资本成本公司财务专题-北京大学张翼
北大考研-光华管理学院研究生导师简介-张翼
1.公司财务 2.公司财务专题 3.公司收购与兼并 4.金融学概论
爱考机构 中国高端考研第一品牌（保过 保录 限额）
工作研究论文系列: "投资者情绪与股票收益"，张翼，聂晓军，2009 "资产增长率与股票横截面收益"，张东撒，张翼，2009 "A 股 IPO 的长期收益研究"，张翼，刘降才，2009 已发表英文论文: BankOwnershipandExecutivePerquisites:NewEvidencefromanEmergingMarket,withWeiLuo,and NingZhu,JournalofCorporateFinance,2010,forthcoming DoesBankOwnershipIncreaseFirmValue?EvidencefromChina,withXiaochiLin,andNingZhu,Journa lofInternationalMoneyandFinance,2009,volume28,issue4 OwnershipStructure,CashFlow,andCorporateInvestment:EvidencefromEastAsianEconomiesBefor etheFinancialCrisis,withK.C.JohnWei,JournalofCorporateFinance,2008,volume14,issue2
研究领域 证券投资 资本市场 兼并与收购 商业银行 公司财务 公司治理 会计信息披露
教育背景 2002 密歇根州立大学 金融 博士
1998 罗切斯特大学
化学 硕士
1996 中国科学技术大学 化学物理 学士
爱考机构 中国高端考研第一品牌（保过 保录 限额）
第三讲 股利政策(公司财务专题-北京大学,张翼)
消除不确定性
• 如果由此得出结论说增加股利使公司风险减少就 犯了错误。 • 公司的总体现金流不一定受到股利政策的影响— 只要资本支出和借入不变。 • 因此，很难说公司总体现金流的风险会随股利政 策的改变而发生变化。
18-21
税收套利
• 投资者可以制造高收益证券的头寸以规避税收。 • 因此，公司管理者不需要考虑股利的税收劣势。
18-12
18.5 股票回购
• 除了发放现金股利，公司还可以通过回购股票来 处置剩余现金流。 • 如今，股票回购已经成为向股东分发盈利的重要 手段。
18-13
股票回购versus股利
假设公司希望向股东分配 $100,000
资产
A.初始资产负债表 现金 其它资产 公司价值
负债
$150,000 负债 850,000 权益 1,000,000 公司价值
• 作为投资的回购
– 最近研究发现在回购后，股票长期价格行为将显著好 于没有回购的可比公司的股价表现。
18-17
18.6 预期收益、股利和个人税收
• 股票预期收益率和股利收益之间是什么关系？ • 高股利收益证券的税前预期收益率比低股利收益 且其他各方面完全相同的证券的税前预期收益率 要高。 • 但是，税后则是另一幅景象，其他各方面完全相 同的证券应该能实现相同的税前预期收益率。
现金股利 售股所得现金 总现金流 持股价值
自制股利 $160 $80 $240 $40 × 78 = $3,120
$3 股利 $240 $0 $240 $39 × 80 = $3,120
18-7
股利政策无关性
• 既然投资者不需要通过股利来把股票转换为现金，股利 政策对公司价值将没有影响。 • 在上述例子中，投资人Bob最初的总财富为 $3,360：
北京大学经济学院CFO(财务经理财务总监)研修班
招生简章(第十期)【主办单位】北京大学经济学院结业颁发北京大学结业证书【培训背景】人才因素日益成为组织实现战略目标的关键因素！人才因素也日益成为组织实现战略目标的瓶颈！企业的竞争，最终都可归结为"人才"的竞争！人力资源管理部门，已由过去的普通职能部门、后勤部门开展为组织核心竞争力的源泉和组织开展的发动机。
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北京大学HR〔人力资源〕总监班，聚集名校名企一流师资，为人力资源总监、行政主管及其他高层决策人员提供系统的人力资源培训课程、前沿的人力资源理念和最新人力资源管理信息。
