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中国基金窗饰行为思考
中国基金窗饰行为思考一问题的提出窗饰行为最早由Haugen、Lakonishok和Ritter提出,用于解释证券市场上存在的日历效应[1-2]。
根据Carhart的定义,窗饰行为就是证券投资基金等机构投资者出于自身利益的考虑,在时期末实行一系列手段修饰其管理的基金投资组合、粉饰自己的投资业绩,从而到达欺骗投资者、谋取更多利益的非理性投资行为。
对窗饰行为的商量可以为证券投资者和证券监管部门提供重要的参考价值。
目前国外很多实证商量说明,基金这种行为在发达国家资本市场是普遍存在的[3]。
Miller认为,机构为了美化账面上的投资业绩,会在会计年度结算前出售当年表现较差的股票并买进当年表现较好的股票来窗饰其所持有的投资组合[4]。
Laknoishok等人觉察一些养老基金管理人会在投资组合中增加近期表现不错的股票,抛出那些业绩不佳的股票,以便在期末业绩评价时给出资人一个有能力把握大势的印象,表现出明显的窗饰行为[5]。
Sias和Starks觉察机构持仓的股票在年底最终4天有相对较好的回报,而在年初开头4天回报相对较差,而且机构对股票较大比例的持有量与年末最终4天的较好收益相关联[6]。
Zweig觉察股票型基金年末异象,并给出解释:1985-1995年,股票型基金在年末最终一个交易日的平均收益超过标准普尔500指数53个基点,而在接下来年初第一个交易日低于标准普尔500指数37个基点;其中,小盘股基金变动更大,最终一天超过标准普尔500指数103个基点,而第二天低于标准普尔500指数60个基点;同时认为基金经理基于提高他们的基金业绩回报操纵了年末股价,从而导致这一现象出现[7]。
Chevalier和Ellison检查了成长型股票基金和成长及收入型股票基金的投资组合,觉察他们在年末转向高质量、低风险的股票[8]。
Maxwell认为机构投资者的窗饰行为是导致一月效应的一个缘由[9]。
Musto对货币基金的窗饰行为进行了检验,觉察在披露投资组合日期之前货币基金持有的国债比例超常地高,而在披露之后所持国债比例超常地低,货币基金以此来显示他们的投资组合比实际更安全[10]。
证券投资交易行为分析及其对市场的影响
证券投资交易行为分析及其对市场的影响胡雪丹(对外经济贸易大学金融学院，北京100029)摘要：在现代金融业发展的过程中，证券投资基金作为重要的投资主体，在市场交易过程中占据着越来越重要的地位，与机构投资者以及个人投资者共同构成了我国证券投资市场的主要投资力量。
证券投资基金的市场交易行为会受到个人投资者与监管部门的共同关注，对其交易行为进行研究具有重要意义。
本文将从证券投资基金的角度深度分析证券投.资交易行为以及其对市场产生的影响。
关键词：证券投资；市场交易；影响；羊群行为；监管中图分类号:F832文献识别码：A文章编号：2096-3157(2020)32-0161-03随着我国经济社会的持续发展，居民的可支配资金变得越来越多，金融业随之兴起，结合现阶段我国投资基金的投资结构来看，个人投资行为以及机构投资行为是最常见的两种投资方式。
而证券投资基金作为金融运作的主导部分，其投资趋向、方法以及关联性在社会发展中的作用受到了越来越多的关注，如何规范证券投资市场交易行为，保障市场健康运作直接关系着我国金融行业的整体发展,具有深厚的研究价值。
