冗员负担对企业投资效率的影响研究——基于中国上市公司的经验证据
毕业生优秀毕业论文(设计)公示名单
2009311642
郭昱杉
税务专业（注册税务师方向）
梁俊娇
27
开放经济下出口退税与全要素生产率的关联度—基于中国入世后省际面板数据的实证分析
2009311606
王蔚
税务专业（国际税收方向）
杨志清
28
房产税作用机制分析与政策建议
2009311616
朱姝
税务专业（国际税收方向）
2009311821
邱志德
公共事业管理
姜玲
71
基于水资源利用相对效率的北京水资源分类管理研究
2009311824
黄道涵
公共事业管理
邢华
72
中东变局中扩展权势的海合会崛起原因与影响探究
2009312127
李承颖
国际政治
张晓阳
73
试析日本“钟摆外交”的成因
2009312129
李松霖
国际政治
罗文静
74
我国区域体育产业发展影响因素分析
2009310730
侯庆夕
人力资源管理
严力群
54
领导者性别角色对其领导风格及下属工作满意度的影响
2009310758
秦丹妮
人力资源管理
王震
55
基于聚类分析和Baumol-Wolfe模型的配送中心选址优化：以G企业为例
2009310844
黄婉
物流管理
晏妮娜
56
RFID供应链中两级博弈分析及利益分配研究
吴霖
房地产经营与管理
戴学珍
64
航空公司飞行员发展规划研究
2009312041
沈祥坤
管理科学
贾传亮
内部控制质量与企业投资效率——基于中国制造业上市公司的实证研究
内部控制质量与企业投资效率———基于中国制造业上市公司的实证研究李雪，张云（上海理工大学管理学院，上海200093）摘要：以2013—2016年中国制造业A股上市公司为研究样本，考察内部控制质量与企业投资效率的关系,并探究不同产权性质下,内部控制质量对投资效率的影响差异。
采用多元回归分析的方法进行研究。
研究结果显示，较低质量的内部控制，会加剧企业的过度投资与投资不足，较高质量的内部控制，能够抑制企业的过度投资，也能够缓解企业的投资不足，并且在非国有企业中内部控制质量对投资效率的影响更加显著。
研究表明，内部控制的有效实施，有利于提高企业的投资效率，帮助企业实现以提高内控体系进行高效的投资决策与管理的终极目标。
关键词：内部控制质量；过度投资；投资不足中图分类号：F 830.59文献标识码：A 文章编号：1673-5919（2018）01-0090-04D O I ：10.13691/j .c n k i .c n 23-1539/f .2018.01.034I n t e r n a l C o n t r o l Q u a l i t y a n d E n t e r p r i s e I n v e s t m e n t E f f i c i e n c y—A n E m p i r i c a l S t u d y B a s e d o n C h i n a 's M a n u f a c t u r i n g I n d u s t r yL I X u e ,Z H A N GY u n(C o l l e g o f M a n a g e m e n t ,U n i v e r s i t y o f S h a n g h a i f o r S c i e n c e a n d T e c h n o l o g y ,S h a n g h a i 200093,C h i n a )A b s t r a c t :B a s e do nC h i n a 's m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r yf r o m 2013t o2016A -s h a r el i s t e dc o m p a n i e s a s r e s e a r c h s a m p l e s t o s t u d y t h e r e l a t i o n b e t w e e n i n t e r n a l c o n t r o l q u a l i t y a n d t h e e f f i c i e n c y o f t h e e n t e r p r i s e i n v