无锡尚德案例分析
光伏巨人的倒下——无锡尚德破产案分析
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北京林 业大学经济管理 学院
摘 要 ：光伏产 业作为新兴 的高科技产 业 ，在 中国尚属 于起 步 阶段 。 自创 立之 日起一直迅速发 展 的无锡 尚德也 终于走 向了破产之路 。至此， 中国光伏企业 陷入 发展 困境。文章通过介 绍案例背景 ，了解 尚德 电力 的发展概要及 其破产 ，基 于
２ ． 发展 与 兴盛 阶段
定试图开
发非 晶 硅薄 膜 电池 ，并于 ２ ０ ０ ７年 投入 ３ 亿 美 元建 造 生 产线 ，但面 自从 ２ ０ ０ １ 年创 建 以来 ，依 靠一 流 的技 术 、一 流 的人 才 ，通过 对 ２ ０ ０ ８ 年 的金 融 危机 导 致 晶硅 和 晶硅 电池 价 格 的 急剧 下跌 ，使 得
四、光伏产业发展建议
１ ． 开 拓 新兴 市场
三 、尚德 电力破产的原因分析
１ ． 外 部原 因
面对 此起 彼 伏 的光 伏 贸 易战 ，在全 球 市 场范 围 内 ，我 国的 光 伏 企 业在 短 期 内难 以做 到 快 速 的 “ 收 复 失地 ” ，因 此就 需 要 继 续
（ １ ） 缺乏核心竞争力和定价权。核心竞争力是一个企业在市场 开拓新兴市场 ，然而新兴市场补位作用毕竟是有限的 ，所 以，更 竞争 中能够长胜 的关键。中国大部分的光伏产业都采取 的是 “ 两 重要的是， 进一步释放国内市场的需求 ， 企业回归的脚步才会加快。 ２ ． 政策的扶植急需转 向 从美国、日本等多个地区的经验来看，强制光伏上网电价、税 的定位 ，使我 国光伏产业缺乏核心竞争力，缺乏定价权 。 净 电计 量法 、初 装补贴 等一 系列 的光伏 扶持 政策相 继 出台 ， （ ２ ） 国外市场需求大 幅下跌。在今年 的 ５月 １ ７日，美国商务 收优 惠 、 部初裁决定对我 国光伏产品征收 ３ １ ． １ ４ ％至 ２ ４ ９ ． ９ ６ ％的反 倾销税 有效 地刺 激 了市场 需求 ，并 且带 动 了产业 的发 展 。因此 ，在 未来 我
尚德光伏案例分析
是 是 ？
真
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尚
生产成本过高 替代品的威胁 太阳能发电成本的高涨很大程度是因为原材料价格过 行业无序竞争 从世界可再生能源的利用和发展趋势看， 从世界可再生能源的利用和发展趋势看，其中风力发 。目前太阳能 电站的发展只能依靠我国政府支持 近于常规能源， 电技术成本最接 近于常规能源，因而也成为产业发展 产业链不完整
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德 所 面 临 的 问 题
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生产成本过高 替代品的威胁 太阳能发电成本的高涨很大程度是因为原材料价格过 从世界可再生能源的利用和发展趋势看， 从世界可再生能源的利用和发展趋势看，其中风力发 行业无序竞争 高电技术成本最接 近于常规能源，因而也成为产业发展 。目前太阳能 电站的发展只能依靠我国政府支持 近于常规能源， 最快的清洁能源技术。水电是目前一种技术上成熟、 最快的清洁能源技术。水电是目前一种技术上成熟、 产业链不完整 投资的不断进入与企业大规模的产能扩张， 投资的不断进入与企业大规模的产能扩张，使得光
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背景知识
