高盛收购双汇案例分析

高盛收购双汇案例分析
高盛收购双汇案例分析

MBO背景介绍

(一)MBO介绍:

定义:1980 年,英国经济学家Mike Wright 在研究公司的分立和剥离时首次发现了管理层收购现象,于是对其进行了专门的研究并给出了比较规范的定义,即目标公司的管理层利用借贷资金购买本公司的股权,从而改变公司的所有权结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司的目的,并获得预期收益的一种收购行为。

类型:

管理层收购属于杠杆收购的一种方式。其类型包括:

(1)典型的管理层收购,即由内部管理者独立进行融资对所在企业的股权进行收购;

(2)管理层与内部员工联合收购,即由管理层和企业的员工共同对企业股权收购,管理层获得多数股权和控制权:

(3)外部投资者和管理层联合收购,即由外部投资者提供资金支持或帮忙策划,与管理层共同进行收购,收购完成后管理层获得控制权,外部投资者在恰当的时候退出企业。

国外广义的定义管理层收购还包括外部管理者通过自有资金,外部融资收购目标企业股权,获得该公司控制权,取代原公司管理层的外部管理层收购(Management Buy—in ,简称MBI) 。

(二)双汇概况:

双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于"中国食品名城"河南省漯河市。目前,企业总资产70 多亿元,员工万人,年屠宰生猪1500 万头,年产肉制品150 万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2009 年中国企业500 强排序中列177 位。

双汇集团坚持用大工业的思路发展现代肉类工业,先后投资40 多亿元,从发达国家引进先进的技术设备3000 多台套,高起点、上规模、高速度、高效益建设工业基地,形成了以屠宰和肉制品加工业为主,养殖业、饲料业、屠宰业、肉制品加工业、化工包装、彩色印刷、物流配送、商业外贸等主业突出、行业配

套的产业群。

河南双汇投资发展股份有限公司是由河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司独家发起、以募集方式设立的股份有限公司。双汇集团在进行一系列曲线MBO 的资本运作之前的股权结构,如图 1:

资料来源:公司公告

(三)双汇董事长介绍:

万隆:男,汉族,1940 年生,中共党员,高级经济师、高级政工师,现任双汇集团董事长,中国肉类协会常务理事、高级顾问。

万隆1960 年参军入伍,铁道兵,1968年转业到漯河肉联厂,曾任办公室办事员、副主任、主任,副厂长。1984 年,随我国经济体制改革,漯河肉联厂实行改制,万隆经民主选举担任厂长。

万隆以铁的纪律和“六亲不认” 而闻名,他担任厂长以后, 为扭转厂纪不严、纪律涣散的状况, 制订严格制度,公平“执法” ,对于偷盗企业财物者一律开除,曾被领导称他他为“头发少、头皮硬” 。

但他也不乏幽默。在面对媒体追逐的目光时,总是淡淡一笑:“我不过是个杀猪的,有啥好说的。”当有人让他谈谈身世时,他也总说:我不过是一个普通老百姓,要谈就谈双汇吧”他没有什么多余的爱好,吸烟、喝酒、打牌、跳舞等统统不沾,一日三餐均在公司。当记者问他,您最喜欢做什么事,他说:杀猪,把猪杀好有国外企业家问万隆:“您多长时间打一次高尔夫?” “每天我都打!” 国外友人很惊奇:“你的球场在哪?“在车间!我每天早上七点多步行从家出来,到车间去走一走,不也是和打高尔夫一样吗?”万隆笑答。

万隆一生富有传奇,历经风雨,曾为50 吨出口指标东奔西走、曾为了几十万元的贷款,冒着风雪、蹲行长家门口等到半夜。每逢企业面临存亡之际,总是指挥若定。万隆一生充满着永不满足,媒体称他不是在工作,而是在拼命。然而,万老看上去和他的实际年龄不符,尤其是他那颗热烈搏动着的心。活跃的思维、开阔的眼界、敏捷的话语,加上一年到头不知疲倦地奔波在世界各地汲取营养。他源源不断地给双汇提供着创新的精神和前行的动力。

(四)选择曲线MBO原因:

(1)MBO的技术与风险控制日趋成熟,这股浪潮也有欧美逐渐波及到了亚洲。(2)MBO引起了企业界和学术界的广泛关注,比年薪制、期权计划、持股计划更为有效的激励机制,更利于调动管理者的积极性,这对于降低企业代理成本和提高企业效率有非常重要的意义

(3)郎顾案”引发了关于国企改革尤其是MB0的人讨论、大争论。对此,国资委于2004年9月以国资委研究室的名义在《人民日报》发表署名文章,国资委主任李荣融于2004年lO 月公开发表讲话,再次强调,央企、国有上市公司不宜MBO,并且首次提出,地方大型国企不宜MBO。

(4)实施MBO的结果带来了企业所有权结构的变更,所以MBO对国有企业的产权改革、集体企业的产权明晰也有积极的意义。

二、并购相关公司介绍

(1)高盛集团(GoldmanS achs):全球第二大投资银行和证券公司。成立于1869 年,总资产3000亿美元,在世界24个国家设有42 个分公司或办事处,共2 万多名员工,2000年名列世界500 强第112 位。1984 年在香港设亚太地区总部,1994年在北京、上海设代表处。

(2)双汇发展股份有限公司:1998年10 月成立,由双汇集团独家发起,以社会募集方式设立的股份有限公司。公开发行人民币普通股5,000 万股, 并于1998年12月10日在深圳证券交易所上市交易,发行后本公司注册资本17,300 万元。

(3)海汇投资有限公司:2002 年6 月成立。出资人是以万隆为首的12 位双汇管理层及其他自然人,这家企业进行的是实业投资,围绕双汇主业的上下游产业链,涉及到肉制品加工行业的生产包装、渠道流通的多个环节,通过与双汇集团、双汇发展发生关联交易的模式,掘金于整个双汇的上下游产业链。

(4)海宇投资有限公司:2003年由16 名自然人发起成立,至少11 人是双汇管理人员。海宇业务均与双汇密切关联,如零售、屠宰加工、包装材料、蛋白质生产等,为下属7 家公司贡献净利润亿元。

(5)罗特克斯有限公司:2006年2 月成立,是一家专门为参与双汇集团股权转让项目而在香港注册成立的公司。高盛持有罗特克斯51%的股权,鼎晖Shine 持有其49%股权。

三、曲线MBO具体流程介绍

了解双汇要先从双汇的创始人万隆开始,他1984 年接手双汇,此时的双汇

自1958 年成立后连续26 年亏损。总资产只有468 万元,累计负债却高达534 万元。现在,双汇集团则已经是一个拥有60多家子公司、销售额200亿元以上、总资产50 多亿元的跨行业、跨地区、跨国经营的大型食品集团。执掌双汇25 年来,他通过发展一个企业改造了中国一个传统行业,他本人也被称为“中国肉类工业的教父”、“中国肉类品牌创始人”。

实现管理层MBO,一直是以双汇“教父”万隆为首的管理层的心愿。将一个资不抵债的地方小型肉联厂,打造成国内肉制品行业的老大,双汇集团管理层功不可没。由于受政策约束等因素,相较于沿海企业的先行,双汇集团管理层MBO 举步维艰。迂回前行,实行曲线MBO,成了双汇管理层的唯一道路。

在漯河当地,约有十分之一以上的人工作于双汇,不论是街头碰到的出租车司机、酒店服务员还是饭店服务生,每个人都会讲述双汇的传奇。此外,双汇支撑着漯河市财政60%的收入。因此在这一过程中,市政府是暗中支持的。

下面就是双汇为了实现MBO所进行的一系列复杂的资本运作行为:

——2006年,“双海”套现阶段所谓“双海”,是指海汇投资和海宇投资两家公司,前者成立于2002 年,后者成立于2003年。不同的是,海汇的50 名股东全部为双汇的高管,海宇的则难以查证;相同的是,两者的大部分投资都是围绕双汇发展的上下游业务展开的。

(1)神秘的海汇

海汇于2002年6月28日在漯河成立,注册资本为11868万元,其50名自然人股东均为双汇高管,出资从2900 万元至50 万元不等,包括了双汇发展董事长张俊杰、副董事长李冠军等,职位最低的也是双汇各地分公司的经理。第一大股东和法定代表人为万隆。

2002年,海汇先后参股或控股了8 家企业,包括漯河双汇进出口贸易有限责任公司、施托克肉类加工机械有限公司等。投资总额达12501 万元。当年,海汇的税后利润为328 万元。此后两年里,海汇又投资了漯河京汇肠衣制品有限公司、漯河海汇新型包装有限公司、双汇海樱调味料有限公司、

杜邦双汇漯河蛋白有限公司、漯河双汇物流运输有限公司等10 家公司,旗下投资企业达18家。

低调的海汇,其投资的公司频频出现在双汇年报的关联交易中。据年报显示,仅2004 年,双汇发展从海樱调味料公司和杜邦双汇分别采购原料金额为30,万元和23,万元。而这两家公司海汇分别持股40%和20%。与此同时,双汇发展向海樱调味料公司和海汇持股%的进出口公司销售商品达4 亿元。

