中国主权资产负债表及其风险评估_上_

表。该表还提供了具体数值，仅为 示 例 需 要，非 特 指 某 一 经 济 体。 表 中 空 格 部 分 为“不 适 用 ”。 观
察表 1，我们可以直观地加深对于各部门各科目间的关系、加总方式以及会计恒等式的理解。
表1
国民资产负债表： 部门与加总
非金融 金融 企业 公司
政府
住户
面向居民 的非营利
单位
二 、基 本 框 架
国民资产负债表（ National Balance Sheet） 是以一国总体经济存量为考察对象，反映某一时点上 经济体的资产负债总规模及结构状况。按照联合国、国际货币基金组织、OECD 以及欧共体委员会
① 如 Mathisen ＆ Pellechio（ 2006 ） 介绍，从 2003 年到 2005 年，国际货币基金组织便发表了十余篇国别资产负债表分析 。 ② 其中，前三项错配，即期限错配、货币错配、资本结构错配，又可统称为资产负债表错配。
李 扬等： 中国主权资产负债表及其风险评估（ 上）
中国主权资产负债表及其风险评估（ 上） *
李 扬 张晓晶 常 欣 汤铎铎 李 成
内容提要： 本文基于国民资产负债表的 理 论 框 架，运 用 现 有 数 据 并 通 过 必 要 的 估 算， 初步编制了 2000—2010 年的中国主权资产负债表。结果显示，中国各年主权资产净额均 为 正 值 且 呈 上 升 趋 势 。 这 表 明 ，中 国 政 府 拥 有 足 够 的 主 权 资 产 来 覆 盖 其 主 权 负 债 。 因 此 ， 在不短的时期内，中国发生主权债务危机的 可 能 性 极 低。对 总 债 务 水 平 与 全 社 会 杠 杆 率 （ 即总债务 / GDP） 的分析显示： 中国的全社会杠杆率 虽 高 于 金 砖 国 家，但 远 低 于 所 有 的 发 达 经 济 体 ，总 体 上 处 在 温 和 、可 控 的 阶 段 。 但 是 ，近 年 来 该 杠 杆 率 的 提 高 速 度 很 快 ，须 引 起 关注。分部门的分析显示： 企业负债率（ 占 GDP 比重 ） 很 高，构 成 中 国 资 产 负 债 表 的 显 著 特色。2010 年，该负债率已逾 100% ，超过 OECD 国家 90% 的阈值，值得高度警惕。
Allen et al． （ 2002） 指出，从理论上讲，通过 BSA 研究金融危机，可以清晰地界定出四类主要的 金融风险，即： 期限错配、货币错配、资本结构错配以及清偿力缺失，②而分析 考 察 这四类 问 题，则 是 揭示危机的根源，认识危机的传导机制，理解微观经济主体应 对 危 机 的 行 为 方 式，以 及 研 判 应 对 政 策的关键。除了用于对危机展开宏观层面的分析，目前的资产 负 债 表 研 究 正 在 向 如 下 三 个 领 域 展 开： 第一，研究部门（ 国家） 资本结构与金 融 稳 定 及 货 币 危 机 之 间 的 关 系，如 Allen et al． （ 2002 ） 、侯 杰（ 2006） ； 第二，考察部门间金融风险 的 分 担 与 转 移，如 Gray et al． （ 2007 ） 、侯 杰 （ 2006 ） ； 第 三，分 析一国或地 区 的 债 务、资 本 结 构 与 金 融 稳 定 性 之 间 的 关 系，如 Haim ＆ Levy （ 2007； 以 色 列 ） ， Mathisen ＆ Pellechio（ 2006； 南非） ，Lima et al． （ 2006； 哥伦比亚 ） ，以及 Rosenberg et al． （ 2005； 新兴 市场） 。应当说，所有这些研究均取得了令人兴奋的成果。
国 民 资 产 负 债 表 的 主 要 功 能 ，是 用 精 心 设 计 的 理 论 框 架 和 一 系 列 处 理 数 据 的 方 法 ，表 列 整 个 国 家 的“家 底 ”，并 揭 示 主 要 经 济 活 动 之 间 的 对 应 关 系 。 这 套 框 架 不 仅 有 助 于 我 们 准 确 把 握 国 家 经 济 的健康状况，了解可能产生冲击的来源及强度，而且在危机期 间，它 可 为 政 府 的 对 策 空 间 提 供 基 本 依据。进一步，作为存量指标（ 有别于作为流量指标的 GDP） ，分析比较其年度间变化，它还有透视 一 国 多 年 经 济 增 长“累 积 效 应 ”的 功 能 。 如 果 更 深 入 地 分 部 门 考 察 资 产 负 债 结 构 、变 动 趋 势 及 其 同 其他部门的关联，我们还可从存量视角对各国经济的结构特点与体制特征进行解构 ，从而揭示发展 方 式 转 型 面 临 的 问 题 ，启 示 未 来 经 济 发 展 的 方 向 。
