固定收益证券及固定收益证券市场

固定收益证券及固定收益证券市场1固定收益证券概述1.1固定收益证券定义固定收益证券是一大类重要金融工具的总称，是一种要求借款人按预先规定的时间和方式向投资者支付利息和偿还本金的债务合同，主要包括国债、公司债券、资产抵押证券等。

从投资收益的角度来看，投资收益水平与金融产品的现金流密切相关，这主要表现在两个方面，一方面是现金流的流量，另一方面是现金流的频率及可靠程度。

固定收益证券能提供固定数额或根据固定公式计算出的现金流。

例如，公司债券的发行人将承诺每年向债券持有人支付一笔固定数额的利息。

其他所谓的浮动收益债券则承诺以当时的市场利率为基础支付利息。

例如，某一债券可能以高于美国国库券利率三个百分点的利率支付利息。

除非借款人被宣布破产，这类证券的收益支付将按一定数额或一定公式进行支付，因此，固定收益证券的投资收益与债券发行人的财务状况相关程度最低。

但从固定收益证券的实际现金流量来讲，收益的固定性是很弱的，其中一个主要的原因是，大量的固定收益证券的现金流量本身就是不固定的，它们的现金流量和收益率与市场供求状况以及政策机构的利率调控有着非常紧密的关系。

另一个主要的原因也是植根于市场的原因，也就是风险的存在，由于有各种风险，使得固定收益证券最终实现的收益率，有着很大的不确定性，但另一方面，由于固定收益证券都有较为固定的票面利率作为保障，因而在固定收益证券市场上，证券的价格波动远远低于股票等权益类证券市场的波动幅度，在一定程度上也体现了其收益相对固定的显著特征。

1.2固定收益证券基本特征固定收益证券作为一大类金融产品，主要有以下九个基本特征：1)发行人一般来说，固定收益证券的发行人有3大类：中央政府及其机构、地方政府和公司。

在这三大类发行主体中，又进一步细分为国内和国外两部分。

2)到期日和到期条款到期日是指固定收益证券所代表的债务合约中止的时间，截止到到期日，借款人应该已经按时偿还了合约规定的全部利息和本金。

到期日可以是分期的，也可以是一次性到期的。

债券的到期条款，指对债券清偿日期、条件等加以规定的条款。

多数债券有固定的到期日，即债务人承诺偿还本金的日期。

对同一债务人的债券，人们经常以其到期日的不同加以区别，如福特公司2010年9月20日到期债券。

债券到期条款的主要功能，一是给投资者就收回本息的时间以确定的预期；二是债券的收益与债券的期限直接相关，即收益曲线会随着时间的变化而变化；三是债券的价格在契约期内会随着市场利率的变化而不同。