一、证券投资基金以及交易行为分析1.证券投资基金相关概述证券投资基金是一种共享利益、共担风险的集合投资方式,即运用发行基金份额的方式将投资者的资金集中起来，由基金托管人进行管理和运用，进行股票、债券等金融工具的投资，在获取收益之后，将按照相应的比例反馈给广大投资者。
目前，证券投资基金是金融市场覆盖最广泛的投资工具。
结合现有研究成果以及行业实务,可以将证券投资基金理解为投资工具或是投资组织，对于投资者而言，它属于投资工具，而从法律的角度来看,它则应归纳到投资组织的范畴,其核心特质主要体现在五个方面。
第一，证券投资基金是一种专门投资于股票、债券等金融工具的投资基金。
第二,证券投资基金设立遵循着共同投资、共担风险、共享收益的原则。
第三，证券投资基金运作所依赖的是深层次的信托关系。
我国证券投资基金“窗饰行为”的实证研究
合 。Ｌｋ ｏ ｈｋ等人 发 现一些 养 老基 金 管 理 人会 ａｎｉ ｏ ｓ
在投 资组 合 中增 加 近期 表 现 不 错 的股 票 ， 出那 些 抛 业绩 不佳 的股 票 ， 以便 在 期末 业 绩评 价 时 给 出 资人
及 收入 型 股票 基金 的投 资 组 合 ， ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ 他 们 在 年 末 转 发 向高质 量 、 风 险 的 股 票 Ｊ Ｍａｗ ｌ认 为 机 构 投 低 。 ｘｅ ｌ 资者 的 窗 饰 行 为 是 导 致 一 月 效 应 的一 个 原 因 ］ 。 Ｍｕｔ ｓ ｏ对货 币 基 金 的窗 饰 行 为 进 行 了检 验 ， 现 在 发 披 露投 资组 合 日期 之前货 币 基金 持有 的 国债 比例超
系列 手段 修饰 其管 理 的基 金 投 资 组 合 、 饰 自己 的 粉
为 Ｌ 。Ｓａ 和 Ｓ ｒｓ ｓ ｉｓ Ｊ ｔ ｋ 发现机 构 持仓 的股票 在 年 底 最 ａ
后 ４天有相 对 较好 的 回报 ， 而在 年 初 开 头 ４天 回报
相 对较 差 ， 而且 机 构对 股票 较 大 比例 的持 有 量 与 年 末 最后 ４天 的较 好 收 益 相 关 联 。Ｚ ｅｇ发 现股 票 ｗｉ
投资业 绩 ， 而达 到欺 骗投 资者 、 取更 多利 益 的非 从 谋 理 性投 资行 为 。对 窗饰 行为 的研 究 可 以为证 券 投资
股基 金 变 动 更 大 ， 最后 一 天 超 过标 准 普 尔 ５０指 数 ０ １３个基 点 ， ０ 而第 二 天低 于 标 准普 尔 ５０指 数 ６ ０ Ｏ个
型 基金 年末 异 象 ， 给 出解 释 ：９５—１９ 并 １８ ９ ５年 ， 票 股
基金橱窗粉饰行为及其影响因素研究——来自中国开放式股票基金的证据
粉饰程度 的影响。通过 ＯＳ回归， Ｌ 证实在季末存在 着显著 的窗饰现象 。工作年限短、 上任超 过 １ 月的经理 窗饰行 为显著 。 ２个
规模 小、 多人掌管、 历史业绩差的基金窗饰 动机 更大。而经理性别 、 学历、 基金成 立时间、 风格 、 回压力等 因素对 于窗饰程度 赎
的影 响微 弱或 没 有 影 响 。
２ 研究方法
本 文研究 分为两个 阶段 进行 。第一阶段 ， 验 中 检
国开放式股票型基金市场是否存在橱窗粉饰现象。 第二阶段， 如果存在橱窗粉饰行为 ， 研究基金经理特
征 以及基金 自身特征对 于这 种窗饰行为 的影 响。
（０２ Ｌ证实了基金管理人在季度的最后一刻通过 ２０ ） Ｊ ４ 买卖证券拉升投资组合价格的现象 ， 而季末投资组合 价格的拉升伴随着下个季初价格的自然回落。Ｅ ｗｎ ｄｉ Ｊ Ｅ ｏ 等（ｏ９ Ｌ得出， ． ｈｎ ２ｏ ） ５ 美国股票基金存在基于橱
＠ ｙｈｏ ａ ａ ｏ ．ｃ 。
３ ５期
