中概股私有化退市的问题探究——以聚美优品为例

［１］包振宇．我国上市公司私有化动因探析［Ｊ］．海南金融，
２００８（６）．
４经济后果
在以往的案例得知，中概股公司私有化具有积极的经济 后果。
其一，中概股公司的股东投资者能够从被投资公司私有
化中获得溢价。然而聚美优品打破了这一局面，以ＩＰＯ的 １／３价格回购，让中小股投资者承受了巨额损失。 其二，在同行业中，一个公司的私有化退出，会给同行 业其他的公司带来机遇，在这一时段，同行业中概股公司股 票大幅度上涨。可是，此次聚美优品私有化对中小股民带来 的损失，特别是对美中小股民的伤害，将对未来欲在美国上 市的中概股公司带来负面影响。然而，在美股留下来的其他 中概股将会负担其聚美优品退市的后果。甚至有可能遭遇其 他美国公司恶意做空，对将来想在美国上市的中国公司带来 严峻的挑战和信任危机。假如聚美优品此次私有化成功，很 难保证不会有其他公司进行效仿，这是否又会造成更多的投 资者损失？ 聚美优品此次低价私有化损害的不只是中小股东们的利 益，还有中国企业的海外商誉。当未来新一代中国企业家面 临海外融资上市的时候，他们将背负多么沉重的十字架？将 会面临多少恶意做空和贬低？甚至起到非常恶劣的负示范 效应。
［２］陈震俊，田景坤．退市制度安排、盈余管理与信息披露质 量［Ｊ］．财会研究，２０１５（７）． ［３］翟浩．上市公司退市：理论分析和制度构建［Ｊ］．华东政 法大学，２０１２（５）． ［４］杨七中．亏损上市公司盈余管理实证研究［Ｊ］．财会通 信，２０１０（９）．
５结论
上市公司的私有化退市在当今企业中是个很正常的选择 行为。上市公司与非上市企业可以依据某些环境或者条件的 变化平稳地过渡。因此我们应该理性看待私有化退市的 问题。 同时，对于目前在美国资本市场的中国公司来说，必须
万方数据
邵泽祥：中概股私有化退市的问题探究
因为代理关系的存在产生信息的不对称，公司的不同利 益主体之间会产生利益冲突。对于聚美优品的公司管理层进 行合法的盈余管理，关联交易也是在合法范围。聚美优品此 次的盈余管理，大大拉低了私有化邀约价，在信息披露时对 关键的交易和战略方向进行了打哑谜，从而影响公司的股 价，存在操纵股价的行为动机。这让千千万万中小投资者觉 得受到了欺骗，从而爆发了集体诉讼。
金融创新
中国市场２０１６年第２０期（总第８８７期）
中概股私有化退市的问题探究
——以聚美优品为例
邵泽祥
（云南财经大学，云南
昆明 ６５０２２１）
［摘要］２０１５年，多达３２家的中概股宣布私有化，出现了井喷趋势，中概股回归大势所趋。到了２０１６年，智联招 聘、酷６传媒、聚美优品先后宣布私有化方案。尤其是聚美优品以ＩＰＯ价格３２％的私有化方案引发了部分公众股东的不满 和质疑而集体诉讼。为何符合法定程序的私有化退市唯独聚关优品的风波这么大？文章以聚美优品为例，从动机因素分析， 争论风波，经济后果进行分析，并提出相应对策。 ［关键词］中概股；私有化；盈余管理；经济后果 ［ＤＯＩ］１０．１３９３９／ｊ．ｅｎｋｉ．ｚｇｓｃ．２０１６．２０．１４２ １
金融创新
提高危机意识，可以预见，在未来中国企业投资的项目要在 将来登陆美国资本市场，将会遇到重重挑战与阻碍。那么， 现阶段给我们的反思是什么呢？ 首先，企业上市决策需要权衡上市的成本和收益。当上 市的维护成本高于其收益时，私有化无疑是一种明智的选 择。其次，适时的私有化。不仅有利于私有化的企业，还有 利于对同行业企业的经济刺激。在面对越来越多的中概股公 司私有化，监管部门可以适时推出国际板，吸引已经私有化 的中概股公司在合适的时机回归国内资本市场。 无论是上市还是私有化，归根结底都是资本市场机制选 择的归宿，最终是看是否对企业产生正向的溢出效应，是否 有利于企业的升值。因此，在不同时期不同的局势下，要把 企业的生存发展放在第一位。同时，要合理定价私有化邀约 价，过低的定价反而会引起中概股的信任危机，带来较大的 负面影响。 随着中概股私有化的进程的加快，我国资本市场更应该 汲取宝贵的经验。我国政府应针对过低价格的私有化公司加 强监管。加强中概股公司的社会责任感。尽快推出国际版吸 引中概股公司，稳定Ａ股市场，展现出国内市场相对于美 股的估值优势。引导中概股公司顺利，健康的回归Ａ股市 场。同时监督中概股私有化退市的定价问题，最大程度地保 护中小股东的权益。 参考文献：
