第8章 企业并购战略

2.为了越过市场进入壁垒
市场进入壁垒是指市场或在现有市场中已经存 在的业务活动，将给试图进入该市场的新进入 者带来困难或增加其进入成本。比如：原来市 场中的领先者可以通过大批量的生产活动获得 显著的规模经济效应，而且，消费者对于企业 所提供的产品和服务都会有先入为主的感觉， 这些都是新进入者难以逾越的障碍。
1.财务协同效应的产生 （1）通过并购实现合理避税的协同收益
①利用税法中亏损递延条款实现避税
②通过税基调整实现避税 ③以资本利得代替常规收益实现避税 ④通过税收优惠的承继实现避部融资成本的降低
2.财务协同效应实现的前提条件 一是并购双方之一有累积亏损或税收减免，企业 可以通过转移这种税收属性使与其联合的有收益 的企业进行合法避税； 二是作为成熟型产业的并购企业可以通过并购一 家成长型企业向后者提供必要的资金，从而用资 本利得税来代替一般所得税，利用税率、税种上 的差别来产生税收效应； 三是并购企业的产品处于成熟阶段，其营业现金 流量往往超过内部投资机会需要，形成大量的 “自由现金流量”；而目标企业产品处于发展阶 段，投资机会多，但现金短缺。
吸纳式文化整合模式 渗透式文化整合模式
分离式文化整合模式
文化消亡式整合模式
4.财务整合 财务整合，是指企业对并购双方的会计核算体系、 考核体系、以及财务制度进行统一的管理和监控。 财务协同效应理论认为并购可以实现财务统一， 通过财务统一，可以使资源从边际利润率低的生 产活动向边际利润率高的生产活动转移，从而提 高公司的效率。而财务整合是发挥企业并购财务 协同效应的前提。财务整合模式可以分为移植模 式和融合模式两种。
1.规模经济与范围经济的实现
规模经济是指某一企业在一个给定技术水平上，随 着规模扩大、产出的增加，平均成本逐步下降的现 象。范围经济是指多项活动共享一种核心专长，从 而导致各项活动费用降低和经济效益提高。 如果增加给定活动水平，企业能够减少单位成本， 则存在着规模经济；如果随着企业活动多样化，如 产品生产多样化，企业能够减少成本，则存在着范 围经济。一般用平均成本函数下降来定义规模经济， 用相对总成本来定义范围经济。
（2）交易费用节约的边界条件
①当资产专用性最佳水平极低时，市场采购更为有利。 ②当资产专用性的最佳水平极高时，则内部组织更为有利。 ③如果从生产成本比较上看，企业处处皆不如市场，企业 绝不会仅仅为了生产成本上的考虑就实行纵向一体化。
（三）财务协同效应
财务协同效应，是财务方面的协同给交易双方带 来的收益，包括破产风险和融资成本的降低，合 理避税等方面。财务协同效应可通过以下方式实 现：并购公司提高了收入的稳定性及债务共同担 保使合并公司债务市场价值增加，同时可扩大债 务融资额，减少纳税（ Choi ， Philippatos ， 1983）。
TCL与汤姆逊的业务并购
TCL与汤姆逊的彩电及DVD业务通过合并重组 形成 全 球 最 大 的电视机生产基地 ， TCL 电视机和 DVD产品就可以通过使用汤姆逊的先进技术完成技 术更新，提高产品质量，降低生产成本，并且通过 整合双方管理优势和市场优势，使TCL的企业经营管 理水平得以提高及产品市场占有率会更高。通过并 购方式，TCL公司既获得技术与操作的协同效应，又 可以获得经营管理上的协同效应，最终产生良好的 经济效益。
核心概念
并购 整合 协同
引导案例
并购——围城
企业并购战略
1）企业并购的概念
没有一个美国大公司不是通过某种程度、 某种方式的兼并而成长起来的，几乎没 有一家大公司主要靠内部扩张成长起来。 ——乔治斯蒂格勒
合并 发展战略
收购
竞争优势
案例导学
尽管并购充满了巨大风险和不确定性，但它已然成为中国企业实现多 元化、一体化和国际化最常见的路径。如何规避并购风险，减少并购 失败，提高并购成功率，已成为每个计划实施并购战略的中国企业必 须面对的现实难题。
1.战略整合 战略整合是企业的方向性整合。并购企业在并购 操作前必须充分分析自身和目标企业在市场竞 争中的地位、优势和劣势，也就是要“知己知 彼”，明确并购的目的和对并购后企业的市场 地位预期。一般来讲，企业并购是为了取得规 模经济效应，降低交易费用，通过分享技术、 分销渠道、稳定供货来源等，提高企业产品的 竞争力，壮大企业规模，降低产品成本。
1.协同效应理论
“1 + 1> 2”
2.财富效应理论
3.交易费用理论
4.代理理论 5.市场势力理论 6.价值低估理论 7.信息理论
第三节 影响企业成功并购的因素
一、整合
二、协同
一、整合
研究表明，中国企业跨国并购的失败率大约是 60%，而其中80%是企业整合出了问题（柏丹， 孙方方，曲红艳，2012）。这些整合问题主要包 括战略整合、组织整合、文化整合、财务整合、 以及人力资源整合等等。