据统计,短短三年时间,海汇通过投资所获得的税后净利润达亿元。在2005 年注销前,海汇投资的一部分公司股权被转让给上市公司。2005年1月和2月,双汇发展先后收购了海汇持有的漯河双汇商业投资公司65%的股权,和双汇新

材料公司24%的股权,收购价格分别为万元与万元。而海汇最初的投资金额分别为1950万元与981 万元。通过转让这两家企业,海汇又赚得万元。

海汇为何在三年之后,获利大好的情况下突然消失?据当地知情人士透露,在2004 年之际,有媒体对海汇提出质疑。当时的看法是,海汇是依托双汇而建,所谓“大树底下好乘凉” ,而高管持股的情况也引人注目。为

了避免嫌疑,海汇悄然消失。

(2)MBO风波中的海宇据公开资料显示,海宇第一次现身公众视野,是在海宇成立的第三天——2003年6月13日。这一天,双汇集团与海宇签署《股权转让协议书》,将其持有的万股(占总股本25%),以每股元的价格作了转让,海宇遂成为双汇发展第二大股东。分析人士认为,海宇的实际操控者仍是双汇的多位高管。这时双汇的股权结构如下图:

资料来源:公司年报

2、2006年——2009 年高盛搭桥

(1)双汇挂牌

2006 年3 月3 日,漯河市国资委在北京产权交易所挂牌,将其持有的双汇集团100%股权对外转让,底价为10 亿元。但双汇集团总资产约60 多亿元,2005 年销售收入超过200 亿元,净利润亿元。此外,集团持有上市公司双汇发展%股份,所持股份的市值就达亿元,因此引发了对于贱卖国有资产的争议。

对于此次双汇集团股权转让,JP 摩根、美国国际集团、新加坡淡马锡、高盛等国际资本展开了对双汇股权的激烈争夺。从受让者条件来看,本来J P 摩根

是最有可能获胜的。相比早有准备的JP 摩根,进入较晚的高盛赢面并不大。(2)高盛入主双汇

高盛在某些方面其实并不符合双汇受让者的要求:其一,高盛在2005 年承

销了双汇最大竞争对手南京雨润的IPO,并持有雨润13%的股份,而且在雨润董事会派驻了一名非执行董事,不符合竞标条件。其二,代表高盛和鼎辉的香港罗特克斯公司事实上并不符合双汇要求的管理资产500 亿元的条

件。但最后的胜出者却是高盛和鼎辉所控制的罗特克斯,实在有点出乎外界的意料。高盛和鼎辉能够最终胜出,其竞标之外的运作策略起到了至关重要的作用。按照他们的理解,以万隆为首的经营管理团队,在此次股权转让中拥有相当大的话语权。

2006年4月24 日,双汇发展突然刊登公告宣布海宇投资转让手上所有双汇发展股权的决定,如此一来,其他竞标方进退两难。另一方面,高盛不断提高收购价格,最终使出价在12~15 亿元的JP 摩根败北。

2006年4月26 日,由美国高盛集团、鼎辉中国成长基金Ⅱ授权,代表上述两家公司参与投标的香港罗特克斯有限公司(高盛集团的一家子公司),以亿元人民币中标双汇股权拍卖,获得双汇集团100%股权,间接持有双汇发展%的股权。

2006年5月6日,双汇发展第二大股东海宇投资与香港罗特克斯有限公司签署协议,海宇投资将其持有的双汇发展亿股全部转让给罗特克斯,转让价款总计亿元。至此,高盛旗下的罗特克斯以亿元共赢得了双汇集团

100%的股权和上市公司双汇发展%的绝对控股地位。

2006年6月1 日,罗特克斯以每股18元的价格提出全面要约收购。

2007年6月29 日,双汇国有产权重组全面完成,引进战略投资者美国高盛。双汇发展股权关系图:

双汇发展股权关系图,资料来源:公司公告

(3)高盛减持双汇

但高盛作为一家投资机构,入主双汇的目的并不是双汇的实业业务,接着高盛就开始了一连串的资本运作行为。

根据公告,从2007年10月—2009年11月5日,高盛持有的双汇发展股权比例悄然从约31%大幅降至约%。

在收购完成后不久,2007年10月,高盛就向鼎晖转让了5%的罗特克斯股权。随后,高盛和鼎晖又对共同控制的罗特克斯、ShineB 及ShineB 境外下属公司进行了重组,高盛和鼎晖不再直接持股罗特克斯,而是通过ShineB 间接持股,其中,高盛持有ShineB 30%股权,鼎晖持有50%,其他

股东持有另外的20%。2009 年11 月5 日,高盛转让持有的ShineB 15%股权,接手者仍是鼎晖的下属公司。至此,高盛仅持有15% ShineB 股权,对双汇发展的持股比例也下降至%。

设置如此复杂的股权关系,并非仅为高盛减持障目,更像是为双汇管理层MBO而施放的烟雾弹。

在12 月31 日双汇发展公布的最新股权结构显示,2007 年10 月,在ShineB 下面,新设立了一个子公司双汇国际。由双汇员工持股的Rise Grand 也在此时出现,并进入双汇国际。据双汇公告披露,Rise Grand 以“增资扩股”的方式进入双汇国际,Rise Grand持股%,成为双汇国际的第二大股东,仅次于高盛和鼎晖控制的ShineB。在Rise Grand 员工持股名单中,双汇集团董事长万隆、双汇发展董事长张俊杰等高管均在其列。其中万隆持有%股权,为Rise Grand 第一大股东。

双汇国际间接持有双汇集团100%的股权和双汇发展%的股权,而双汇集团持有双汇发展%的股权。如此算来,Rise Grand 已经拥有了双汇发展%的股份,而双汇国际则持有罗特克斯100%股权,罗特克斯全资持有双汇集团。并且是双汇发展的实际控制人。双汇国际经过罗特克斯等几层关系间接持有双汇发展51%的股权。经过眼花缭乱的资本操作之后,双汇发展的股权结构变成了如下图双汇发展股权关系2 所示:

资料来源:公司公告

但在长达两年的时间里,无论是双汇集团还是上市公司双汇发展对高盛集团的减持行为都三缄其口,甚至在双汇发展2007 年和2008年的年报中也只字不提。直到此次澄清公告,才更正了2007年、2008 年的年度报告中对控制人股权的变化。双汇发展的高管们为了实现自己MBO的想法,达到通过掌控股权控制双汇发展和双汇集团的目的,借助着高盛和鼎晖一步步把属于国家和股东所有的利益逐步蚕食,通过抽血式分红增加高管们在双汇发展的股权比例,让投资者付出巨大投入化为双汇发展高管们的亿万财富。包括双汇发展高管在内的101 名双汇发展核心人员平均每人占有价值超过2000 万元的股份,高管层所持有的双汇发展股份市值已高达22 亿元,其中董事万隆因间接持有%股权,而享有约亿元的市值,相当于双汇发展董事长

50 万年薪的1458 倍。

年MBO完成

2010 年11 月29 号,双汇发展连发18条公告,公布了一揽子资产重组方案。资产重组方案包括资产置换、换股吸收合并以及资产认购,双汇集团员工成立的兴泰集团持有罗特克斯%的股份,至此实现了管理层MBO收购成功。

四、MBO收购评价

1.曲线MBO总策略: 先通过“双海”公司作铺垫,管理层从中已经获取了不少利益;再找个大外资,收购集团和双汇发展,把国内和同行业的企业排斥在并购之外;并且以非常优惠的价格让外资卖断集团和绝对控制上市公司;

在此过程中,有地方政府作后盾,全力支持甚至主导这次外资并购。

2. MBO中各方扮演的角色

(1)地方政府:阻碍管理层前两次MBO努力的,是中央对于国有股权MBO 政策的收紧,地方国资部门不仅将双汇集团全部国有股权转让给罗特克斯为管理层持股铺平道路,对于海汇投资的成立,海宇投资低价受让股权,地方政府都采取支持的态度;

(2)机构投资者:随着管理层持股的曝光和整体上市预期的渐渐明朗,以基金为主的机构投资者决定不再忍受“掏空” 行为,上演了两次集体投出反对票的“投票门”事件,引发了深交所的关注,也在客观上推动了资产重组的进程

(3)高盛与鼎晖:虽然无从得知几番交易的成交价格,但依照其对资本市场规则的熟稔和交易能力,同时还有助力MBO的功劳,高盛所得必然极其丰厚。鼎晖在高盛减持时充当了接盘者,按照重组预案,增发完成后鼎晖共间接持有双汇发展%的份额,虽然存在36个月禁售期的限制,但可以预期到重组完成后上市公司市值将大幅增加,鼎晖通过持有最大比例的股份充分享有增值收益。