债券价格的波动性常与其期限长短成正比。

债券的到期条款通常是非常明确的，即对债券的到期日有着明确的界定，但这并不意味着所有的债券都只有在到期日才会终结相应的债权债务关系。

债券的其他一些条款，如回购条款、赎回条款、提前偿付条款等，都会影响债券的实际到期时间。

3)债券契约条款债务工具应就发行人的承诺或义务及债券持有人的权力做出详细规定，这就是债务契约。

为了保护债券投资者的利益，债务契约中通常含有正面条款或负面条款。

前者是债务者承诺必须做得事，后者就是禁止债务人某些行为的规定。

正面条框主要包括：按期偿付本金和利息、维护相关财产安全或保值、支付有关税负或其他费用、定期向受托人提交信守契约报告。

负面条款主要包括：规定债务人的债务或权益比流动比率或速动比率等不得高于或低于某个值的限制，甚至对债务人的业务领域或业务形式加以规定。

4)票面价和息票利率票面价是发行者承诺在债券到期时偿付给债券持有人的金额，又是也称为本金、面值、赎回价或到期值等。

息票利率是债券发行承诺的按期支付利率，也称名义利率，一般是指年利率。

给债券持有人按年支付的利息额，被称为票面利息或者息票，金融大小取决于息票利率和债券面值。

息票利息额=息票利率*面值在美国，通常是每半年付息一次。

抵押担保债券和资产担保债券通常是按月支付一次利息。

而在中国，债券常常是每年支付一次利息。

除了直接影响投资者对债券现金流的预期外，息票利率的高低还影响其对市场利率变化的敏感性。

在其他条件相同时，息票利率越高，相对市场利率变动的债券价格变化就越小。

5)偿还条款对于债券的还本方式，可以使子弹式到期一次性全额偿还，也可以分期偿还或分批偿还，即一次性发行，但按不同的期限到期偿还。

前者是美国和欧洲最常见的形式，而后者则越来越称为主流趋势。

同一发行主体的债券，期限不同时，债券的利率也可能不同，这类债券称为系列债券。

企业常见的信托证就属于这一类。

有些债券，如担保债券和资产担保债券，常含有还款计划，并按计划分期摊还，称为分期摊还债券。

有的债券还设有偿还基金条款，对设立专门用于清偿全部债券的基金做了规定。

6)转换权与交换权转换债券是发行人承诺到一定时间可以按约定的价格或比例将债券转换成发行人公司股票的一种债券形式。

这相当于赋予了债券持有人利用公司股票升值机会的选择权。

而与此相似但不想听的另一种债券——可交换债券，则是运行债券持有人按一定比例将债券转换成发行人之外的第三方公司的股票的一种债券。

嵌有转换权的债券，称为可转换债券。

7)回售权回售权是在债券合约中含有允许债券持有人在一定时间、按既定价格将债券卖回给发行人的一种权利，其中的价格被称为回售价。

大部分息票债券都是以面值作为回售价，但零息债券的回售价一般都低于票面值。

我国的可转换债券中设置的回售价，常常不是按面值回售，大部分高于面值，而且常常是根据回售时间越后延、回售价越高，甚至对持有到期的可转债支付较高的补偿性利息。

回售权的设定有利于债券持有人，特别是当市场利率上涨后，债券持有人可以通过行使这一权利提前收回资金，并将其投资到利润更高的资产中。

但发行人可能通过其他期权，如可转换债券的转股价等，使投资者的回售权得以限制甚至落空。

8)货币单位债券的计价货币可以是同一种货币，也可以是不同的货币。

一般人们用还贷货币来称债券所用的货币，如某债券发行时用德国马克购买的，但还款是规定用美元，则按还款货币的品种，称其为美元债券。

有些债券的利息用一种货币支付，而本金则使用另一种货币，这种债券称为双货币债券。

当然，也可能出现购买债券的货币、还款货币和利息支付的货币均不相同的多货币债券。

同时使用几种货币的债券，通常是由大型跨国公司发行，特别是当其发行债券的市场与其还款来源的市场处于不同的货币区时使用，这样可以减少因为货币兑换而发生的成本和风险。

9)嵌式期权正如上面看到的，很多债券都带有期权的功能，比如赎回的权利、回售的权利转换活交换的权利等。

为了将这类期权与典型的期权相区别，将其称为嵌式期权。

如有的债券赋予债券持有人或发行人采取某种措施的权利。

