2014年定增市场全解析

2014年定增市场全解析

1. 定增市场的“金矿”

2014 年随着国企改革和企业间并购重组行为日益增多，定增市场活跃度相比前几年大幅增加。截止7 月，2014 年共有373 家上市公司发布定增预案，186 家上市公司最终实施；其中，在定增预案公告后至股东大会公告日期间，涨幅最高的成飞集成高达3.5 倍，其次科冕木业涨幅 1.87 倍、海隆软件涨幅 1.74 倍，涨幅超过50%的个股数量多达30 只；公布定增股预案的上市公司中拥有众多待淘的“金矿”。成飞集成2014 年5 月19 日公布定增预案，截止7 月底，最高涨幅达到380.79%；其中，预案公告后连续涨停打开后涨幅达170%。

丹甫股份2014 年6 月23 日公告定增方案，截止7 月底，最高涨幅达到248%；其中，预案公告后连续涨停打开后涨幅亦达到50%。

泰亚股份7 月18 日公告定增，随后连续3个涨停等。1.1 集团整体上市类定增含金量最高

根据定增资金用途分类，2014 年集团整体上市的最受市场追捧，平均定增收益率高达84%，其次为用于壳资源重组的上市公司定增收益率73.87%。而定增资金用于融资收购其他资产、及实际控制人资产注入定增预案公告后相对落后。

整体来看，定增后募集资金的用途主要有两种：1.资产收购，外延式扩张；2.项目融资，内生式产能扩张。资产收购类的收益率要显著高于项目融资类。以实际上市公司定增为例，2014 年1-7 月定增后涨幅居前的前6 个上市公司分别为：成飞集成（350%）、科冕木业（187%）、海隆软件（174%）、世纪华通（163%）、申科股份（159%）、丹甫股份（159%）。其对应的定增用途也多为集团公司整体上市、壳资源重组、公司间资产臵换，我们认为未来一段时间这类定增方向仍是定增品种中最应当重视的类别。

1.2 跨界收购和新兴产业并购类定增的兴起

资产收购类项目定增收益率远高于项目融资类项目；假设将资产收购类再进一步细化分类，根据资产收购是否跨行业分为“同行业资产收购”与“跨界资产收购”，其中，跨界资产收购收益率将远高于同行业资产收购；根据被收购资产所属行业是否属于新兴产业，分为“新兴产业收购”与“传统产业收购”，其中，“新兴产业收购”收益率远高于“传统产业收购”。

根据2014 年 6 月的定向增发项目数据：当月共披露资产收购类定增项目26 个，其中，严格意义上的跨界收购仅 5 个，包括丹甫股份臵入核电资产、申科股份臵入影视资产、凯撒股份购入网游资产、道博股份购入传媒资产、天润控股购入网游资产。截止7月，上述 5 个项目平均收益率

122.4%，其中2 个项目定增收益率超过200%；而同期26个资产收益率项目的平均定增收益率仅40%；跨界收购收益率远高于同行业并购（含产业链上下游延伸）。

而对于新兴产业收购，6 月份26 个项目中有23 个为新兴产业收购，3 个项目为传统产业收购。其中，传统产业收购中有2 个项目取得负收益，平均收益率为-2.8%，传统产业定增收益率远低于新兴产业收购。

1.3 2014 年定增市场典型案例分析

1.3.1集团整体上市代表案例：成飞集成

成飞集成2014 年5 月19 日公布定增预案，截止7 月底，最高涨幅达到380.79%；其中，预案公告后连续涨停打开后涨幅达170%。定增方案：实质为大股东资产注入。由成飞集成向中航工业、华融公司及洪都集团三家资产注入方定向发行股份，购买沈飞集团100%股权、成飞集团100%股权及洪都科技100%股权；同时，将实施配套融资。本次发行股份购买资产的交易对方为中航工业、华融公司及洪都集团，其中中航工业为本公司控股股东、实际控制人，洪都集团为中航工业控制的企业。本次定向增发完成后，公司的主营业务将变更为以歼击机、空面导弹等军品研制为主，业务范围将有较大拓展。根据2013 年年报，购买资产沈飞集团净利润29016.51 万元，成飞集团37488.91 万元，洪都集团2965.78 万元。

