我国上市公司股权融资偏好的原因及对策
上市公司融资偏好形成原因及治理对策分析
四 、 内 部 人 控 制 现 象 严 重 。 内部 人 控 制是 在 所 有权 与经 营权 分 离的 现代 企 业 中 ， 当股 东 和债 权 人 无 法有 效 地 对 经 理 人 的行 为进 行全 面 的监 控 时 ，会 使
由银行贷款等 间接融资和发行债券 、股
票 等 直 接融 资 组 成 。相 对 于 直 接融 资 而 言 ，银 行贷 款 具 有 程 序相 对 简 单 、成 本 相 对 节 约 、 灵活 性 强 等优 点 ，可 以 发挥 财 务 杠 杆 的作 用 ，但 财务 风 险 较 高 ，限 制条 款 较 多 ，筹 集 数 额 有 限 ；相 对 于股 票融 资 而 言 ，债 券 融 资 资金 成 本 较 低 。 易 发 挥 财 务 杠 杆 的 作 用 ，保 证 股 本 对 公 司 的控 制 权 。但 财 务 风 险较 高 ，限 制 条款 较 多 ，筹 集 数额 有 限 ；相 对 于 债 券 融 资 而 言 ，股权 融 资 属 公 司永 久 资 本 ， 无需 偿 还 ，不 必 负担 固定 的 利息 费 用 ， 大大 降低 公 司 的财 务 风 险 。但 资 金 成本 相对 于 债 权 融 资 来说 较 高 ，并有 可 能 稀 释 原 有股 权 。 面 对 不 同的 融 资 方式 ，企 业 在融 资 时该 如 何选 择 ，是 否存 在 融 资 偏 好 和 “ 序 ” 融 资？ 又 是 哪 些原 因促 优 使 上 市公 司存 在 着这 种 股 权 融 资 的偏 好
司的融资结构应充分考虑内部融资的优
点 ，以 内部 融 资 为 主 ，这 有 利于 降 低 融
、
外 部债 券市 场 发 展 缓 慢 。现 阶
东 占绝对控股地位 ，使得 国有资本主体 缺位 ，缺少监督和约束。再加之国有股 不参与市场流通 ，股票升值的同时不能
我国上市公司融资偏好问题及对策探讨
杆 ， 现 了上市 公 刮在负债融 资方 面 对银 行 借款 的偏好 ， 休
企 业经 营不善是 容易 引发财 务 危机或 破产 风险 ；而股票 融 资使 得 企业 拥 有 一 笔 永 不 到期 的可 以 自由支 配 的资
和公众流通股。 而国有股缺乏人格化的产权主体 ， 无法对
企业进 行有 效的 监督 和控 制 ；而分 散的 中小股东 存在严 重 的投 机性和 “ 搭便 车” 为 ， 行 内部人控 制现象严重 。这就
银 行借款 是形成短 期财 务杠杆 的动 力 。偏 高 的流动 负债
水平既约束 市公司扩大总负债 ，又影响了其高负债的
能力 ， Байду номын сангаас增加 了 【 从 ． 市公 司的信用风 险和流动性 风 险。
使企业的融资方式更多的体现经理人的意志，经理人越
不想承担 风险 ， 越偏好 于股权 融资 。
４考核制 度 的不 合理 ．
二、 对我国上市公 司融资偏好 的原 因分析
１ ． 股权融资成本偏低
从理论 上讲 ， 债券融 资成本应 比股权融 资成本低 。 但 是在我 国 ， 融资成本实 际 上却低 于债券 融资成本 。 股权 ①
魏 大喜
（ 阳药科 大学 ， 辽宁 沈 ［ 摘 沈阳 １０ １ ） １０ ６
要】 从我国上 市公司资本结构构成可以看 出， 出了我国上市公 司具有偏好股权融资的倾向。其原 因是 由股权融 得
资成本偏低、 公司治理的不完善、 考核制度的不合理等。偏好股权融资有其 负效应 ： 影响 了企业的持续发展， 严重扭曲了资本市 场功能， 导致社会 生产过剩以及股 东权益损耗。应深化银行体制改革 ， 完善公 司治理机构、 大力发展公 司债券市场、 快股权资 加
试析我国上市公司股权融资偏好成因及对策