2005年12月14日，美国纽约证券交易尚德一家成立不过 年 月 日 美国纽约证券交易尚德一家成立不过4 年的新能源开发企业首次出现了中国内地民营企业IPO(首次 年的新能源开发企业首次出现了中国内地民营企业 首次 募股，即上市)的身影 这也是2005年唯一一家在纽约证券交 的身影， 募股，即上市 的身影，这也是 年唯一一家在纽约证券交 此次事件的主角是一家成立不过4年 易所上市的中国企业 。此次事件的主角是一家成立不过 年 的新能源开发企业 ----江苏无锡尚德太阳能电力有限公司 江苏无锡尚德太阳能电力有限公司 此次尚德(STP-US)共发行 共发行2638万份美国存托凭证 万份美国存托凭证(ADS)， 此次尚德 共发行 万份美国存托凭证 ， 上市开盘价为20.35美元，其后，股价一路振荡土扬，最终报 美元， 上市开盘价为 美元 其后，股价一路振荡土扬， 收于21.20美元，比其 美元的初始定价高出 美元， 美元的初始定价高出41.33%,筹资 亿 筹资4亿 收于 美元 比其15美元的初始定价高出 筹资 美元，发行市值达到21.75亿美元。而该公司创始人施正荣因 亿美元。 美元，发行市值达到 亿美元 持有6800万股无锡尚德股权，一夜之间身价达到了 万股无锡尚德股权， 持有 万股无锡尚德股权 一夜之间身价达到了13.838亿 亿 美元， 年前的200万美元的原始投入相比增长了 万美元的原始投入相比增长了720倍。 美元，比4年前的 年前的 万美元的原始投入相比增长了 倍
尚德案例分析解析
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无锡尚德太阳能电力有限公司 于2001年1月建立，是一家集研发，生产， 销售为一体的外商独资高新技术光伏企业， 主要从事晶体硅太阳能电池，组件，光伏 系统，光伏应用产品的研究，制造，销售 和售后服务。施正荣博士带着他在澳大利 亚积累的光伏领域的丰富知识和经验回到 祖国，以世界一流的速度和水准创建了尚 德公司。通过不断的技术创新，尚德太阳 电池产品的性能和质量持续提高， “Suntech”成为国际光伏行业的知名品 牌。
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根据尚德太阳能公布的数据， 公司名下的运营太阳能面板产能 将会从之前的2.4吉瓦被暂时削 减到1.8吉瓦，削减幅度在 25%。产能削减将主要在尚德 太阳能位于无锡的总部工厂进行， 据信会影响约1500名中国雇员。 这部分工人中的大部分将获得转 岗至其他工厂，其他雇员将会获 得遣散费。尚德太阳能表示，正 在按计划在2012年之内将重复 运营成本削减约20%。 尚德太阳能在上个月曾表示 第二季度的利润率将会不足，并 将全年产品付运预期进行了下调。 截止上周五收盘，公司股价在 2012年以来已经下跌了61%。
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2004年被评为全球前十大太阳电池制造商 国务院总理温家宝同志于同年3月亲临尚德公司视察 2005年底听进世界光伏企业前五强 2005年12月14日纽约纽约证券交易所上市，成为中 国内地首家在纽交所上市的非国有高科技企业 2006年4月23日全国政协12年8月15日施正荣不再担任尚德电力首席执行官 (CEO)一职 2012年9月17日关闭名下太阳能电池面板的部分中国 产能 2013年3月公司由于无法归还到期债务,依法裁定破 产重整
近年来，在全球性能源危机的背景下，以太阳能为代表的 新能源以其低碳、绿色、可持续的特点赢得世界各国的青睐， 其应用前景广阔。在我国，光伏产业被列入国家战略性新兴产 业发展规划，成为我国为数不多的处于国际领先位置，能够在 与欧美企业抗衡中保持优势的产业，其技术水平和产品质量得 到了越来越多的国家的认可，2010年一度达到了行业景气高峰。 然而，随着欧洲债务危机蔓延、全球光伏行业产能过剩及美 国光伏“双反”调查等因素影响，从去年3月开始光伏产业的发 展就始终伴随着“消化库存”的巨大压力，有些公司甚至以 “亏本”为代价来消化库存。 中国光伏产业联盟秘书长王勃华日前表示，连续5年产量位 居世界第一的中国光伏业深陷困境，目前已有95%的多晶硅企 业和50%的组件生产企业停产。 中国科学院电工所研究员许洪华表示，去年全球光伏应用 市场只有2900万千瓦，而中国产能最低也在3000万千瓦以上， 即使没有“双反”，中国光伏产业也到了整合的时候。
无锡尚德电力破产分析-模板(最终版)
无锡尚德电力作为地区重点企业， 其破产可能对当地经济发展产生 一定影响。