定增预案关键要素分析：

国企改革及军工注入：主营业务由汽车零部件，变身为符合当前市场投资热点的军工。

当前经营遇到困境：过去二年净利润增速分别为-19.4%、

-16.7%；呈连续下滑。

盈利能力大幅增厚且快速体现：2013 年公司净利润4535 万；根据注入资产计算，2013 年实现净利润合计为69471.2 万元，增幅15.3 倍。

单位盈利能力大幅提升：资产注入前每单位EPS 为0.13 元，资产注入后每单位EPS 为0.53 元，EPS 增厚3.5 倍。股价处于长期历史底部：定增预案公布前收盘价15.1 元，距离历史高点39.96元折价超过60%。且公司自2010 年以来呈持续下跌。

定增方案公告日市场开始反弹。1.3.2壳资源重组及跨界收购代表案例：丹甫股份

丹甫股份2014 年6 月23 日公告定增方案，截止7 月底，最高涨幅达到248%；其中，预案公告后连续涨停打开后涨幅亦达到50%。

定增方案：实质为资产臵换，以截至预估基准日合法拥有的除41,340.54 万元不构成业务的资产以外的全部资产和负

债与台海核电全体股东合计持有台海核电100%股份进行臵换。主要分为三部分内容：包括臵出固有资产，非公开发行

购入资产及定向募集配套资金。本次定向增发完成后，上市公司的控股股东变更为台海集团。同时，台海集团承诺台海核电2014 年、2015 年、2016 年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润将分别不低于20,000 万元、30,000 万元、50,000 万元。定增预案关键要素分析：

跨界转型：将市场竞争激烈、盈利能力一般的通用设备制造资产臵出，同时置入优质的核电专用设备制造资产；变身为符合当前市场投资热点的核电标的；

当前经营遇到困境：过去三年净利润增速分别为-5.84%、

-46.07%、-9.4%；呈连续下滑。

盈利能力大幅增厚且快速体现：2013 年公司净利润2915 万；而台海核电承诺2014 年净利润20000 万元，增幅6.86 倍；

单位盈利能力大幅增厚：资产注入前每单位EPS 为0.22 元，资产注入后每单位EPS 为0.46 元（2014 年承诺净利润）。

股价处于长期历史底部：定增预案公布前收盘价10.01 元，距离历史高点26.58元折价超过60%，且公司自上市以来持续下跌。一般来说，壳资源重组类的定增方案公布后，二级市场表现相对其他类型的定增更受到市场关注例如科冕木业、申科股份等。从二级市场操作来看，壳资源重组类在预案公告后再行介入的机会相对较少。

1.3.3新兴产业外延并购案例：北大医药

北大医药 6 月18 日公布定增预案，截止7月底，最高涨幅达到38.6%。其中，预案公告日涨停后次日即打开，二级市场有充足的介入机会。定增方案：拟发行股份购买一体集团、一体正润、金益信和合法持有的一体医疗合计100%股权。同时，上市公司拟向北京众和非公开发行股份募集配套资金用于重组完成后的业务整合和补充上市公司流动资金。交易对方承诺，假设本次交易在2014 年完成，一体医疗2014 年、2015 年、2016 年净利润不低于7,463.65 万元、9,332.93 万元、12,393.38万元。

定增预案关键要素分析：

切入医疗领域：通过本次并购，北大医药将新增肿瘤诊疗业务及肝硬化检测仪生产销售业务；历史上，公司曾经在2009、2011 年通过收购将产业链从原料药和制剂领域，延伸至医药流通和器械领域。