我国大 多数上 市公司 没有明确 的股利分配政 策 ， 相关 法规 也没 有对 此作 出要求 ， 股利在支 付上具有 较大 的随 意性 ， 多公 司 多年分 一次 股 很 利 ， 的甚至不分股 利 。在这 种情 况下 ， 权融 资的 成本 大大 低于 债 券 有 股 融资利率 ， 也低于银 行贷款利 率。此外 ， 着我 国新 股发行政 策的 改革 ， 随
文 章 编 号 ：０ ９ ８８ （００ ０ — ０ ３ ０ １０ — ２３ ２ １ ） １ ０ ２ — ｌ
理配置 ， 大大降 低了 资本市 场上资金的使用效 率 ， 易引起证券市场 的动 容
荡。 ２ ３ 助 涨 了 弄 虚 作 假 现 象 ．
上市公司对发行股票的热衷， 使一些公司为了达到 发行股票的目的不择 手段 ， 编造 务报表 ， 虚拟经营业绩 。融资后盈利水平每况愈下 ， 使得投资 者无法获得预期报酬， 严重挫伤投资者积 眭， 损害投资者利益。
２１ ０ ０年 １月
大 众 商 务
Ｐｏ ｕｌｒ Ｂｕｓｎ ｓ ｐ ａ ｉｅ ｓ
Ｎｏ． ２ ０ １， ０１
（ 总第 １９期 ） ０
（ ｕ ｌｔ ｅ ， Ｏ １９ Ｃ ｍｕａ ｖｌ Ｎ ． ０ ） ｉ ｙ
试析 我 国上 市公 司股 权 融 资偏 好 成 因及对 策
于 臻
（西南财经 大学保 险学 院 ， 四川 成都 ６ １３ １ １ ０）
这与西方 资本结构理 论背道而驰 。本文 首先分析 了我国上市公 司股权 融资偏 好 的成 【 摘 要 】 我国上市公司融资存在着明显的股权融资偏好
最 因 ， 后 指 出 了这 种 融 资 方 式 给 公 司 、 资 者 及 社 会 带 来 的 危 害 后 针 对 这 种 现 象 提 出 了 相 应 的 解 决 办 法 。 然 投
浅析我国上市公司融资偏好成因及对策
三、 拓展 优势 ， 推动 国有 资产运 营管 理公 司资本运作 的规范发展
保 证 国有 资 产 经 营 机 构 切 实 履 行 职 责 、 范 运 作 ， 现 规 实 国有 资 产运 营 的 整 体 战 略 目标 的 关键 是 要 建 立 一 套 完 善 的
、
上市公司股权 融资偏好成 因
前 ， 国债 权 融 资 成 本 为 ３ ８ ４０ ％ ． 行 三 年期 贷 款 利 率 我 ． ％～ ． ７ ３ 银 为５ ％以上 ． 五年 期 贷 款 利 率 为 ６０ ％。 而 我 国股 权 融 资 的成 ．３ 本为 ４ ％左右 。 比债 权 融 资 成本 低 。这 种 低 成 本 主要 表 现 在 远
管理 监 督 体 制 。 首先 ， 要解 决 好 出资 者进 人 企 业 的 问题 。 资 国 委作 为 国有 资 产 出 资人 的 代 表 ． 当 享 有 资 产 收 益 、 大 决 应 重 策 、 择 管 理 者 等 权 利 ． 择 好 资 产 经 营机 构 的董 事 长 ． 与 选 选 并
产 管理 的战 略 目标设 立 绩 效 考 核 和 工 作 激励 的 机 制 ． 核 到 考 位 、 惩 到位 、 实 到 位 ． 使 国 有 资产 经 营机 构 在 追 求 自身 奖 落 促 效 益 的 同时 ， 高 国 有资 产 的 管 理 水平 。 四 ， 妥善 处 理 好 提 第 要 资 产 经 营机 构 与 子公 司 间 的 关 系 ， 方 面 ． 根 据 不 同 的 产 一 要 业 和 行 业特 点来 把 握 集 权 与 分 权 的程 度 ： 一 方 面 ， 根 据 另 要 产业 和 行 业 的 不 同发 展 阶段 适 时 调 整 集 权 和 分权 的高 低 ， 并 按 照不 同的决 策 风 险 和政 策 要 求 调 整集 权 和 分 权 的大 小 。 第 五 ．要 善 于 寻求 德 才 兼 备 的 优 秀 人 才 组 建 国 有 资 产 运 营 机 构 吸 引 那 些 既具 有 法 律 知 识 。 熟 悉 企 业 管 理 、 本 运 作 ， 又 资 既 了解 国家 宏 观经 济 运 行 。 具有 国际 化 经 营 眼 光 的 优 秀 人 又 才 参与 国有 资产 监督 管 理 ， 国有 资产 的监 督 管 理 注 入新 的 给