3. 为了降低新产品开发成本和为了加快进入市场 速度 通过企业自身力量在内部开发新产品并将其推向 市场往往需要耗费大量的公司资源，而新产品通 常很难在短期内为企业带来投资回报。 与企业自身开发相比，并购使得企业对新产品的 前景具有可预测性，并且新产品也容易快速进入 市场。
4.为了减少新产品开发风险 并购能使企业有效规避新产品开发过程中存在的 风险或不确定性。不过，企业在决定通过并购而 不是自己开发来推出新产品时，仍然需要十分小 心。因为通过并购获得所获得的新产品和新技术 有可能很快过时，而且也有可能并不是企业真正 所需要的。
7.CEO 的自负心理 企业进行的并购行为主要是为了满足企业管理层 的自负动机，以便他们展现自己的管理天赋和技 能（萨德沙纳姆，1998）。但是，管理者的自负 动机所导致的并购，常常会减少企业的价值。
二、并购理论
对企业并购理论的研究最早可以追溯到斯密和 李嘉图，其后马克思在资本集中理论中对并购 理论进行了间接阐述（何进日，黄灿，2007）。 根据威斯通的观点，现代公司并购理论的起点 则可以从 20 世纪 60 年代的协同效应理论算起 （Weston，1998）。
2.组织整合
组织整合是企业的基础性整合，是指对并购双方 （无论是同质还是异质）原有的组织结构和管理 制度进行相应的调整或全新的设计，以匹配企业 新的战略规划。组织整合包括组织结构整合和组 织制度整合两个方面。
3.文化整合
文化整合是企业的关键性整合，意指两种不同企 业文化经过扬弃、融合、提升，形成一种新的文 化，以解决双方文化冲突的过程。文化整合具有 多样性，即不同的企业会以不同的方式进行文化 整合。
混合并购 可以 不能 不能
（二）经营协同效应
经营协同效应，主要是指实现协同后的企业生产 经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所 产生的效益，可能包括产生的规模经济、优势互 补、成本降低、市场份额扩大等方面。 一是企业通过并购扩大生产规模，单位产品所负 担的固定费用下降，导致收益率提高；二是并购 企业可以将一些自己已经具备的某些产品生产能 力扩展使用到目标企业相关产品上，从而获得范 围经济；三是通过纵向联合，将行业中处于不同 发展阶段的企业联合起来，节省了联络费用和各 种交易费用而获得协同
5.人力资源整合 人力资源整合是企业并购后整合工作的重中之重， 也是提升企业核心竞争力的关键途径。 人力资源整合，是指引导并购双方组织内成员目 标与组织目标朝同一方向靠近，从而改善各成员 行为规范、提高组织绩效的过程。人力资源整合 包括人员整合和人力资源管理实践整合两个方面。
二、协同
只有当并购能产生独特的协同效应时，企业才能 通过并购战略发展竞争优势（希特，爱尔兰，霍 斯基森，2005）。一般而言，管理协同效应、经 营协同效应、以及财务协同效应是产生协同效应 的主要来源（肖振红，2007）。
企业整体并购（Whole firm Buy-out）
非杠杆并购
第二节 并购的动机和理论
一、并购的动机 二、并购理论
一、并购的动机
1.为了增强市场势力 实施并购战略的首要原因就是为了增强市场势力 （希特，爱尔兰，霍斯基森，2005）。当一家 企业有能力按照比竞争对手更高的价格出售产品 和服务（产品差异化），或者其经营活动的成本 比竞争对手更低时（低成本或成本领先），该企 业就拥有了市场势力。
1.管理协同效应的产生 企业管理能力是由企业组织资本与组织经验结合 形成的，因此，其转移也是通过组织经验与组织 资本的转移而产生的。 组织经验是“在企业内部通过对经验的学习而获 得的雇员技巧和能力的提高”（王谦，2006）。 组织资本是指企业特有的知识资产，它随时间而 积累，用来提高生产率，主要包括：在分配给雇 员适当任务和组成雇员小组时使用的知识，以及 每位雇员获得的关于其他雇员和该组织的知识。
（一）管理协同效应
管理协同效应，又称差别效率理论。是指企业并 购后，因管理效率的提高所带来的收益。根据管 理协同效应的观点，如果收购公司的管理层比目 标公司的管理者更有效率，而且收购公司在并购 之后能够将目标公司的管理效率提升到收购公司 的水平，那么并购参与双方都将从中获益 ( Mukherjee，Kiymaz ＆ Baker，2004) 。 收购方过剩的管理资本与被收购方的非管理性的 组织资本结合起来，从而实现这种 1+1 ＞ 2 的协 同效应。
（1）规模与范围经济的生产性来源
①固定成本被越来越多的产量分摊 ②变动生产率的提高
③存货储运损耗比例降低
单 位 成 本 SAC2 SAC1
X
年产量
（2）规模经济与范围经济的非生产性来源 ①管理经济性
②营销经济性
③研发经济性
（3）规模经济与范围经济产生的边界条件
2.交易费用的节约 （1）交易费用节约的原因分析 ①稳定交易关系，减少机会主义行为 ②降低资产专用性风险
横向并购（口述案例：大众VS奥迪） 纵向并购（口述案例：洛克菲勒；完达山）
混合并购（失败案例）
（二）按照并购的出资方式划分 现金购买资产 现金购买股票 股票换取资产 股票互换