焦玲慧 ： 基金橱窗粉饰行为及其影 响因素研究——来 自中国开放式股票基金的证据
１ 研究背景与文献综述
国外 学者对于基金 市场橱窗粉饰现象早 有研究 。 Ｒ ｓ Ｗｅ ｒ（００ ［ 用橱 窗 粉 饰解 释 了美 国共 同 ｕｓ ｒ ｓ２０ ）３ ｍｅ ３ 基金在 １ ２月 获 得 的 高 收 益 。Ｍ ｒ ａｋ Ｍ．Ｃ ｒａｔ ａ ｒ等 ｈ
窗粉饰 和税 收 的月 度 １历效 应 。ＤｖｄＲ ａａｈｒ ３ ａｉ ．Ｇ ｌｇｅ ｌ 和 Ｍａ ｉｎｃ （０６ 发现澳 洲共 同基 金在 １ ｔＰｎｕｋ ２０ ） ｔ ２月 的收益 较高 ， 并用橱窗 粉饰和圣诞 节 的节 日效应 来解 释 。中国对于橱窗粉饰 的研究刚刚起 步。 关于橱窗 粉饰 的影 响 因素 ， 以往研 究 中 ， 学者 们 又 提 出一 些 影 响 因 素 ， 并 未 进 行 系 统 研 究 。如 但
慈善行为的几点思考
慈善行为的几点思考作者：白昕翊来源：《慈善》2019年第01期“峨眉山小家慈善基金”作为一个民间慈善组织，于2011年由社会公益群体创立，秉承“帮困助学，特困救济，传递爱心，为构建和谐社会贡献微薄力量”的宗旨，接受以家庭为单位的自然人和法人的合法捐赠，现有会员47人（户），共筹集资金48.6万元，成功帮扶贫困学生56人，特困家庭14户，已支付帮扶金额31万元。
笔者的家庭于2014年加入“小家慈善基金”担任基金理事，在帮扶过程中，感受到贫困家庭的实际困难和社会的温暖爱心，见证了基金的发展，了解了慈善事业的相关法律，引发了如下几点思考。
一、“帮困助学”是否对“品学兼劣”的学生开放作为以“帮困助学”为主要慈善行为的组织或个人，在选择帮助对象时除考虑学生的贫困程度，很多还会考察学生的品德和学业，如“峨眉山市慈善会牵手自愿者协会”，帮扶者希望用有限的善款去帮助“品学兼优”的学生，待学业有成后为社会做出更大的贡献，这是一种普遍存在且被大众认可的选择。
但社会中还有大量品德和学业都不优秀贫困学生，他们得到的帮扶机会要明显少于好学生。
特别是一些“品学兼劣”的差生或问题学生，因帮扶名额有限，学校、社区不会优先推荐，帮扶者也有诸多嫌弃。
这类学生如因贫困辍学流向社会，或成为无文化的廉价劳动力，或过早染上社会习气，成为无业游民，甚至沦为少年犯。
“小家慈善基金”认为，“品学兼劣”这个被冷落的差生群体一样值得重视，帮助他们完成基础学业，避免过早进入社会，同样是为社会做贡献。
曾有一对接受过基金帮扶的姐弟，姐姐现已成家立业，在峨眉山市的一个乡里任村干部，深得村民拥戴，弟弟职高毕业后在企业工作。
多年后回访，姐弟俩感慨：“因父母早亡，与年迈的奶奶一起生活，家中缺少劳动力和经济来源，无力支付学习及生活的费用，如果基金只是选择优秀的贫困学生，我俩的成绩不好必将失学，很可能沦为乞丐或以偷盗为生，其后果不堪设想”。
“帮困不分贵贱、助学不择优劣”，是“小家慈善基金”与其他慈善组织或个人最大的区别。
我国基金治理结构之反思
我国基金治理结构之反思随着中国经济的快速发展，资本市场的重要性也日益凸显。
作为资本市场的重要组成部分，基金在我国的发展中扮演着至关重要的角色。
然而，近年来，在基金治理结构方面，我国仍面临一些亟待解决的问题。
本文将对我国基金治理结构进行反思，并提出相应的建议和改进方案。
首先，我国基金治理结构目前存在的一个问题是责任主体不明确。
在现有的基金治理体系中，基金管理公司作为主要责任主体，承担着基金投资决策、运营管理等职责。
然而，基金管理公司在某些情况下可能存在利益冲突，并可能将自身利益置于投资者利益之上。
