第16章 货币政策的传导机制和有效性

凯恩斯主义的观点
长期和短期
货币政策的影响应该从长期和短期两个方面考察。 长期上，货币政策只能影响价格水平，不能影响经 济增长。长期经济增长是由技术革新和市场前景等 因素决定的。 在短期内，货币政策可以通过暂时改变投资和消费 的信贷条件来刺激的经济。
总供给AS
基本假定
短期内，包括工资在内的生产费用不变
实证分析(positive analysis)：回答“经济变量间的关系 是什么”的问题，涉及对客观经济现象的解释。 规范分析(normative analysis) ：回答“经济制度和政 策应该是什么”的问题，涉及如何选择和设计符合客观 经济规律的经济制度和经济政策的问题，一般以一定的 价值判断（社会公正观）为前提。
缺点
模型风险，即建立错误模型 模型风险 的可能性。如果模型发生错 误，就难以发现变量之间的 真实关系。模型发生错误是 因为建立模型的理论错误。 因此，这一方法要求对模型 做出严格的理论论证。 模型中变量的有限性。理论 模型中变量的有限性 模型常常省略了许多影响因 变量的因素，因而可能给人 误导。如利率传导模型忽略 的资产价格的作用，等等。
第16章 货币政策的传导机制和有效性
货币政策是如何传导的？ 货币政策有效吗？
一、货币政策的传导机制(M, ch24; T, ch20) 凯恩斯主义的观点 货币主义的观点 货币政策传导机制的实证分析
米什金“ 注：M=米什金“货币金融学”。 米什金 货币金融学” T=托马斯“货币，银行业与金融市场” 托马斯“ 托马斯 货币，银行业与金融市场”
总需求随价格变动与总需求曲线的移动
a
b
AS
商 品 和 P1
商 品 和
服 务 格
P3 AD E
AS
服 务 P 价 格
价 P2
E
AD3 AD2 AD1
Y1 Y2 Y3
Y1
Y2
Y3
AD=总 a 动
AS=总需求
P=价格
E= b 变 动 随 总需求的 变动 价格 的总需求 变
随 价格的变动 的总需求 变
货币供给M与总需求AD和总产出AS
结构模型方法的利弊
优点
容易明确变量之间的因果关 系。研究者可以建立多个传 导机制模型，然后应用经验 分析来检验各种模型与现实 的关系，从而确定变量之间 的因果关系 利用货币政策变量之间的已 知因果关系，研究者可以更 可以更 加准确地预测货币政策的效 果 借助对具体传导机制的了解， 可以更加准确地了解 研究者可以更加准确地了解 经济制度等环境因素的改变 对货币政策作用的影响。如 对货币政策作用的影响 我国金融市场开放对货币政 策效果的影响等。
理论分析和经验分析
理论分析：解释经济变量之间的关系，提出各种假说， 建立说明这些假说的模型。 经验分析(empirical analysis)：利用数据和计量模型来 检验某个理论或估计某种关系的分析方法(伍德里奇 “计量经济学导论-现代观点”，p2)。
经验分析框架
结构模型方法（Structural Model Approach）
货币主义的总需求观点-续
总价格水平 （1998年=1） 8 7 6 5 4 3 2 1 0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 总产出Y（万亿元，按1998年货币价值计）
总需求曲线 （假定货币流通速度V不变）
I 利率 M1 A B L M2 A B R 利润率 I I2 I1 AD2 AD1 Y1 Y2 总产出 R1 R2 利润率 A III 投资 B 利率 II
利率降低导致投资回 报率提高，持有货币 的机会成本上升
i1 i2
利润率 提高的 前提是 生产费 用不变
货币存量 IV 价格 AS E2 P2 E1 P1
货币供给M增加的影响(假定工资等生产费用短期 内不变) M↑ → i ↓ → I & NX ↑ → AS曲线不变，AD曲 线向右移动→ Y ↑ 货币供给M减少的影响(假定工资等生产费用短期 内不变) M↓ → i ↑ → I & NX ↓ → AS曲线不变，AD曲 线向左移动→ Y ↓
凯恩斯主义货币政策传导机制图解
图a
价格 图b AS1 AS2 AS3 P E
价格 AS P1 E P2 P3 AD
AD
Y1
Y2 实际产出
Y3
Y1
Y2 实际产出
Y3
AS=总供给，AD=总需求，P=价格，E=均衡点 图a说明，随着价格的变动， 经济中的总供给量也相应发生 变动。 图b说明，随着生产费用的变 动，即使价格不变，经济中的 总供给量也会变动。
M=2万亿 M=1万亿
AD1 AD2
上图说明，在M和V既定的条件下，随着总价格水平 的下降，总支出增加。总价格水平不变，货币供给M 增加，总支出从而总产出增加。
货币主义关于货币政策传导机制的观点