04
案例启示
重视市场调研和风险预警
及时了解市场需求和竞争态势，以便 调整经营策略和产品方向。
建立完善的风险预警机制，对潜在风 险进行及时识别和评估，采取应对措 施。
加强企业内部管理和风险控制
优化组织结构和流程，提高管理效率和执行力。
03
破产影响
对公司自身的影响
01
02
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财务困境
破产导致公司资金链断裂， 无法继续运营。
品牌形象受损
破产事件对公司的声誉和 品牌形象造成负面影响。
人才流失
破产可能导致核心团队成 员流失，进一步削弱公司 的竞争力。
对供应商和客户的影响
供应商损失
与无锡尚德电力合作的供应商可能面临回款困难和坏 账风险。
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全球经济形势
无锡尚德电力所处的光伏行业受到全球经济形势 的影响，特别是欧洲市场需求下降，导致企业订 单减少。
政策调整
政府对光伏行业的政策调整，包括补贴退坡和限 制产能等，使得无锡尚德电力面临更大的经营压 力。
国际贸易摩擦
无锡尚德电力在海外市场的拓展受到国际贸易摩 擦的影响，关税和贸易壁垒增加了企业的成本和 风险。
客户转向其他品牌
客户可能会寻找其他可信赖的供应商，导致市场份额 流失。
供应链中断
破产可能导致供应链中断，影响供应商和客户的生产 和销售。
对行业和地区的影响
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行业地位下降
无锡尚德电力作为曾经的行业巨 头，其破产可能影响整个行业的 地位和形象。
02
市场竞争格局变化
03
地区经济受挫
破产可能引发行业洗牌，促使其 他企业加速发展或扩大市场份额。
09(案例09)市场环境变化、产能投资决策与财务流动性的权衡(第八章 投资项目评价)(2015-07-19)
案例 9 无锡尚德案例分析
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Beijing Jiaotong University
案例 9 案例框架
市场过热下，光伏行业是 否存在盲目扩张？
管理层过度自信 如何导致产能投 资过度？
把握投资机会 如何权衡投资机会 与市场财务风险？
管理层因何过度自信 并作出产能投资决策？ 市场环境变化如何 致使产能投资过度？
能否地方政府 援助？
《 公司财务管理 》
案例 9 无锡尚德案例分析
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Beijing Jiaotong University
案例 9 公司治理是否制约管理层过度投资行为
治理结构符合纽
交所要求
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公司治 理制约
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董事长与第一大股东 （施正荣）两职合一
董事会成员多为施 正荣一致行动人
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形成内部人控制，决策 缺乏制约
• 资金量断裂导致无 法偿还到期债务。
《 公司财务管理 》
案例 9 无锡尚德案例分析
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Beijing Jiaotong University
案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
财 务 流 动 性
是否存在失去 主要市场？
主营业务是否 连续亏损？
经营现金创造 是否变差？
经营风险引发 财务风险
现金流无法支 撑持续经营
案例 9 问题表述
究竟是什么原因导致无锡尚德集团出现破产危机？是市 场环境恶化还是过度产能投资引发的财务流动性危机？