这导致了基金投资决策的不公平性和不透明性，损害了广大投资者的权益。
因此，需要明确责任主体，建立一套更加完善和有效的基金治理机制。
其次，我国基金治理结构还存在信息不对称的问题。
基金管理公司在进行投资决策时，拥有更多的信息和专业知识，而投资者往往只能凭借有限的信息作出决策。
这种信息不对称导致了投资者在基金投资中的劣势地位。
为了解决这一问题，可以通过加强信息披露和提高投资者教育来增加投资者的知情权和选择权。
此外，我国基金治理结构还需要应对市场操纵和内幕交易等违法行为。
当前，我国的基金市场监管体系尚不完善，监管措施和手段相对滞后。
这给市场操纵者和内幕交易者提供了可乘之机。
要加强对基金市场违法行为的监管，加大处罚力度，提高违法成本，同时加强监管部门之间的协作合作，形成合力，打击市场操纵和内幕交易等行为。
另外，基金公司的激励机制也是基金治理结构中的一大关键问题。
目前，在我国，基金公司的激励机制主要依靠基金公司的管理费和业绩提成。
然而，这种激励方式容易导致基金公司过度追求短期业绩，从而忽视了长期稳定的投资回报。
为了解决这一问题，可以考虑引入更多与长期投资回报挂钩的激励机制，如员工持股计划等，以促使基金公司真正关注投资者的长期利益。
在基金监管方面，需要加强对基金公司的监管力度。
监管部门应当加大对基金公司的监管力度，提高监管的精准性和有效性。
上市公司粉饰财务报表的现状及原因分析
上市公司粉饰财务报表的现状及原因分析摘要：自1720年英国南海公司财务舞弊案件发生以来，越来越多的财务报告粉饰事件层出不穷，给资本市场造成了极其恶性的影响。
与此同时金融监管力度也不断加强，但是会计报表粉饰虚报的行为依旧难以得到有效控制。
各国政府，学界将其作为会计学研究的重要方向，对于财务报表的粉饰成为了学界普遍关注的重大问题，而如何防范财务舞弊已成为国内外学者共同探讨的热点问题。
因此，我们应该刻不容缓地对财务粉饰现象进行深刻的研究。
在理论上加强对财务舞弊的基础研究，推行风险导向审计，除此以外还要借鉴系统论的思想建立一整套完善系统来应对财务报表粉饰，从而为中国的金融经济市场提供良好的信息环境。
关键词：上市公司粉饰财务报表现状一、上市公司财务报表的粉饰现状分析（一）财务粉饰的概念财务粉饰也被称作“窗饰”，是证券投资经理于年末或季度末在投资或基金业务提升的状况出现之前，提交给客户或股东使用的策略。
从“窗饰”的角度出发，可以认为这种行为是虚报收益。
财务报表亦称对外会计报表，它作为财务报告的主要组成部分，用来反映会计主体财务状况和经营状况。
财务报表粉饰是指企业高层为达到自身目的，通过人为地操控，隐瞒财务事实，使财务报表反映“预期”财务状况和经营状况的违法性经济行为，这种行为一般采用会计政策不如实披露、会计政策不当使用、相关会计资料弄虚作假等。
（二）国内外上市公司财务报表的粉饰现状目前中国上市公司总体的财务信息可靠性状况并不乐观。
对中国上市公司财务安全状况，我们进行了Themis纯定量异常值评级分析。
从分析的结果我们可以看到：总体样本数为2230个，其中存在不同程度的财务报表粉饰嫌疑的上市公司数目达到了766个，占比34.35%。
从各个行业的角度出发，存在财务报表粉饰嫌疑比例最大的是房地产行业，共有96家，占比74.42%；比例第二大的是多种经营业，共有35家，占比62.5%。
在这些存在财务报表粉饰嫌疑的上市公司中，同时存在财务风险的共有306家，在所有存在财务风险的602家上市公司中占比50.83%。
基金业绩、选股能力与窗口粉饰
基金业绩、选股能力与窗口粉饰
于孝建;刘建林
【期刊名称】《金融理论与实践》