3. 评价:(1)双汇管理层对双汇集团和双汇发展的贡献十分巨大,应该对这样的管理层进行重奖;但,这奖励必须在阳光下进行。其实人们并不

反对MBO,只要信息公开透明,只要过程合法合规,只要投资者投票支持。但制度的扭曲导致了上市公司高管行为的极度扭曲,最终市场付出了失信与失财的双重代价。

(2)纵观双汇曲线MBO事件,双汇高管与境外投资者获利,惟一受损的是A 股市场的投资者,他们信息不通,所持有公司资产与收益大幅下降。国有控股上市公司MBO受到了制度与舆论的围追堵截,大量的交易在地下暗渡陈仓,最终国内投资者支付了更高的成本。表现在双汇发展隐瞒高盛大幅减持,显然是隐瞒了投资者,对于投资者的判断有所损害。

(3)高盛入主双汇,不仅“帮助双汇理清产权体系,打通国际资本市场的融资通道”,更是大大提升了双汇的“分配制度、管理水平、核心竞争力、员工素质、品牌的国际知名度、企业的国际影响力”

五、MBO收购启示

解决管理层收购问题,除了企业自律、行业自律之外,政策和法律规制是必须的。第三方介入对企业规范行为具有至关重要的作用。正是基于这样一种原则,本文认为,管理层收购解决的突出问题是企业的成长问题和企业经理人报酬制度,同时还需要法律与政策的支持、监督和规范。

(一)双汇集团外卖凸现了国有企业经理人的人力资本报酬制度困境

1984 年,双汇集团仅是一个资不抵债、濒临破产、年产值不足1000 万元的地方肉联厂,发展到目前的规模和其管理者万隆董事长不无关系。按照当今人力资本理论,企业就是人力资本与物质资本的一个合约,企业的发展除了物质资本的力量推动之外,以企业经理人为代表的管理层的人力资本的推动力发挥着更加重要的作用。但该公司管理者所获得的人力资本报酬,与企业股东每年获得数亿元的利润比较还是相形见绌。显然,我国国有企业经理人报酬制度却不能依据这一理论进行设计,从而一些经理人则不得不另寻其他隐蔽途径来索取回报。

从双汇集团外卖至少可以看出两点:1、是通过双汇集团外卖,国有企业转换成了外资企业,万隆等经理人的人力资本价值可以得到市场定价,其报酬将大大提高,除了现金报酬之外,股票期权报酬将成为更重要的报酬形式2、是通过

双汇集团外卖,双汇集团必然在海外上市,到时万隆等经理人可以从外商设计的股票期权中获得数亿元的溢价收入。而这一切在我国现有国有企业经理人报酬制度的框架内都是不可能实现的。所以,外卖就成为了明星国有企业的经理人摆脱人力资本报酬制度困境的必然选择。

彻底改革国有企业经理人报酬制度,实施国有企业人力资本报酬制度。

1、建立健全国有企业经理人当期激励机制。包括加大基于企业财务指标的年薪激励等,按经理人贡献确定没有上限的现金奖励制度。

2、是建立健全国有企业经理人远期激励机制。主要是进行股权和期权激励,在确保国家不失去控股权的条件下,允许经理人持有较多的企业股权,以使经理人获得人力资本报酬和所有者意义上的剩余索取权,并成为真正意义上的企业主人之一。这样可以从制度上减少甚至杜绝经理人的道德风险。

3、让市场为国有企业经理人报酬定价。

(二)加强对国企改制的立法规范

在国企改制中,面临着诸如收购主体合法性、股权定价公平性、融资与监管等法律问题。其中任何一个环节没有做到位,国企的改制都可能不成功。上市公司MBO往往涉及国有股份,但在《国有资产法》出台前的《管理办法》中仅第16条、第22 条和第51 条简单提到了。正是由于相关法律法规的缺失,使得国有资产在转让过程中,各种问题层出不穷。2008年10月28日,备受关注的《企业国有资产法》在十一届全国人大常委会第五次会议上获得通过。《国有资产法》针对国有资产流失的症节,对关系国有资产出资人权益的重大事项作了专章规定,并从企业改制、关联方交易、资产评估和国有资产转让等各个方面进行详细约束。“严防‘暗箱操作',公开公平公正”成为防止国有资产流失的核心原则。

对于曾经引起热议的管理层收购(MBO)问题,法律明文规定,可以向企业的高管或近亲属,或这些人所有或实际控制的企业转让的国有资产,在转让时,上述人员或企业应与其他受让参与者平等竞买,转让方应如实披露有关信息。新法的出台填补了国资立法的空白,有利于确保对经营性国有资产进行全面规制,防止国资流失,推进国企改革。

(三)提升中介机构的评估质量

资产评估不规范,势必会造成国有资产的严重流失。在双汇改制案中,

双汇集团净资产的评估价格遭到了广泛的质疑。像双汇这样的龙头企业,

拥有良好的品牌形象和成熟的营销网络,因此其无形资产的价值应该是较高的。一般而言,其净资产评估值较账面价值会有~定程度的溢价。在西方国家,参与收购定价的主要是经理层、目标企业的所有者阶层和MBO 中介机构三方。在我国之前的管理层收购过程中,中介机构的参与极少,为了使交易价格接近企业价值,要强化中介机构在MBO中的作用。《企业国有产权向管理层转让暂行规定》指出在MBO的评估环节上,必须由专门的评估机构和中介机构来进行。在我国,中介评估机构的专业人员还比较匮乏,专业化不强,使得我国中介机构在交易中所能发挥的作用还十分有限。因此,必须重视中介机构的潜在功能,这对于MBO的合理定价有重要意义。此外承担国有资产管理职能的部门要对评估结果进行认真确认,并加强对资产评估机构的管理和监督,要对评估机构的执业情况开展经常性的执法检查活动,同时建立同业公会,加强评估机构的自律性监管。

四)推进产权交易市场化

市场化的产权交易有利于资产的合理定价,有利于最大化国有资产的价值,防止折价出售。在国外,对竞标公司的收购是一个众多收够者之间的竞争过程,管理层并不是天然的收购者。惟有目标公司的管理者或经理层在平等竞争中胜出,这样的收购才叫MBO。而我国实施的许多国企改制背离了竞争原则,实际上,能够有资格收购国有企业股权的只有国有企业的现有管理层,其他市场主体根本没有资格和机会与其公平竞争。

实施MBO的国有企业可以从以下三点着手推进产权交易市场化。1、在产权交易管理机构设置上必须打破部门利益格局。2、加强对产权交易运作机构的管理。3、公开交易运作。

(五)加强信息披露管理及时、有效地性信息披露可以防止管理层利用信息不对称逼迫大股东转让股权,减少腐败现象和国有资产流失减少收购后内部交易等丑恶现象。长期以来,我国的国有企业处于“所有者名义上到位而实际上缺位或不够到位” 的状态,没有真正行使所有者的责任。这样管理层就可能利用严重的信息不对称来为自身谋取利益,这种风险实际上是由内部交易带来的。内部人交易问题构成了MBO最大的风险,要解决这个问题就必须首先规范信息披露问题。

因此,要加强MBO中的信息披露工作及其它后续的工作。第一,应该建立一套完整的MBO信息披露机制,将信息披露贯穿予MBO全过程,定价机制、资金来源、收购完成后续方案等。第二,在谈判过程中引入独立的第三方,避免由管理层与隔有股东代表之间形成内部定价。最后,加强外部监督机制,对实施MBO 的企业实行动态监管。监管的期限可以从收购发生前几年延续到收购完成后几年。一旦发现业绩发生较大波动,就进行外部审计,确认是人为调整的结果,还是正常经营的结果。外部审计可以由国资委指定或者自设的审计部门进行。同时,完善内部审计制度,加强内部监督机制,提高监事会在法人治理结构中的地位。

双汇发展历程及资本运作

双汇发展历程及资本运作 背景 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于河南省漯河市。目前,总资产60多亿元,员工400人,年屠宰生猪1500万头,年产肉制品100多万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2006年中国企业500强排序中列154位。双汇集团是跨区域、跨国经营的大型食品集团,在全国12个省市建有现代化的肉类加工基地和配套产业,在31个省市建有200多个销售分公司和现代化的物流配送中心,每天有6000多吨产品通过完善的供应链配送到全国各地。双汇集团在日本、新加坡、韩国、菲律宾等国建立办事机构,开拓海外市场,每年进出口贸易额2亿美元。 xx投资公司成立于 2003年6月13日,由16名自然人股东共同设立(据说至少有11人是双汇公司管理人员),一举购得双汇发展25%股权,每股 4."70元的价格,以现金方式支付,总共付出 40228."475万元,成为其第二大股东,奠定管理层控制公司的持股基础,有报道说海宇设立的资金是融资方式取得。 几乎每年派现接近或超过当年度可分配利润,海宇公司03~05年共分得现金股利20 1 14."2万元(含税),占总投资的50%。 除入股双汇发展外,海宇的其它大部分投资也围绕双汇业务展开。包括零售类的河北双汇商业连锁有限公司,屠宰加工类的南充双汇润丰食品有限公司,包装材料方面的漯河连邦化学有限公司,和从事蛋白质生产的杜邦双汇蛋白公司与杜邦双汇食品有限公司。前三家企业均为海宇控股。而连邦化学此前也曾拥有来自海汇10%的股权投资。而据海宇2005年度财务报表显示,2005年,海宇投资的7家公司为其贡献的净利润达到了