管理层过度自信如何导致产能投资过度？ 市场恶化下管理层如何权衡持续产能投资与财务 风险控制？ 过度投资如何导致出现破产危机
核心问题
具体问题 1
具体问题 2
具体问题 3
案例：无锡尚德施正荣纽约上市（四）
案例：⽆锡尚德施正荣纽约上市（四）第三步 : “对赌”完成股权设计,外资6倍市盈率投资“尚德” “尚德BVI”成⽴之初的股权结构是:法定股本和已发⾏股本都是50000美元,分为50000股⾯值1美元股份。
为了⽅便海外风险投资机构的⼊股,在《股份购买协议》⽣效前,“尚德BVI”⾸先进⾏了⼀次拆股和⼀次送红股。
拆股是现有股本由5万股、⾯值1美元拆分成500万股、⾯值0.01美元;送红股是普通股股东每1股获赠17股,这样,已发⾏股本就达到9000万股。
那么,外资机构的34,667,052股A系列优先股是怎么确定的呢?从投资银⾏通常的操作程序判断,⾸先,在对“尚德BVI”进⾏估值的基础上,外资机构确定了⼊资⾦额是8000万美元,占股权⽐例的27.8%［我们也由此推知,“尚德BVI”的价值被外资机构确认为2.87亿美元(8000万/27.8%)］。
按9000万股对应72.2%的股份(100-27.8%)计算,“尚德BVI”的已发⾏股本确定为124,667,052股,外资的持股数确定为34,667,052股。
外资持股数的确定也就决定了最终的股权结构: “尚德BVI”法定股本扩⼤到500万美元,拆分为⾯值0.01美元的5亿股,包括普通股465,332,948股和A系列优先股34,667,052股;已发⾏普通股9000万股,优先股34,667,052股,其余股份未发⾏(表3)。
外资机构为了保障⾃⼰的权利,要求A系列优先股必须享有超越所有普通股股东的⼤量不平等优先权,这使A系列优先股更类似于“尚德BVI”所发⾏的⼀种⾼息可转换债券,享有多种权益—1.定期分红权,每股优先股每年可收取红利为初始发⾏价格(即每股2.3077美元，8000万美元/34667052股)的5%,⽽普通股只有在A系列优先股股利⽀付后才有权获得分红; 2.换股权,在公司IPO后,每股A系列优先股可⾃动转换为⼀股普通股,公司需保证IPO前的公司估值不低于5亿美元,公司通过IPO募集的资⾦不低于1亿美元; 3.赎回权,如果发⾏A系列优先股满37个⽉,或者不低于2/3的优先股股东要求公司赎回全部已发⾏的优先股,则A系列优先股股东可以在任意时间要求赎回,在赎回任意A系列优先股的时候,公司的赎回价应为初始发⾏价的115%; 4.清算优先权,如果公司发⽣清算、解散、业务终⽌，A系列优先股享有优先权,优于公司普通股股东接受公司资产或盈余资⾦的分配,接受⾦额为A系列优先股初始发⾏价的115%加上截⾄清算⽇全部已宣布未分配红利,如果全部资产不⾜A系列优先股初始发⾏价的115%,则全部资产按⽐例在A系列优先股东之间分配。
无锡尚德失败原因分析基于企业家的视角
一家企业，尤其是由单个企业家一手创建和掌舵的大 型企业，企业家的性格、决策不仅仅影响企业的数以亿计 的业务，甚至会影响企业的生死存亡。
纵观无锡尚德失败的历程，施正荣个人的素质和能力 在其中的负面影响是非常巨大的。
导读
一、企业家的素质
管理知识的缺乏 固执己见 优柔寡断 信任危机 奢侈浪费
二、企业家的能力
பைடு நூலகம்
企业家的素质
2.领导风格的混乱
在自由民主的领导风格 和军事化的领导风格之间转换。这种转换 使得公司在管理中出现了严重的内部矛盾，增加了公司内部的沟通成 本。
企业家的素质
3.人才管理失误
对外国人人的重用，导致一群跟随施正荣创业的元老纷纷离开 ， 而外国人才由于文化差异，或者性价比低而离开 。
企业家的素质
企业家的素质
3.优柔寡断 决策需要企业家的魄力，但是施正荣在危机爆发时，
对于权力和利益的羁绊，使得对战略性决策变得优柔寡断。
企业家的素质
4.信任危机
施正荣关联交易和利益输送的做法严重损害了股民和投资者的利 益，使得公众渐渐失去了对其信任。这在后来公司出现危机时，这种 信任危机导致施正荣众叛亲离。
4.成本控制不当
由于施正荣个人的奢侈浪费的作风，导致了公司在做决策时，对 成本的控制不当。同时，存在着人才成本高，作用小的情况。
企业家的素质
5.与政府关系处理不当
