资本结构动态权衡理论述评

资本结构的动态调整和影响因素

第30卷第10期财经研究V ol130N o110 2004年10月Journal of Finance and Economics Oct12004　资本结构的动态调整和影响因素童　勇 (复旦大学管理学院财务金融系,上海200433) 摘　要:文章构建了资本结构的动态调整模型,采用动态面板数据方法构建了我国上市公司资本结构的时变模型并进行了实证分析。实证结果,表明我国上市公司在动态调整资本结构方面存在很大的交易成本,这使得我国上市公司的资本结构不能调整到最优资本结构状态。另外,文章还对资本结构动态调整过程中的影响因素进行了实证分析。关键词:资本结构;上市公司;动态调整;动态面板数据中图分类号:F830.91;F224.0文献标识码:A文章编号:100129952(2004)1020096209 一、研究背景尽管M odigliani和Miller在他们1958年的经典论文中认为企业采取一个什么样的资本结构对企业的价值没有影响,但是这个结论是建立在一系列严格的假设前提下的。现实中的资本市场总是不完善的,如存在税收、交易成本、破产成本、代理成本、信息不对称等。在一个不完善的资本市场中,资本结构不仅和企业的价值紧密相关,而且对企业的治理结构具有重大影响。由于资本结构对企业的重要性,它一直是作为一个基本决策摆在企业经营者的面前。同样,在过去的几十年里,财务金融领域的学者们对资本结构进行了大量的理论和实证研究,并发展出了多种资本结构理论,如权衡理论、代理理论、信息不对称理论、产品/要素市场理论等,Harris和Raviv(1991)对这些理论进行了回顾。这些理论的一个主要目的就是对哪些因素会对资本结构的选择具有重要影响作用进行分析。国内外有不少学者对资本结构的影响因素进行了研究。在国外的众多研究中,其中以T itman和Wessels(1988),Rajan和Z ingales(1995)以及Booth等(2001)的三篇文章最具有代表性。T iman和Wessels(1988)对影响美国公司资本结构的选择的因素进行了实证研究。而Rajan和Z ingales(1995)通过对西方主要工业化国家(7团集团)数据的分析,显示了不同国家间的公司收稿日期:2004206223 作者简介:童　勇(1974-),男,江西贵溪人,复旦大学管理学院财务金融系博士生。 ? ? 6 9

财务管理精要术语中英对照

财务管理精要术语翻译对照目标现金分配水平 target cash distribution level 执行期权 exercise options 投入权益数 book equity 税前利润 pre-tax income 应用的税率 applicable tax 权益回报率 ROE 息税前利润 EBIT 财务杠杆 financial leverage）财务风险 financial risk）经营盈亏平衡 (operating breakeven) 经营杠杆 operating leverage 投入成本的波动性（input cost variability）销售价格的波动性（sales price variability）需求的波动性（demand variability）投入资本的回报率（ROIC）税后的营业净利润 NOPAT 市场风险（market risk）个体风险（stand-alone risk）经营风险（bussiness risk）财务风险（financial risk）

加权平均概率 probability-weighted average 预期回报率 expected rate of return 标准差 standard deviation 方差系数 coefficient deviation 自由市场 Open market 实证研究 empirical test 加权平均资本成本 WACC 资本利得 Capital gains 优先股 Preferred stock 股票的要求回报率 required rate of return on stock 权益融资 equity financing 权衡理论 trade-off theory 税收保护 Tax shield 期望成本 expected cost 税盾利益 tax benefits of debt 研发实验室 R&D lab 机构投资组合管理者 portfolio manager 步进次序 pecking order 股票发行成本 Flotation cost 没用的项目 pet project 股利 dividend 股票回购 stock repurchase

对资本结构理论的排他性

对资本结构理论的排他性检验1 ——基于中国制度背景的实证设计作者：王志强洪艺珣单位：厦门大学管理学院 1 本文受国家自然科学基金资助项目：“资本结构调整成本、调整速度及其动态权衡过程研究”（项目批准号：70972111）和国家自然科学基金重点项目：“公司财务管理若干基础问题研究” （项目批准号：70632001）资助。