1."07亿元。 海汇投资成立于 2002年6月28日,注册资本为11868万元,第一大股东和法定代表人是万隆,50名自然人股东均为双汇高管,出资从2900万元至50万元不等,包括了双汇发展董事长张俊杰、副董事长李冠军等,职位最低的也是双汇各地分公司的经理。海汇所投资的18家企业,基本都与双汇肉制品上下游业务有关。海汇生化、杜邦双汇、海樱调味料均生产食品添加剂和辅料;海汇新材料、双汇新材料、京汇肠衣、海汇新型包装、海汇彩印包装公司等是生产包装材料;而双汇进出口公司、漯河双汇商业投资有限公司、双汇物流运输有限公司则包揽了双汇产品的销售供应链。据新闻报道,2002年成立的双汇新材料,目前已占据了双汇肉制品包装材料50%左右的份额。海汇占20%股份的杜邦双汇蛋白公司,则是双汇集团内部唯一一家生产蛋白的企业。而当时海汇控股65%的双汇商业投资公司则控制了双汇下辖12家省级商业公司、共有800多家双汇连锁便利店。 低调的海汇,其投资的公司频频出现在双汇年报的关联交易中。据年报显示,仅2004年,双汇发展从海樱调味料公司和杜邦双汇分别采购原料金额为30, 83."9万元和23, 66."4万元。而这两家公司海汇分别持股40%和20%。与此同时,双汇发展向海樱调味料公司和海汇持股 48."96%的进出口公司销售商品达4亿元。据统计,短短三年时间,海汇通过投资所获得的税后净利润达 1."3亿元。在2005年注销前,海汇投资的一部分公司股权被转让给上市公司。 2005年1月和2月,双汇发展先后收购了海汇持有的漯河双汇商业投资公司65%的股权,和双汇新材料公司24%的股权,收购价格分别为 2098."7万元与

双汇并购史密斯菲尔德案例分析总结

第一章并购背景分析 1.1中国海外并购交易情况 资料来源:中国并购交易网 图1-2 1995年以来,中国并购市场交易总金额呈明显上升趋势; 2001年以来中国企业并购交 易的平均交易额也有缓步增长的趋势。 资料来源:中国并购交易网 中国境内并购交易的规模和数量在 2011年也突破了历史最高水平,达到了 1,455亿美 元,金融、房地产、矿产和IT 行业是2011年中国境内并购交易中最为活跃的行业。外资中 国境内并购交易活跃度自 2002年逐年提高,2008年达到最高点;之后受全球金融危机影响 在2009年大幅下降,接着实现 V 形反转,2011年达到2002年以来交易规模最高点。房地 产、保险、IT 、金融为2011年外资中国境内并购交易为热门行业。 2011年外资中国入境交 易前十大行业交易额占到总交易额近 80% 随着近来国家“走出去”政策的推出, 2011年中国海外并购交易的交易规模和交易活 450 4W 350 3K 2E0 2CA 150 1K 5C 图 1-1 2002-2011 中国海外并购交易情况

跃度都达到了历史最高点油气和资源是2011年中国海外并购交易的重点行业。2011年中国对海外并购交易额前3大地区分别为欧洲、澳大利亚和北美在欧洲地区并购重心是公用事业及化工行业资产;澳大利亚地区并购以资源行业为主,占据该区域总交易额的绝大部分;如果再计入油气行业则占到总交易额近90%北美并购地区以油气行业资产为主,占该区域总交易额一半以上。 1.2双汇收购动因分析 1.2.1良好的发展势头,利润增长 双汇集团是中国最大的肉类加工基地,集团连续十一年在中国肉类食品企业中排名第一 位。双汇发展(SZ000985)是双汇集团旗下主营肉类加工的上市公司,是其主要利润来源。近些年来,双汇集团良好的发展势头是其坚决参与国际竞争,积极海外并购的基础。 1.2.2 整合上游产业,避免养殖环节问题 双汇目前产品收入来源较单一,生猪主要外购。2011年,双汇遭遇的瘦肉精事件,基 本上可以归结为养殖环节问题对规模企业的牵连。 当前肉市企业“三巨头”中,双汇在高温肉制品市场是当之无愧的第一,雨润的传统优 势在于低温肉制品和冷鲜肉,而金锣在上游的生猪规模养殖、屠宰加工和生鲜冻品业务上有 一定优势。 普通消费者往往只能看到猪肉价格的波动。其实,碎片化养殖带来的直接问题是疫病防 治力度问题,以及由此带来的食品安全问题。2007年的猪肉价格的飙升,是由于2006年的猪蓝耳病导致数百万生猪被屠宰。超过一半的养殖户处于非专业化状态,这给免疫、动检和后边的一系列规范提出了挑战。个体的无品牌让农民在养殖与销售等管理环节直接关注成本与利润,也让相关部门的监管也往往事倍功半,一些地区的监管甚至出现因倦怠而流于形 式。2011年的瘦肉精事件也让双汇吸取教训,加快对上游产业的整合。 双汇的短板恰恰是史密斯菲尔德的长处,史密斯菲尔德在鲜品处理上的技术和经验都很 成熟。借此,双汇可以在上游产业得到技术和原料的保证。 1.2.3规模化一中国养殖业的必由之路 中国从上世纪70年代的每年几百万吨的需求量,发展到2012年,已经是每年7000多 万吨的需求量,说明中国人对肉的需求十分强劲。 2012年,我国出产5340万吨猪肉,过去10年中的年增长率均值是1.5%,显然是无法赶上需求的增长速度。双汇集团是中国最大肉制品公司,每年不到300万吨的产量也仅仅是全国需求中的极小一部分。 尽管30年来,我国养猪业逐步从家庭猪圈向养猪专业户和大型养殖企业过渡,家庭猪圈已经从

财务管理分析报告以双汇为例

财务管理案例分析报告 —双汇发展管理层收购 指导老师: 学院:管理与经济学院 专业:经济学 班级: 姓名: 学号: 2017-1-3

摘要:经营管理层收购(MBO)于20世纪末引入我国以来,作为明晰产权、降低委托代理成本、强化对企业经营管理层激励的有效手段,在资本市场上得到了广泛运用。但是在2004年香港中文大学郎成平教授对“国退民进"中出现的国有资产流失问题的尖锐批评后引起了国内学者对国有产权改革的大讨论。国务院国资委也于当年9月下令禁止大型国有企业和上市公司的国有股权向管理层转让。从2005年以后国家对管理层收购的态度出现了明显转变:从积极探索到紧急叫停再到有条件的放开和认可。本文在对经营管理层收购的相关理论及其在国内外实施的情况回顾之后,重点以双汇集团曲线MBO为例分析了管理层收购中存在的问题,只要我们结合我国国情建立起一套系统的国有企业实施管理层收购的法律法规,包括操作规范、融资渠道、资产评估、合理定价、信息披露、监管措施等,并对管理层激励措施进行规范明确,那么就能够正确发挥经营管理层收购在我国当前国有企业产权改革中的积极作用。最后本文从多个方面给出了我国国有企业经营管理层收购模式下国有资产流失的防范对策。 关键词:管理层收购 MBO 利益转移政策限制国有企业

目录 一、案例背景---------------------------------------------------------------- - 3 - (一)公司简介--------------------------------------------------------- - 3 -(二)双汇发展历程--------------------------------------------------- - 3 -二、关于第一个问题的分析---------------------------------------------- - 4 - (一)理论介绍--------------------------------------------------------- - 4 - 1、MBO(管理层收购)----------------------------------------------- - 4 - 2、中国的政策限制 ------------------------------------------------ - 5 - 3、中国的隐性MBO ------------------------------------------------- - 5 - (二)案例分析--------------------------------------------------------- - 5 - 1、双汇的MBO之路 ------------------------------------------------ - 5 - (三)分析结果--------------------------------------------------------- - 7 - 1、双汇的曲线MBO ------------------------------------------------- - 7 - 三、关于第二个问题的分析---------------------------------------------- - 8 - 1、“中国特色”的MBO--------------------------------------------- - 8 - 2、怎样理解MBO 过程中的利益转移现象? ----------------- - 9 - 四、关于第三个问题的分析--------------------------------------------- - 12 - 1、双汇集团外卖凸现了国有企业经理人的人力资本报酬制度 困境。 ---------------------------------------------------------------- - 12 - 2、加强对国企改制的立法规范 -------------------------------- - 13 - 3、提升中介机构的评估质量 ----------------------------------- - 13 - 4、推进产权交易市场化 ----------------------------------------- - 14 -