例如可赎回债券使发行人拥有在规定的到期日之前买回债券的权利，可转换债券赋予持有人拥有在某种条件成立的情况下将债券转换为一定数量股票的权利。

有些债券可能同时含有多种嵌式期权，这就要根据具体需要进行取舍了，按持权方的不同，债券的嵌式期权主要可以分为发行人嵌式期权和持有人嵌式期权两大类。

嵌式期权改变了债券现金流的大小、时间分布，同时还直接影响到债券的风险。

因为有关期权会改变发行人及债券持有人的行为方式和决策变量。

1.3固定收益证券的种类固定收益证券的种类很多，现有的固定收益证券品种可大致分为7类：1.国债、央行票据、金融债和有担保的企业债，收益是债券持有期利息收入，市场利率下行导致的价格上升和较强变现能力蕴含的盈利；2.无担保企业债，包括短期融资债券和普通无担保企业债，收益来自企业债持有期利息收入，市场利率下行和信用利差的缩减导致的价格上升；3.混合融资证券，包括可转换债券和分离型可转换债券，收益来自标的证券价格变动导致的价格上升和派息标的证券价格波动；4.结构化产品，包括信贷证券化、专项资产管理计划和不良贷款证券化，收益有持有期利息收入和市场利率下行导致的价格上升；5.抵押贷款支持证券是一种现金流依赖于基础抵押贷款集合的金融工具。

抵押贷款支持证券有三种类型：转手抵押证券、担保抵押证券和剥离抵押贷款；6.资产支持证券是由非抵押贷款的资产担保的证券。

在设计资产支持证券时，发行人吸取了抵押贷款支持证券的结构特征。

资产支持证券具有转手抵押证券的结构特征，同时兼有被称为转手支付类债券的特征，转手支付类债券与担保抵押债券非常相似。

资产支持证券的信用增强通过信用证，向发行人的追索权，超额抵押或高级/次级结构实现。

资产支持证券有四种普通类型，它们分别是信用卡应收款支持证券、住宅权益贷款支持证券、预制房屋贷款支持证券和汽车贷款支持证券；7.所谓优先股，是指介于普通股与债券之间的折中证券，与债券相同的是，优先股通常每年会派发固定的股利（故也属于固定收益证券），且派发的顺位在普通股之前，只有当公司破产时，优先股的求偿顺位才排在债券之后。

优先股有三种类型：固定股息优先股、可调整股息率优先股和拍卖优先股。

以上是对固定收益证券的综合分类。

固定收益证券在不同时期和不同国家而有不同的分类标准，下表是美国债券类证券的主要种类。

表1.美国债券类证券的主要分类分类标准发行人到期日票面利率嵌入期权债务类别国债短期债券（1年以下）固定利率债券可赎回债券政府机构债券中期债券（1-15年）零息债券可卖回债券市政债券长期债券（15年以上）浮动利率债券可转换债券公司债券累息债券递增债券推迟利息债券以下简要介绍其中几种债券类型：1）零息债券：指在持有期内不付息的债券。

零息债券利息实现的方式通常是在到期时按债券面值支付，到期时的面值中既含有本金，也含有利息。

由于债券到期时的总支付额既定，所以在销售时零息债券是按面值折价的方式进行。

对于一些期限较长、利率较高的零息债券，其折扣幅度可能会非常高。

2）浮动利率债券：浮动利率债券指息票利率定期以约定的基准利率进行调整的债券。

利率调整公式最常见的如：息票利率=基准利率+利差其中利差是债券发行人承诺支付的、高于基准利率的风险溢价部分。

常用的基准利率是伦敦银行间同业拆借利率，及美国一年期国债利率。

除了直接加一定的利差意外，有些债券的息票利率还可以通过在基准利率钱加上一个限制因子，以基准利率变动的一定比例界定债券的息票利率，如：息票利率=β基准利率+利差3）累息债券：也称作区间债券。

这类债券通常规定了两个利率水平，较高的利率常是当基准利率处于规定的区间时使用，而较低的利率水平适用于基准利率超出规定的浅见时使用。

大部分债券每天调整利率。

无论以多长的时间间隔为基础，基准利率只在调整当日与债券有关。

一旦购买了这类债券，投资者相当于卖给了发行人一系列的期权，即发行人有权选择在一定的范围内调整债券利率。

4）递增债券：这类债券的特点是息票利率随时间而增长。

5）推迟利率债券：即递延债券，指在债券发行后的一定时间阶段内不支付利息，而是知道过了某一特定的时间，一次性支付前面累计的利息，然后在剩下的时间里和典型的息票债券一样付息的债券。