我国上市公司股权融资偏好(成因、负面效应及对策)
我国上市公司股权融资偏好(成因、负面效应及对策)
一、成因：
1. 相对低廉的融资成本：我国资本市场对上市企业提供的融资成本相对较低，因此许多上市公司更倾向于通过股权融资的方式获取资金。
2. 企业发展需要：很多上市公司需要大量资金才能支撑其业务的持续发展，股权融资则能够更快速地满足企业的融资需求。
3. 股权文化：我国股权文化尚未完全成熟，很多上市公司认为股权融资是一种较为合理的融资方式。
二、负面效应：
1. 股权稀释：公司通过股权融资方式募集资金，会导致股权在公司结构中的比例降低，股东的实际控制权被稀释，可能导致公司治理方面的问题。
2. 监管约束：股权融资也面临着市场监管部门的严格监管，需要企业按照市场规则和监管框架的要求来进行股权融资，这些规定和要求给企业带来的成本和负担也不容忽视。
3. 市场风险：股权融资本身就存在一定的市场风险，企业需要在股权融资中积极规避风险，同时也要承受市场原本的风险。
三、对策：
1. 多样化融资方式：上市公司应该会根据各自的情况灵活采用多样化的融资方式，包括债权融资、定增融资等等。
2. 合理运用市场规则：企业应该根据市场规则，合理使用股权融资方式，重视市场监管，避免违规行为。
3. 加强内部管理：加强内部治理结构建设，提升公司治理水平和透明度，提高投资者信心，维护股东权益。
为什么中国企业偏好股权融资
为什么中国企业偏好股权融资摘要：本文分析了为什么中国企业偏好股权融资的原因。
在中国，企业通过股权融资来获得资金的方式，已经成为一种颇为流行的趋势。
本文认为，中国企业倾向股权融资的原因，主要是在传统融资方式面临的种种限制下，股权融资具有更好的适应性和市场反应能力。
此外，股权融资还能够帮助企业得到更多的战略合作伙伴和改善企业一致性和治理等方面。
最终，本文认为，中国企业需要更多尝试不同的融资方式，以满足不同阶段和不同目标的融资需求。
关键词：股权融资；中国企业；市场反应；战略合作伙伴；治理正文：随着中国经济的快速发展，中国企业需要不断扩大规模和提高竞争力。
在这个过程中，融资就成了一个至关重要的环节。
然而，在传统融资方式面临越来越多的限制的今天，股权融资已经成为了中国企业获得资金的一种趋势。
股权融资在中国企业的发展过程中具有很多优势。
首先，股权、尤其是上市公司的股权，比债券更有市场反应能力。
当企业需要获得更多资金以进行扩张和投资时，股权融资在市场上会受到更多的支持，这使得其获得资金更加容易。
相比之下，债券融资比较困难，因为“债务过剩、同质化、流动性不足”等原因，导致其市场反应能力较弱。
其次，与传统融资方式相比，股权融资更适应企业短期和长期的资金需求。
企业需要大量的瞬时资金来支撑业务的发展，尤其是对于科技型企业，这种需求更为突出。
事实上，与借贷相比，股权融资对企业拓展更为灵活，并且可以有效避免银行贷款和债券发行带来的担保和还款压力。
此外，股权融资还能为企业带来更多的战略合作伙伴。
这个过程中，股权融资可以帮助企业与投资者建立长期的合作关系，并得到潜在投资者的更多支持。
除此之外，一些金融机构能够提供股权融资业务的同时，也能提供更多的金融服务，这进一步增加了投资者与企业之间的战略合作。
最后，股权融资还能够帮助企业改善治理结构。
股权融资可以通过增加股东数量来分散企业的控制权，因此，它有助于促进企业内部一致性和治理。
我国上市公司股权融资偏好原因探析
我国上市公司股权融资偏好原因探析（作者:___________单位: ___________邮编: ___________）摘要：我国上市公司与西方成熟市场上市公司相比较，存在着明显的股权融资偏好，但这并不是因为股权融资是一种低成本的融资方式，相反，发行市场的高折价发行使上市公司承担了很高的机会成本。
低效的公司治理才是形成这一现象的重要原因。