不希望上的国有化，拒绝以个人的以个人资产做无限责任担保， 同时政府对其不信任，造成了施正荣与政府的对立。最终的结果是施 正荣被迫出局。
战略决策失误 领导风格的混乱 人才管理失误 成本控制不当 与政府关系处理不当
企业家的素质
1.管理知识的缺乏 施正荣是一个科学家，精通技术领域，但是在公司经
无锡尚德过度投资原因及后果分析
无锡尚德过度投资原因及后果分析3无锡尚德过度投资案例介绍3.1无锡尚德公司概况3.1.1太阳能光伏产业的发展现状光伏行业是我国近些年兴起的新能源行业，以开发利用太阳能为主，包括光热转换、光电转换和光化学转换等方式。
由于具有无污染、适用范围广、永不枯竭等特点，加之传统能源日益短缺，具有很好的发展前景。
光伏产业链大致分为高纯度多晶硅原材料生产、太阳能电池片的生产、太阳能电池组件生产及相关生产设备的制造。
其中，太阳能电池片是光伏发电系统的核心，太阳能电池片经过串联通过太阳能边框封装保护后形成太阳能电池组件，再配置控制器及安装系统支架等部件形成光伏发电装置。
自1954年第一块太阳能电池问世以来，光伏行业发展大致经历了以下几个阶段：①1954 1973年，首块太阳能电池问世，光伏行业开始了缓慢发展；②1973 1980年，中东战争引起石油危机，使得全球第一次兴起了对太阳能开发与利用的热潮；③1980 1992年，石油价格大幅回落，太阳能产品受价格和转化效率制约，光伏行业发展进入了低谷；④1992 2000年，由于传统化石能源燃烧对环境的破坏，可持续发展和环境保护逐渐引起各个国家的重视，使得国际太阳能领域的合作加大，太阳能技术迎来了新的热潮；⑤进入21世纪以来，人们对新能源的渴望促进了风电、生物能和太阳能等可再生资源的发展。
数据表明2002 2011年全球光伏产业年平均增长率为53%，其中我国光伏产业在2003 2007年平均增长率达到190%；⑥2011 2014年上半年，随着欧洲市场需求大幅萎缩，我国光伏行业产能扩张速度过快，光伏组件价格急剧下跌，行业迅速进入寒冬期；⑦近两年，随着国内需求的逐步释放和国家推动新能源政策的支持，光伏行业逐步复苏。
我国政府在2013年密集推出了一系列光伏产业相关政策，以支持国内太阳能光伏发电行业快速发展。
在此背景下，2013年下半年我国光伏发电装机容量呈现快速增长，大规模光伏电站投入建设，大幅拉动了我国太阳能电池组件制造行业的需求，主要光伏制造企业自2013年下半年以来经营状况整体回暖。
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无锡尚德案例分析
无锡尚德太阳能电力有限公司成立于2001年9月，短短数年就快速成长为全球最大的光伏产品制造商及太阳能系统解决方案的供应商之一。
尚德公司的产品技术和质量水平已完全达到国际光伏行业先进水平，是中国首家通过TUV、IEC、CE和UL等国际权威认证的光伏企业。
尚德公司于2004年被PHOTON International评为全球前十位太阳电池制造商，并于2005年底挺进世界光伏企业前五强，150兆瓦太阳电池的制造能力，使尚德成为全球四大太阳电池生产基地之一。
在公司成立三年后，尚德在国际市场也逐渐站稳脚跟，国内的发展形势也是大好，但因负债过多，为谋求进一步的发展，尚德不得不在资本市场寻求支持，但因国内资本市场的初步发展尚处于不健全的体制，进入门槛过高，于是尚德将目光放在了海外市场。
近年来，中国经济的不俗表现吸引了众多海外资本市场的注意，而尚德经过再三考虑，最终在纽约上市，成为第一个在纽约股票交易市场成功上市的中国民营企业。
商界流行着这样一种说法，公司倒闭十个中有九个是资金链断裂造成的，在2013年3月20日尚德就因无法归还到期债务而破产重组。
一、破产原因
（一）营销失败
自2008年受欧债危机影响，世界光伏市场随之萎缩，在企业蜂拥而至的倒闭潮中，欧美光伏企业不约而同的将责难抛向中国企业，而以美国为代表的西方发达国家在国际贸易领域向来就有采取贸易保护主义的偏好，中国传统的劳动力密集型产业屡屡受到所谓的“反倾销”伤害，而美国和欧盟在经融危机席卷的同时相继对中国启动了双反调查，双反的背后实则是欧美针对中国发起的贸易战，各国政府都在其中扮演了重要的角色。