【年(卷),期】2022()5
【摘要】基金窗口粉饰行为有两个关键问题:一是行为动机,二是对未来业绩的影响。
以我国普通股票型、偏股混合型和灵活配置型公募基金为研究对象,研究了基金窗
口粉饰行为。
研究表明,报告期内业绩和选股能力不佳的基金经理更倾向于窗口粉
饰以掩饰其真实管理水平;窗口粉饰程度越高,基金下一期业绩越差。
基于此,建议完善基金换手率信息披露机制,加强基金大额交易行为监管。
研究还验证了窗口粉饰
指标结合选股能力指标有助于提升基金投资组合策略的绩效,对基金投资者有参考
意义。
【总页数】13页(P84-96)
【作者】于孝建;刘建林
【作者单位】华南理工大学经济与金融学院;华南理工大学金融工程研究中心
【正文语种】中文
【中图分类】F830.91
【相关文献】
1.基金经理的选股能力、选股积极性对基金业绩影响的实证研究
2.基金业绩持续性与择时选股能力的实证研究
3.基于业绩归属模型的基金择时选股能力评价
4.我国
大数据基金业绩持续性、选股和择时能力研究5.基金投资的财务选股能力与业绩比较初探
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中国基金窗饰行为思考
一问题的提出窗饰行为最早由、和提出,用于解释证券市场上存在的日历效应[1-2]。
根据的定义,窗饰行为就是证券投资基金等机构投资者出于自身利益的考虑,在时期末采取一系列手段修饰其管理的基金投资组合、粉饰自己的投资业绩,从而达到欺骗投资者、谋取更多利益的非理性投资行为。
对窗饰行为的研究可以为证券投资者和证券监管部门提供重要的参考价值。
目前国外很多实证研究表明,基金这种行为在发达国家资本市场是普遍存在的[3]。
认为,机构为了美化账面上的投资业绩,会在会计年度结算前出售当年表现较差的股票并买进当年表现较好的股票来窗饰其所持有的投资组合[4]。
等人发现一些养老基金管理人会在投资组合中增加近期表现不错的股票,抛出那些业绩不佳的股票,以便在期末业绩评价时给出资人一个有能力把握大势的印象,表现出明显的窗饰行为[5]。
和发现机构持仓的股票在年底最后4天有相对较好的回报,而在年初开头4天回报相对较差,而且机构对股票较大比例的持有量与年末最后4天的较好收益相关联[6]。
发现股票型基金年末异象,并给出解释1985-1995年,股票型基金在年末最后一个交易日的平均收益超过标准普尔500指数53个基点,而在接下来年初第一个交易日低于标准普尔500指数37个基点;其中,小盘股基金变动更大,最后一天超过标准普尔500指数103个基点,而第二天低于标准普尔500指数60个基点;同时认为基金经理基于提高他们的基金业绩回报操纵了年末股价,从而导致这一现象出现[7]。
和检查了成长型股票基金和成长及收入型股票基金的投资组合,发现他们在年末转向高质量、低风险的股票[8]。
认为机构投资者的窗饰行为是导致一月效应的一个原因[9]。
对货币基金的窗饰行为进行了检验,发现在披露投资组合日期之前货币基金持有的国债比例超常地高,而在披露之后所持国债比例超常地低,货币基金以此来显示他们的投资组合比实际更安全[10]。
通过实证检验发现基金管理人会在两个时期之间修饰股票投资组合,基金管
理人通过季度末最后30分钟购买他们已经持有的股票来抬高季度末组合中股票的价格,从而转移业绩[3]。
和-证实了澳大利亚、伦敦、挪威、美国、新加坡等证券市场中确实存在窗饰行为的现象[11]。
和通过1997-2002年美国共同基金的净值数据,研究发现窗饰行为对一月效应具有一致性的解释能力[12]。
