住房抵押贷款证券化模式的国际比较及我国的选择

的融 资 过 程 。实施 Ｍ Ｓ的 国家 根 据 自 己国 情 的不 同 ，采 用 了不 同 Ｂ ２ 政府 主 导 模 式体 现 国家 对 百 姓 住 房 的政 策 倾 斜 ． ２ ０ 年 开 始 新一 轮 房 地产 宏 观 政 策 的调 控 后 ， 分地 区和城 ０４ 部
的模式 ，主要的类型有 ：政府主导模式 、混合模式和市场模式。
国 际 经 贸
住房抵押贷款证券化模式的国际比较及我国的选择
＿ 颜 莉 上海商学院
本文系上海商学院课题 美国住房次级 债事件及我国住房抵押贷款证券 化相关制度研究 》研究成果
Ｈ 要 １２ ０ 年 ４目美 国爆 发次 贷危 机 ，到 了２ ０ 年 演 变成 一 场 全球 性 的金 融 风 暴 。这场 金 融 风 暴 引 发 了人 们 对住 房 商 ０７ ０８
依 赖 成 熟 的增 级 市 场 和增 级 方 式 不 利于 培 育 良好 的二级 市 场 。
构加拿大抵押贷款与住房建设公司 “ 资格认定 ”的方式来给商业 银行抵押贷款证券化的权 力，使得权利过分集 中于这个机构．在
二 、政府主导模式 ：我国住房抵押贷款证券化的现实选择
我国目前仍处于证券化初级阶段 ， 对风险的控制是这个阶段的 市场机制不健全的情况下．容易滋生腐败 ，第二 没有 Ｓ Ｖ Ｐ ．商 重点． 因此 ． 通过上述的比较和分析 国国情决定 了住房抵押贷款 业银行不能实现风险隔离 ．这种表内的住房抵押贷款证券化并不 我 证券化必须采取政府主导模式。具体 来讲 ．包括以下几个方面 ：
来 自于 抵 押 贷 款 期 限 不 匹配 和 金 融 市 场 竞 争 日益 激 烈的 矛 盾 。 ２ 从 动 作特 点 看 三 种模 式 各 有 利 弊
款 。这样 ，中低收入者能以比高收入者更低的成本获得贷款，银 行由于有政府鼓励和政策性机构的担保而愿意从事这项业务。在
从运作的特点上看 ，政府主导模式会成立处于主导地位的政 政府主导下 的抵押贷款证券化在资金运作渠道上更有利于解决老 府型 Ｓ Ｖ （ Ｐ Ｂ特殊 目的机构 购 买发起人的住房抵押贷款组合并 百 姓 的住 房 问 题 。
一
，
Ｍ Ｓ模式 的具体内容及其不同之处 Ｂ
市房价平稳 ，但仍居高不下。这～现象与 和谐社会”的构建格 格不入 。对百姓住房的政策倾斜 ．特别是中低收入者住房政策的
１ 动 因 不 同带 来 的 矛盾 不 同
从 动 因上 看 ．政 府 主 导 模 式 的 动 因 来 自于 利 率 的波 动 风 险 、 倾 斜 ．不仅 体 现 在经 济 适 用 房 的构 建 、廉 租 房 的推 广 上 ，在 住 房
售” 达到破产隔离 的目的。混合模式不需成立专门的 Ｓ Ｖ ， Ｐ ．抵押 要 相 关 立 法 的 支 持 与 完 善 。 毋 庸 置疑 ，政 府 主 导 下 的 立 法 ．可 贷款没有 ” 真实 出售” ，规避 了法律对真实 出售的制约。市场模 以为住 房抵 押贷款证券化的运作提供法律依据 可 以提高这项 式没有专门 Ｓ Ｖ 亦不存在发行证券的障碍 可以将 Ｓ Ｖ设立在 业 务的运作效率 ，更可 以扩大业务 的受众 面 ，使更 多的人从 中 Ｐ Ｐ
将 其通 过 信 用增 级 和评 级 机 构 评 级后 ． 此 为基 础 向投 资 者 发 行 以 ３ 政府 主导 模 式 有 助于 相 关 立 法 的 建 立与 完 善 ．
抵押支持证券的机构 ） 。其证券化是表外证券化 以实现 “ 真实出
在我 国 ． 要实施真正意 义上 的住房抵押贷款证券化 ， 仍然需
资金资金来源和资金运 用不 匹配 、地区资金供需不平衡 的矛盾 ． 金融制度上还应体现 为对此类人群 的政策性倾斜。这方面可以借 以及突破分业经营限制的需要。混合模式的动因来 自于商业银行 鉴美国经验 ，对于 中低收入 者购房 ．应有专门政府性的机构为其 不能发放抵押贷款和担保制度的不完善 。市场主导模式的动因则 提 供 担 保 ，再 由政 府 设 立 的 Ｓ Ｖ来专 门向 银 行 购买 此 类人 群 的 贷 Ｐ
政府主导模式法律制约多 手续繁 操作难度大．综合性强 ， 主 要原 因 能实现 真实出售 ” 、无法做到破产隔离 抵押贷款银行独立性太 市场运作的结合 ． 在住房抵押贷款证券化运作上获得了巨大的成 强 ，易造成一级市场恶性竞争 加剧市场不规范 。市场模式严重 功 。但 是 这 种模 式 的主 要 不足 在 于 ：第 一 ．单 纯依 靠政 府性 机
抵押 贷款证券化问题 的关注和讨论 。本文从住房抵押 贷款证券化模 式入手，结合我 国具体 国情，为我 国住房抵押 贷款证券
化模 式 的选 择 和 相 关要 素 的 配套提 出 了意 见和 建 议 。 ［ 键词 ］住 房抵押 贷款 证券 化 （Ｂ ） 政 府主 导 模 式 关 ＭＳ 特 殊 目的 机构 （Ｐ ） ＳＶ
国外的 “ 税天堂” 避 ，减 少 税 负甚 至免 税 。 获益 。
３ 三种模式都存在一定的不足
依 赖于 较 成熟 的 资 本市 场 或 者高 度 集权 的金 融体 制 。 混合 模 式 不
４混合模式与市场模式的不足也是我 国采用政府主导模式的 以加拿大为代表的混合模式 依托政府机构的认证和成熟的
住房抵押贷款证券化 （ ｒ ａｅ Ｂ ｃ ｅｕｉｚｔ ｎ Ｍｏｔ ｇ — ａ ｋ Ｓ ｃｒ ｉ ｉ ，简称 是 风 险 控 制 。从 目前 我 国金 融 体 系 的 结构 要 求 来看 政 府 的 隐含 ｇ ｔａ ｏ ＭＳ． Ｂ ） 有的流动性 的担保 是资产证券化初级阶段的有利条件。政府的隐含担保在 把 较 差， 但是具有稳定未来现金收入的住房抵押贷款汇集重组为抵 将来势必要部分被市 场运作所替代而逐步走向规范化 ．但在 目 押贷款池 ，由金融机构或者其他特定机构 以现金方式购入 ．经过 前 ．却给商业银行住房抵押贷款证券化提供了有利契机 ，亦是可 政府担保或者其他形式 的信用增级后 以证券形式出售给投资者 以利用 的有利条件。