关键词：股权融资偏好；折价发行；公司治理在我国，随着证券市场的发展和企业融资渠道的多元化，如何安排合理的融资结构，以改善公司的经营绩效，提高公司的价值也越来越成为人们关注的话题。
从目前我国上市公司的融资状况看，股权融资偏好是一个重要的特征。
黄少安、张岗（2001）指出，股权融资偏好不仅使资金使用效率低下，损害了投资者利益，而且对公司治理和整个宏观经济都有不利影响，因此，分析上市公司股权融资偏好的原因，并提出相应的政策建议就具有一定的现实意义。
一、文献回顾MM理论是现代资本结构理论的开端，该理论模型在无摩擦的完美市场假设前提下，得出了企业价值和资本结构无关的结论。
Ross首次系统地将不对称信息理论引入企业融资结构理论分析中，在Ross的基础上，Mayes Majluf（1984）进一步考察了不对称信息对融资成本的影响，认为由于信息不对称，“柠檬市场”效应将使企业的股票容易被低估，若企业为新的投资项目进行股权融资，股价的低估将使财富由旧股东向新股东转移，旧股东的利益受到损害。
Mayes（1984）进而提出了“融资优序理论”，即公司在进行融资时，将遵循先内部融资，再债务融资，最后股权融资的选择顺序。
这一“融资优序理论”在美国1965~1982年企业融资结构中得到证实。
引入控制理论之后的企业融资结构理论则认为，举债带来的控制权损失最小，从一个对企业控制权有偏好的经理的角度看，企业融资结构的顺序是：内部集资、发行股票、发行债券、银行贷款；但从有利于企业治理结构的建立和约束机制的完善来说，其融资结构的顺序则是相反。
我国公司股权融资偏好的原因分析
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四、 债券市场不发达 长期以来我国政府存在 “重股 过死，企业债券发行的利率由政府 严格控制， 低于国库券利率， 甚至低 和投资者的积极性，加上债券市场 的流动性差，导致债券融资渠道不 五、 高负债的股权结构 由于我国上市公司大多数是原 国有企业改造而来的，由于历史的 原因，原国有企业大多处于高负债 的资本结构状态，股权融资可以改 善上市公司资本结构，降低负债比 率，上市公司还可以通过配股或增 发新股的方式来降低负债比率， 优 国企业偏好股权融资的原因之—。 正是由于上述原因，导致我国 公司有强烈的股权融资偏好。由于 过分偏好股权融资，造成社会资源 配制不合理。单一的股权融资方式， 使一些负债比例本来很低的企业也 盲目进行股权融资，造成上市公司 资本结构不合理，不能充分发挥财 务杠杆的作用，为股东创造最大的 财富。同时， 也不利于我国证券市场 的长远发展。因此， 有关方面应当采 取有效措施，促使我国公司融资行 为趋于理性化。! （作者单位： 江西财经大学、 江西航天科技学院） （责任编辑： 章 峰）
者， 股权融资既不会稀释股权控制， 化上市公司的资本结构，这也是我
绩大多不理想， 普遍存在“一 年 优 、 量的时间和金钱去密切监控经理和 二年平、 三年亏”的现象， 这 是 我 国 董事会的行为。正是由于我国上市 上市公司成长性差的重要原因之 一； （,） 上市公司新股发行价和配 股价或增发价格（(）较高。在西方 成熟证券市场，投资者普遍不愿参 与高溢价股票发行的认购，股票发 行的市盈率一般较低。而我国由于 股票发行是一种稀缺资源，使得上 市公司选择有利于公司的高溢价发 行， 股票的市盈率普遍较高， 公司配 股或增发新股时也可以采用较高价 格进行，这样也降低了公司的股权 融 资 成 本 。（-）筹 资 费 用 率（)）较 低。我国上市公司新股发行价和配 股和增发新股的筹资费用一般在 公司的特殊股权结构，才导致控股 股东热衷于股权融资，并使股权融 资能够得逞。 三、 股权融资风险小 股权融资不需要偿还本金， 在 我国上市公司股利分配又是多数公 司融资额都超过了公司对资金的实 际需要， 存 在 盲 目“ 圈 钱 ”现 象 ， 即 使上市公司投资失败也不会对公司 的控制权带来风险，股权资本几乎 是无代价地取得和支配。 所以， 股权 融资的风险很小。而债权融资必须 还本付息，负债的利用减少了企业 的“自由现金流量” ， 带来财务杠杆 效应的同时，也提高了公司陷入财 务困境甚至导致破产的风险，当公 司陷入财务困境时，管理层的任职 好处自然会降低。债权融资还对管 理层的控制和利益具有硬约束。所 以， 管理层厌恶长期债权融资。