e s t m e n t a n dt o e x p l o r e t h e i n f l u e n c e o f d i f f e r e n t p r o p e r t y r i g h t .I nt h i s p a p e r ,m u l t i v a r i a t e r e g r e s s i o n a n a l y s i s i s u s e df o r t h e s t u d y .T h e r e s u l t s s h o w e dt h a t t h e l o wq u a l i t y o f i n t e r n a l c o n t r o l w i l l i n t e n s i f y e n t e r p r i s e 's o v e r i n v e s t m e n t a n d u n d e r i n v e s t m e n t ,h i g h q u a l i t y o f i n t e r n a l c o n t r o l c a n i n h i b i t t h e e x c e s s i v e i n v e s t m e n t ,a l s o c a n a l l e v i a t e t h e i n a d e q u a t e i n v e s t m e n t .Q u a l i t y o f i n t e r n a l c o n t r o l i n n o n -s t a t e e n t e r p r i s e h a s m o r e s i g n i f i c a n t i m p a c t o n i n v e s t m e n t e f f i c i e n c y .I n t h i s p a p e r ,r e s e a r c h h a s s h o w n t h a t t h e e f f e c t i v e i m p l e m e n t a t i o n o f t h e i n t e r n a l c o n t r o l c a n p r o m o t e t h e i n v e s t m e n t e f f i c i e n c y .I t i s b e n e f i c i a l t o i m p r o v e t h e i n v e s t m e n t e f f i c i e n c y a n d h e l p e n t e r p r i s e s t o r e a l i z e t h e u l t i m a t e g o a l o f e f f i c i e n t i n v e s t m e n t d e c i s i o n .K e y w o r d s :i n t e r n a l c o n t r o l q u a l i t y ;e x c e s s i v e i n v e s t m e n t ;u n d e r i n v e s t m e n t1引言在企业的经营过程中，投资决策是最重要的决策之一，投资决策决定着企业所要面临的经营风险、盈利水平，并且还决定着资本市场对企业经营业绩和发展前景的评价。
高层管理者背景特征与企业投资效率——来自中国上市公司的经验证据
厦门大学学报 （ 哲 学社 会 科 学 版 ） Ｊ Ｏ Ｕ Ｒ Ｎ Ａ Ｌ Ｏ Ｆ Ｘ Ｉ Ａ Ｍ Ｅ Ｎ Ｕ Ｎ Ｉ Ｖ Ｅ Ｒ Ｓ Ｉ Ｔ Ｙ（ Ａ ｒ ｔ ｓ＆ Ｓ ｏ ｃ ｉ ａ ｌ Ｓ ｃ ｉ ｅ ｎ ｃ ｅ ｓ ）
异 的。
收 稿 日期 ： ２ ０ １ ３ — １ ２ — ２ ６
基金项 目： 国家 自然科 学基金项 目 “ 财务分析师信 息转化机制研 究” （ ７ １ ０ ０ ２ ４３ ０ ） ； 国 家 自然科 学基 金项 目“ 审 计师个体行为特征 与审计质 量研 究”（ ７ １ ３ ７ ２ ０ ７ ４ ） ； 教 育部新世 纪优 秀人才（ Ｎ Ｃ Ｅ Ｔ 一 １ １ — ０ ２ ９ ７ ） ； 福 建省新世纪优 秀人 才（ 于李胜 ） ； 霍英 东青年教 师基金 “ 财务分析 师信 息攫 取机 制研 究” （ １ ３ １ ０ ８ ３ ） ； 教 育部人 文社科 青年基 金“ 产品 市