２动机因素分析
尽管如今的国内股票市场波澜起伏，但是相对于在国外 资本市场上市的中概股而言，国内的证券市场依然极具吸引 力。过去１０到１５年大量中国企业赴海外上市，仅仅在２０１５ 年私有化退市的中概股多达３２家。特别是暴风科技公司， 它是中概股公司卸掉ＶＩＥ架构历程中最具历史意义的公司。 自私有化退市后，于２０１５年３月２４日登陆Ａ股创业板。神 奇地经历了３６个暴风般的涨停。这也一度引爆了一批中概 股卸ＶＩＥ回归Ａ股的跟风。 从近十多年历程来看，中概股公司思量是否私有化的动 机因素分为以下三点。 第一，集团公司战略方向调整，资产的重组。比如阿里 巴巴在香港退市，是为了更好地和集团整体在美国上市。聚 美优品的退市则是为了在国内大举进军母婴市场，利用其电 商平台的优势，实现战略的转型。 第二，大多中概股的私有化退市遵循“ＰＰＰ”模式。即 从动荡低潮的海外市场私有化退市，回到港股或者Ａ股及 其他市场重新上市，公司的市值可能会因为在国内的消费者 和其自身良好的声誉增长好几倍。因此，公司股东认为公司 整体估值持续被低估。 诚然，中美之间巨大的市盈率差，吸引了一波又一波的 中概股回归本土。据统计，在２０１５年前三季度，Ａ股主板、 中小板和创业板的平均市盈率分别为１６倍、４５倍和６８倍，
［５］孙冰，李小晓．逃离华尔街中国概念股私有化退市风潮 ［Ｊ］．中国经济周刊，２０１２（３）．
［作者简介】邵泽祥（１９９２一），男，江苏新沂人，硕士研究 生。研究方向：公司治理，资本运营与财务风险管控。
２０１６．５蛭
万方数据Biblioteka ３争论风波聚美优品的私有化为何引起这么大的争论呢？自从聚 美优品２０１４年上市以来，在其上市的近６００个交易日，只 有２ｌ天的股价是低于７美元的私有化邀约价，而这２ｌ天， 极其巧妙的是聚美优品提出私有化邀约日的前２１天，也是 按美国证监局规定在前６０个交易日的平均价格溢价１０％ 以此来定价。这表明，聚美优品在美国上市的近两年时间 绝大多数时间是远远高于７美元的邀约价，这不禁让人深 表怀疑。 聚美２０１５年８月１９日公布第二季度财报，并且给出了 第三季度的业绩指引，已经预示第三季度可能不赢利，此后 股价开始暴跌，第三季度果然出现了ＩＰＯ以来首次亏损，亏 损的主要原因是毛利率下滑至２６．２％，而毛利率下滑的原 因是第三季度在防晒、食品、保健品等部分商品进行了降价 促销，大大拉低了股价。这是公司管理层的决策，也就是 说，第三季度的亏损结果通过管理层盈余实现的。
中概股是指中国概念股，即在国外上市的中国注册的公 司，或者是在国外注册的但主要业务和市场在中国的股票。 聚美优品是一家化妆品限时特卖商城，２０１４年，董事长陈 欧带领聚美在纽交所敲响钟声的那一刻，他不但实现了自己 的梦想，也承载了千千万万年轻人的梦想。可到了２０１６年 ２月，美股市场严重动荡，聚美优品也首当其冲，创下了历 史最低值。正当美股市场稍有起色，在２０１６年２月１７日以 陈欧为代表的管理层提出了７美元的私有化回购。这意味着 千千万万的二级市场股东将受到巨大的损失，其所带来的风 波席卷其他中概股公司。
引
言
而香港主板、纳斯达克和纽交所的平均市盈率分别为１１ 倍、１６倍和１６倍。 除了市盈率外，更重要的是，聚美优品认为在目前动荡 的美股市场自身价值被严重低估，究其原因，一方面是由于 国内外股票市场差别较大的市盈率；另一方面是因为聚美的 消费者及公共关系都在国内，特别是陈欧的公关营销及个人 魅力，吸引着大批的投资者。从长远的战略眼光来看，回归 本土股票市场可能会给聚美优品带来不可估量的收益。 第三，节约高昂的上市维护成本，中概股在美股市场上 市后，每年将负担高昂的上市维护费用，例如上市年费、投 资者关系维护费、法律顾问费、审计费、信息披露费等。同 时，证监部门和交易所的监管培训又是一笔高昂的支出。尤 其是在美国，安然事件的发生，美国政府颁布的萨班斯法案 对中概股公司更是有了严格的监管要求，大大提高了中概股 公司在美股上市的维护费用。特别是一些中概股在股价低 迷，生存艰难的情况下，继续承担过高的维护费用，对中概 股公司而言是笔巨大的负担。因此，回归本土上市，逃离美 股市场，降低成本，是部分中概股公司选择私有化关键的 动因。