我国上市公司股权融资偏好原因
我国上市公司股权融资偏好原因探析摘要：近年来，我国上市公司普遍存在着强烈的股权融资偏好的极端融资行为，这种现象和西方传统的融资次序理论，即与著名的”啄食顺序理论”所提出的从内源到外源的融资顺序相悖。
股权融资偏好是我国上市公司在其融资过程中受多种因素影响共同作用的结果，股权融资低成本是最直接的原因，而制度和政策则是深层的原因。
规范上市公司融资行为、纠正其不合理的股权融资偏好，必须基于原因采取包括调整上市公司股权结构、完善证券市场退出机制等有效对策。
关键词：上市公司；股权融资偏好；股权结构一、我国上市公司股权融资偏好现象改革之初，由于在传统体制下，财政、银行和国有企业”三位一体”的关系，企业融资基本上依赖于财政拨款和银行的指令性、政策性贷款，融资成本很低甚至低于负债率，形成了国有企业长期以来比较单一的融资结构和信誉软约束。
随着近二十年证券市场的快速发展，股权融资为上市公司提供了便利的直接融资渠道。
当上市公司在进行股权融资时，我们发现一些上市公司大多保持了较低的资产负债率，有些上市公司资产负债率接近于零，仍然渴望通过发行股票融资，几乎没有已上市的公司放弃其利用股权再融资的机会，我们把这一现象称为中国上市公司的股权融资偏好。
二、上市公司股权融资偏好的原因分析（一）股权融资成本偏低是股权融资偏好的直接动因在目前的股票市场上，股票融资的成本主要包括股票分红、股票发行的交易成本、红利的税收成本、发行股票的负动力成本。
上市公司通过股票融资的成本是较低的。
同时，与债务融资必须按期还本付息的”硬约束”相比，配股融资具有”软约束”的特点。
所以对于上市公司来说，普遍能感受到债务成本的存在，但是却感受不到股权资本成本的压力，很容易产生”免费”资本的幻觉，从而普遍把股权融资视为一种无需还本付息的廉价融资方式。
（二）制度和政策因素是股权融资偏好的间接原因1、上市公司考核制度的不合理上市公司的管理目标应该是实现股东利益和企业价值最大化，但中国上市公司的管理及投资者衡量企业经营业绩，依然习惯以企业的税后利润指标作为主要依据。
我国上市公司股权融资偏好探析
我国上市公司股权融资偏好探析摘要：根据现代企业融资理论和成熟市场经济国家的实践经验，上市公司在有融资需求时，融资顺序依次为内部留存、债务融资、股票融资。
我国上市公司的资本结构呈现与西方的“融资优序理论”不同的特点，即资产负债率普遍偏低，上市公司更偏好股权融资。
关键词：上市公司股权融资；偏好；弊端中图分类号：f832.5文献标识码：a文章编号：1001-828x(2011)02-0181-01一、我国上市公司股权融资偏好的具体表现和弊端(一)我国上市公司股权融资偏好的具体表现1、上市公司千方百计对上市资格即初次发行资格的获取，甚至有的发行人造假，直至骗取上市资格。
2、上市公司对再发行股票权利过度使用，几乎是每周增发一家，导致“滥发”，使得二级市场投资者纷纷用脚投票，致使欲实施增发的股票价格大幅下跌。
3、上市公司对再发行股票权利行使与否的随意性。
再发行股票条件宽松时，上市公司纷纷配股、增发，甚至出现资产负债率很低以至接近于零时，任渴望发行股票再融资。
而发行股票条件严格时，许多公布配股、增发预案的公司又纷纷弃配。
(二)我国上市公司股权融资偏好的弊端1、降低了资金使用效率和资源配置效率实践中，许多上市公司的募股资金的投向并不符合公司的长远利益，它们把资金投入到自己既不熟悉、与主业又不相关的产业中；在项目环境发生变化后，随意地变更投资方向。
