整个行业 内产生延迟过度能 力
股改前后上市公司融资偏好比较研究
到企业 的融资偏好 。Ｍｉ ｒＦｉ ＆ ａ ｅ（０ ６ 强调政 治风险对 资本结构 的作用 ， 为高政治 风险 国家 的企 ｈ ，ｒｚ Ｊｍ ｓ２０ ） ｉ ｔ 认
业负债一般高于低政治风险 国家的企业 。Ｄｔ ａ Ｔ ａｏ（０ ７ 、ｉ（ ０５ 和 Ｂｏ ｎ ２０ ） 分别 ｉｍ ｒ ｈｋｒ２ ０ ） ｔ ＆ Ｌｕ ２０ ） ｙｕ （０ ７
为 。陆正飞和 叶康涛 （０４ 研究表 明， 资成 本因素并不能完 全解释上市公 司的股权融 资偏 好 ， ２０ ） 融 企业 资
本规模 和 自由现金流越低 ， 净资产收益率和控股股东持股比例越高 ， 企业 越有可能选择股权融资方式 。 关于股权分置制度和中国上市公司融资偏好关系的专 门文献 ， 吴江和 阮彤 （ ０４ 通过对 中国上市 公 ２０ ） 司融资行 为特征的研究表明 ： 股权分置结构所形成的利益机制成为决定 中国上市 公司股权融资行为偏好 的 主要因素 。何丹和朱建军 （０ ６ 认为在股权分置制度安排下和存在控 股股东对小股东利益侵 占时 ， ２０ ） 股权
从公司负债率的股票 回报率 、 司账面债务 比例和财务预算赤字等方 面对 企业融资结构 的动态 调整进 行 了 公
研究 ， 认为公司的融 资结构会受企业异 质性 的影响。Ｌ ｖ＆ ｅｎｓ（０ ７ 研究 了行业 特征对公司资本结 ｅｙ Ｈ ｎｓｙ２ ０ ） 构的影 响， 认为经济周期对资本结构的动态调 整会有一定 的影响力。Ｊｓｕ＆ ｍｒ２ ０ ） 认为 ， ｏｈａ Ａ ｉ ０ ８ （ 债务融资 的多样化将根本地决定公 司的融资决策 。
持股比例 为 ４ ％ ， ５ 第二至第五大股东 的平均持股 比例之 和约为 １％ 。股权集 中下的上市公 司控股股东对 上 ４ 市公司有较高 的控制权 ， 对包括融资方式在内的重大 决策有着决定权 。基 于控股 股东 的股权价值 是其做 出
股权激励与企业绩效关系研究的文献综述
股权激励与企业绩效关系研究的文献综述作者：邱婷来源：《商情》2013年第34期【摘要】股权激励研究在国内外一直是公司治理研究的热点。
本文从股权激励对企业绩效影响的角度，分析了我国股权激励的研究现状，并对国内的相关研究进行梳理总结，以期为股权激励的研究提供参考。
【关键词】股权激励；文献综述一、引言经营权与所有权的分离引发了委托—代理问题，这是由于企业股东和企业管理者对企业的经营目标存在分歧，这种分歧的根源则是股东和经理人因为站在各自的角度，追求自身利益最大化，掌握的企业信息无论从数量上还是质量上都存在着差距，并且对所掌握信息的理解程度也有很大差异。
越来越多的企业采用股权激励的手段，来化解股东和经理人之间的矛盾，促进企业获得更大的发展。
本文从股权激励对企业绩效影响的角度，对以往的研究进行梳理总结，以期为股权激励的研究提供参考。
二、文献综述（一）股权激励与公司绩效正相关肖继辉和彭文平（2002）从 1999 年至 2001 年的上市公司年报中筛选了 586 家公司作为样本进行分析，结果表明：高管层的报酬和股票回报率（股东利益）业绩质量存在正相关性，且高管层持股带来的收益大约是总报酬的五分之一。
周建波、孙菊生（2003）运用中国上市公司的经验证据考察了公司治理特征、经营者股权激励与公司经营业绩提高的关系。
研究结果表明，实行股权激励的公司，在实行股权激励前业绩普遍较高，存在选择性偏见，成长性较高的公司，公司经营业绩的提高与经营者因股权激励增加的持股数显著正相关，强制经营者持股、用年薪购买流通股以及混合模式的激励效果较好。
宋兆刚（2006）利用 2004 年年报公布的 1017 家上市公司的数据检验了管理层股权激励与公司绩效的关系，得出尽管两者的相关度非常低，但管理层股权激励水平与业绩的正相关关系在统计上是显著的结论。
隽娟（2007）以 2005 年我国深交所上市公司为样本，对管理层持股的影响做出了实证分析，结果发现：管理层持股水平与企业经营绩效正相关，且与每股收益在 0.01的水平下显著，而与净资产收益率相关性却并不显著。