研 究” （ ２ ０ ０ ９ Ｊ Ｊ Ｄ ７ ９ ０ ４１ ０ ）
作者简介 ： 林朝 南， 男， 福建德化人 ， 厦 门大学管理 学院助理教授 ， 管理 学博 士 ； 林怡 ， 女， 福 建福 州人 ， 厦 门大 学 管理 学院博 士研 究生。
・
１ ０ ０・
第 ２期
林 朝南等 ： 高层管 理者背景特征与企业投资效率
场竞争 、 公 司治 理 与 控 制 权 私 制 ： 基 于 中 国上 市 公 司 的 实证 研 究 ” （ １ ０ Ｙ Ｊ Ｃ ６ ３ ０ １ ３ ７ ） ； 中央 高校 基 本 科 研 业 务 费项 目 “ 非金 融企业套期保值行为及监管模式研 究” （ ２ ０ １ ２ ２ ２ １ ０ １ ０ ） ； 中央高校基本科研 业务 费项 目“ 审计师 个体行 为特 征 与 审 计 质 量 研 究” （ ２ ０ １ ３ ２ ２ １ ０ １ ４ ） ； 教 育 部 人 文 社 科 重 点 基 地 重 大项 目“ 我 国证 券 市 场 财 务 分 析 师 引 导机 制 及 其 监 管
所有权性质与商业信用融资探讨——基于中国上市公司的经验证据
我 国金融体 系中 ， 银 行间接融 资一直 居于主导 地位 ， 间接 融资是指企业通过金融机构充 当信 用媒介获取 资金 的行为 ， 主 要包括 银行贷款 、 银 行承 兑汇票 、 信 用证等融 资方式 。研究 表 明， 当企业 不能通过 银行信贷进 行融资时 ， 商 业信用 作为银行
信贷的一种替代 资金来源 ， 往往被企业所 使用。商业信用 不仅
度 ， 实证 检 验 了所 有权 性 质 对 企 业 商 业 信 用使 用 情 况 的 影 响 。
结 果表 明 非 国 有 企 业相 比 国 有 企 业 能 获 得 更 多 的 商 业 信 用 ， 验 证 了上 市公 司 面临 的 “ 金融歧视” 现 象 。此 ￣ ｌ － ； ｘ企 业提 供 商 业 信 用 的 角度 来看 。 非 国有 企业 也 提 供 了更 多的 商 业信 用 。
【 关 键 词 】 所 有权
一
商业 信 用 融 资
、
引 言
Ａ Ｒ， Ａ Ｒ ＝应收项 目 ／ 总 资产 ， 应收项 目包括 ： 应收账款 、 应收票
据与预付账款 。 （ ２ ） 自变量 。 企业内部治理变量 。 与一般文献的研究方法不 同的是 ，本文 没有 根据 控股 股东来判断企业 的所 有权性 质 ， 而 是根 据企业披 露的最终 控制人的类型 ， 将上市公司分为 国有和 非国有两类 。刘芍佳在研 究中发现 中国 ８ ４ ％的上市公司直接或 间接地被政 府控制 着 ， 终极 控制主要 是通过交 叉持股 、 金 字塔 结构 、 优先投票权 等方式进 行的。掌握 中间股东 的信 息还不足 以了解上市公 司最终的控制权和所 有权 。最终控制人能够比较 真实地反映最终控制情况 。本 文根据最终控制人 类型设置了虚 拟变量 ＣＯＮＴ ＲＯＬ ，若最终控制人为国有股 东则 Ｃ ＯＮＴ ＲＯＬ 取１ ， 否则为 ０ 。从股权结构来看 ， 所有权的集 中度会 影响企业 的信用度 ， 从 而间接成 为影响企业商业信用 的因素。已有学者 运用实证检验 ，结果发现随着 第一大 股东持股比例从零增加 ， 企业的信 用程度会增加 。当第一大股东的持股比例超过—个特 定的水 平之后 ，第一大股东 的持股 比例 越高 则公司信用 度越
稳健性会计的公司治理效应分析——来自中国上市公司的经验证据
著负 相 关， 表明会 计稳 健． 陛能够缓 解信 息不 对 称， 促使 管理 层履行 受托 责任 。 本文的研 究结论对 资本市场监管和 准则制 定部 门选择 适合我 国经 济环 境 的会 计稳俺 Ｉ 生 政 策具 有一定的启示意 义。 【 关键 词 】会 计稳 健性 ； 投 资效率 ； 投 资过 度 ； 投资不足 ； 公 司治
篱
稳健性会计的公司治理效应分析
来 自中国上市公司的经验证据
张国源 中国人民大学商学院 北京 １ ０ ０ ８ ７ ２