货币政策通过改变货币供给量会对经济产生重要 的影响。 每一个经济单位针对其恒久收入，会对实际货币 余额产生一定需求。 如果货币供给过快，超过公众预期，出现多余货 币存量，对商品的需求就会增加，价格就会有上 升的压力。 反之，货币供给增长低于货币需求的增长，出现 货币供给缺口，经济单位为维持既定的货币余额， 就会减少各项支出和资金资产投资，结果是总需 求减少和利率上升，失业增加和经济衰退。
货币余额对利率的敏感性
如果经济单位的货币余额对利率不敏感，利率降低并不 引起货币存量相应减少，即各项支出和投资相应增加， 则货币政策的作用也会受到限制。
货币主义的总需求观点
特点
总支出PY（总需求）与货币供给M直接相关。 将两者联系在一起的是货币流通速度V. MV=PY，Y=MV/P
价格与总需求量变动
总需求与消费、政府支出、净出口的关系 AD与C, I, G, NX的关系
C: 居民消费倾向提高（消费占总收入的比例提高）， 总需求增加；反之，总需求减少 I: 企业投资在价格不变时增加，总需求增加；反之， 总需求减少 G: 政府支出在价格不变时增加，总需求增加；反之， 总需求减少 NX: 外部需求在本国出口品价格不变情况下增加，总 需求增加；反之，总需求减少
通过构造数学关系式来解释变量间的相互关系 凯恩斯主义常用的方法 如货币政策传导的利率途径：M i I Y
简化型方法（Reduced Form Approach） Reduced Approach
用数理统计工具直接观察两个变量之间的关系，不关注 一个因素是如何影响另一因素的。 货币主义常用的方法 ? 如货币政策传导机制：M Y
简化型方法的优缺点
优点
没有人为限制货币政策的作 用途径，即没有把对货币政 用途径 策作用的考察局限在几个挑 选出来的因素上。 货币主义认为重要的是研究 货币供给增加是否导致总产 出增加。 至于货币政策如何导致总产 出增加，则不必过于关注。 原因是： （1）传导途径过多，难以 全部确定； （2）传导途径本身也在不 断变化。
凯恩斯的观点
货币政策的效果取决于货币供给对利率从而投资 的影响。 投资支出的决定因素
资本边际效率（资本边际利润率），利息率 只要资本利润率超过利率，投资就有利可图
利率决定因素
货币供给和货币需求
货币需求不变，货币供给增加，利率下降，资本 边际效率相对增加，投资增加，总产出增加。
凯恩斯货币政策传导机制图解
结构模型方法Structural Model Approach 简化型方法Reduced Form Approach
货币主义使用简化型方法的经验分析 凯恩斯主义结构模型
利率途径 资产价格途径
汇率途径 股票价格途径（托宾q途径）
信贷途径
货币政策传导的货币观点和信贷观点之争
附：经济研究的方法
实证分析和规范分析
利率 M1 A B L M2 利率
i1 i2
A B MEC 资本边际效率
如果资本边际效率 (边际利润率)对利率 缺乏弹性，即MEC曲 线非常陡峭，则货币 政策的作用不大。
货币存量 投资
I I2 I1 A B
ME1 ME2 资本边际效率
M=货币供给，L=货币需求，i=利率，I=投资，MEC=ME=资本边际效率
其他因素不变，价格上升，总支出减少；反之，总支出增加。
总需求的变动
主要因素是货币供给； 其他因素不变，货币供给增加，总需求增加。 例如： 货币供给量 货币流通速度 价格水平 总支出 1万亿 x 2 / 1 = 2万亿 1万亿 x 2 / 2 = 1万亿 2万亿 x 2 / 1 = 4万亿 2万亿 x 2 / 2 = 2万亿
凯恩斯主义的观点
凯恩斯的观点
货币政策的目的是刺激经济，实际上就是刺激投资。因 为货币政策直接影响的只是利率，而不是投资，所以， 货币政策作用极为有限，且难以确定。 投资主要依赖资本利润率。只有当利率的降低引起资本 利润率较大提高时，货币政策才会对经济产生作用。 在经济衰退时期，资本利润率极低，甚至是负数，而利 率的下降又有一定的限度，难以下降到刺激投资所需的 程度。 因此，凯恩斯认为刺激经济应该主要依赖财政政策。
货币主义关于货币传导机制的观点
货币主义认为，中央银行最重要的职能是管理货 币发行，最好的政策就是按照一个固定的规则发 行货币。 货币的固定增长率的高低取决于经济的长期平均 增长率。 将增长率固定下来的好处是便于人们对未来做出 预期。
货币政策传导机制的经验分析(M, ch25;T斯认为投资的利率弹性比较低，即MEC曲线 比较陡峭，因此，降低利率对投资扩张的影响不 大。 在危机时期，可能出现流动性陷阱，L曲线变成水 平状，利率的货币需求弹性为无穷大（利率的货 币供给弹性为0），货币政策不发生作用。即使货 0 币供给对利率有影响，其作用也非常有限。 因此，利用税收和政府支出刺激经济的财政政策 的作用要远大于货币政策。