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公司金融：资本成本习题与答案
一、单选题1、下列筹资方式中，资本成本最低的是（）A.长期贷款B.发行债券C.保留盈余资本D.发行股票正确答案：C2、假定某公司普通股预计支付股利为每股1.8元，每年股利增长率为10%，权益资本成本为15%，则普通股市价为（）A.19.4B.27C.36D.10.9正确答案：C3、某公司发行期限为10年，息票率为8%的附息债券，票面总价值为300万元，发行总价格为320万元，所得税税率为33%。
试计算该公司债券的资本成本（）A.4.72%B.6.53%C.5.67%D.7.12%正确答案：A4、同方公司的β为1.55，无风险收益率为10%，市场组合的期望收益率为13%。
目前公司支付的每股股利为2美元，投资者预期未来几年公司的年股利增长率为8%。
该股票的期望报酬率为（）A.35.50%B.33.50%C.22.50%D.32.50%正确答案：D5、某公司的损益表如下（单位：万元）：销售额1200 利息费用20变动成本900 税前利润80固定成本200 所得税40息税前利润100 净利润40求：如果销售额增加20%，税前利润和净利润分别增加多少？（）A.60 32B.62 35C.59 30D.55 28正确答案：A二、判断题1、资本成本是指资本使用者为获得资金使用权所支付的费用。
（）正确答案：√2、若企业固定成本总额为50万元，变动成本率为60%，息税前收益为70万元，则DOL为1.51。
（）正确答案：×3、资本成本是商品经济条件下资本所有权和使用权相分离的必然结果。
（）正确答案：√4、海鸥股份有限公司普通股每股现行市价为20元，现增发新股80000股，预计筹资费用率为6%。
第一年每股股利发放2元，股利增长率5%。
试计算本次增发普通股的资本成本为16.64%。
（）正确答案：×。
北大国发 财务会计张昕17秋笔记
财务会计三者的区别在于业务的复杂性初级会计：会计学的一些基本原理，买货卖货中级会计：不仅包括上面，还有投资方面等高级会计：反映业务更加复杂一些期末考试难度比较大，体量比较多，可能做不完。
教学目标：对会计领域有个全面的认识，了解企业的基本经济业务，按照会计准则对经济业务进行账务处理，客观反映各种业务对企业的影响，编制简单财务会计报表经济学家主要为政府工作，为国家的宏观政策出谋划策。
经济学家在中国地位比国外高，因为中国政府在中国经济社会中影响特别大，而中国政府进行各种政策规划都需要经济学家，但是在国外完善的市场经济中，政府在经济生活中的影响比较小，市场体系很完善，价格决定机制受政府影响小，所以经济学家的作用小。
社会配置资源依靠价格，而企业内部资源配置是依靠预算什么是会计？如何创业？在拥有了想法和资源之后，如何实现利润最大化？对信息的需求：——发现目标客户——投资厂房、设备——雇用员工——购买原材料——安排生产——产品定价………………——这些都是管理会计信息1.1 管理会计（managerial accounting）：管理会计是向企业管理人员提供内部报告，为生产经营过程的有效管理提供信息，为企业的规划、决策、控制、评价服务管理会计信息是企业的商业秘密，企业无需向任何外部单位和人员披露其管理会计信息管理会计信息的唯一标准是“有用性”；管理会计没有统一的规范（只要对公司决策有价值有用的信息都是管理信息）天气预报属不属于管理会计信息？（也可以成为管理会计信息，对一些公司是的，比如旅行社、航空公司等）管理会计信息是不拘一格的，不只是成本、价格等因素，只要是对公司规划、决策等有用有价值的信息都是管理会计信息。
目前国内对管理信息重视程度不够，尤其是国有企业，因为管理会计信息需要一些基础工作，需要一些重要的基础信息，不然管理会计是做不好的，同时国有企业在这方面的激励机制不行。
1.2 税务会计（tax accounting）（从政府方面来看，税务会计是帮助政府进行纳税和确定纳税标准）企业管理人员根据国家的税法向税务部门报告其经营结果并缴纳税款——国家对企业应缴税款有详细的规定（与税务会计相比，企业的管理会计具有较大的自主权，企业根据各方面信息进行规划和决策。