当前经营遇到困境：2011-2013 年净利润增速分别为-60%、-34%、2.4%。

盈利能力大幅增厚且快速体现：2013 年公司净利润7802 万；一体医疗承诺2014年净利润7463.65 万元，增幅95.66%；2016 年净利润增厚1.59 倍。

单位EPS 有所增厚：资产注入前每单位EPS 为0.13 元，资产注入后每单位EPS为0.207 元（2014 年承诺净利润），

EPS 增厚1.59 倍。1.3.4新兴产业收购代表案例：掌趣科技掌趣科技2013 年2 月3 日公布定增预告，持续上涨至2013 年底，最高涨幅超过6倍；其中，预案公告后连续涨停代开后涨幅亦高达约 4 倍。

定增方案：收购国内领先的网页游戏开发和运营企业“动网先锋”100%股权，拟通过向特定对象非公开发行股票和支付现金相结合的方式购买。

动网先锋承诺2013 年、2014 年、2015 年实现的净利润（合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润）分别不低于人民币7,485 万，9,343 万，11,237万元。

定增预案关键要素分析：

收购新兴产业资本：公司收购的“动网先锋”依靠自主研发先后推出了多款网页游戏明星产品。通过收购，公司快速从“页游”拓展至“手游”领域。同时，2013 年内，手游、网游等新兴产业资本估值得到快速提升。

盈利能力大幅增厚且快速体现：2012 年公司净利润8230 万；动网先锋承诺2013年净利润7485 万元，增幅91%；2015 年净利润增厚1.37 倍。

单位盈利能力大幅增厚：资产注入前每单位EPS 为0.5 元，资产注入后每单位EPS 为0.84 元（2013 年承诺净利润），EPS 增厚 1.68 倍。

1.3.5传统行业的定增代表案例：海博股份

海博股份6月12日公布定增预案，公告后开盘即跌停，随后5个交易日下跌25.71%。

定增方案：拟以其除物流业务相关资产外的其他资产及负债与光明集团持有的农房集团72.5455%股权中的等值部分进行臵换，拟臵出资产作价不足的差额部分，由海博股份向光明集团发行股份补足。

重组完成后，海博股份直接持有农房集团100%股权和农房臵业25%股权，并通过农房集团及其子公司明旺地产间接持有农房臵业75%股权。

农房集团承诺：2014 年至2016 年合计实际净利润不低于276,501.23 万元。若本次重组实施完毕的时间延后，则利润补偿期间相应顺延。

我们观察到，本次方案实施后：

盈利能力大幅增厚且快速体现：2013 年公司拟臵出资产净利润10754.77 万元；拟臵入资产预计2014 年净利润为68640.43 万元；净利润增厚6.38 倍。