我们看到，许多上市公司把通过发行股票、配股、增发募集的大量资金，直接或间接地投入到证券市场，或委托券商代客理财，或直接参与股市的投机炒作，获取投资收益。
2、导致了上市公司业绩下滑，盈利能力下降尽管上市公司不断地通过股份扩募方式获取廉价资金，但由于股份基数也不断增大，而上市公司实际收益增长有限，净资产收益率和每股收益必然呈下降趋势，上市公司的经营业绩下滑是偏好股票融资的必然结果。
二、我国上市公司股权融资偏好的原因探析(一)实际股权融资成本偏低1、上市公司现金股利分配少股权融资成本主要来源于分红派息。
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展基金的建设 ,解除保险基金 、养老基金进入 资本市场投资的限制 。由于目前我国机构投 资者的大部分资金来源于政府 , 故他们对资 金的使用效益不负责任 ,就使其倾向于冒大 风险 ,这样的结果是拉动了私人投资的盲目 性 。所以减少我国目前机构投资于上市公司 “公对公”的市场博弈 ,加大对其的硬约束是 当务之急 。
(四) 上市公司效益低下是其选择股权融 资的很大原因
上市公司整体盈利能力下降 ,亏损比重 不断增加是导致上市公司偏好增资的一个直 接原因 。由于债务融资弹性小 , 每年必须支 付一定数量的利息 ,且到期必须还本付息 ,这 会给上市公司形成一个硬约束 , 而上市公司 如果效益低下 ,甚至低于债券资金成本率或 银行的利率 ,财务杠杆便会对其形成负效应 。 而股权融资却不涉及这些 , 首先是增资时只 要“预期”达到银行利率即可 ,并不是要求真 实达到 ,这样 ,它可以通过包装获得增发股票 的权利 ,而增发后就不必受偿还利息和本金 的限制 。
(三) 公司法人治理机构的不合理 在我国 ,国有资产是由人民委托给政府 管理的 ,政府又委派管理者进行管理 。政府 的目标首先是满足政府自身的需要 , 而不是 利润的最大化 ,同时政府的运作方式又不适 应市场交易的方式 。特别是当前国家股 、法 人股尚不流通 ,把国有企业改为上市公司不 仅不会削弱某些“在位者”的控制权利益 , 反 而会扩大自主权 ,使他们所追求的收入最大 化得以最大程度地发挥 ,为取得自身利益 ,他 们当然不惜牺牲投资者的利益 。
但从我国目前的上市公司的融资情况来 看 ,大多数上市公司尽管保持着很低的资产 负债率 ,但还是倾向于股权融资 。自 20 世纪 90 年代以来 ,世界发达国家如英国和美国企 业已倾向于贷款融资 ,而非通过股票市场来 融资 。在股票市场最发达的美国 , 股票融资 也只占整个资金来源的 8 % ,其从债市取得的 新资金大约为来自股市的 5 倍 ; 在亚太新兴 市场国家 ,债权融资也日渐红火 。但在我国 , 据不完全统计 ,2000 年以来 ,我国提出增发新 股方案的上市公司就超过了 140 家 , 另有一 部分公司也提出了配股方案 , 拟募集的资金 量总计将超过 1000 亿元 ,可见我国目前仍是 以股权融资为主 。本文拟就股权融资偏好的 原因及对策进行探讨 。
一 、我国股权融资偏好的原因分析 (一) 政府的政策导向 1. 政府发展证券市场的目的有两个 ,一 是优化资源配置 ,二是对企业实行股份制改 造 。而后者是主要的 ,因此 ,股票市场的发展 便得到了更多的支持 。 2. 由于发行债券的企业都是国家重点扶 持的企业 ,这些企业还没有完全建立现代企 业制度 ,内部没有风险意识 ,也缺乏行之有效 的监督激励机制 。因此企业管理者考虑的并 不是面临的风险 ,而是眼前的资金问题 ,对筹 集资金的投资效益不关心 ,最终无法兑付时 , 政府只有出面干预 ,这样 ,风险和责任又转移 到政府身上 ,使政府在发展债券市场上徘徊 不前 。 (二) 政府监管不力 1. 政策制定不力 。首先是对于上市公司 增资扩股和配股政策要求太低 。增资时所需 达到的硬性条件一是最近 3 年连续盈利 , 并 可向股东支付股利 ; 二是预期利润率可达同