【 摘 要 】本文以２ ０ ０ ７ －２ ０ １ ０ 年我 国 Ａ 股 上市公司的数据 为研 究样 股东等外部资金提供者之间的信息不对称， 降低融资成本， 缓解投资 本， 考察非效率投 资水平与会 计稳健性 程度指标 之 间的关 系， 以验 证在 不足。
我 国特 殊 的制度 背景下会 计稳俺 陛是否具 有公 司治理效 应 。 研 究发现 ， 在 控制 盈余 管理 因素之后 ， 会计 稳健性 程度 与投 资过度 （ 不足 ） 水平显
但是， 制度的不完善也为管理层滥用会计稳健性进行盈余管理
提供 了机 会 ， 影 响 治理 效 应的发 挥 。 如果 会计 稳健 性 被上 市公 司当成 利 润 调节 的 工具 ， 就 不能 有 效 发挥 治 理 效 应 ， 不 能 实现 抑 制 非效 率 投资 的功 能 。 基于 以上 分析， 本 文提 出以下研 究假设 ： 假设１ ａ ： 会计 稳健性 程 度与投资 过度 水平负相关 ； 假设ｌ ｂ ： 会 计 稳健 性 程 度与投 资过 度 水平正 相关 或 无 显著相 关 关 系。 假设２ ａ ： 会计稳健性程度与投资不足水平负相关； 假设 ２ ｂ ： 会 计 稳健 性 程 度与投 资不足 水平正 相关 或 无 显著相 关 关 系。 三． 研 究设 计 （ 一） 会计稳健性程度指标 Ｂ ａ ｓ ｕ（ １ ９ ９ ７ ） 使用 模 型 （ １ ） 度量 会计稳 健性 ：
会计信息质量对投资效率的影响研究
会计信息质量对投资效率的影响研究摘要：由于中国资本市场不完善，委托代理问题和信息不对称问题引发的逆向选择和道德问题层出不穷，因此上市公司盈余管理问题日益严重。
会计稳健性和盈余平滑度是会计信息质量的两项重要衡量指标，而投资效率又是企业生存和发展的重要前提，结合我国新兴加转轨的制度背景，以中国沪深上市高新技术企业为研究样本，使用会计信息质量的这两项重要指标从正反两个方面论证对投资效率的影响。
实证的结果表明：会计稳健性和投资效率正相关，盈余平滑度与投资效率负相关。
据此，应提高上市公司的会计信息质量，并发挥会计信息质量对投资效率的积极影响。
关键词：会计稳健性；盈余平滑度；投资效率；高新技术企业引言2012年，国家高新技术产业的建设日臻成熟，创业和产业发展环境良好，创新体系和整体功能齐备，为解决就业、保持社会稳定、融入经济全球化发展作出重大贡献。
在无摩擦与完美的资本市场中，企业只需投资净现值大于零的项目，使得其投资效率提高。
然而，现实生活中不存在完美的资本市场，企业可能因为委托代理问题、信息不对称问题等而选择净现值小于零的项目进行投资，造成投资效率低下以及很多不必要的损失。
会计理论治理公司的一个主要方法就是综合了委托代理理论和信息不对称理论来探讨会计信息质量对企业投资效率的影响。
在所有会计信息中，盈余是人们最关注的对象。
Francis等和Biddle等[1]通过实证研究发现，企业投资者一般都以会计的盈余质量作为衡量指标，对于盈余质量较高的企业，将给予更多的关注。
结合中国新兴加转轨的制度背景，运用高新技术企业上市公司经验数据来实证研究会计信息质量对高新技术企业上市公司的投资效率，进而对公司会计信息质量作出合理建议，为实现公司资源的最优配置提供理论依据。
一、会计信息质量投资者最关心的是盈余的大小。
Penman认为企业的盈余可以等同于财务报告的质量，盈余质量是会计信息的首要任务，盈余质量代表着会计信息的质量，是衡量会计信息质量的关键指标。
资本投资论文题目选题参考
资本投资论文题目一、最新资本投资论文选题参考1、资本投资的期权理论2、资本投资、国际贸易与中国经济增长的动态研究3、货币政策、集团内部资本市场运作与资本投资4、股价信息含量与资本投资效率——基于投资流敏感度的视角5、双向资金占用与上市公司资本投资6、财务困境企业资本投资行为的实证研究——来自中国上市公司的经验证据7、中国人力资本投资与区域经济发展8、民间资本投资铁路难!难!