短期融资券

短期融资券中发行人面临风险及对策探究

一、短期融资券

根据我国《企业短期融资券管理办法》，所谓短期融资券（CommercialPaper，或简称短融、CP）是指中国境内具有法人资格的非金融企业，在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券。同时规定，短期融资券的最长期限不超过一年。目前人民银行开通了证券公司和企业发行短期融资券的融资渠道，由于证券公司发行的短融只有开始的几期，规模较小，所以在此仅把企业短期融资券列为研究对象。以下将讨论企业作为发行人所面临的风险和解决方法。

(一) 短期融资券与股票的对比

与发行股票筹资方式相比，短期融资券有很大的不同。下面主要从发行主体、发行流通市场、融资性质、发行期限等方面比较说明。

发行主体要求的条件不同。《管理办法》对短期融资券主体确定为在中国注册的企业法人，要求近三年没有违法和重大违规行为、最近一个会计年度盈利，而且要求进行信用评级。《上市公司证券发行管理办法》中则规定的更为严格，最近三个会计年度连续盈利、最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十、最近二十四个月内曾公开发行证券的，不存在发行当年营业利润比上年下降百分之五十以上的情形等规定。从实际发行情况来看，股票发行人绝大部分为国有或大型民营企业，而短融的发行人则不仅涵盖了上市公司，还容纳了一些资产质量较高

的中型民营企业和中外合资企业，而且其发展态势具有为中小企业开拓直接融资渠道的倾向。

发行流通市场不同。《管理办法》规定，短融只允许在全国银行间市场发行流通，其投资者为机构投资人，投资者具有资金量大、抗风险能力强、投资理念更成熟，发行经历时间短的特点。股票的发行流通市场则为证券交易所，投资者包括机构投资者和个人投资者，但不包括银行等实力强劲的机构投资者，其特点是：投资者众多，中小散户资金实力弱、抗风险能力差，相对来讲，成立时间久、市场交易比较充分，发行历经时间长。

融资性质不同。短融属于债券融资方式，其特点为：融资列入企业负债、控制权不被分散，利息成本可税前扣除、利用财务杠杆降低成本，但需到期偿付、偿付风险大。股票特点为：所融资金计入所有者权益、分散原股东控制权，税后支付红利、财务成本大、没有到期时间限制可安排长久投资计划。

发行期限不同。短融的发行期限最长不超过365天。发行短融的企业可在上述最长期限内自主确定每期短融的期限，短融适合于企业筹资。股票属权益类融资，没有到期时间，适合企业长期筹资。

监管机构不同。银行间市场的监管机构为中国人民银行，证券交易所归中国证监会管理。两者监管的最终目的相同，但也会因在不同时期承担的任务不同而采取不同的监管办法，从而对发行和投资者产生影响。

(二) 短期融资券与短期债券的比较

债券根据期限的不同有短期、中期和长期之分。在我国，短期债券是指期限在一年以内的债券。可以看出短期融资券的本质是一种短期债券。仅从定义来看，两者没有太大区别，很多资料上也都把它们视为同一工具。但《管理办法》的出台，对短期融资券的市场准入、发行方式、流通方式、定价等做了明确的规定，从而使短期融资券具有了特定的含义。比如，发行短期债券的主体可以是国家、金融机构、公司(企业)，但目前人民银行只对证券公司和企业发行短期融资券进行了规范；短期债券的投资人可以是机构，也可以是个人，而目前短期融资券只能在银行间债券市场流通；在利率的制定上，短期债券是参考央行基准利率执行的，而短期融资券采用市场招标的方式形成价格。

可以这样理解，短期融资券是特指按照《管理办法》的规定所发行的短期债券。

(三) 短期融资券与商业票据的比较

商业票据是一种短期的无担保证券，是由发行人（一般为信誉高、实力雄厚的大公司）为了筹集短期资金或弥补短期资金缺口在货币市场上向投资者发行、并承诺在将来一定时期偿付证券本息的凭证。在成熟的短期证券市场中，商业票据是一种融资性票据，我国目前出现的短期融资券基本上具备这种商业票据的特征，惟一不同是商业票据直接面向货币市场的广大投资者发行，而目前我国的短期融资券只面向银行间市场的机构投资人发行。

我国没有实际意义上的商业票据。长期以来，人们习惯于将我

国企业签发的主要用于结算的票据看作是商业票据。事实上它与我们这里讨论的商业票据是有本质区别的。我们这里所说的商业票据是一种脱离了具体商品交易的债务凭证，它的发行与具体的商品交易活动无关；而我国的票据是企业在商品交易活动中签发的，它们都具有真实的交易背景，这种票据主要是作为一种支付结算手段出现的，尽管由于延迟付款使它们在某种程度上具备短期融资功能，但短期融资券的这种功能是附属于结算功能之上的。

(四) 短期融资券与银行借款的对比

融资方式不同。短融属于直接融资，面对的是银行间市场上所有投资者，资金池范围广，发行利率更为市场化。银行借款属间接融资，依靠的是当地一家或几家银行，资源有限，贷款利率受国家和银行制约。通过比较，我们可以看出，如果短融照此发展速度发展下去，逐渐会出现银行短期流动资金贷款的替代效应，同时增加银行间此类业务竞争，促进贷款利率市场化。

融资速度不同。短融初次发行，从准备到发行一般要经历3～5个月的时间，但可循环发行。相比来说，银行贷款一般时间较快，而且还有授信额度，较为便利。

融资基本条件不同。为规范市场发展，目前对发行短融企业的实际要求较高，发行企业均为国有或国家控股的上市或大企业，随着发行规模的不断扩大，逐渐出现了一些业绩优良的民营企业，但中小企业发行短融依然是遥遥无期。相比来说，虽然中小企业在银行系统内也存在贷款难的问题，但如果企业发展前景好、管理规范的中小企

业也能从一些地方性的商业银行融到一定的资金，而且各大商业银行也看到了这块市场的发展空间，专门成立了相关部门发展此类业务。在这个方面，中小企业更容易获得银行贷款。

二、短期融资券发行人风险分析及对策

在银行间债券市场上，作为短融的发起人，发行企业在享受成本相对较低的优惠的同时也面临着到期偿付财务风险、利率风险和信誉风险。

(一)到期偿付财务风险

不同于资本金和其他长期负债资金，短融资金来源属于企业的负债，而且由于发行期限较短，一般不长于1年，属于企业流动负债，故其最大的风险源是到期时现金流不能连续，致使无法偿付到期短融。虽然短融是额度限制，可以循环发行，但这是建立在先兑付到期短融的基础上的。一但企业赶上季节性因素或事先没有按预计的资金流入的话，不能偿还到期债务，从而引起资金链断裂，甚至沦入破产境地。

(二)利率风险

一般来讲，短融的发行方式分为两种，一种是贴现式，票面金额固定，发行时贴现发行，到期前不再计息，优点是中间没有付息压力，投资者没有再投资风险；另外一种是按票面金额发行，按到期或半年计息，要负担到期偿本付息的压力。

无论是贴现发行还是按票面金额发行到期计息，发行人都要面临利率风险。因为，如果发行人不能较好地预测发行后未来利率的走