双汇被收购 - 双汇被收购

双汇曲线MBO“回娘家” 股权变更获批资产重组推进 11月17日,双汇发展正式接收购方罗特克斯有限公司通知,罗特克斯已于日前收到中国证券监督管理委员会《关于核准罗特克斯有限公司及其一致行动人公告河南双汇投资发展股份有限公司要约收购报告书的批复》(以下简称“批复”)。 当晚,双汇发展公布公司要约报告书称,由于双汇国际的股东进行境外股权变更,导致兴泰集团成为双汇发展的实际控制人,根据《上市公司收购管理办法》的相关规定,触发了兴泰集团对双汇发展的全面要约收购义务。 兴泰集团成为双汇发展的实际控制人也意味着双汇正式被MBO(管理者收购)。据了解,早在2010年11月双汇就推出了整体上市计划,当时管理层在境外设立了兴泰集团,通过定向增发将集团公司的相关资产注入上市公司。 实际上,当时兴泰集团持有双汇国际30.23%的股份,其关联公司运昌也持有双汇国际6%的股权,名义上已取代了高盛和鼎晖成为双汇的实际控制人,但其资产注入方案和“实际控制人”身份只缺证监会的批准。 按照当时的公告,如果双汇股价跌破56元,投资者以此价将股票卖给兴泰集团。有专家对此表示,如今正式获批意味着,双汇管理层将要拿出近150亿元的现金履行其承诺,实际上这也是双汇管理层难以负担的。 另据了解,本次要约收购拟采用溢价要约方式保护中小投资者利益。而每股56元的价格也较要约收购报告书摘要公告前1个交易日双汇发展股票收盘价49.48元溢价13.18%,较要约收购报告书摘要公告前30个交易日双汇发展股票每日加权平均价格的算术平均值53.38元溢价4.91%。 此外,公司股票2011年11月18日不停牌。要约收购期限共计30个自然日,期限自2011年11月21日至2011年12月20日。同时,公司也将会继续积极推进重大资产重组工作。 有分析人士对此表示,双汇发展的重组使得,高盛集团与鼎晖投资不再通过罗特克斯对双汇发展进行共同控制,但同时也给双汇运营带来一定的压力。 公司股票目前最新价报79元。 公告称,实际控制人变动与双汇发展的重大资产重组同时推进,但二者独立操作,并不互为前提。要约收购股份包括除双汇集团和罗特克斯所持有的股份以外的双汇发展全部已上市流通股。要约收购所需最高资金总额164.7亿元,要约收购期限共计30个自然日,期限自2011年11月21日至12月20日。

双汇收购史密斯菲尔德案例

纵向并购---案例简介 2013年5月29日,双汇国际控股有限公司和美国史密斯菲尔德食品公司(SFD)联合发布公告称,双汇国际将以总价71亿美元收购史密斯菲尔德。本次收购价格为每股34 美元,较5 月28 日收盘价溢价约31%,股权收购金额合计约48 亿美元,现金支付,由Morgan Stanley Senior Funding, Inc.和一个银团辛迪加承诺提供融资支持。 2.并购中阻碍:2.1.1价格 史密斯菲尔德公司最大股东是对冲基金starboard Value,拥有公司5.7%的股份。它认为公司价值90到108个亿,远远超出双汇70亿的报价,也因此曾一直是反对收购的主力军。Starboard表示,如果将业务分拆为三部分,即美国猪肉加工、生猪养殖以及鲜肉和包装肉的国际销售,然后再行出售,史密斯菲尔德将具备更高价值。该加总后的估值我们估计可以达到税后90亿到108亿美元,或者每股价值可以接近于44到55美元,这也意味着相较于双汇每股34美元的报价,双汇的收益率可以达到29%~62%。 Starboard第二次提出质疑的三天后,CFIUS的漫长审查期结束,结果姗姗来迟,表明该收购案没有涉及到国家安全风险的部分。这一审查原本被外界认为是双汇此次收购的最大障碍。同时美国反垄断机构也早在7月给该收购案亮出绿灯。 此后,史密斯菲尔德方面连续发出两封致股东函,表明两家独立的股东顾问公司——机构股东服务(ISS)与格拉斯(Glass Lewis)分别公开表示,建议股东对该收购案投赞成票。 这一系列事件使得Starboard最终放弃投反对票的决定。Starboard认为,双汇与史密斯菲尔德所达成的收购协议,对该交易确定了一些基本限制,使得其他潜在买家无法短时间内达成新的购买要约。“由于史密斯菲尔德与商会达成协议的限制条款以及对单一收购方要建构现金报价的要求,报价方很难在股东大会前形成并递交一个可选择的要约方案。”Starboard 在文件中表示,“尽管我们相信史密斯菲尔德可能获得更高报价,但目前我们无法提供……除非有其他报价出现,否则我们将对目前的收购方案投赞成票。”双汇与史密斯菲尔德的协议锁定了双方的权利义务,史密斯菲尔德不能自己出面在协议进行期间寻找新的潜在买家。 2.1.2政府审查 之后美国密苏里州长否决两项包含允许把密苏里农田出售给外国人条款的议案,造成双汇并购案的法律障碍;7月23日,17个美国民间团体联名写信给美国外国投资委员会,要求其否决双汇并购案;7月底,史密斯菲尔德又称,美国外国投资委员会对这一并购交易将

双汇的国际化之路,从收购开始

双汇的国际化之路,从收购开始 闫国龙 摘要:2013年5月29日,5月29日,双汇国际宣布收购全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商史密斯菲尔德(Smithfield Foods,SFD. NYSE)的全部股份,收购金额约为71亿美元(约合人民币437亿元)。这一消息无异于重磅炸弹,使得国内肉制品行业大起波澜。两年前,这家企业因为瘦肉精事件被推向了风口浪尖,两年后,因为一次国际化并购,双汇再次成媒体和行业关注的焦点,那么双汇是如何导演这一幕“蛇吞象”的壮举的呢?又该如何看待双汇的国际化之路呢?结合有关背景资料,分析如下。 一、关于双汇 双汇国际全名双汇国际控股有限公司,位于香港,主要从事投资、国际贸易及多元化业务。是中国最大的肉类加工企业和中国最大的肉类上市公司双汇发展(000895)的控股股东,也是双汇发展第一大股东双汇集团的控股股东。2012年,双汇国际控股的双汇发展出栏生猪31万头、生猪屠宰量1142万头、肉类总产量270万吨,实现销售收入393亿元人民币,利润总额38亿元人民币。 双汇发展2012年年报显示,双汇国际的主要股东有:Heroic Zone Investments Limited(雄域公司)持股30.23%,鼎晖Shine、鼎晖Shine II、鼎晖Shine III、鼎晖Shine IV分别持股16.58%、9.20%、4.75%、3.17%,润峰投资持股10.57%,郭氏集团持股7.40%,运昌公司持股6%,高盛策略投资持股5.18%,Focus Chevalier Investment Company Limited(新天域)持股1.73%,Blue Air Holdings Limited(新天域)持股2.42%,淡马锡持股2.76%。 双汇集团是中国目前最大的肉类加工企业,在2011年中国企业500强排序中列166位。2011年3月,瘦肉精事件曝光后,双汇集团上下人心惶惶,双汇漯河工厂一片沉寂,双汇在消费者中信誉信用一落千丈,公司到了生死存亡的地步。至今在消费者心目中,瘦肉精对双汇的打击和影响都没有完全消去。 面对危机,双汇积极应对,从生产线控制、猪肉源头把控、更加严格监管检测验收以及大力度宣传等来恢复信用信誉名誉,较为成功的渡过了难关。经营业绩开始较大幅度回升。2013年一季度营收同比增长5.89%,净利润增长47.47%,毛利率环比同比均出现上升。如今双汇斥巨资收购全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商、美国最大的猪肉制品供应商—史密斯菲尔德集团,是双汇加速全球化扩张步伐的重要一步。此次收购史密斯菲尔德如果顺利实现,意味