对资本结构理论的排他性检验 ——基于中国制度背景的实证设计内容提要：困扰资本结构实证研究的一个难点是如何设计一套实证研究方案，排他性地证实或证伪资本结构的某个理论支系。本文通过一套排他性的实证设计，观察四个控制子样本的资本结构调整行为，并推断出哪个理论居于支配性地位。研究结果支持了动态权衡理论，即公司存在目标资本结构，调整成本阻碍了公司趋近其目标资本结构，调整成本越低，公司趋近目标资本结构的行为越明显；中国关于股票回购的限制阻碍了公司的资本结构调整；中国并不存在“股权融资偏好”现象，融资优序理论和“股权融资偏好理论”无法解释中国公司资本结构调整行为。关键词：资金缺口目标资本结构调整成本动态权衡理论 Abstract: What trouble capital structure empirical tests are how to develop a designation which can test the different theories exclusively. This paper observes the capital structure adjustments of four control subsamples, and infers the conclusion that what the dominated capital structure theory is in China by a set of exclusively empirical tests. The results support the dynamic trade-off theory, that is, firms have their target capital structures, and adjustment costs keep firms from reaching their target leverage ratios annually, the lower adjustment costs, the more adjustment to the targets. The limitations of stock repurchase in China constrain the capital structure adjustment. There is no evidence to support so-called equity financing preference of Chinese firms. Pecking order theory and equity financing preference have little explaining power for capital structure adjustment of firms in China. Key words: financial deficit; target capital structure; adjustment cost; dynamic trade-off theory 一、引言近几年，“在意识到资本市场的不完美产生了资本结构调整成本并阻碍了资本结构调整速度的基础上，资本结构研究的热点转移到对静态权衡理论的拓展和修正上，其中，动态权衡理论占绝对优势，已成研究主流”（Flannery and Hankins, 2007）。调整成本的引入极大地提升了动态权衡理论的现实解释力，但现有实证研究得出的证据仍含混不清。其中，困扰资本结构实证研究的一个难点是如何设计一套实证研究方案，排他性地证实或证伪资本结构的某个理论支系。正如Barclay and Smith（2005）指出，资本结构实证检验的设计必须能够提供强有力的基础，以便可以把不同的理论（即相互竞争的理论）区分开。然而，国内外现有的研究设计均无法做到这一点，即研究结果经常同时与两个或两个以上的理论相吻合2。本文提出一套实证检验方案，试图排他性地检验资本结构的哪个理论支系可以支配性地解释中国上市公司资本结构的动态行为特征。考虑到我国学者在资本结构研究中创新性地提出了“股权融资偏好理论”，在实证方案设计时，除检验权衡理论和融资优序理论两大经典主流理论外，我们特地检验了“股权融资偏好理论”。另外，西方研究文献中，股票回购一直是公司调整资本结构的一种重要方式，但股票回购在我国则是基本禁止的，因此，我们在实证研究中也考虑了禁止公司股票回购对我国上市公司资本结构动态行为的影响。尽管理论和实证研究均表明调整成本在资本结构动态调整中起着关键作用3。然而， 2 Hovakimian et al.(2001)、Hovakimian et al.(2004)、Roberts(2002)、Fama and French(2002)、Frank and Goyal(2003)、Leary and Roberts(2005)、Frank and Goyal(2007)、Kayhan and Titman(2007)和Byoun(2008)等。 3 Fischer et al.(1989)、Leary and Roberts(2005)、Strebulaev(2007)、Faulkender et al.(2008)和Lockhart(2009)等。

资本结构理论梳理

资本结构理论梳理一、前言资本结构理论是关于公司资本结构、公司综合资本成本率与公司价值三者之间关系的理论。从资本结构理论的发展来看，主要有早期资本结构理论、MM资本结构理论、新资本结构理论和后资本结构理论。二、资本结构理论发展（一）早期资本结构理论 1952年，大卫·杜兰特提交了一篇《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》的论文拉开了资本结构理论研究的序幕，他把资本结构的理论系统地划分为三种：净收益理论、净营业收益理论和介于两者之间的传统折中理论。 1、净收益理论。核心思想：在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。按照这种观点，公司获取资本的来源和数量不受限制，并且债权资本成本率和股权资本成本率都是固定不变的，不受财务杠杆的影响。 2、净营业收益理论。核心思想：公司债权资本成本率是固定的，但股权资本成本率是变动的，经加权平均计算后，公司的综合资本成本率不变，因此，资本结构与公司价值无关。从而，决定公司价值的真正因素应该是公司的净营业收益。 3、传统折中理论。核心思想：增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。（二）现代资本结构理论[1] 经典的MM理论可分为最初的MM理论、修正的MM理论和米勒模型三个阶段[2]。 1、最初的MM理论美国学者莫迪格利安尼和米勒在1958年发表的《资本成本、企业财务与投资理论》一文中提出了最初的MM理论。核心思想：在企业投资与融资相互独立、无税收及破产风险和资本市场完善的条件下，企业的市场价值与资本结构无关。