分拆上市在我国的发展与价值创造效应:回顾与思考
分拆上市在我国的发展与价值创造效应：回顾与思考韩涛【摘要】分拆上市在我国的快速发展始于2009年创业板的设立,之后众多学者对2011年康恩贝分拆佐力药业到创业板上市进行了实证与理论研究.本文首先回顾了分拆上市在国外的价值创造效应,其次分析分拆上市在我国的发展历史阶段及其价值创造效应,然后根据发展历史中的两次典型分拆事件把我国分拆上市的历史划分为三个发展阶段,最后,对我国分拆上市的发展及其价值创造效应的研究提出合理化建议.【期刊名称】《商业会计》【年(卷),期】2014(000)022【总页数】4页(P13-16)【关键词】分拆上市;创业板;价值创造效应【作者】韩涛【作者单位】河南理工大学财务处河南焦作 454000【正文语种】中文一、引言分拆上市在20世纪90年代起源于美国，随着公司制的不断完善，资本市场的快速发展，分拆上市在美国日益受到关注。
2009年中国创业板成功开板，不仅为我国中小企业的快速成长设立了一个融资渠道，也为我国主板市场分拆子公司提供了一个平台。
2010年创业板发行监管业务情况沟通会传出消息，在满足6个条件的前提下，证监会允许境内上市公司分拆子公司到创业板上市：2011年2月22日，康恩贝（600572）的子公司浙江佐力药业（300181）成功登陆创业板，成为第一支在创业板分拆上市的公司。
分拆上市是收缩性资本运营的方式之一，它还包括资产剥离（Divestiture）、公司分立（spin-offs）、股权切离（equity carve-outs）、股份回购（stock repurchase）、定向股（tracking stock）和自愿清算（voluntary liquidations）等方式。
二、分拆上市及其价值效应（一）分拆上市的概念分拆上市是指母公司设立一家新公司，并将母公司资产的一部分转移到新公司去，母公司再将新公司股权的一部分对外出售。
认购这些股权的人可以是母公司的股东，也可以不是母公司的股东。
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的证券市场波动现象 ， 并提 出股权 分置改革存在施舍机制和伤及无辜机制这两点机制设计不足。 （ 二） 实证研 究综述 唐国正等 （ ２ ０ ０ ５ ） 分析了股权 分置改革试点在保护公众投资者权益方面 的政策 内涵， 他们采用超额累积收 益率 的事件分析方法 ， 实证分析显示 ， 管理层 出台的相关政策在保护公众投资者权 益方 面存在缺 陷， 这也导致公众投资者对市场 的
则 的关键是如何使全体股东获得平等 的投资人地位 ， 在“ 同价” 的前提下实现“ 同股 同权” 。 朱小平（ ２ ０ ０ ６ ） 认为对流动性的分析与定价 是中国资本市场股权分置改革的核心 问题， 其意义远大于其表面上的非流通股参 与流通 ， 从股票的流动性出发 ，试 图探讨 如何 利用 衍生金融丁具给股票 流动性定价， 以此来解决股权分置改革 中的对价给付 问题 。 阳嘉瑛 、 李江（ ２ ０ ０ ５ ） 对股权分 置的利弊进行评价 ， 提 出解决股权分置应步伐稳健 的观点 ， 并 对解决股权分置 问题将使证券市场产生的反应作出 了推断分析 。 傅子恒 （ ２ ０ ０ ６ ） 认为 ， 股权
分置结 构下 ， 股权融资行为可为非流通股股东带来远远高于股权融资成本的超额融资 回报 ， 所形成的激励足以诱致非流通股股东忽 略股权融资 的潜在风险和成本 ， 凭其在股权结构 中的主导地位 ， 充分运用制度安排和公 司控制权掌控一切可能的利益制造机会和利
益输送 机制 ， 以流通股股东近乎“ 输血式 ” 的资本供给为代 价 ， 加速非流通股的资本积 累和增值过程 ， 从而形成 中国上市公司特殊的