编制国民资产负债表并非新事物。早在 1936 年，就有美国学者提出把企业资产负债表技术应 用于国民经济的 构 想 （ Dickingson and Eakin，1936 ） 。 国 民 资 产 负 债 核 算 作 为 一 种 成 熟 的 核 算 方 法，形成于 20 世纪 60 年代。作为此领域的开创性工作，Goldsmith 等人曾编制了美国自 20 世纪初
总体 经济
国外 部门
加总
非金融资产
2351
93
789 1429
159
4821
4821
生产性资产
1374
67
497
856
124
2918
2918
固定资产
1326
52
467
713
121
2679
2679
存货
43
22
48
1
114
114
贵重物品
5
15
8
95
2
125
125
非生产性资产
977
26
292
573
35
1903
关键词： 资产负债表方法 主权资产负债表 全社会杠杆率
一、引 言
历 史 上 ，全 球 经 济 危 机 多 有 国 际 债 务 危 机 相 伴 。 随 着 经 济 全 球 化 逐 步 深 入 ，且 经 济 活 动 日 渐 金 融 化 ，债 务 危 机 更 构 成 经 济 危 机 的 基 本 要 素 。 因 此 ，探 索 危 机 产 生 的 根 源 ，分 析 危 机 蔓 延 的 进 程 ，研 讨解救危机的措施，我们必须撩开层层面纱，追溯到危机国家 之 资 产、负 债 状 况 及 其 动 态 平 衡 关 系 上。这是因为，在如今的情势下，一国经济健康状况的 好 坏，集 中 反 映 在 该 国 的 资 产 负 债 表 中。认 识及此，越来越多的研究者倾向于用资产负债表的分析框架来从事宏观经济 、特别是经济周期的研 究，由此，他们也倾向于将上世纪 80 年代以来的各次经济危机刻画为“资产负债表冲击”。
在 上 述 实 践 和 理 论 背 景 下 ，当 中 国 地 方 融 资 平 台 债 务 问 题 浮 出 水 面 之 时 ，人 们 开 始 担 心 中 国 的 主权债务风险，更有人据以唱衰中国。面对这种挑战，编制中国的国家资产负债表 （ 特 别 是 政 府 资 产负债表） ，深入剖析中国债务的源流、现状及发展前景，便成当务之急。
本报告拟分上、下两篇。其中，上篇侧重于主权资 产 负 债 表 的 编 制，以 及 总 债 务 水 平 和 全 社 会 杠 杆 率 的 估 算 ，下 篇 侧 重 于 分 析 中 国 资 产 负 债 表 的 扩 张 机 理 ，以 及 对 主 权 资 产 负 债 表 的 风 险 评 估 。
本文（ 即上篇） 的结构安排如下： 首 先 介 绍 国 民 资 产 负 债 表 的 基 本 框 架，其 次 试 编 中 国 的 主 权 资 产 负 债 表 ，最 后 ，估 算 中 国 的 债 务 总 水 平 与 全 社 会 的 杠 杆 率 。
本文旨在编制中国的资产负债表，并尝试运用其中提供 的 数 据 回 答 时 下 被 国 内 外 热 议 的 若 干 问 题 。 我 们 十 分 清 楚 这 项 研 究 蕴 含 的 风 险 ，但 是 ，我 们 愿 意 直 面 挑 战 。 鉴 于 数 据 的 可 获 得 性 及 估 算 方 法 可 能 存 在 的 争 议 和 不 足 ，我 们 不 敢 高 估 本 文 提 供 的 数 据 的 精 准 性 ，力 求 正 确 提 出 编 制 中 国 资 产 负 债 表 的 方 法 ，确 立 科 学 的 资 产 负 债 表 分 析 框 架 ，并 谨 慎 地 收 集 、估 算 各 类 数 据 ，进 而 小 心 地 运 用 这 些 成 果 ，对 我 国 主 权 资 产 负 债 表 的 风 险 进 行 评 估 。
尽管问世已久，但是，在相当长时期中，国民资产负债表方法 （ Balance Sheet Approach，BSA） 却 一直在国民经济统计的大框 架 下，仅 仅 作 为 一 种 统 计 方 法 进 入 人 们 的 视 野。 上 世 纪 90 年 代 拉 美 （ 如墨西哥、巴西等国） 和亚洲地区 相 继 爆 发 大 规 模 金 融 危 机 以 来，关 于 国 民 资 产 负 债 表 方 法 的 讨 论日趋活跃，其功能也逐渐超越单 纯 的 统 计，显 示 出 上 升 为 宏 观 经 济 分 析 基 本 方 法 之 一 的 势 头。① 2007 年全球金融海啸爆发以来，这一 分 析 方 法 更 得 到 了 学 界、政 府 以 及 国 际 机 构 的 广 泛 重 视 与 认 可，国内也有学 者 敏 锐 地 跟 上 潮 流 并 用 之 对 中 国 经 济 问 题 展 开 了 初 步 分 析 （ 易 纲，2008； 李 扬， 2009） 。可以说，在讨论本轮金融危机的学术创新浪潮中，应用 BSA 和国家部门资产负债表数据展 开的研究已经形成重要流派。
1903
自然资源
964
23
286
573
35
1881
1881
合 约 、租 约 、牌 照
13
3
6
22
22
商誉及其它无形资产
3
金融资产