上市公司资本结构动态调整机制研究

中国上市公司资本结构动态调整机制研究一、引言自从Modigliani和Miller (1958)提出资本结构与公司价值无关定理以来，学者们通过不断放松MM定理的约束条件从不同角度发展深化了资本结构理论，如权衡理论（Modigliani 和Miller，1963；Miller，1977）、优序融资理论（Myers，1977）、代理成本理论（Jensen 和Meckling , 1976）、信息不对称理论（Myers，1984）等。早期对这些理论的实证检验主要着眼于静态分析，如Titman和Wessels（1988）。随着计量经济学在动态面板数据方面的不断发展，近期的研究开始将实证分析的重点集中到资本结构的动态调整上来。Fisher、Heinkel和Zechner（1989）采用动态调整模型对美国上市公司的研究表明，由于调整成本的存在，公司的资本结构并不是连续调整的。因此，负债率在一定范围内都可以看作是最优的，从而解释了为什么相似的公司会具有不同的资本结构。Banerjee、 Heshmai和Wihlborg （2000）则进一步将动态调整模型进行扩展后对426家美国上市公司和122家英国上市公司的资本结构进行了对比分析，发现上市公司的资本结构往往会偏离理论上认为的最优水平，而且向最优水平的调整过程非常缓慢。这表明调整成本不但存在而且还很重要，而前期的研究往往忽略了这一点。国内学者在这方面的研究主要集中在静态分析上。陆正飞和辛宇（1998）通过对1996年机械及运输设备业的35家公司的实证分析发现，获利能力与资本结构负相关，但企业规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不显着。冯根福等（2000）针对1995年以前上市的234家公司的研究发现，我国上市公司独特的股权结构是企业资本结构的重要影响因素之一，而企业财务状况的影响作用却相对较弱。王娟和杨凤林（2002）、黄晓莉（2002）、安宏芳和吕骅（2003）等也都采用横截面分析方法对上市公司资本结构的影响因素进行了分析1。由于以上研究都采用截面分析法，因此无法捕捉公司资本结构的动态调整过程。同时，上述文献都采用了公司的实际负债率作为资本结构的代理变量，但这与资本结构理论所强调的最优资本结构存在本质的差异，因此无法直接对资本结构理论进行检验。肖作平（2004）首先注意到了这个问题，他采用了一个部分调整模型对上市公司资本结构的影响因素及动态

功能对等理论

功能对等理论由美国人尤金·奈达（Eugene Nida）提出，奈达理论的核心概念是“功能对等”。所谓“功能对等”，就是说翻译时不求文字表面的死板对应，而要在两种语言间达成功能上的对等。为使源语和目的语的之间的转换有一个标准,减少差异,奈达从语言学的角度出发,根据翻译的本质,提出了著名的“动态对等”翻译理论,即“功能对等”。在这一理论中,他指出“翻译是用最恰当、自然和对等的语言从语义到文体再现源语的信息”(郭建中,2000 , P65) 。奈达有关翻译的定义指明翻译不仅是词汇意义上的对等还包括语义、风格和文体的对等,翻译传达的信息既有表层词汇信息也有深层的文化信息。“动态对等”中的对等包括四个方面:1. 词汇对等,2. 句法对等,3. 篇章对等,4. 文体对等。在这四个方面中,奈达认为“意义是最重要的,形式其次”(郭建中,2000 , P67) 。形式很可能掩藏源语的文化意义并阻碍文化交流。因此,在文学翻译中,根据奈达的理论,译者应以动态对等的四个方面作为翻译的原则准确地在目的语中再现源语的文化内涵。为了准确地再现源语文化和消除文化差异,译者可以遵循以下的三个步骤。第一，努力创造出既符合原文语义又体现原文文化特色的译作。然而,两种语言代表着两种完全不同的文化,文化可能有类似的因素,但不可能完全相同。因此,完全展现原文文化内涵的完美的翻译作品是不可能存在的,译者只能最大限度地再现源语文化。第二，如果意义和文化不能同时兼顾,译者只有舍弃形式对等,通过在译文中改变原文的形式达到再现原文语义和文化的目的。第三，如果形式的改变仍然不足以表达原文的语义和文化,可以采用“重创”这一翻译技巧来解决文化差异,使源语和目的语达到意义上的对等。“重创”是指将源语的深层结构转换成目的语的表层结构(郭建中,2000 , P67) ,也就是将源语文章的文化内涵用译语的词汇来阐述和说明。例如:“He thinks by infection , catching an opinion likea cold. ”“人家怎么想他就怎么想,就像人家得了伤风,他就染上感冒。”(刘宓庆,1998 ,P122)在此句的英文原文中,原文的内涵并不是靠词汇的表面意义表达出来的,而是隐藏在字里行间里。