难!9、CEO任期与企业资本投资10、创业资本投资过程中的契约安排:理论回顾与展望11、我国智力资本投资决策研究12、我国私人资本投资面临的体制性歧视及对策探讨13、我国农民市民化进程中的人力资本投资分析14、大股东自利动机下的资本投资与配置效率研究15、投资者情绪、管理者过度自信与资本投资16、企业所得税改革对内资企业资本投资结构的影响17、期权理论与资本投资决策18、人力资本投资必须与物质资本投资相适应19、收入差距对人力资本投资的制约20、农村人力资本投资途径重要性排序及其启示二、资本投资论文题目大全1、资本投资控制权的私有利益攫取研究:评述与探析2、民营资本投资旅游景区探析——以浙江省台州、绍兴地区为例3、民营资本投资旅游景区行为中的政府形象分析4、我国民间资本投资研究综述5、民营资本投资旅游景区行为中的政府形象分析6、当代国际资本投资的新区位观与区域性合作选择7、企业人力资本投资与人力资本生命周期8、地方政府在民营资本投资旅游景区行为中的功能9、实现技术进步型经济增长的条件、路径和策略研究——基于人力资本投资的视角10、中国与发达国家体育产业资本投资现状研究11、债务保守、市场竞争与上市公司资本投资12、中国自然资本投资制度的法律选择13、民间资本投资基础设施领域研究14、西方人和资本投资收益分析评述15、工商资本投资农业的风险及其防范16、企业资本投资决策实践与绩效调查与分析17、人力资本投资对经济增长的贡献分析18、基于培训视角的人力资本投资与企业绩效——中国非上市工业企业层面的截面数据分析19、产业生态化,人力资本投资与西部农村可持续发展:问题和建议20、政府人力资本投资角色选择及其政策取向三、热门资本投资专业论文题目推荐1、安徽农村人力资本投资对农民收入影响的实证分析2、基于人力资本投资的酒店业劳动力迁移研究--珠海、澳门酒店业实证分析3、企业人力资本投资主体结构与人力资本结构优化4、我国农村女性劳动力转移与人力资本投资5、生育率与人力资本投资的逆向关系——中国城乡差距的一个解释6、民族地区反贫困战略中人力资本投资的经济学分析7、高新技术企业的人力资本投资系统与技术创新战略的契合8、关于生态资本投资的几点思考9、河北省人力资本投资对产业结构演进的作用与影响10、基于期权理论的资本投资决策准则11、政府控制、持有水平与公司资本投资行为12、人力资本投资与企业核心能力的培育13、农民技能资本投资对收入影响的实证研究14、中国转型期城镇贫困居民的人力资本投资研究15、人力资本投资与物质资本投资同等重要——与2000年诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·赫克曼谈中国人力资本投资策略改革16、论高校人力资本投资的风险及其防范17、民间资本投资新形式--天使投资18、从制度经济学视角看我国人力资本投资19、浅谈资本投资决策方法的新发展20、风险资本投资策略研究述评四、关于资本投资毕业论文题目1、政府控制、经理薪酬与资本投资2、政府公共资本投资的长期经济增长效应3、政治关系、制度环境与上市公司资本投资4、外包与不确定环境的最优资本投资5、外包与不确定环境的最优资本投资6、资本投资的期权理论与方法7、股权结构、流与资本投资8、股权结构、流与资本投资9、资本性支出分权、公共资本投资构成与经济增长10、中国资本投资回报率的估算和影响因素分析——1999—2004年上市公司的经验11、中国资本投资回报率的估算和影响因素分析——1999-2004年上市公司的经验12、CEO任期与企业资本投资13、大股东控制下的资本投资与利益攫取研究14、掏空、支持与资本投资——来自集团内部资本市场的经验证据15、转型期资本投资、产业结构、市场化对中国就业效应的实证研究16、对民间资本投资农业的评析与思考17、政府治理、产权偏好与资本投资18、民营企业政治联系的背后:扶持之手与掠夺之手——基于资本投资视角的经验研究19、FDI与国内资本投资对经济增长影响效率的比较——基于我国转型期的一个实证研究20、企业知识资本投资与知识资本对企业绩效影响的实证研究五、比较好写的资本投资论文题目1、民间资本投资环境初探2、论人力资本投资及其意义3、创新地方政府基础设施建设融资模式激活民间资本投资意愿4、我国民间资本投资环境及对策探析5、广东省农村人力资本投资的现状及对策6、浅析陕西人力资本投资与收益回报7、地方政府在农村人力资本投资中的作用分析8、人力资本投资入股的法律分析9、我国农村人力资本投资的理性思考10、浅谈我国企业人力资本投资收益分析11、人力资本投资与西部农村扶贫12、西部地区民间资本投资环境评价研究13、人力资本投资与农村居民收入研究综述14、民营资本投资旅游业的SWOT分析及对策——以浙江湖州为例15、对人力资本投资的几点认识16、中小企业人力资本投资的不足与政府扶持17、家族企业资本投资行为实证研究——基于投资流敏感度的视角18、城市女性生命周期各阶段的人力资本投资分析19、中国经济增长中的关键因素——人力资本投资20、关于我国人力资本投资与经济增长问题的研究。