《经济师》2005 年第 1 期 ●证券市场
我国上市公司股权融资偏好的原因及对策
摘 要 : 从我国目前上市公司的融资情 况来看 ,大多数上市公司尽管保持着很低的 资产负债率 ,但还是倾向于股权融资 。文章 就我国上市公司股权融资偏好的原因进行了 探讨 ,并提出解决这种融资偏好的几点建议 。
(五) 股利分配的不规范而导致资本市场 不规范
一些发达国家现金股利的分派是上市公 司最主要的股利分配形式 , 美国上市公司的 现金股利占公司净收入的比例在 20 世纪 70 年代 约 为 30 % ～ 40 % , 到 80 年 代 , 提 高 至 40 %～ 50 %。同样 , 在 1971 ～ 1993 年间 , 美
●李文亮
国增加股利的上市公司数目也远远多于减少 股利的上市公司数目 。而在我国 , 上市公司 大多数不分配 ,热衷于送红股 ,或通过少派现 来达到配股“圈钱”的目的 。不分配股利和送 红股最 直 接 的 结 果 就 是 使 股 权 资 金 成 本 降 低 。据统计 ,我国目前股权融资的成本约为 1. 18 % ,远远低于银行贷款融资成本 6. 05 % ～6. 17 % ,在这种情况下 ,采取股权融资当然 成为上市公司的首选 。这也是促使上市公司 倾向于股权融资的又一有力证据 。上市公司 的不分或少分股利 ,导致我国持股散户转而 追求短期买卖价差利润 ,而并非公司的股票 收入 ,突出的证明是投资周期短 ,换手率极高 (约 200 % ,美国仅为 67 %) 。造成了资本市场 的混乱 。
关键词 :股权融资 偏好 原因 建议 中图分类号 : F276. 6 文献标识码 :A 文章编号 :1004 - 4914 ( 2005) 01 - 133 -
02
我国上市公司中工业 、商业所占比重较 大 ,而工业和商业资产负债率普遍偏低 ,其资 产负债率处于 10 %～30 %之间 ,目前日本企 业的资产负债率达 84. 4 % ,德国为 77. 5 % ,意 大利为69. 55 % ,法国为 68. 4 % ,即使对资本 市场高度发达的美国来说 ,也达到了 53. 9 %。 由此可以得出我国上市公司资产负债率是普 遍偏低的 。
了上市公司 (子公司) 的资金 ,使其发展失去 了后劲 ,盈利能力降低是必然的结果 。因此 , 如何规范关联交易也是政府监管要关注的重 要问题 。
(八) 其他因素 我国上市公司规模较小 ,为了提高国际 竞争力 ,也倾向于采用股权融资 ,但笔者认为 鉴于技术 、管理 、经营等方面还不够发展 , 我 国企业目前还不应盲目增资 , 本来企业自身 还没有能力经营好 ,又试图投资于其他不熟 悉的领域 ,会促使企业早熟 ,最终起到了拔苗 助长的作用 。 二 、避免股权偏好融资的建议 通过以上的分析 ,笔者认为目前我国的 上市公司股权融资偏好最大的原因来自于政 府 ,政府的预算软约束在国企转制后依然存 在 ,甚至将这种作风由信贷市场带入了资本 市场 ,企业缺乏应有的市场风险和对股东权 益的责任意识 ,甚至以欺诈手段来逃避证券 部门的监管 。这种貌似“非理性”的现象其实 正是“理性”的 ,因为缺乏一个严格而公正的 市场准入透明度 ,难免会“鱼龙混杂”,给某些 企业可乘之机 。所以 ,笔者认为 ,解决我国上 市公司的股权融资偏好 ,要从以下几方面出 发: (一) 理顺法人治理机制 只要存在公司的“内部人控制”, 企业就 难以努力完善内部管理制度 。实证分析表明 国有股 (包括国家股 、国有法人股) 在公司中 所占比例越大 , 公司的内部人控 制 就 越 强 。 一是完善经理人市场 ,彻底摒弃行政任命制 , 将市场竞争的规则引入现代企业的人事制度 上 。二是尽快取消不流通股份 。三是大力发