资本结构文献综述

如对你有帮助，请购买下载打赏，谢谢！资本结构文献综述（2007年—2015年） 1文献综述 1.1国内文献综述从2007年到现在，我国学者对于资本结构理论的研究主要集中于影响公司资本结构的因素和资本结构对公司绩效影响上，同时也有部分学者对资本结构与公司价值的关系进行了探讨。他们采取的方法各有不同，有的分行业，有的分地区，有的推行实证研究，有的采用理论研究，呈现出各放异彩的景象。以下是相关的研究成果。（1）影响上市公司资本结构的因素研究王斐（2008）以36家房地产上市公司1999—2006年的财务数据为样本资料，对影响我国房地产行业上市公司资本结构的因素进行了实证研究。他结合我国房地产企业的实际情况，使用静态和动态的Panel Date模型，以广义最小二乘法对资本结构的影响因素进行了模型估计，再采用滞后一期的因变量作为工具变量，利用广义矩估计方法对资本结构调整模型进行估计。最后得出以下结论：①房地产上市公司当期的资本结构受上一期的影响，并且同一期间不同的房地产公司间的负债行为具有相关性；②房地产上市公司的负债水平与开发水平、产生内部资源的能力、成长性、产品市场竞争程度等因素负相关，与股权集中度、公司规模正相关，与证券的系统风险关系不显著；③土地储备水平与长期负债水平正相关，但与流动负债水平和总负债水平负相关；④实际税率仅对流动负债水平的选择有负的影响，但对长期负债水平和总负债水平的影响不显著。高弘(2009）对我国上市公司资本结构的决定因素进行了研究。她以1999—2007年A股非ST非金融保险类沪、深上市公司为研究样本，从现状特征、决定机制以及动态调整这样三个维度予以展开，最终得出：①公司规模与负债水平呈显著正相关②公司成长性对负债水平影响的方向不确定③固定资产比例与负债水平呈显著正相关④公司的盈利能力与负债水平呈显著负相关⑤实际税负对

公司金融基本理论2之资本结构理论

第四节资本结构理论一、资本结构的定义合理的资本结构对于任何一个企业组织来说都是至关重要的。资本结构是指企业各种资金来源的构成及其比例关系，由负债和权益两部分构成。广义的资本结构是指企业全部资金的构成及其比例关系，不仅包括权益资本、长期债务资金，还包括短期债务资金。狭义的资本结构仅指长期债务资金与权益资本的比例关系，不包括短期债务资金。最佳的资本结构，是指企业在一定时期内，使加权平均资金成本最低、企业价值最大时的资本结构。二、资本结构理论的发展历程早期关于企业资本结构的研究仅是对事实的简单陈述和一些零散观点，没有用典型的经济学方法和技术进行分析，更谈不上一个完整的理论体系。1958年，美国学者莫迪利亚尼（Modigliani ）与米勒（Miller ）首次将市场均衡理论用于研究企业资本结构问题，提出了著名的MM 理论，为资本结构的研究开辟了先河，标志着现代资本结构理论的建立。此后经过了近五十年的研究历程，人们对于资本结构的认识已经取得了重大的理论突破。纵观西方资本结构理论的演进历程，大致可划分为四个阶段：早期资本结构理论阶段（1958年以前）、现代资本结构理论阶段（1958年至20世纪70年代后期）、新资本结构理论阶段（20世纪70年代末至目前）和后资本结构理论阶段（20世纪80年代中期至目前）。（一）早期的资本结构理论早期资本结构理论主要是指20世纪50年代之前的资本结构理论。早期的资本结构理论可以追溯到1946年希克斯在著名的《价值与资本》专著中找到资本结构踪迹。美国经济学家大卫·杜兰特(David Durand)是这一时期的集大成者。他把当时对资本结构的见解划分为三种：净收益理论(Net Income Theory)、净营业收益理论（Net Operating Income Theory ）和介于两者之间的传统折中理论(The traditional theory)。 1、净收益理论该理论是建立在如下假设基础之上的：（1）投资者对企业的期望报酬率K s （即股东资本成本）是固定不变的。（2）企业能以固定利率K b 无限额融资。因为K s 和K b 固定不变，且K b < K s ，企业可以多多举债。（3）根据加权平均资本成本公式：])([])([K w S B S K S B B K s b +?++?=，随着债务增加，加权平均资本成本渐趋下降，当债务融资达到100%时，加权平均资本成本最低。因此，该理论认为：企业利用债务筹资总是有利的，可以降低企业的综合资本成本。这是因为，债务资金在企业全部资本中所占的比重越大，综合资本成本就越接近债务成本，又由于债务成本一般较低，所以，负债程度越高，综合资本成本越低，企业价值越大。当负债比率达到100％时，企业价值将达到最大。不过，该理论假设在实际中很难成立。首先，债务资本的增加，意味着财务风险增大，作为理性人的股东会要求增加报酬率K s ；其次，由于债务增加，债权人的债券保障程度下降，风险增大，K d 也会增加。这是一种极端的资本结构理论观点，虽然考虑到财务杠杆利益，却忽略了财务风险。 2、净经营收益理论该理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。这是因为企业利用财务杠杆增加负债比例时，虽然负债资本成本较之于股本成本低，但由于负债加大了权益资本的风险，使得权益成本上升，于是加权平均资