单位盈利能力提升：拟臵出资产每单位EPS 为0.21 元，拟臵入资产每单位EPS为0.64 元（2013 年承诺净利润），EPS 增厚3 倍。

但如果从二级市场股价表现来看，公司定增后并未给股价带来溢价空间，我们预计主要有下面几个原因：

收购传统资本：本次收购资产为房地产，公司完成定增后将

变身主营房地产企业。房地产行业估值水平10X 左右，比较公司定增前静态估值约30X 左右，估值有较大下移。

市场普遍认为房地产行业已走过行业发展高峰期，其发展增速将逐渐下移。

大股东注入非核心资产：公司控股股东为光明集团，以食品产业为核心业务；

非食品类板块主要包括房地产业、出租车及物流业以及其他产业。本次注入资产为大股东非核心资产。

1.3.6定增案例成功及失败要素小结

结合上述案例，我们可以简单归纳定增股获得二级市场认可的要素主要有：

1、盈利兑现速度较快的资产收购类定增更易获得市场认同；

2、收购资产发展前景广阔，即新兴产业、热门产业收购更易获得市场认同；

3、定增会使得当前上市公司向好的方向改变，包括跨界收购高速增长行业、经营困境反转；

4、定增项目承诺未来业绩，且承诺业绩比较上市公司当前盈利能力有较大提升；

5、定增支付对价合理，且有利于提高公司单位资金使用效率

负面影响定增收益率要素主要有：

1、项目融资类定增拟募集资金投入方向无法获得市场认同；

可能涉及到产能过剩、行业景气度已过、投产周期与市场需求不匹配等担忧；

2、项目融资类定增及部分资产收购类定增盈利兑现速度较慢，或难以预期；

3、传统及景气不佳的产业收购相对不被市场喜好；

4、盈利增厚不明显。

2.定增市场发展新趋势

定向增发作为上市公司再融资的手段，经过多年发展，由于其便利性和针对性，逐渐成为资本市场主流的资本运作形式。当前定向增发市场数量及规模快速上升、定向增发逐步向中小板块扩展、资本运作类定增行为正快速增多。

2.1 政策因素-定增变身并购最佳工具

2014 年3 月，《国务院关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》发布，明确提出“取消下放部分审批事项”、“简化审批程序”，取消上市公司重大资产购买、出售、置换行为审批（构成借壳上市的除外）；同时“新国九条”也指出鼓励市场化并购重组。“简政放权”简化了上市企业并购审批流程，降低了并购成本，有助于引导上市企业并购做强。2014 年7 月，证监会就修订《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《重组办法》）、《上市公司收购管理办法》（以下简称《收购办法》）向社会公开征求意见。其中，主要修订的内容包括：2.2 定向增发的数量及规模快速上升

2007-2014 年实际完成定增数量为1300 次，实际募集资金总额2.34 万亿；实际定增数量及规模均呈现快速上升。其中，2013 年完成定增数量266 次，较2007 年增长85%；实际募集资金规模3521.6 亿，较2007 年增长33.8%。定向增发作为融资方式的一种，在资本市场的重要程度正逐渐增强。截至7 月 5 日，2014 年已有300 余家上市公司发布定向增发预案，占到2013 年全年定向增发数量的约70%，预计这一加速趋势还在延续。2.3 中小板及创业板占据半壁江山

定向增发市场从主板上市公司逐渐过渡到中小板块上市公司。统计2007-2014 年发布定向增发意向的2171 个项目，中小板块在定向增发项目总量中的比重从07-14 年分别为5.3%、8.0%、21.6%、22%、25.3%、29%、39%、48.1%。2013-2014 年中小板块参与定向增发的活跃度明显增加，中小板块已基本占据定向增发市场半壁江山。2.4 资本运作类定增快速增多

定向增发也从简单再融资变为上市公司大股东资本运作的

方式。2009 年始，资产运作类定向增发所占比重则逐渐抬升。

根据定增用途，项目可以分为公司间资产臵换、集团公司整体上市、壳资源重组、配套融资、融资收购其他资产、实际控制人资产注入、项目融资、引入战略投资者等8个主要内

容；其中，前6 大类可以归结为资产收购类定增项目，后 2 类或可归结为项目融资类定增项目。

2009-2014 年，资产收购类定增行为占比上升约10 个百分点；而项目融资类定增行为下降约14 个百分点。（统计未包含引入战略投资者类定增行为，2014 年，引入战略投资者定增行为占比 3.9%）2014 年发布定增预案的上市公司当中，项目融资类和资产收购置换类各占半壁江山，所占比例分别为48%和30%。2.5 新兴产业定增数量逐渐增多

从参与定增的上市公司所属行业来看，TMT 行业、电子行业、专用设备、医药等行业定增行为相对活跃，与二级市场热门行业保持相对一致。3.参与定增投资可以获得显著超额收益