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●证券市场 《经济师》2005 年多的资 金 ,而导致其上市圈钱的欲望更加膨胀 。
目前 ,上网定价发行是我国主要采取的 发行方式 。但上网定价发行的一个突出特点 是人为压低发行价格 ,使一级二级市场之间 价格失衡 ,造成一级市场需求过度 。这会引 起投资者盲目申购 ,而没有考虑企业的实际 情况 ,不利于培养投资者的风险意识 。
(二) 加强政策 、制度监管 1. 严格上市公司增资和配股的条件 。上 文已述 ,目前我国对上市公司增发股票及配 股要求过低 。目前我国已出台的《上市公司 新股发行管理办法》第 10 条规定 “, 担任主承 销商的证券公司应当重点关注”的事项在“尽 职调查报告只给以说明”的内容之一是“公司 资产负债率过低 ,通过股本融资会导致公司 财务结构更加不合理 ,或公司缺乏明确的投 资方向 ,资金可能出现剩余”的 。表明我国政 府在这方面已有所作为 ,但仅仅如此还是不 够的 ,笔者认为除了资产负债率以外 ,还应该 同时全面考查的内容有公司盈利能力 、发展 能力 、营运能力等方面 。以增大其发行的难 度 。尤其不要使上市企业成为某些地方政府 的敛财工具 。 2. 对上市公司恶意不发放现金股利予以 严惩 。资本市场高度发达的美国在其《国内 收入法》第 532 条规定 ,公司“不合理的累积 盈余”要受到处罚 ,而对于我们这个资本市场 不发达的国家就更应严格约束上市公司 。 (三) 提高上市公司的盈利能力 1. 我国上市公司大多数都是属于工业和 商业 ,科技 、通讯等产业相对较少 , 而目前我 国已进入知识经济时代 ,人力 、智力投资是企 业新的经济增长点 ,因此 ,政府应倾向于对科 技 、人力的投入 ,并引导企业向此方向发展 。 2. 目前上市公司的母公司效应也是导致 企业资本利润率低的因素之一 。母公司掏空
(六)“道德风险”成本的存在 从监管经济学的角度来说 ,监管是一种 产品 ,除了维持监管机构存在和执行监管任 务的行政费用外 ,它还有一种称之为“道德风 险”的看不见的成本 ,是指由于制度方面或其 他方面 的 变 化 而 引 发 的 私 人 部 门 行 为 的 变 化 ,进而产生有害的 , 而且往往是 消 极 的 作 用 。在我国广大上市公司中这种“道德风险” 是普遍存在的 。对企业来说 , 政府监管给企 业带来一定的声誉保障 ,尽管政府并没有实 施监管行为 ,或很少实施监管行为 ,但是从形 式上来说企业依旧接受了政府的监管 , 给企 业带来一定的声誉庇护 ,使一些不良企业浑 水摸鱼 。 对投资人来说 ,监管会造成人们放松正 常的谨慎标准 。本来在没有监管制情况下 , 个人必须自己去评价所投资企业的安全性 , 但在一个受监管的市场中 , 个人会认为政府 监管会确保上市公司的经营安全性 , 或者至 少保证在发生违约时会得到偿付 , 那么就会 导致其有意或无意地冒更大的风险 。 我国上市公司在增资和配股期初 ,基本 上都能发行成功 ,投资者认为上市企业是优 良的 。而目前 ,投资人意识到了政府部门对 上市公司监管不力 ,而进行理智地投资 ,如与 前两年宣布增发的市场反映相反 ,近期 ,凡是 宣布拟增发的公司几乎无一例外地受到了市 场的冷落 ,许多股票狂跌不止 。而一些公司 在股东 大 会 否 决 了 董 事 会 提 出 的 增 发 计 划 后 ,股票第二天就开始上涨 。可以说我国的 投资者在这方面已具备了一定的风险意识 。 (七) 发行 、交易定价机制的缺陷 目前 ,中国股票发行定价采取的是固定 价格方式 ,新股发行的价格主要取决于每股 税后利润和发行市盈率 ,在实际发行审核时 , 一般采取的是 13～15 倍之间 ,但这种不论行 业 ,不论企业素质而对“市盈率”一刀切是不 合理的 ,这样会促使一些效益不好的上市公