宏观条件、融资约束与资本结构动态调整

宏观条件、融资约束与资本结构动态调整在MM(1958)的完美资本市场中,由于不存在市场摩擦,公司的外部融资可以完全替代内部融资。然而,现实的资本市场与MM模型假设的资本市场存在着较大的差异；公司的外部融资从成本与可获得性上,均受到宏观条件波动、自身融资约束变化的深刻影响。本文在前人研究基础上,从时变的宏观条件与融资约束的视角下分析公司资本结构的动态调整。本文首先建立了一个内生化宏观条件、融资约束等因素资本结构的结构动态模型,并从投融资反馈机制的视角阐释公司最优资本结构形成的机理。然后采用随机前沿方法(SFA)构建一个新的指数,度量公司融资约束的程度；并研究融资约束的差异,将如何影响公司在不同宏观条件下资本结构的选择。接下来采用非线性面板阈值回归(PTR)的方法来分析基于时变经济周期和融资约束下资本结构的非线性调整。最后,深入讨论周期性行业公司与非周期性行业公司面临不同的宏观条件和融资约束下的非线性调整。本文的研究对于公司的最优资本结构选择以及央行的货币政策的制定有着一定的借鉴意义。本文的主要研究结论如下：第一,根据资本结构的结构动态模型的模拟结果表明：公司最优资本结构与现金流增长率、与融资成本和破产成本呈反比,与现金流波动率呈正比。而公司价值与现金流增长率、劳动力产出弹性、资本产出弹性和价格需求弹性呈正比,与融资成本和工资率呈反比关系。第二,本文对宏观条件与融资约束波动下的公司资本结构动态调整进行实证检验。结果显示：公司资本结构呈现顺周期调整的特征；并且宏观经济越好,资本结构调整的速度越快。融资约束导致公司资本结构调整的速度变慢。融资约束公司资本结构是顺周期调整的,而非融资约束公司则正好相反；当经济景气时,融资约束程度减弱,公司对于融资成本与规模的因素均不敏感；而在经济下滑时,公司对融资成本和规模的因素都更为敏感。第三,采用非线性面板阈值回归(PTR)方法检验时变因素影响资本结构动态调整的结论如下：公司资本结构调整是顺周期的；融资约束降低了资本结构调整的速度；有形资产提升了的资本结构调整速度；小公司与大公司相比有更快的短期资本结构调整速度；低盈利公司的资本结构调整速度与高盈利公司有快得多；高成长公司的调整速度为明显快。稳健性检验的结果与上文的结果基本一致。

02批次财务管理学(-第3次-)

第3次作业一、单项选择题（本大题共20分，共 10 小题，每小题 2 分） 1. “为了防止上市公司的股份过于分散，公司常常采用交叉持股的股票分配形式，即关联公司、关系较密切的公司之间相互持有部分股权，一旦其中一家公司遭到收购，相互持股公司之间容易形成“连环船”的效果，从而大大增加了反收购一方的实力。”的策略是（）。 A. 员工持股计划(ESOP) B. “锡降落伞”策略 C. 建立合理的持股结构 D. “毒丸”策略 2. 并购支付方式中，（）可以使企业集团获得税收递延支付的好处。但需要注意的是，作为一种未来债务的承诺，采用这种方式的前提是，企业集团有着良好的资本结构和风险承荷能力。 A. 股票对价方式 B. 卖方融资方式 C. 杠杆收购方式 D. 现金支付方 3. 企业周转信贷额为1000万元，承诺费率为0.4%。1月1日从银行借入500 万元，8月1日又借入300万元，如果年利率8%，则企业本年度末向银行支付的利息和承诺费共为（）万元。 A. 49.5 B. 51.5 C. 64.8 D. 66.7 4. 下列有关资本结构理论的说法中，不正确的是（）。 A. 财务困境成本的大小不能解释不同行业之间的企业杠杆水平的差异 B. 权衡理论强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构 C. 代理理论认为，有负债企业的价值=无负债企业的价值+利息抵税的现值-财务困境成本的现值-债务的代理成本现值+债务的代理收益现值 D. 代理理论是权衡理论的扩展 5. 某公司按照2/20，N/60的条件从另一公司购入价值1000万的货物，由于资金调度的限制，该公司放弃了获取2%现金折扣的机会，公司为此承担的信用成本率是( )。 A. 2.00% B. 12.00% C. 12.24% D. 18.37% 6. 敏感性分析的目的是（）。 A. 找出投资机会的“运营能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息 B. 找出投资机会的“盈利能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息 C. 找出投资机会的“偿债能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息 D. 找出投资机会的“增长能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策信息 7. 某产品单位变动成本为10元，计划销售1000件，每件售价15元、欲实现利润800,固定成本应控制在（）元。 A. 5000 B. 4800 C. 5800 D. 4200 8. “目标公司为避免其他公司收购而采取的一些会对自身造成伤害的行动，以降低自己的吸引力”的策略是（）。 A. 帕克曼式 B. “锡降落伞”策略C. “白衣骑士” D. “毒丸式” 9. 若通过收购股权而使收购方成为被收购方的股东，在这种情况下收购方应（）。 A. 承担被收购公司的债权 B. 承担被收购公司的债务 C. 不承担被收购公司的债权、债务 D. 承担被收购公司的债权、债务 10. 假设某企业预测的年销售额为2000万元，应收账款平均收现期为45天，变动成本率为60%，等风险投资的最低报酬率为8%，一年按360天计，则应收账款占用资金的应计利息为（）万元。 A. 250 B. 200 C. 15 D. 12 二、多项选择题（本大题共30分，共 10 小题，每小题 3 分） 1. 并购协同效应来源有（）。 A. 规模收益 B. 节税收益 C. 财务收益 D. 创新利润 2. 乘数估价法的适用条件是（）。 A. 市场上有足够的可比公司用于