第7讲 Dividend Policy(公司财务专题-北京大学,张翼)
24-6
稀释实例
• 假设阿姆斯特朗先生和拉蒙德先生在LegStrong董事会上 决定卖给默克西先生以个人股权证。赋予默克西先生购 买1500美元股份的权利。 • 当这项认股权证 in-the-money的时候（黄金价格提升到 350美元每盎司） ,默克西先生会执行人股权证。 公司将 发行一个新的股票。
24.7发行认股权证和可转债的原因
• 可转债降低了代理成本，它使股东和债权人的利益一致。 • 可转债也使年轻公司减少昂贵的利息成本直至他们负担 得起的时候。 • 对这些观点的支持来自以下发现，即发行可转债公司的 表现异于其他公司： – 使用可转债的企业的债券评级更低 – 高增长率高财务杠杆的小公司更多的使用可转债。 – 可转债通常是次级的和没有担保的。
• 认股权证也可与普通股和优先股发行同时发行，作为给 投资银行发行证券的费用 – 在这种情况下，认股权证又被称为“绿鞋期权” （Green Shoe Option）.
24-3
24.1 Warrants
• 影响看涨期权的因素对认股权证也有同样影响。
1. 2. 3. 4. 5. 6. 股价 执行价格 利率 股价波动性 有效期 股利 + – + + + –
•
•
24-24
24.9 概要和总结
• 可转债和认股权证类似于看涨期权。 • 但是，也有很大的区别：
– 认股权证是公司发行的。 – 认股权证和可转债对公司现金流和资本机构有不同的 影响。 – 认股权证和可转债会稀释现有股东的持股比例。
24-0
Lecture 7
认股权证和可转换债券
24-1
• 本章主要介绍认股权证和可转换债券的一些基本 性质。 • 主要内容包括：
贝塔值与财务杠杆
1 × b权益
1+1
B权益= 2 × 0.90 = 1.80
11-20 11.3 基本模型的扩展
• 企业与项目（The Firm versus the Project） • 负 债 情 况 下 的 资 本 成 本 （ The Cost of
Capital with Debt）
11-21 企业与项目（The Firm versus the Project）
1. 无风险利率， RF
2. 市场风险溢价， RM RF
3.
该公司的贝塔值，βi
Cov(Ri , RM Var(RM )
)
σi,M
σ
2 M
11-6 权益资本成本
• 例1：假设某公司股票的贝塔值为 2.5 ，无风险
利率为 5% ，市场风险溢价为 10% ，企业全部 采用股权融资，问该企业的贴现率为多少比较 合适？
Hurdle rate
rf
RF βFIRM (RM RF )
Incorrectly rejected positive NPV projects
Firm’s risk (beta)
bFIRM
对所有项目都采用同一个折现率的企业可能会随着
时间的推移增加企业的风险，同时降低企业的价值。
11-23 资本预算与项目风险
$130
30%
$0
C
2.5
$110
10%
-$15.38
11-8 权益资本成本
IRR 好项目 A
SML
30% 5%
B
C 差项目
2.5
企业风险（贝塔值）
完全股权融资的企业应该接受内部收益率超过权 益资本成本的项目，拒绝内部收益率低于权益 资本成本的项目。
公司财务管理_北京理工大学中国大学mooc课后章节答案期末考试题库2023年
公司财务管理_北京理工大学中国大学mooc课后章节答案期末考试题库2023年1.如果你每年年初存入银行50000元，年利率8%，那么在第5年末你将有（）元。
参考答案:316796.42.某公司将发行债券，面值为100元，期限为8年，按年支付利息。
市场对该债券的期望收益率为10%。
该债券票面利率为10%时，该债券的价值当前市场价格各应为多少元？( )参考答案:1003.能够兼顾利益相关者的股东财富最大化可以视为公司价值最大化。