从前述案例来看，参与定增可以获取高额的投资回报。同样从过去几年A 股定增市场收益率来看，参与定向增发股投资能获得较为显著的绝对收益和相对收益。

3.1 一级市场定增收益情况概览

2007-2014 年，一级市场平均绝对定增收益率（锁定期1 年后当日收盘价/增发价-1）约为50%，其中，2009 年最高，达到98.5%，2011年最低，为11.4%。平均相对定增收益率（相对上证指数）为19.3%，超额收益显著。从正收益占比来看，参与一级市场定增能取得绝对正收益的概率高达73%；尤其是2013-2014 年，一级市场定增正收益概率更显

著提高。3.2 二级市场定增收益概况

2007-2014 年，二级市场平均绝对定增收益率（定增预案公告日-证监会批准日）为31.85%，其中，2008 年最高，达到63.68%，2011 年最低，为-0.63%。如果从相对收益率角度考虑，平均相对定增收益率（相对上证指数）为30.1%，超额收益显著。从绝对正收益占比来看，参与二级市场定增能取得绝对正收益的概率为64%，2013-2014 年绝对正收益占比有所回升。

2010-2012 年二级市场参与定向增发股平均收益率在出现下降，预计主要受当时市场单边下跌的因素有关。4. 定向增发策略优选思路

从定向增发的成功案例来看，定向增发后公司股价上涨与其定增资金用途、对公司当前经营状况的改善程度（盈利增厚、单位盈利能力提升、财务健康等）等息息相关。同样，我们考虑定向增发股的上涨逻辑，可以概括为三个方面，1）新入资产/新投项目改变了公司原有估值；2）新入资产/新投项目提升公司单位盈利能力；3）定向增发项目公布吸引市场关注。因此，基于案例成功经验的总结，及定向增发股的可能的上涨逻辑，我们认为定向增发股的优选思路应该基于以下对应五个方面，主要包括定增用途、估值重构程度、盈利增厚幅度、边际弹性、买入时点等。4.1 定增用途-优选资产收购类、尤其是新兴产业收购

根据定增用途，项目可以分为公司间资产臵换、集团公司整体上市、壳资源重组、配套融资、融资收购其他资产、实际控制人资产注入、项目融资、引入战略投资者等8个主要内容；其中，前6 大类可以归结为资产收购类定增项目，后 2 类或可归结为项目融资类定增项目。一般来说，涉及资产直接收购的其项目盈利能力体现更快；涉及项目融资类的由于建设期原因，盈利能力体现相对较慢。

将上述8 个定增目的所属的项目分别统计2007-2014 年定增收益率（如下图），资产收购类的定增收益率要显著高于项目融资类；平均定增收益率分别为50.3%和14.4%。可以说明，增厚盈利体现速度更快的定增项目其收益率会显著高于盈利体现速度较慢的项目；在选择定增股时应当优选项目盈利增厚速度更快的上市公司。4.2 估值重构程度-优选困境反转类上市公司

在定增过程中，除了上述提到因资产注入或收购其他资产过程中引入与公司现有主业不同行业属性业务外，导致上市公司估值结构发生改变还有一种是通过换入其他资产公司利

润增速改善，通过PEG 改善估值体系，我们将这类公司称为“困境反转类”公司。根据2007-2014 年定增数据，困境反转类上市公司平均定增收益率为36.7%，非困境反转类上市公司平均定增收益率29%；困境反转类上市公司定增收益率高出7.7 个百分点。

一般来说，困境反转类上市公司通常能获得较平均更为可观的二级市场收益；尤其是在行情较差的年份，困境反转类的定增收益率将显著超越非困境反转类。就像我们前述的案例，成飞集成、丹甫股份等都是典型的困境反转类上市企业。我们细化分析07-14 年定增数据，提出困境反转类上市公司的判定标准可以遵循以下三个原则，包括：根据对三类判定标准的定增收益率情况进行统计，结果显示，标注2“微利”类及标注3“亏损”类的困境反转类上市公司投资收益率最高。4.3 盈利增厚幅度-优选单位盈利增厚比例高的公司