奈达功能对等理论

奈达之“功能对等”翻译理论翻译作为语际交流的桥梁有着悠久的历史。尽管翻译早就与人类文明的发展共同进步,但构建系统的翻译理论却显得举步维艰。自20世纪80年代之后,在国内产生影响最大、影响范围最广的西方翻译理论当是奈达的“功能对等论”、“等效论”和“读者反应论”，以至翻译界形成“言必称奈达”的局面。在奈达40余本著作和250多篇论文中，功能对等理论是其最重要的翻译理论。但自20世纪90年代中期之后,翻译界观念逆转，形成“言必批奈达”之势。因此，应该对“功能对等论”进行全面理解和分析，进而对其做出公允的评价。一、奈达的“功能对等翻译理论” 奈达分析了翻译中译语文化和源语文化关系的三种类型，认为这三种关系是由语言和文化之间的距离决定的。在此基础上，他总结出翻译的两种基本导向：等值有两种不同的基本类型—形式对等和动态对等。形式对等关注信息本身的形式和内容两个方面，与此相对应的是以“等效原则”为基础的动态对等。奈达的《论对等原则》一文集中阐发了动态对等思想。他认为语言之间不存在绝对的对等，必须辨别翻译的不同类型，以确定不同的对等原则，根据信息的本质、作者的目的以及译者的目的、受众的类型等因素，对翻译进行分类。即根据信息的本质，确定内容和形式何为翻译的主要考虑因素；根据作者及译者目的，确定翻译的预期目的是提供知识、引起情感反应，还是建议某种特有的行为举止。他希望读者达到完全的理解，并使翻译完成某种祈使功能。为防止误会，奈达用“功能对等”取代了“动态对等”，他希望以此来强调翻译的交际功能，这个替换并不是要否定先前的“动态对等”。实际上“功能对等”与“动态对等”并无实质上的区别。奈达认为，功能对等强调的是语言之间、文化之间能通过寻找翻译对等语，以恰当的方式重新组织信息的形式和语义结构而进行交际。例如翻译white as snow时，如果一种语言里没有“雪”这个字，却有“霜”（frost)字，就可以用“白如霜”来替换。也可用同义比喻如“白如蘑菇”white as fungus 来表达，如果都不行，可以用一个非比喻形式very，very white“白极了”来表达。原作者期望读者看懂作品，通常他会表达的只会是一层意思，而不是几层意思。

资本结构理论文献综述

资本结构理论文献综述资本结构理论是关于公司资本结构、公司综合资本成本率与公司价值三者之间关系的理论，它是公司财务理论的核心内容之一，也是资本结构决策的重要理论基础。国内外学者提出了许多有代表性的观点，从资本结构理论的发展来看，主要有早期资本结构理论，MM资本结构理论和新的资本结构理论。一、早期资本结构理论 1、净收益观点在公司的资本结构中，债务资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值越高。 2、净营业收益观点在公司的资本结构中，债务资本的多寡，比例的高低，与公司价值没有关系。 3、传统折中观点增加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。二、MM资本结构理论观点 1、基本观点 1958年，莫迪利亚尼和米勒在《美国经济评论》上共同发表了“资本成本、公司财务和投资理论”一文，提出了著名的MM理论。在完善的市场中，即没有企业和个人所得税、没有企业破产风险、资本市场充分有效运作等假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决于其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。 2、修正观点 1963年，莫迪利亚尼和米勒在《美国经济评论》上又合作发表了“公司所得税与资本成本：一项修正”。该文取消了公司无所得税的假设，认为若考虑所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司资本结构与公司价值相关的理论。类似的其他学者，比如Farrar（1967）、Stapleton（1972）等人也引入税收制度和各类税收差异对资本结构进行研究，从而形成“税差学派”。Stigliz（1969）、Baron（1974）等人引入破产成本对资本结构的影响，从而形成“破产成本学派”。 Scott（1976）、Myers（1984）、Krause（1973）等人将“税差学派”和“破产成本学派”的观点融合，认为最优资本结构取决于企业债务所带来的税收利益与破产成本之间的权衡，从而形成“权衡理论”。 Miller（1977）对权衡理论进行了尖刻的批评，指出在一定条件下，企业负债的税收利益正好被个人负债的税收付出所抵消。 De Angelo和Masulis（1980）、Bradley（1984）等人将负债的成本从破产成本进一步扩展到代理成本、财务困境成本等方面，同时，另一方面又把税收利益从原来的负债税收利益引申到非负债税收利益方面，实际上扩大了成本和利益所包含的内容，把企业的最优资本结构看成是税收利益与各类负债相关的成本之间的权衡，从而形成修正后的权衡学派。由于静态的权衡理论的困境，学者们开始研究动态的权衡理论。Fisher、Heinkel和Zechner(1989)以及Goldstein、Ju和Leland（2001）提出了投资和分配原则外生情况下的动态权衡模型。Brennan和Schwartz（1984）、Titman和Tsyplakov（2003）则分析了投资内生情况下的动态权衡模型。

