QDII制度与我国证券监管新问题的法律分析_黎四奇

文章编号:1671-6914(2008)01-0115-(08)收稿日期:2007-09-10基金项目: 外资并购中国民族金融业与国家经济安全法律问题研究 (司法科研项目课题号:06SFB2050)。

作者简介:黎四奇(1972 ),男,湖北咸宁人,法学博士,湖南大学法学院教授;研究方向:金融法。

QD II 制度与我国证券监管新问题的法律分析黎四奇(湖南大学法学院,长沙410082)摘 要 虽然Q D II 业务的推出对我国经济的发展存在许多理论上的正效应,但是它也在客观上考验着我国金融监管法律制度的健全性与有效性。

目前,品种日益增多的QD II 业务预期的正效应还没有得到完全的释放,不仅说明投资者对其信心的不足,而且从Q D II 的法律规则系来看,它也存在一些重大性的缺陷,如合格境内机构的认定、证券的合理界定、金融监管体系的调整及证券监管的国际协作等。

实际上,QD II 业务的境外运作说明,与之相配的有效法律制度之构建不仅仅是国内法视角的,而且更应是监管的国际合作与协调。

关键词 QD II ;监管;国际协作Abstract :Though QD II product has brought m any t heoretical positi ve e ffects ,ob jec ti ve l y it also tests the perfecti on and effectiveness o f our fi nanc i a l superv i sory lega l system.A t present ,t he fact that the expected positi ve effect has not been reali zed show s the i nvestors are no t confi dent about th i s financia l i nnovati on .F urt her m ore ,the leg al syste m o fQD II also has so m e i nbo rn de fects such as the verificati on of QD II ,defi n i ng o f security ,mod ifi cation o f supe rv isory fram e w ork ,and the i nternationa l coo rdina tion o f security superv isi on ,e tc .In fact ,the ex trate rr itor i a l operation m eans that t he constructi on o f co rresponding la w is no t only from do m esti c ang le ,but a l so should be i nte rnati onal superv i so ry coordi na tion .K ey W ords :QD II ;fi nancia l superv isi on ;internati ona l coordi nation 中图分类号:DF 438.7 文献标识码:A随着2007年6月我国 合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法 (后称 办法 )及 关于实施 合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法 有关问题的通知 的新鲜出炉,我国QD II(合格境内机构投资者)产品已突破了募集币种上的限制(允许以人民币申购该产品),从而使得基金系、券商系QDII 业务取得了与银行系QD II 业务同等的法律地位。

此种法律松绑意味着继2006年华安基金率先 试水 后,我国居民投资海外证券市场渠道的进一步拓宽,使得国内普通居民借道境外理财的梦想即将成真,并从而达到了单一投资国内市场风险分散化的效果。

尽管与以前的实践进行比较,当下的QD II 业务已摆脱了无法可依的局面,而且无论是在募集资金的币种规定上,还是在投资产品、投资市场等方面,它已有了显著的提升,然而在我们为这种新的金融产品创新感到欣喜之余,也必须注意到其所连带出的新法律问题。

从金融风险的防范与安全的维护出发,可能QD II 所引发的新证券监管问题倒是决策者在该产品的面世之后所必须真正苦思冥想的。

一、QD II 产品的正效应分析 一个务实的考察(一)对我国资本项目限制的影响虽然国际经济一体化或全球化已成为当今学界与实务界的一个高频率的话语词,然而在全球市场呈现为一种以主权国家所辖范围为界的条块分割状态及资金的快速流动受限的情形下,这种一体化的进程前景却也并不十分乐观,但是国与国之间优势资源的互补性又内在地决定了以资金作为流通媒介的资源对流为国际经济一体化发展中的必然。

因此,从国际经济发展的长远思量,在经常项目开放基础上的资本项目的逐渐放开对于这种一体化进程的纵深方向发展就显得迫在眉睫。

这一点对于日益开放,及以出口经济为基础的中国来说,也表现得尤为突出。

因此,可以说,QD II业务在我国的试点及逐渐放开就表明我国已开始探索资本项目应如何开放的问题。

中国资本项目开放可被归纳为发行市场和投资市场的开放。

由于投资市场开放包括允许本国居民投资海外市场以及允许海外投资者买卖本国有价证券两项内容,与之相对的资本管制的核心就是阻止这组方向相反的资本流动,因而可以说资本项目下开放的实质就是实现对投资市场的法律松绑,从这个角度来说,这一市场的放开也是资本项目开放的最后一个堡垒。

从操作层面来看,投资市场的开放要求作为本币的人民币可自由兑换,及国际收支政策中资本项目的放开。

然而,现时下,在人民币不能自由兑换、资本项目受限,及在货币政策、金融体系与金融监管法律制度亟待完善的背景下,我国还不完全具备投资市场开放或资本自由流动的条件。

可以说,QDII的设计本意即在于有限地突破一些目前法律上或政策上的限制,在现有的制度框架下实现有限的资本流动,在于适应和满足内地资产与投资市场发展的需求,并取得资本流动进一步开放的经验。