制度缺失 ， 它影响资本市场预期 的稳定 ， 制 约我 国资本市场 国际化进程和产品创新 。 所 以， 研究股权分置改革的效果 ， 得 出该事件对 市场影响的结论 ， 这些结论对市场 的监管和组织者来说 ， 可以据此调整政策 ， 以政策手段调控股权分置改革的方 向和节奏， 来规范上
市公司运营 ； 对 上市公 司而言 ， 可以根据影 响市场反应 的各个因素的作用方 向和程度 ， 来调整股改方案 ， 以保证公司的股改顺利进 行； 对投资者而言 ， 更可以据此来制定正确 的投资策略 ， 获得理想 的收益具有现实意 义。
在于增加投资者信心 ， 而非仅 提供投资者一段 时期 的套利机会 。丁志国等（ ２ ０ ０ ６ ） 利用试点的 ４ ６家上市公司数据计算 了流通股股东
于外部 的市场环境变化导致的还是股权分置改革带来的价格上升效应 ，得 出股权分置改革对证 券市场产生 正面影响的结论。 本文通过对股改前后股 票价格采 用价格指数的调整 ， 避 开了其他 因素对股价波动的影响 ， 从不 同的行 业视 角分析市场对这一事件 的反应 ， 发现其影响现行具有不 同， 这将为研 究股权分置改革的效果
大。 而该研究回归的结果显示 ， 只有流通股参会率和流通股 比例对于非正 常报酬率的区间显著 。 黎璞 、 陈晓红 、 刘剑锋 （ ２ ０ ０ ６ ） 通过 实 证研究否定 了从全面开展股权分置改革 以来 ， 股票收益与非流通股股东支付的对价 比例成正相关 的假设 ， 认为主要原 因在于市场已 对解决股权分置问题形成 了较稳定 的预期 ， 理性 的投资者在选择股票时将更注重公司的内在价值 ， 股权分置改革 的推进的实际意 义
王 珍： 基于股权分置改革效应行业研究
基 于股权分置改革效 应行 业研 究
王 珍
（ 信 阳师范学 院经济管理学院 河南 信 阳 ４ ６ ４ ０ ０ ０ ） 摘要 ： 国内学者研 究股权分置改革对证券市场带来的效应 时， 无论从 定性 阐述还是 实证研究 ， 主要集 中 在股权 分置改革试点阶段或初期 ， 大都采用股票 市场价格 计算产生的 累积超额收益 ， 没有分清股价上 涨是 由
平均对价预期很低 。 此外， 他们注意到 了对价方案好于其他试点公司 的清华同方 的改革方案没有通过的现象， 可能 的解释在于行为金 融学上 的“ 锚定效应” 。张继袖 、 陆宇建 （ ２ ０ ０ ６ ） 通过事件研究和 回归分析 的方法 ， 以中小企业板 的 ５ ０ 家上市公司为样本 ， 以股改 的三 个批次研究了股改的市场反应。不 同于 以往研 究的是 ， 他们 的研究以股改 的两次停 牌为事件研究起点 ， 以停牌前后投资者获得 的非 正常报酬率为解释变量 ， 而不再仅仅以对价方案来衡量利益分配 。研究的结果显示 ， 随着股改的深入 ， 推行股改方案的难度越来越
提 供 了新依 据 。
关键词： 股权 分置
效 应 检 验
中国证券市场 自创建以来 ， 上市公司股权分置状况一直存在 ， 并成 为困扰我 国证券市场健康稳定发展的一个根本性 问题 。 股权 分置问题直接导致了很多问题的产生 ， 严重影响了资本市场功能 的发挥 ， 阻碍了市场效率 的提高 ， 是我 国资本市场的一项重大基础
一
、
文 献综 述
（ 一） 理论研 究综述 吴 晓求（ ２ ０ ０ ４ ） 认 为从结构 和功能上看 ， 中国资本市场长期 以来都处在不正常状态 ， 根本原因是股权 的流
动性分裂。 股权流动性分裂严重损害了中国资本市场风险与收益之间的匹配机制 ， 客观上使流通股股东与非流通股股东处在不平等
的状态 。 为此 ， 要使中国资本市场有一个蓬勃发展的未来 ， 唯一 的出路是必须进行股权的流动性变革 ， 以形成一个利益机制一致 的股 权结构 。 赵芳（ ２ ０ ０ ５ ） 认为“ 同股不同价不同权” 规则是我国上市公 司产生股权分置 问题的根本原 因， 这一规则引起 的股东权益差别导 致 的盈利模式差别是我 国证券市场种种问题的根源 ， 要解决股权分置问题 ， 必须建立“ 同股 同权” 的新规则。而建立“ 同股同权” 新规