资本运作案例分析

资本运作案例分析:高盛收购双汇 2006年3月3日,漯河市国资委在北京产权交易所挂牌,将其持有的双汇集团100%股权对外转让,底价为10亿元。 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总资产约60多亿元,2005年销售收入超过200亿元,净利润1.07亿元。另外,集团持有上市公司双汇发展35.715%股份,所持股份的市值达33.89亿元。 2006年4月26日,由美国高盛集团、鼎辉中国成长基金Ⅱ授权,代表上述两家公司参与投标的香港罗特克斯有限公司(高盛集团的一家子公司),以20.1亿元人民币中标双汇股权拍卖,获得双汇集团100%股权,间接持有双汇发展35.715%的股权。 根据挂牌信息,此次双汇集团股权转让要求受让者必须满足四个条件:资产规模超过500 亿元的国外资本、财务投资者、管理团队不变、税收留在当地。另外,双汇集团规定意向受让方或其关联方在提出受让意向之前,不得在国内直接或间接经营猪、牛、鸡、羊屠宰以及相关产业,也不得是这类企业大股东。闻讯,JP摩根、美国国际集团、新加坡淡马锡、高盛等国际资本展开了对双汇股权的激烈争夺。 从受让者条件来看,本来JP摩根是最有可能获胜的。相比早有准备的JP摩根,进入较晚的高盛赢面并不大。因为高盛在某些方面并不符合双汇受让者的要求:其一,高盛在2005年承销了双汇最大竞争对手南京雨润的IPO,并持有雨润13%的股份,而且在雨润董事会派驻了一名非执行董事,不符合竞标条件。其二,代表高盛和鼎辉的香港罗特克斯公司事实上并不符合双汇要求的管理资产500亿元的条件。但最后的胜出者却是罗特克斯,实在有点出乎外界的意料。 高盛和鼎辉能够最终胜出,其竞标之外的运作策略起到了至关重要的作用。按照他们的理解,以万隆为首的经营管理团队,在此次股权转让中拥有相当大的话语权。为此,高盛和鼎辉将

高盛收购双汇案例分析

一、MBO背景介绍 (一)MBO介绍: 定义:1980年,英国经济学家Mike Wright在研究公司的分立和剥离时首次发现了管理层收购现象,于是对其进行了专门的研究并给出了比较规范的定义,即目标公司的管理层利用借贷资金购买本公司的股权,从而改变公司的所有权结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司的目的,并获得预期收益的一种收购行为。 类型: 管理层收购属于杠杆收购的一种方式。其类型包括: (1)典型的管理层收购,即由内部管理者独立进行融资对所在企业的股权进行收购; (2)管理层与内部员工联合收购,即由管理层和企业的员工共同对企业股权收购,管理层获得多数股权和控制权: (3)外部投资者和管理层联合收购,即由外部投资者提供资金支持或帮忙策划,与管理层共同进行收购,收购完成后管理层获得控制权,外部投资者在恰当的时候退出企业。 国外广义的定义管理层收购还包括外部管理者通过自有资金,外部融资收购目标企业股权,获得该公司控制权,取代原公司管理层的外部管理层收购(Management Buy—in,简称MBI)。 (二)双汇概况: 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于"中国食品名城"河南省漯河市。目前,企业总资产70多亿元,员工万人,年屠宰生猪1500万头,年产肉制品150万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2009年中国企业500强排序中列177位。 双汇集团坚持用大工业的思路发展现代肉类工业,先后投资40多亿元,从发达国家引进先进的技术设备3000多台套,高起点、上规模、高速度、高效益建设工业基地,形成了以屠宰和肉制品加工业为主,养殖业、饲料业、屠宰业、肉制品加工业、化工包装、彩色印刷、物流配送、商业外贸等主业突出、行业配

双汇收购史密斯菲尔德及其借鉴意义

2013年,双汇国际控股有限公司以71亿美元杠杆收购全球最大猪肉加工企业史密斯菲尔德,创中企对美企收购之最。这是近年来中国企业海外并购目的由开拓国际市场、获得海外资源转向发展中国市场的一个典型代表。本文从交易双方概况、交易动因、并购交易过程三方面对双汇国际收购史密斯菲尔德(以下简称SFD)案例进行分析,以期对中国企业海外并购提供借鉴和启示。 一、双汇收购案分析 (一)双汇概况及收购动因 此次收购主体为双汇国际,双汇国际是中国最大的肉类加工企业和中国最大的肉类上市公司双汇发展的控股股东,也是双汇发展第一大股东—— —双汇集团的控股股东,其运营的全球多元化业务包括食品、物流与调味产品等。双汇国际的收购动机主要有以下五方面: 1.学习并购和养殖经验 SFD从19世纪70年代开 始就涉足并引导了美国生猪屠宰 和养殖产业的整合,通过持续的 规模化并购和部分自建,成为美 国最大的猪肉及生猪生产商, SFD在发展过程中所积累的并 购和管理经验,对于正处于快速 规模化阶段的双汇发展而言有借 鉴意义。 SFD在21世纪开始注重上 游生猪养殖的技术积累,双汇目 前的养殖环节仍处于散养阶段, 主要靠外购生猪,对于双汇涉足 上游生猪养殖行业,在技术引进 和经验培育方面也有重要作用。 2.中美资源和市场的互通 美国是全球第二大生猪生产 国,年出栏生猪约1亿头,其中 SFD约占16%左右。作为国际型 肉类企业,其盈利的一个重要途 径来自于对亚洲等新兴市场的出 口,对于双汇而言,此次收购有机 会获得高质量且价格优惠的原 料,并有助于其开拓国际市场。 3.品牌引进和丰富产品线 中国猪肉制品加工行业发展 的关键在于产品创新能力的提高, 在中高端市场占领先机。此次并 购,引进SFD成熟品牌和产品,对 双汇发展的潜在价值很大。SFD非 常注重深加工产品的开发、强势品 牌的打造。这对于依然处在摸索阶 段的中国肉制品行业而言无疑是 一个良好的发展机遇。 4.更好地发挥上下游的协同 及互补效应 双汇是国内最大的肉制品行 业,以肉制品为基础,适当向上下 游行业拓展,有SFD丰富的原料 支持,有助于公司发挥协同效应, 平滑公司盈利水平,增强抵御风 险的能力。 5.缓解食品安全问题 近年来,我国接连爆发的食 品安全问题严重打击了消费者对 本土品牌的信心。作为中国最大的 生猪生产企业,双汇急欲通过进入 双汇收购史密斯菲尔德及其借鉴意义 汪莹郝卫平张海凤 内容提要本文介绍了中国企业海外并购的现状,以双汇国际收购史密斯 菲尔德为主线,从交易双方概况及交易动因、交易过程等角度对该案例进行分 析研究,总结了影响海外并购成功的内在要素,并阐述了杠杆收购在海外并购 中的作用,同时探讨了对中国企业海外并购的借鉴和启示。 关键词海外并购并购动机杠杆收购(LBO) Transnational Business 80 ·· IEC,NO.4,2014

解读高盛联手鼎晖运作双汇:迷离资本路径图

解读高盛联手鼎晖运作双汇:迷离资本路径图 高盛联手鼎晖在程序合法的前提下,实施了对双汇集团的收购,进而控制上市公司双汇发展,历时五年,又着手运作双汇集团资产整体上市,并获得更大的资产溢价和资本增值…… 按2011年4月份公告,双汇发展总股本60599.49万股,河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司(30.27%)为第一大股东,目前实际控制人仍为高盛和鼎晖,如果证监会审核通过公司重大资产重组方案,双汇集团将实现整体上市。 高盛联手鼎晖对双汇集团资本运作,一步步的操作路径,本来展现的应该是一个强大的产业实体,以及精妙的资本运作过程。但是在完美的资本运作模式与策略的实现过程中,有一个产业经营方面的关键环节,即食品品质安全问题,给双汇集团的资本运作带来了不确定因素,但仍有必要让更多人知道其中细节。 链接: 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于河南省漯河市,目前总资产100多亿元,员工60000多人,年产肉类总产量300万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2010年中国企业500强排序中列160位。 双汇集团始终坚持围绕“农”字做文章,围绕肉类加工上项目,依靠“优质、高效、拼搏、创新、敬业、诚信”的企业精神,不断进行管理创新、技术创新、市场创新,企业实现了持续、快速、健康发展:上世纪80年代中期,企业年销售收入不足1000万元,1990年突破1亿元,2003年突破100亿元,2005年突破200亿元,2007年突破300亿元,2010年突破500亿元。 高盛联手鼎晖在程序合法的前提下,实施了对双汇集团的收购,进而控制上市公司双汇发展,历时五年,又着手运作双汇集团资产整体上市,并获得更大的资产溢价和资本增值,全过程已见清晰。