、和发现共同基金、银行、保险公司等为他人管理资金的机构倾向于在第4季度卖出表现不好的股票,且平均回报不及市场表现的机构进行窗饰行为的情况更为明显;而养老基金、财产责任保险公司和基金会等为自己管理资金的机构则较少表现出这种窗饰行为[13]。
我国对窗饰行为的研究还很少,刘凤元、孙陪元和陈启欢对上海股市场中的窗饰行为现象进行了实证研究和国际比较,发现上海股市场上,每个月的最后一个交易日更容易发生窗饰行为;7月份和12月份的最后一个交易日出现大量异常的收盘价格上升的窗饰行为,而8月份与其他月份相比,在非月末交易日出现更多的窗饰行为现象;从国际比较来看,上海市场窗饰行为发生的频率比较高[14]。
刘凤元和陈俊芳以1992-2002年上证指数为对象,认为上海市场月末频繁出现的窗饰行为是产生换月效应的主要原因,并对其进行了解释[15]。
文晓波对证券投资基金的窗饰行为的存在性进行了检验,发现我国封闭式基金历年第4季度以及季度末成交不活跃的持股样本存在显著的窗饰行为,而开放式基金的同类样本虽然存在一定程度的窗饰行为但并不显著[16]。
国外许多学者认为窗饰行为的确存在,但窗饰行为发生的时间及其表现的明显程度,还与机构投资者的特征及投资的对象有联系。
然而目前国内对我国证券投资基金的窗饰行为进行研究的文章还很少,对我国证券投资基金的窗饰行为的存在与否及其具体存在形式的研究尚存不足。
由于我国证券投资基金具有自身的特点,本文试图通过采用我国的真实数据,对我国证券投资基金是否存在窗饰行为,以及具体的存在形式进行深入研究,从而有力地补充现有的理论与实证研究,同时也可对我国证券投资者以及证券监管机构监督基金投资行为提供一定的参考。
二研究方法窗饰效应一般被认为是在一个交易日结束前,特别是月末、季末、
年末的交易日结束前股票价格显著上升的现象,因而对基金窗饰效应的检验一般都围绕季末展开。
按照我国有关基金信息披露的法规规定,基金首先要对前一年度的年报披露,接下来还要定期披露每个季度公布投资组合,封闭式基金每周公布净值,开放式基金每天揭示净值。
因而我们首先可以根据基金净值时期末反转效应来检验窗饰效应的存在性。
基金净值时期末反转效应检验方法的思路是,如果基金在时期末存在窗饰效应,那么其净值就应该有一个由升到降的过程,因为基金净值都是通过计算其时期末持股的收盘价直接计算出来的。
基金净值时期末反转效应检验方法,一般可以通过编制基金净值相对于市场指数的超额收益指数来实现,通过对期末和下一期初的基金超额收益指数的比较来判断窗饰效应的存在。
前提是需要检验出基金在月末、季度末和年度末是否存在显著超过大盘的正收益,而时期初是否存在显著超过大盘的负收益。
另一种检验窗饰效应的思路是,基金窗饰效应往往采用的手段就是在时期末拉抬其重仓持有而流动性较差的股票,这样就可以达到用较小的资金带来股票市值的较大提高,从而使得基金净值提高。
基金净值时期末检验方法需要检验出基金在月末、季度末和年度末是否存在显著超过大盘的正收益,而时期初是否存在显著超过大盘的负收益,可以通过编制基金净值相对于市场指数的超额收益指数来实现,通过对期末和下一期初的基金超额收益指数的比较来判断窗饰效应的存在。
这种检验方法可以对每个月月末基金是否存在窗饰效应进行实证检验然,其缺点是数据量比较大并且很难准确反映基金的窗饰动机。
基金的窗饰行为也不会在每个月末都有,特别是现在基金的管理费按照每日净值提取,按照月份支付,这样基金为获取更多管理费而进行业绩粉饰的动机也越来越小。
因此用基金净值时期末进行基金窗饰效应的检验并不经济。
同样,基金也不可能同时拉抬所有的股票来提高其业绩,那样做只会是成本太高,不现实。