定增本质是为提升上市公司盈利能力，项目资本金投入是否合理、项目预期盈利水平高低等，都一定程度上影响二级市场对于定增判断。

比较2007-2014 年单位盈利增厚与否的定增项目收益率，单位盈利增厚的上市公司定增收益率显著高于单位盈利不增

厚的上市公司；其中，盈利增厚的上市公司定增收益率平均为52.4%，盈利不增厚的上市公司定增收益率平均为34%；盈利增厚类上市公司定增收益率较不增厚类高18.4 个百分点。此外，对于盈利增厚类上市公司定增项目进行分类，根据盈利增厚倍数将项目分为三类，包括：

统计三类盈利增厚类上市公司定增收益率，2007-2014，分类1、分类2、分类3 平均定增收益率分别为44%、64.5%和83.4%；分类2 和分类3 收益率显著高于分类1。其中，

分类2 定增收益率显著高于分类 1 或说明盈利增厚更大

的定增上市公司会较其他类涨幅更高；分类 3 定增收益率显著高于分类 1 则再次印证了“问题企业定增收益率更高”的观点。4.4 边际弹性-优选股价相对偏低、前期涨幅偏小公司

股价长期处于历史底部的上市公司，一般来说受市场关注较少，信息相对不对称。公布定增预案可能会导致其关注度突然提升，并引发二级市场的追捧。

2007-2014年数据显示，股价较历史高点折价率高于50%的上市公司定增收益率32.5%，比较折价率低于50%的定增收益率25.5%；略高7 个百分点。其中，从时间来看，2007-2009年折价高的上市公司定增收益率表现尤为显著。同样对于绝对股价较低的公司有类似现象，我们会发现股价越低的上市公司定增收益率越高；其中，股价低于 5 元的定增收益率会显著高于其他。对于股价在定增方案预告前的涨幅，我们采用前半年的涨幅作为判断依据，一般来说，前半年相对涨幅小于零的上市公司定增收益率不会显著高于前期涨幅相

对更大的上市企业（相对涨幅以上证指数为比较基准）。4.5 优选买入时点-市场环境对定增影响

1、上涨市场定增绝对收益率更高

2007-2014 年，将定增预案公告日至证监会批准日期间的市场环境分为上涨市（涨幅超过10%）、震荡市（震荡幅度在

10%以内）和下跌市（跌幅超过10%），其对应的定增收益率分别为81.5%、25.9%、22.3%,参与二级市场定增的取得正收益的胜率分别为93%、68%、45%；在二级市场上涨过程中购买定增股将能获得更高的收益率。2、下跌市场定增的相对收益率高

2007-2014 年，将将定增预案公告日至证监会批准日期间市场环境分为上涨市、震荡市和下跌市（其对应的定增收益率分别为47.5%、26.2%、47.7%；在市场下跌过程中购买定增股将能获得更高的相对收益率。3、定增股越早参与越好

定增股首轮上涨行业一般持续时间为半年左右，分别统计2007-2014 年定增股在预案公告日后1 个月、2 个月、3 个月、4 个月、5 个月、6 个月的累计涨跌幅情况，依次为13.7%、16.5%、19.4%、22%、23.8%及25.5%。可以发现，定增股收益率绝大部分在前1个月内获得，定增股投资尽早参与越好。

4.6 小结

根据前面的数据验证结果，我们认为，基于困境反转类公司定增项目主要的投资逻辑是优选单位盈利增厚较高的上市

公司及估值体系改变的品种，“长期历史底部区域或绝对股价较低”则是增加持股收益的必要条件。

假设同时满足上述选股条件，2007-2014 年共有66 次定向增发符合条件，占比3.5%。综合来看，同时满足选股条件

的平均定增收益率为83.48%，较整体定增收益率31.85%；

5.一级市场定向增发的选股思路验证

上节已经验证了在定增预案公告日至股东大会召开日期间，基于“资产收购类上市公司优选、困境反转类上市公司优选、项目盈利增厚比例、股价处于底部区间、低股价公司优选、适当考虑参与定增的市场环境”的选股思路是能够显著提高定增收益率。