权衡理论

权衡理论权衡理论（Trade-off Theory） [编辑] 权衡理论权衡理论是企业最优资本结构就是在负债的税收利益和预期破产成本之间权衡。权衡理论通过放宽MM理论完全信息以外的的各种假定，考虑在税收、财务困境成本、代理成本分别或共同存在的条件下，资本结构如何影响企业市场价值。它包括： 1、负债的好处： ①公司所得税的抵减作用。由于债务利息和股利的支出顺序不同，世界各国税法基本上都准予利息支出作为成本税前列支，而股息则必须在税后支付。 ②权益代理成本的减少。负债有利于企业管理者提高工作效率、减少在职消费，更为关键的是，它有利于减少企业的自由现金流量，从而减少低效或非盈利项目的投资。 2、负债的受限： ①财务困境成本，包括破产威胁的直接成本、间接成本和权益的代理成本； ②个人税对公司税的抵消作用。因此，现实中企业的最优资本结构是使债务资本的边际成本和边际收益相等时的比例。 [编辑] 权衡理论的发展[1] 权衡理论的代表人物包括罗比切克(Robichek,1967)、梅耶斯(Mayers,1984)、考斯(Kraus,1973)、鲁宾斯坦(Rubinmstein,1973)、斯科特(Scott,1976)等人。权衡理论认为,企业可以利用税收屏蔽的作用,通过增加债务来增加企业价值。但随着债务的上升,企业陷入财务困境的可能性也增加,甚至可能导致破产,如果企业破产,不可避免的会发生破产成本。即使不破产,但只要存在破产的可能,或者说,只要企业陷入财务困境的概率上升,就会给企业带来额外的成本,这是制约企业增加借贷的一个重要因素,因此,企业在决定资本结构时,必须要权衡负债的避税效应和破产成本。根据权衡理论,负债企业价值等于无负债企业价值加上节税利益,减去预期财务拮据成本的现值,即V 1 = V u + T c B? FPV(FPV为预期财务危机成本的现值,包括由于债务过高引起的直接或间接的财务危机成本),企业的最佳资本结构存在于企业负债所引起的企业价值增加与因企业