从这一点看,QDII 产品的及时推出是我国经济进一步成熟发展的表现,是我国经济发展的现实要求。

(二)缓解本币升值与国际收支失衡之风险2005年7月,我国本币放弃了实现多年的单一盯住美元的汇率机制,而从稳定性出发改以一篮子货币为参考的受管理性浮动汇率制。

藉此,我国人民币汇率机制基本上形成了 以市场调节为主、以有限干预为辅 的有涨有跌的顺畅运作模式,并在国际上得到普遍接受与认同。

然而,随着我国经济和金融实力的增强,国际经济格局也发生了此消彼长的变化,受多国政治和利益集团之影响,以美国为主导的个别发达国家仍然不断给我国施压,要求我国加快人民币升值的速度。

在这种国际压力下,我国货币当局惟有一方面努力保持本币汇率的相对稳定,审时度势地强化本币汇率的弹性;在另一方面,则是加快金融基础的建设,为本币的可自由兑换奠定体制和技术基础。

对此,我国已相继推出了一系列的创新措施,如开展了 以完善收益率曲线,促进利率市场化 的本币利率互换交易试点,通过OTC方式及做市商制度构建即期外汇市场,从而改良本币汇率中间价的形成机构,为其向市场化迈进做好前期的准备。

然而,本币汇率制度改革深化最关键与最直接的基础工程还在于资本项目的开放与资本项目下的可兑换性。

从自我利益保护出发,在现有法律规则体系及政策约束条件下,要实现有限度的资本流动最经济、最有效、负面效应最小的方法就是适时引入QD II机制,为人民币国际化进程铺开必要的制度基础。

此外,国际收支是否平衡是国际贸易良性发展中所必须密切关注与国际协作的问题。

近年来,我国外汇储备资产持续增长,如据央行的统计数据,至2006年2月底我国外汇储备就已达8537亿美元,首次超过日本,位居世界第一。

这一方面反映了我国财富增加迅速,国际经济地位的上升。

然而,另一方面,外汇储备的激增也反映出内地国际收支失衡,货币管理部门需不断增发货币以购进外汇,从而避免由于外汇储备过速增长而导致信贷膨胀,货币政策及宏观调控的能力被削弱。

1 针对这种集中性的风险,在目前国际收支保持高位盈余,外汇储备超高增长的状况下,通过QD II来对外汇投资限制进行适度疏导,不仅有利于资本的有效配置,矫正内地货币政策的扭曲,而且亦可 一石二鸟 地有效缓和人民币的升值压力。

从上可知,在我国经济实力日益增强的情况下, QD II产品设计之主旨还不全在于为国内居民构造一个境外投资的窗口与制度性平台,其更被承载了辅助中国汇率改革的历史使命,即从以单纯实现目前有限度资本流动,以满足国内日益扩张的投资需求为目的的开放手段,到发展为 借助加快资本项目开放推动人民币国际化进程,以及改善国际收支平衡,缓解人民币升值 的配套改革措施。

因此,可以说,QDII业务的拓展是我国为进一步融入到国际经济一体化进程中所迈出的又一个重要步伐。

(三)消解了我国金融业发展中一些亟待解决的难题虽然改革开放以来,我国经济已获取了高速增长,但这其中还是存在着一些问题,因为我国经济体制是以国家为制度主体的变迁模式,同时又是一种边际性的渐进式制度变迁模式,当国家采用渐进的增量改革方式,而非激进的 休克疗法 来推进制度演进时,这就必然导致国家最大限度地维持原体制内产出的稳定性。

这样一种内生的缺陷也就必然被传导到我国的金融体系中。

因此,笔者认为,QDII制度的推行对我国目前比较脆弱的金融业自身的改革、法治化、国际化发展也起到一种 压迫性 制度创新的自救效果。

具体见解如下:一是在目前A股市场一直持续 高温 不下的情形下,它可以通过投资资金分流的形式对投资者起到 降温冷静 与风险组合的作用。

虽然十多年来国内股市获得了迅速的发展,但是这种政府主导下的市场不可避免地存在基础性与结构性问题,在稀缺资源配置上,存在严重的错位现象。

这可表现为市场的公平性欠佳与效率低下、投资风险大、及对中小投资者缺乏足够的保护等;二是有利于公司的内部治理。

在理论上,与QFII同理,QD II的引进能给投资者带来更多的投资机会,营造一种 竞争致富 的氛围。

然而,这种机会的实现在很大程度上还取决于境内合格投资机构的态度。

因此,为了在国内取得海外入市之机会及吸引国内投资者,这些投资机构就不得不对其公司内部治理机构进行改良,从而使中国的证券市场踏上一条真正市场化发展的道路;三是QDII的实行也有益于我国本土金融人才的国际化,能使他们在国际金融协作中了解国际金融交易与监管惯例,从而为我国金融运营与监管的真正专业化打下基础;四是保险与社保基金等机构投资者需要一个监管法律制度完善、风险可预测及股价相对平稳的、发展相对成熟的市场作为平台,通过QD II投资于国外一些大型的蓝筹股也可以达到投资风险分散与投资受益的预期效果;四是对于银行业来说,QD II可以缓解其外汇资产与负债业务日益增大的压力。