近年来，中国太阳能电池板成本快速的降低，且随着技术的进步，电池板的质量也越来愈好，这在无形中削弱许多国家的竞争力，也因此欧美国家在光伏市场针对中国进行反倾销。
无锡尚德本身就严重依赖于国外市场，特别是欧洲市场，而且尚德几乎所有产品都用于出口贸易，欧美的对华倾销措施无异于雪上加霜，以前的过度扩张的产能也无法快速消化。
外加上经融危机正好来源于尚德的上市所在地，融资困难也使尚德需要面对资金短缺的重要问题。
（二）政府帮扶失效
尚德公司前期的成功无疑离不开无锡市政府的支持，无锡政府独特的支持模式已经超越政策引导与资金支持的传统模式，把各种资源，包括政策、技术、人才与市场整合在一起，全方位、多层次支持企业。
但是由于尚德的市场主要在国外，如果政府在这个时候进行补贴就相当于补贴到了国
外，而且事实上，中国的光伏产业是一个高耗能、高污染的产业，由于技术上与欧美日的差距，中国的光伏也会产生出大量的污染物，因此它不属于国家鼓励行业，如果没有政府的用电补贴等扶持措施，光伏产业企业可能都是亏损的，在这个全球被席卷的情况下，政府暂时不可能拿出大量资金来救助的。
综合以上两点，需从营销策略及政府帮扶的好坏两方面分析尚德公司破产的原因：
（一）营销策略的提示
首先是得匹配市场与产能的关系，尚德公司就是过高的估计的市场，造成大量产品滞销是主要原因之一；其次，错误的制定了营销策略，过渡依靠海外市场，未对国内市场进行开发，由于国际市场的经济危机和高额罚款，加重了尚德公司的营销危机，应该立足国内市场，使国内和国际市场达到一个有效的平衡，才能确保国内国际全部开花；最后，确定符合企业情况的营销计划，应充分了解本行业的发展趋势，不应用赌博性的营销方式来进行预测。
（二）政府不应参与市场行为
首先，政府主导应让位市场配置。
特别是战略性新兴产业，虽然需要政府推动，但由于这种方式放大了投资预期，造成企业过于乐观、投资行为扭曲、忽视对核心技术的掌握。
政府扶持的重点应该是市场需求的拉动，而非生产环节的刺激。
其次，政府应完善相关法规，引导规范市场竞争。
光伏企业的相关标准还基本处于缺失状态，缺乏特定的市场准入标准，导致很多其他行业的投资者盲目涌入光伏产业，成为产能急剧扩张的重要推手。
行业内部互相打压，恶性竞争。
中国制造业虽然受到了接二连三的双反，却并没有很好地处理这一问题。
因此，政府应指导行业标准的制定，将结构性政策与功能性政策相结合，进行长远规划，并积极应对贸易摩擦，打开中国市场。
光伏发电是一种新能源产业，很切合政府所期望的结构转型的要求，因此，它迅速地成为一些地方政府积极扶持的一个产业。
光伏产业在中国引发的投资热潮，仍是由政府推动扩大投资的旧模式。
这种投资只注重于它能给地方带来多少GDP，仍然是粗放型的，缺乏对核心技术的追求。
以光伏产业来说，尽管我国的规模在全球范围内堪称翘楚，但却未能掌握核心生产技术。
这直接导致我国光伏电池的生产成本居高不下，因此其市场应用至今仍停留在小范围之内。
光伏产业进入全面危机也就是一种难以改变的命运了。
无锡尚德在经历了短暂的辉煌后快速走向没落，留下的教训十分惨痛。
在此过程中，尚德曾借助政府的力量，取得了众多银行的授信，规模迅速膨胀，但政府的力量再强大，
却无法战胜市场。
无锡尚德的破产敲响了畸形发展的光伏产业的警钟，它告诉我们，政府刻意扶持一个产业，只能使这个产业的发展脱离市场的正常逻辑，出现扭曲。
李克强总理在新一届国务院第一次全体会议上再一次
强调：“首先把不该管的放出去，放给市场，交给社会。
否则的话，群众对政府不满，政府还管不好自己该管的事。
”这是政府从以往经济管理的得失中得出的一个经验总结。
持续发展经济将是我国从中央到地方的各级政府的长
期目标，但是，政府管理经济不应该继续停留在对一个产业甚至一个企业的无限度扶持上，而是要切实推进政府职能转变，打造服务型政府。
经济结构转型，需要政府转变职能，而不是不顾市场规律，在政府的主导下放弃某种产业，扶持某个新兴产业，并且利用行政的力量在税收、信贷甚至市场销售方面给予政策倾斜。
这种模式不仅会造成市场竞争不公，更重要的是容易导致产业发展脱离市场实际一哄而上，最终会留下一个难以收拾的烂摊子。