冗员负担与国有企业的高管激励
,
今 扮研 尤
冗 员负担与 国有企业的高 管激励
张
中国人民大学商学院 , 北京
敏
王成 方
刘慧龙
浙 江财经大学会计学院 , 浙江杭 州
对外经济 贸易大学国际商学院 , 北京
摘
要 本 文以我国上 市公 司为样本 , 考察了冗员负担对 高管激 励机制 的影响 。 研究 发
一 、引
言
, 。政府
国有产 权 与私有 产 权 的 绩效 差 异 长 期 是 理论 与经 验 研 究讨 论 的 重要 课 题 , , 张敏 等 , 李波 和单 漫与 ,
干 预被 认 为是 国有企业 绩效 低于 民营企业 的重要 原因 。 政府 干预 可 以通 过密 切关联 的两 种 主要 渠道 对 国有 企业 绩效 产生 不利影 响 一 是不 利于建 立有 效的 激励机 制 , 造成更 为严 重 的代 理 问题 ,损 害 企业绩效 , 如 导致预 算 软约 束 问题 , , 带来 政 策 性 负担 ,
石 构 建公 司治 理机 制 。 但 是 , 对于 我 国 的广大 国有 企业 来 说 , 由于 它们 替政 府 承担 着 大量
的冗 员负 担 ,从 而导致 企 业 价 值 最 大 化 这 一 目标 被 严 重 异 化 , 呈 现 出多 目标 状 态 , 仪〕 , 。 而 目标 的异 化 必然 会 导致 公 司治理 机 制 的异化 , 进 一 步对 企业 绩 效 产 生 负 面影 响 。 因此 , 在 我 国特 定 的制 度 背 景下 , 冗 员 等 政 策性 负 担会 直 接 “塑造 ”国有 企 业 的治 理 机制 。从 而 , 考察 这些 负 担对 国有 企 业 的治理 机 制 的影 响就 显得 尤 为必 要 。 本 文 以我 国上 市公 司为样 本 , 研 究冗 员 负担 对 国有 企业 高管 激 励 的影 响 问题 。 之 所 以选 择 从 高管 激励 这 一角 度进行 研 究 , 主 要原 因在 于 根 据 代 理理 论 , 高 管激 励 是 缓 解 股 东 与管 理层 之 间利 益 冲突 的最 主要 途 径之 一 , 因而 是最 重要 的治理 机 制之 一 。 然 而 , 对 于 我 国的 国有企 业来 说 , 高管 激励 的效果 极 其有 限 , 在 职 消 费等 隐性 激励 盛 行 陈 冬华 等 , , 。 因此 , 国有 企业 的 高管 激励 问题 既 是一 个重 要 的 理 论问 题 , 也 是
融资约束的经济后果研究综述
Financial View金融视线 | MODERN BUSINESS现代商业111融资约束的经济后果研究综述唐 洋 王爱颜天津商业大学会计学院 天津 300134一、融资约束相关概念企业的融资包括内部融资和外部融资两部分，企业自身可动用的资产以及内部留存收益是内部融资，外部融资方式由债务融资和股权融资两部分组成。
在非完全资本市场下，当企业的外部融资成本高于内部融资成本时，就称企业存在融资约束。
内外部融资成本的差异越大，企业所面临的融资约束程度就越高。
二、融资约束经济后果综述企业持续稳定的发展往往需要充足的资金支持，融资约束则会影响企业的资金来源。
融资约束会给企业带来不同的经济后果，影响企业的发展。
因此，本文通过回顾以往学者们对于融资约束问题的研究，总结融资约束给企业带来的不同的影响。
(一)对投资行为的影响企业投资往往需要大量资金，如果企业存在融资约束问题，可能会缺乏可用于对外投资的资金，经营者就会慎重考虑投资项目，以免造成更大的经济损失。
因此，融资约束能够影响企业的投资行为，企业融资约束越强，对企业投资效率约束越高(吕劲松，2015)[1]。
张先锋等(2017)[2]提出融资约束不利于中国工业企业对外投资。
王碧珺等(2015)[3]发现融资约束对民营企业对外投资规模的扩张以及对外投资的可能性都产生不利影响。
李磊和包群(2015)[4]则发现融资能力不影响国有企业的对外投资，只对非国有企业产生正向影响，并且这种影响在那些规模较大，所处行业融资依赖度较低的企业中更明显。