参考答案:正确4.关于债券的内在价值，下列说法正确的是（）参考答案:当债券的票面利率高于贴现率时，债券期限越长，其内在价值越高_只要知道了债券的现金流和贴现率，就可以计算债券的内在价值_只有特定情况下才等于债券的票面价值5.债券的未来现金流是比较确定的，债券的定价就较多采用“现金流贴现”的定价方法。
股票的未来现金流影响因素较多，不确定性大，定价相对困难，方法多样，不局限于“现金流贴现”方法，可采用相对价值评估等方法。
（）参考答案:正确6.贴现投资回收期的优点有（）参考答案:着重于流动性的考虑_不会接受净现值为负的项目_考虑了货币的时间价值7.某公司每年耗用的原材料为5000吨，单位存储成本为5000元/吨，每一次的订货成本为20000元，则最佳订货批量为2000吨。
参考答案:错误8.租赁的全部租金通常在整个租期内分期支付，减轻企业不能偿付的风险。
参考答案:正确9.股票回购可以看作一种现金股利的替代方式。
参考答案:正确10.当市场达到均衡状态时，存在唯一的市场风险资产组合，使得任何资产组合的收益率均可用无风险资产和该市场风险资产组合按一定比例组合而得到。
参考答案:正确11.杠杆是一把“双刃剑”，既可能带来加乘的利益，也可能带来加乘的风险。
参考答案:正确12.有效市场假说包括（）参考答案:弱式有效市场假说_半强式有效市场假说_强式有效市场假说13.长期借款的基础条款包括（）参考答案:借款期限_借款种类_借款用途_借款金额和利率14.已知甲乙两个项目的原始投资额相同，如果决策结论为“无论从什么角度，甲方案总优于乙方案”，则有（）参考答案:甲方案的内含报酬率大于乙方案_甲方案的净现值大于乙方案_甲方案的净现值率大于乙方案15.会计现金流量考虑时间价值，反应的是动态的现金流量。
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R ? RF ? βi (RM ? RF ) R ? 5% ? 2.5? 10%
R ? 30%
12-5
例子 (继续)
假设Stansfield Enterprises正在评估以下这些不会互相排 斥的项目。每个项目的成本都是$100 ，并且都持续一 年。
企业决定将资本结构调整为 1：1（debt: equity ）
因为企业经营的行业不变，它的资产 beta应该仍是 0.90。
然而，假设它债务的 beta为0，它的股权的 beta也会 增大到原来的两倍：
βEquity
?
βAsset
?
????1 ?
Debt Equity
????
? 0.90? ??1? 1?? ? 1.80 ? 1?
? 如果你认为企业的运营与行业内其它其它企业的 运营相似的话，就应该使用行业的 beta。
? 如果你认为企业的运营与行业内其它其它企业的 运营有很大的差异（ fundamental different ），就应 该使用公司的 beta。
? 不要忘记为财务杠杆作相应的调整。
12-11
12.3 Beta的确定
支付现金红利
股东投资于 金融资产
有富余现金的企业可以选择支付红利 或作资本投资
投资于项目
股东的最终 价值
由于股东可以将红利重新投资到金融资产上，对于有资本预算的项 目的预期回报率应该至少和有相同风险的金融资产的预期收益率相 等。
12-3
股权成本
? 从企业的角度来看，预期收益就是企业的股权 资本成本：
– 电影工作室的收入变动性很大，这依赖于作品是否卖 座，但其收入也不完全依赖于商业周期。
12-13
运营杠杆
? 运营杠杆的大小度量企业（或项目）对固定成本 的敏感性。
? 运营杠杆随固定成本上升而上升，随变动成本上 升而下降。
? 运营杠杆会增强周期性对 beta的影响程度。 ? 运营杠杆大小按以下公式计算：
12-0
Lecture 1
资本成本
12-1
基本理论框架
? 之前关于资本预算的章节集中讨论了现金流的适 当规模和时间选择（ the appropriate size and timing of cash flow ）。
? 本章讨论现金流有风险时如何选取适当的折线率。
12-2
12.1 股权资本成本
有富余现金 的企业
Ri ? RF ? βi (RM ? RF )
? 为了估计企业股权资本成本，我们需要三个要 素：
1. 无风险利率, RF 2. 市场风险溢价,
3. 企业的beta,
RM ? RF
βi
?