高管激励与资本结构动态调整研究

高管激励与资本结构动态调整研究【摘要】研究高管激励对资本结构动态调整的影响，对优化公司资本结构、完善高管收入分配制度、提高公司业绩水平具有重要意义。文章基于委托代理理论分析框架，利用2007—2012年安徽省A股上市公司的数据，从静态和动态不同的角度分析高管激励对资本结构调整速度以及偏离目标资本结构程度的影响。研究结果表明，薪酬激励可以在一定程度上起到优化资本结构的作用，股权激励却无法发挥同样的作用。这一研究丰富了我国特殊制度背景下公司资本结构动态调整理论，也为公司制定有效的高管激励契约提供了全新视角。【关键词】薪酬激励；股权激励；动态调整；调整速度；偏离程度一、引言动态权衡理论认为，公司存在一个目标资本结构（DeAngelo和Masulis，1980），当公司内外因素使目标资本结构发生变化或者使实际资本结构偏离目标资本结构时，高管会通过融资决策使其趋近于目标水平。目标资本结构是公司资本成本最低、价值最大时的资本结构。显然，公司资本结构向目标资本结构不断调整，将有利于公司价值的提升。但是，在实践过程中，存在各种阻碍资本结构调整过程的因素，会降低资本结构调整的速度，扩大偏离目标资本结构的程度。国内外学者已经对这些因素进行了深入的探索。首先，从公司特征方面来看，成长能力更高、偏离目标资本结构更远的上市公司，更容易发生调整（Drobetz和Wanzenried，2006）。有形资产比率越高、公司规模越大，资本结构调整速度越快（Antonios，Yilmaz和Krishna，2008）。其次，从宏观经济方面来看，宏观经济状况对无融资约束公司的资本结构调整过程影响更大，且二者间呈现反周期变化关系，与有融资约束公司的资本结构调整过程呈顺周期变化关系（Korajczyk和Levy，2003）。处于繁荣经济环境中的公司，其资本结构的调整速度会更快（Cook和Tang，2010）。小规模公司的资本结构调整过程不易受到紧缩货币政策的影响，但对货币政策变化的敏感程度较大规模公司更强（Gertler和Gilchrist，1993）。最后，从制度环境方面来看，在以银行为主导的金融体系下，公司的融资约束较大，投资者法律保护制度不完善，调整成本较高，直接导致资本结构以缓慢的速度进行调整（Haas和Peeters，2006）。在法制环境较好、对投资者保护力度较强的地区，公司资本结构的调整速度更快，偏离目标水平的程度更低（Oztekin和Flannery，2012）。金融自由化程度较高区域中的公司资本结构更易发生调整（Ameer，2013）。我国学者在资本结构动态调整方面同样做了有益的探索，但大多是结合公司特征、宏观经济政策、制度背景等因素展开研究（蔡逸轩和雷韵文，2011；姜付秀和黄继承，2011；盛明泉等，2012；胡元木，2013），较少从公司治理因素，特别是从高管激励角度进行考察。张亮亮和黄国良（2013）认为公司高管超额薪酬越高，资本结构的调整速度越快；非国有上市公司管理者超额薪酬越高，实际资本结构偏离目标值的程度越低。翟胜宝和曹学勤（2013）将产权性质和人力资本理论纳入分析框架，发现股权激励能够通过人力资本的选择影响经营者的融资

文献综述之会计风险管理

文献综述摘要：公司价值最大化是每个公司追求的目标，这就要求公司持续发展能力最大化、现金流量最大化以及资金成本最小化。从公司制企业发展以来，财务杠杆在企业筹资决策中显得越来越重要。本综述从财务杠杆理论的发展，财务杠杆在企业价值最大化中产生的作用等方面对国内外学者的研究进行了总结，同时也分析了中国企业对财务杠杆效应利用不足等问题，对其他公司如何利用财务杠杆效优化公司资本结构具有一定的借鉴意义。关键词：财务杠杆债务融资优化资本结构一、前言现代企业竞争不仅要求公司具有经营能力、投资能力，而且要求企业具有对资金的筹资能力。在筹资决策中，财务杠杆能带来资金放大效应，财务杠杆能对一个公司的持续发展起到促进作用，但也能抑制一个公司发展，这就取决于公司在不同的财务状况下负债比的选择，所以财务杠杆效应的研究对公司的稳定持续发展具有重要意义。二、财务杠杆效应的基本概念从19世纪以来，人们对财务杠杆的理解大概有以下几种观点：其一是将财务杠杆定义为“企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用”。因而财务杠杆又被称为融资杠杆、资本杠杆或负债经营。这种定义强调财务杠杆是对负债的一种利用。其二是认为财务杠杆是在

筹资中适当举债，调整资本结构给企业带来额外收益。如果负债经营使得企业每股利润上升，便称正财务杠杆；如果使得企业每股利润下降，则称为负财务杠杆。在这种定义中，财务杠杆强调的是通过负债经营而引起的结果。另外，有财务学者认为财务杠杆是指在企业的资金总额中，由于使用利率固定的债务资金而对企业主权资金收益产生的重大影响。这种定义也倾向于负债经营引起的结果。三、财务杠杆理论的发展（一）、国外财务杠杆理论的发展在MM理论产生之前，人们一直认为财务杠杆对公司价值的使用是有益的。资本结构理论关心的主要问题在于公司如何通过负债权益比例的选择，尽可能地使公司总价值达到最大化。 20世纪初，公司制企业迅速发展，进一步提出了如何为公司的生产和经营更好地筹措资金的问题。1910年美国学者Meade出版了20世纪第一部专门研究公司筹资财务管理的著作—《公司财务》；1938年Dewing和Lyon分别出版了《公司财务政策》和《公司及其财务问题》等著作。这些著作主要研究公司如何有效地筹集资本，给现代理财理论的产生奠定了基础。 1958年以前的资本结构理论，主要是描述性的，此阶段的资本结构理论被称为古典资本结构理论（Classical Structure Theory）。David Durand 1952在美国国家研究局上提交的论文《企业债务和权益成本计量方法的发展和问题》中提到，古典资本结构理论可划分为净收益理论(the net income approach)、净经营收益理论（the net operating