高盛收购双汇的案例分析

资本运营 姓名:赵雅淑 班级:会计113班学号:119034137 任课老师:张红侠

高盛收购双汇的案例分析 摘要:随着世界经济的高速发展和经济的全球化,海外并购越来越成为企业成长、发展、壮大的重要途径。本文以海外并购的基础理论为依据,对高盛收购双汇的动机、方式、收购价格问题进行研究,并通过对高盛收购双汇后的经营绩效和走势的评价来分析高盛的收购效果。最后进行总结,提出了对海外并购中过企业的一些看法和启示。本文的写作,希望能够对中国企业走出国门海外并购提供一些建议和参考依据。 关键字:海外并购高盛集团双汇公司并购动机并购影响运营途径 亮点与不足股权拍卖 企业介绍: 高盛集团(Goldman Sachs),一家国际领先的投资银行和证券公司,向全球提供广泛的投资、咨询和金融服务,拥有大量的多行业客户,包括私营公司,金融企业,政府机构以及个人。高盛集团成立于1869年,是全世界历史最悠久及规模最大的投资银行之一,总部设在纽约,并在东京、伦敦和香港设有分部,在23个国家拥有41个办事处。其所有运作都建立于紧密一体的全球基础上,由优秀的专家为客户提供服务。同时拥有丰富的地区市场知识和国际运作能力。 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于河南省漯河市。目前,总资产60多亿元,员工40000人,年屠宰生猪1500万头,年产肉制品100多万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2006年中国企业500强排序中列154位。 双汇集团是跨区域、跨国经营的大型食品集团,在全国12个省市建有现代化的肉类加工基地和配套产业,在31个省市建有200多个销售分公司和现代化的物流配送中心,每天有6000多吨产品通过完善的供应链配送到全国各地。双汇集团在日本、新加坡、韩国、菲律宾等国建立办事机构,开拓海外市场,每年进出口贸易额2亿美元。 原因分析 2.高盛收购双汇的动机 (1)分散化投资,规避风险的目的。美国高盛本身是投资银行业的公司,投资于双汇集团这种肉类加工企业是高盛多元化经营的表现。从高盛2006年的在我国的收购案中我们就不难看出,高盛并购的除了双汇集团的其他三个上市公司分别是进行铝制品生产、玻璃器皿生产和空调生产的公司,这充分的体现了高盛收购双汇的分散风险动机。 (2)投资中国的具有成长性并在行业中具有显赫地位的公司,把控长期利润的目的。目前双汇是中国最大的肉类加工基地,肉制品国内市场占有率达到35%,是肉类加工企业的老大;另一方面,中国的肉类加工量在全部肉制品产量

外资并购国内企业案例

外资并购国内企业案例 导语:外资私募基金在中国开疆拓土的步伐日益加快,一桩桩浮出水面的并购案例引人注目。但并不是每个收购案例都进行得干净利落,收场皆大欢喜。凯雷收购徐工和高盛收购双汇就是这样两个对比鲜明的案例。同样是外资私募基金中的佼佼者,同样是意欲绝对控股中国的行业龙头企业,可是结局却是截然不同,悲喜各异。外资私募基金在复杂的中国政治社会环境中,如何折冲樽俎才更能顺利取得最终的胜利?魔鬼藏在细节中,为此,我们先回顾一下两起收购案。 1、凯雷收购徐工案路线图2002年改制以徐工机械为平台启动改制计划。 2002年,徐工集团开始启动改制计划。2003年中,摩根大通正式出任徐工集团的财务顾问,引资改制进入操作阶段。自2003年中开始,原徐工机械中非实业资产得到了剥离,同时清算了内部企业交叉持股的资产。徐工集团为数众多的合资公司则大部分未进入徐工机械,最终打包的资产主要包括徐工集团核心的重型厂、工程厂、装载机厂以及上市公司徐工科技,亦包括“徐工”品牌的知识产权。20xx年初,打包完毕后的徐工机械引资工作正式展开。20xx年选秀凯雷入围徐工集团。 引资之初,入围的有多家投资者,作为世界机械制造行业巨头的美国卡特彼勒公司一度被视为最有力的竞争者。徐工集团对

卡特彼勒并不陌生。早在1995年,徐工集团即与之合作成立了合资公司卡特彼勒徐州有限公司。20xx年中,徐州方面对入围者进行了第一轮淘汰,公布了六家主要的潜在投资者,卡特彼勒赫然在列。20xx年10月,第二轮淘汰已见分晓。出人意料的是,清一色的金融资本美国国际投资集团、摩根大通亚洲投资基金和凯雷亚洲投资公司胜出,而此前志在必得的卡特彼勒正式出局。年敲定战略投资者确定为凯雷。 第二轮淘汰后,剩下的三家投资基金以数月时间对徐工机械进行了更深入的调研,并与徐州市政府开始了进一步谈判。在xx 年5月左右,凯雷已然获得了进行细节谈判的优先权。年10月25日,徐工集团与凯雷投资集团签署协议。凯雷将出资亿美元现金购买徐工机械85%的股权。年胶着公众舆论发酵。 xx年初,徐工方面将交易材料上报,等待有关审批的最后一个环节商务部的批复。就在此时,2月12日,一篇名为《外资蚕食中国产业调查:谁享国退洋进盛宴》的文章将徐工收购案推向了舆论的风口浪尖。年3月4日,时任国家统计局局长的李德水在全国政协会议上提出外资并购已危及国家经济安全,需要规范。随后,有关“外资并购威胁中国产业安全”的论调在两会会场中迅速发酵。从xx年6月6日起,三一重工执行总裁向文波连续在个人博客上发表了多篇文章。提出“战略产业发展的主导权是国家主权”的概念,把国家战略产业安全和徐工案例结合一起,不仅以民族产业保护问题拷问了凯雷徐工收购案,对凯雷收

双汇国际企业并购案例分析

双汇国际企业并购案例分析 2013年5月29日,双汇国际控股有限公司和美国史密斯菲尔德食品公司(Smithfield Foods,NYSE:SFD)联合发布公告称,双汇国际将以总价71亿美元收购史密斯菲尔德。 并购双方的介绍 双汇国际是中国最大的肉类加工企业和中国最大的肉类上市公司双汇发展(000895)的控股股东,也是双汇发展第一大股东双汇集团的控股股东。2012年,双汇国际控股的双汇发展出栏生猪31万头、生猪屠宰量1142万头、肉类总产量270万吨,实现销售收入393亿元人民币,利润总额38亿元人民币 史密斯菲尔德食品成立于1936年,在全球12个国家开展业务,公司营收来源主要分三块:猪肉、生猪和国际业务。该公司此前公布的2012财年财报显示,净利润达到3.613亿美元,在2012年财富美国500强排行榜中排名第218位。 并购背景及原因 双汇国际控股的双汇发展是中国最大的肉类加工企业,是中国肉类品牌的开创者。史密斯菲尔德是全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商,美国最大的猪肉制品供应商,具有优质的资产、健全的管理制度、专业的管理团队和完善的食品安全控制体系。“对于双汇来说,收购史密斯菲尔德的目的是实现优势互补,加速双汇在全球的扩张步伐。”双汇国际会坚持自己的长期发展战略,专注发展优质、安全、高效的肉类产业,通过遍布全球的资源布局,打造世界级的肉类企业航母。 并购过程简介 今年5月29日,双汇与史密斯菲尔德宣布达成最终并购协议,双汇拟以每股34美元的价格收购史密斯菲尔德。为此,双汇将支付47亿美元,加上承担史密斯菲尔德的债务,这笔交易涉及总金额约为71亿美元。 然而,这一巨资并购案进展并不顺利。6月中旬,该并购案遭到史密斯菲尔德大股东阻挠,称史密斯菲德尔的价值在交易中被低估,如果将这家肉企拆分后出售,股东会得到更多利益;之后又传出美国密苏里州长否决两项包含允许把密苏里农田出售给外国人条款的议案,造成双汇并购案的法律障碍;7月23日,17个美国民间团体联名写信给美国外国投资委员会,要求其否决双汇并购案;7月底,史密斯菲尔德又称,美国外国投资委员会对这一并购交易将展开第二阶段审查,审查期被延长至45天。 9月6日,这起几经波折的巨资并购案终于获得美国外国投资委员会批准,意味着该并 购案已经扫清了政策障碍。联合声明称,史密斯菲尔德公司将于9月24日召开特别股东大会,就该交易进行投票,双方对并购顺利完成充满了信心:“预计随后将很快完成交割。” 双汇国际将收购史密斯菲尔德已发行的全部股份,价值约为71亿美元(约合人民币437 亿元),其中包括双汇国际将承担史密斯菲尔德的净债务。股权部分对价约为47亿美元,债权部分对价约为23亿美元。 根据协议条款,并购完成后,史密斯菲尔德将退市,但现有品牌将被保留,并作为双汇的全资子公司运营 案例分析 1合并类型 非同一控制下的企业合并是指参与合并各方在合并前后不受同一方或相同的多方最终控制的合并。

近年影响较大的十大外资并购案

近年影响较大的十大外资并购案 从改革开放以来,通过引进外资,来获取国外资金、技术和先进的管理,被国内企业视为自身改革与发展的一条捷径,甚至成为一些地方发展战略的重要组成部分,定任务,下指标,以至形成了对外资,特别是对一些国际知名的跨国公司竞相追逐的局面。然而,蜂拥而至的外资终究不是无端送上来的馅饼,也不像国内股票市场上的钱那样好拿好用,于是,当资本的真相被还原的时候,矛盾、冲突接踵而至。 近年来,外商在华跨国并购活动的升温,开始引起人们越来越强烈的的关注。从美国凯雷投资集团收购中国最大的工程机械制造企业徐工机械,到法国 SEB 收购国内炊具行业巨头苏泊尔,无不引发业内外的一片反对、质疑的声音。特别是近来杭州娃哈哈集团与法国达能爆发的剧烈冲突,又将人们的视线引向这一话题,虽然冲突双方的是是非非一时还难以说清,但相信随着事件的进展,更多以前不为人知的新材料的披露,我们可以从中学到很多东西,从而使我们在外资的诱惑面前,更多一分经验和理性,减少一些盲目和短视。在企业经营和管理领域,我们曾经而且还将不断遇到陌生的问题,遭遇新的困扰,每一个成功或者失败的案例都可以说是一个生动的教材和宝贵的财富。 下面我们将对近几年比较有影响和特点的外资并购事件进行回顾,并做简单的分析和总结。 ——《企业管理》编者 近年影响较大的 10 大外资并购案 不管是大企业还是小企业,往往以某一个产业里的单一业务作为基本投资对象。将某几种不同业务放在一起,通过商业模式的设计,则可能使企业所拥有的资源发挥出最大的效用。 文 / 陈华孔令林