但对于定增实施以后，对于参与一级市场定向增发投资，由于可能存在增发价折价、普通机构投资者锁定期 1 年等有别于二级市场投资的不同规则；本节将基于“一级市场定增收益率”，来重新检验上节我们提出的选股思路。

5.1 一级市场定增股的选股思路验证

5.1.1优选资产收购类上市公司

根据定增目的，可将项目大致分为资产收购类和项目融资类。其中，资产收购类一般来说预期盈利实现速度更快；项目融资类由于建设期问题，预期盈利实现速度整体会滞后于资产收购类。根据2007-2014年数据，资产收购类一级市场平均定增收益率为80%，项目融资类为25%；作为预期盈利实现速度更快的资产收购类定增收益率显著超越其他类型

定增项目。同时，我们也可推测，预期盈利实现速度更快的上市公司定增收益率会优于预期盈利实现速度更慢的上市

公司。5.1.2困境反转类公司

2007-2014 年，平均来看，非困境反转类上市公司一级市场定增收益率为43.8%，困境反转类上市公司一级市场定增收益率为67%；困境反转类上市公司定增收益率显著高于非困境反转类上市公司。5.1.3单位盈利增厚倍数较高的上市公司2007-2014 年，盈利增厚类上市公司一级市场定增收益率平均高达94.4%，相较盈利不增厚的上市公司一级市场定增收益率59%，高出35.4 个百分点。5.1.4优选处于长期历史底部的上市公司

将项目实施公布的增发价格与该对应上市公司股价历史高点进行对比分类，分为：第1 类，历史最高股价折价10%以内；第 2 类，历史最高股价折价10%-20%；第 3 类，历史最高股价折价20-40%；第 4 类，历史最高股价折价40-60%；第5 类，历史最高股价折价60%以上。比较2007-2014年各类的一级市场定增收益率，分类1-分类5依次为17.6%、21.9%、33.7%、44.4%、74.4%；历史最高股价折价越多，一级市场定增收益率越高。5.1.5优选低股价的上市公司

根据增发价将定增项目分为4 类，包括：第 1 类，股价高于15 元；第2 类，股价在10-15 元之间；第 3 类，股价在5-10 元之间；第4 类，股价在5 元以下。2007-2014 年来看，分类 1 至分类4 的平均一级市场定增收益率分别为19.2%、38.5%、60.7%、103%；增发价格越低一级市场定增

收益率越高。5.1.6优选上涨市场参与定向增发

根据市场涨跌情况，将其分为上涨市（涨幅超过10%）、震荡市（震荡幅度在10%以内）和下跌市（跌幅超过10%）。在上涨市参与一级市场定向增发收益率最高，平均为78.8%；震荡市和下跌市平均收益率分别为65.2%和23.8%。考虑到参与定向增发的资金成本，建议优选选择上涨市场和震荡市场参与一级市场定向增发。总体来看，参与一级市场定向增发的选股思路与二级市场定增股选股思路基本一致；即优选资产收购类定增、优选困境反转类公司、优选增发项目盈利增厚且倍数较高、优选股价处于长期历史底部、优选增发价股价较低等。但在买入时点选择上，参与一级市场定增由于锁定期的限制，我们建议尽可能选择上涨市场参与。

6. 2014 年定向增发重点股票池

综上，参与定向增发股投资虽然不论从一级市场、还是二级市场来看，均能获得较为可观的绝对和相对收益率。但对可能影响定增收益率因素主要可能包括：1）定增过程遇阻（股东大会未通过、证监会审批未通过、停止实施等）；2）定增项目不能增强上市公司的盈利能力；3）市场环境相对不乐观的背景下失败概率会增加。4）项目购买价格估值过高，造成商誉减值。建议投资人在参与定增的时候回避具有上述几种类型的品种。

最终在参与定增股投资，我们将定增选股策略为概括为“定