Cov(Ri , RM ) Var (RM )
?
σi,M σM2
12-4
Example
? 假设Stansfield Enterprises( 一家PowerPoint presentations 的出版商)，它的股票 beta为2.5。 企业完全用股权融资。
– 观察行业可比企业的平均beta的估计。
12-9
Beta的稳定性
? 大部分分析员认为相同行业企业的 beta一般可以 保持稳定。
? 这并不是企业的 beta不会变化。 – 生产线的改变 – 技术的改变 – 管制解除 – 财务杠杆的变化
12-10
运用行业的Beta
? 通常的意见是如果考虑了整个行业的话，就能更 好地估计企业的 beta。
? 难点：
β
?
Cov(Ri , RM ) Var (RM )
?
σi2 σM2
1. Beta可能随时间而变化。
2. 样本量可能不足。
3. Beta受到财务杠杆和商业风险变化的影响。
? 解决方法：
– 上面的第1、2个问题可以通过运用更精巧的统计工具 来减轻。
– 第3个问题可以通过根据商业风险和财务风险作相应调 整来减轻。
项目
项目 b
项目下一年的 IRR 预期现金流
NPV at 30%
A
2.5
$150B2.5$1 Nhomakorabea0C
2.5
$110
50%
$15.38
30%
$0
10%
-$15.38
12-6 运用SML来估计项目的风险调整折线率
目 项
R RI
好项目 A
SML
30%
B
5%
C 差项目
企业风险 (beta) 2.5
一个全股权融资的企业应该接受 IRR超过股权 资本成本的项目，反之亦然。
β Asset
?
Debt ?
Debt ? Equity
βDebt
?
Equity ? Debt ? Equity
βEquity
? 财务杠杆（的增加）总是会增加资产beta中股权beta的 比例。
12-17
财务杠杆和Beta：example
考虑Grand Sport, Inc., 这是家全股权融资的企业， 其beta为0.90。
12-7 12.2 估计Beta：测量市场风险
市场投资组合 - 包括经济中所有资产的投资组合。 实践中，经常利用一个被广泛应用的股票市场指 数来代表市场，例如标准普尔综合指数（ S&P Composite ）。
Beta – 股票收益对市场投资组合收益的敏感性。
12-8
12.2 估计Beta
? 理论上， beta的计算是很直观的：
12-15
运营杠杆
$
总成本 总成本
? EBIT
固定成本
固定成本
规模
? Volume
运营杠杆随固定成本上升而上升，随变动成本上升 而下降。
12-16
财务杠杆和Beta
? 运营杠杆 指企业对生产固定成本的敏感性。 ? 财务杠杆指企业对融资固定成本的敏感性。 ? 企业债务、股权和资产的beta之间的关系如下：
DOL ? Change in EBIT ?
Sales
EBIT
Change in Sales
12-14
A企业- 高运营杠杆 经济衰退 ? 销售下降 ? 成本不变 ? 利润骤减
B企业- 低运营杠杆 经济衰退 ? 销售下降 ? 规模随可变成本而变小，总成本也下 降。 ? 利润有一定下降
A企业的 beta 可能更大
? 商业风险 – 收入的周期（ Cyclicity of Revenues ） – 运营杠杆
? 财务风险 – 财务杠杆
12-12
收入的周期
? 高周期性的股票 beta也较大。
– 实证证据显示零售企业和汽车企业随商业周期波动较 大。
– 运输业企业和公用事业企业对商业周期的依赖相对较 少。
? 应该注意到周期性跟变动性（ variability ）是不 同的—标准差大的股票不一定 beta就大。