一、西北轴承与德国 FAG 公司并购案 西轴集团地处宁夏银川市,是大型国有骨干企业。产品中仅铁路轴承一项,合资前就占全国市场的 25% 。 1998 年,西北轴承与德国 FAG 轴承集团开始接触。 FAG 是世界第三大轴承公司,德国最大的轴承企业。此时,西轴经过工厂搬迁和市场打击已精疲力竭, 2001 年,西轴集团与 FAG 达成合作协议,德方以现金和技术投入,中方以原铁路轴承公司的设备、土地、厂房以及公司热处理分厂的精良设备和厂房投入,组建合资企业。中方占股份 49% ,德方占股份 51% 。 合资后的前两年, FAG 并没有对合资公司进行技术改造和有效管理,还架空了中方管理人员。第一年,合资公司亏损 980 万元,第二年,又亏损 1300 万元。连续两年亏损后,中方已没有能力继续增加投资。这时,德方立即出资买下中方剩下的 49% 股份,合资公司变成了德方独资公司。此后,产品(其实就是原先西轴的产品)迅速通过了美国和英国认证,进入了国际市场,生产检验技术得到提升,公司开始盈利。 此案例中,中方具有德方急需的无形资产,但却缺少走出困境的资金。因此,在谈判中我方必须尽量高估无形资产价值、力争控制企业决策权,才能达到既能走出困境,又能保持原有的企业结构和生产体系的目的。但在我方进行决策时,却没有能够完全按照市场规律行事,“政府驱动”的特征非常明显。 二、格林柯尔公司入股科龙 科龙电器前身是广东顺德珠江冰箱厂,创办于 1984 年,是一家乡镇集体企业。 1996 年,公司公开发行 H 股并上市。 1998 年,名列世界冰箱企业前十名。格林柯尔集团是专门从事新型制冷剂生产、销售及相关的技术服务,并从师制冷空调工程设计、施工的跨国集团。 2001 年 10 月 31 日,广东科龙电器股份有限公司发布股权转让提示性公告,正式宣告第一大股东即将易主。在这次股权转让中,科龙电器公司法人股东—顺德市容桂镇政府所属的“广东科龙(容声)集团有限公司”把总计 20447.5755 万股的法人股转让给顺德市格林柯尔企业发展公司,转让价款 5.6 亿元人民币。完成交易的过户手续后,格林科尔企业发展公司持有科龙电器 20.6% 的股

高盛收购双汇介绍

事件:2006年4月28日,由高盛集团与鼎晖中国成长基金以20亿元人民币中标双汇股权拍卖。此外,2006年,高盛投资团还出资37.8亿美元入股工商银行;以18亿元人民币分别入股福耀玻璃、美的电器等上市公司。影响:双汇股权对外转让,消息一出,旋即招来AIG、JP摩根等众多国际机构前来洽商。尽管交易价格可能低于预期,但双汇股权争夺恰是海外资本强烈看好中国内地消费领域的典型缩影。 高盛集团(Goldman Sachs),一家国际领先的投资银行和证券公司,向全球提供广泛的投资、咨询和金融服务,拥有大量的多行业客户,包括私营公司,金融企业,政府机构以及个人。高盛集团成立于1869年,是全世界历史最悠久及规模最大的投资银行之一,总部设在纽约,并在东京、伦敦和香港设有分部,在23个国家拥有41个办事处。其所有运作都建立于紧密一体的全球基础上,由优秀的专家为客户提供服务。同时拥有丰富的地区市场知识和国际运作能力 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于河南省漯河市。目前,总资产60多亿元,员工40000人,年屠宰生猪1500万头,年产肉制品100多万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2006年中国企业500强排序中列154位。 双汇集团是跨区域、跨国经营的大型食品集团,在全国12个省市建有现代化的肉类加工基地和配套产业,在31个省市建有200多个销售分公司和现代化的物流配送中心,每天有6000多吨产品通过完善的供应链配送到全国各地。双汇集团在日本、新加坡、韩国、菲律宾等国建立办事机构,开拓海外市场,每年进出口贸易额2亿美元。 高盛放弃双汇集团控股权 虽然高盛戏剧性地放弃了对双汇集团的控制权,但是双汇集团转让时的限制性条款,特别是管理层对公司的控制并没有受到任何影响。 双汇发展(000895.SZ)10月8日公告称,高盛计划将其所持的罗特克斯有限公司(下称“罗特克斯”)的股份由51%降低为46%,而罗特克斯拥有双汇集团100%的股权,这项股权变更意味着高盛已经不再拥有双汇集团的控股权。 根据双汇发展发布的公告,双汇发展实际控制人罗特克斯的两名股东——高 盛策略投资(亚洲)有限公司(美国高盛集团拥有100%的股权)和鼎晖Shine 有限公司(鼎晖中国成长基金Ⅱ,拥有100%的股权)于2007年10月6日签署 股份转让协议,高盛策略投资将其在罗特克斯中持有的5%股份转让给鼎晖Shine 持有。 股份交割完成后,鼎晖Shine将取得罗特克斯的绝对控制权,其持有罗特克 斯股份比例由49%变更为54%,而高盛策略投资持有罗特克斯股份的比例由51% 降低为46%。 而此前,高盛集团为获得双汇集团控股权颇费周折,时间长达一年多,直到 今年6月份全部审批才获通过。 作为双汇发展的实际控制人,截至今年6月底,罗特克斯直接和间接持有前者51.46%的股份。罗特克斯持有双汇集团100%的股权,而双汇集团持有双汇发展30.27%的股份;同时罗特克斯还直接持有双汇发展21.19%的股份。 “高盛的放弃、鼎晖中国成长基金Ⅱ取得控股权是顺理成章的事情,并不值得吃惊。”一位与双汇集团董事长万隆过从甚密的投资界人士告诉《第一财经日报》,“在双汇集团的投资上,高盛注重短线,鼎晖中国成长基金Ⅱ注重产业投资的长线利益,而且,在香港的这家公司与双汇集团高层的交情很深。” 值得关注的是,最早披露双汇集团转让的英国《金融时报》也是从香港得到的消息。 “最重要的是,去年转让之时签订的限制性条款不受任何影响,”这位投资界人士强调,“保留以万隆为代表的经营团队是条款的重要一项,而万隆的经营团队对双汇集团的控制不受影响,也是当初转让的重要的目的之一。” “转让给高盛以及鼎晖中国成长基金Ⅱ的双汇集团,其实只是庞大的双汇系的一部分。”上述投资界人士称。

高盛收购双汇案例分析

MBO背景介绍 (一)MBO介绍: 定义:1980 年,英国经济学家Mike Wright 在研究公司的分立和剥离时首次发现了管理层收购现象,于是对其进行了专门的研究并给出了比较规范的定义,即目标公司的管理层利用借贷资金购买本公司的股权,从而改变公司的所有权结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司的目的,并获得预期收益的一种收购行为。 类型: 管理层收购属于杠杆收购的一种方式。其类型包括: (1)典型的管理层收购,即由内部管理者独立进行融资对所在企业的股权进行收购; (2)管理层与内部员工联合收购,即由管理层和企业的员工共同对企业股权收购,管理层获得多数股权和控制权: (3)外部投资者和管理层联合收购,即由外部投资者提供资金支持或帮忙策划,与管理层共同进行收购,收购完成后管理层获得控制权,外部投资者在恰当的时候退出企业。 国外广义的定义管理层收购还包括外部管理者通过自有资金,外部融资收购目标企业股权,获得该公司控制权,取代原公司管理层的外部管理层收购(Management Buy—in ,简称MBI) 。 (二)双汇概况: 双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团,总部位于"中国食品名城"河南省漯河市。目前,企业总资产70 多亿元,员工万人,年屠宰生猪1500 万头,年产肉制品150 万吨,是中国最大的肉类加工基地,在2009 年中国企业500 强排序中列177 位。 双汇集团坚持用大工业的思路发展现代肉类工业,先后投资40 多亿元,从发达国家引进先进的技术设备3000 多台套,高起点、上规模、高速度、高效益建设工业基地,形成了以屠宰和肉制品加工业为主,养殖业、饲料业、屠宰业、肉制品加工业、化工包装、彩色印刷、物流配送、商业外贸等主业突出、行业配

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