刘莉亚等(2015)[5]通过研究得出，融资约束对企业对外投资的抑制作用在外部融资依赖度较高的行业更为显著。
(二)对现金持有的影响融资约束程度较高的企业更倾向于利用内部留存资金进行投资，随着融资约束的增强，企业必须保持高水平的内部现金持有量以应对突发状况，因此管理者会降低现金支出，并且通过内部治理保证企业有充足的现金持有量(Han，2007[6]；韩忠雪等，2011[7])。
终极控制人的控制权、现金流权与企业投资——基于中国上市公司的经验证据
作者简介 ： 咸宁学院副教授 ， 财政部 财政科 学研究所 流动站在站博 士后 ， 中国注册会计师 ， 湖北省咸宁市 ，３０ ０ ４０７ 。 ① 如近期 曝光 的黄光裕涉嫌在资产置换等重大事项过程中违规 ， 光明集团冯永明虚设百 家公司转移超 １ 亿 资产等 。２０ Ｏ ０９年 ２ １ 日， 月 ０
进一步 ， 中国现行法制环境下 ， 在 无论是法律体 系还是其执行机制都 尚难制约终极控 制人 的侵 占行 为。一些
人所导致 的更重要 、 更基本 的代理问题 对投资决 策 的影 响。Ｓｌ ｆ 和 Ｖｓｎ （ ９７ 指 出 ， ｈｅ ｅ ｉｒ ｉ ｙ １９ ） ｈ 在股权结 构 比较集 中的环境 中， 特别是在金字塔结构和交叉持股结构模式普遍存在 的情况下 ， 控股股东与 中小股东 之间代理 冲突是
公 司主要 的代理问题 。控股股东为了其 私利常 常侵 占企业资源 ， 损害其他股东 的利益 ， 终减少 了公 司价值 。控 最 股股东 的控制权与现金流权 的偏离是损害公 司价值 的重要 因素 （ ｌ ｓｅｓ ，０ ２ 。 Ｃａ ｓｎ 等 ２ ０ ） ｅ
股东只是其实现对企业控制的 中间环节 ， 第一大股东 的持股 比例不能代表最终控制人 的利益 ， 终控制人才是实 最
际掌握上市企业财务政策的决策主体。但是 ， 直接追踪到终极控制人来研究其代理 问题 与投 资行为 的文献极少 。
鉴于投资决策在企业决策所 占的重要地 位 ， 投资不仅是理解终极控制人代理 问题与价值 的重要 中介 ， 而且通过终 极控制人 的控制权特征来研究投资可以捕捉到产权化改革 的影子 ， 因此 ， 本文的研究主题之一是 将终极控制人所 导致 的代理问题置于企业投资框架下探 讨 ， 这为理解终 极控制 人代理 问题 对投 资行为 的影 响提供来 自转型 国家 的证据 。
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MODERN BUSINESS现代商业126冗员负担对企业投资效率的影响研究——基于中国上市公司的经验证据姚益家 北京物资学院经济学院 北京 101149摘要:本文选取2004至2014年的我国沪深两市上市公司为研究对象，基于基础雇员规模模型和基础投资规模模型分别度量出国有企业冗员负担和非投资效率的规模，在此基础上进一步研究国有企业冗员负担对投资效率的影响。
研究结果表明国有企业冗员负担越大，投资过度和投资不足的情况均越严重，说明冗员负担的存在，导致了国有企业投资效率的低下和经济资源配置的失衡。
文章最后提出了提高企业投资效率的相关建议。
关键词:冗员负担；投资不足；投资过度一、问题提出国有企业和民营企业的绩效差异一直以来都是理论研究和经验研究的热点问题。
政府干预被认为是国有企业绩效低于民营企业的重要原因，而冗员负担是政府干预影响国有企业的主要渠道。
我国国有企业一直以来被赋予了很多政治目标和社会责任，导致国有企业具有了除企业价值最大化之外的其它目标，形成了多目标状态，承担了大量的冗员负担(林毅夫，2004)。
这无疑会异化企业的治理机制，对企业产生深刻的影响。
因此，研究这些冗员负担对国有企业的影响就尤为必要。
投资效率是衡量企业投资是否成功的标准之一，对企业价值和企业绩效都有着重要影响。
非效率投资是对投资效率的最直接反映，是指企业投资规模偏离最优投资水平的程度，可分为投资过度和投资不足。
投资过度会使企业自身经营出现困难，出现财务危机，而投资不足则会使企业错失发展壮大的机会。
我国国有企业一直以来被认为投资效率偏低，如何避免和改善投资过程中非效率投资的问题成为企业发展过程中亟待解决的问题，因此研究国有企业冗员负担对投资效率的影响具有很强的现实意义。
本文以我国沪、深市场2004至2014年的所有A股上市公司为研究样本，基于基础雇员规模模型和基础投资规模模型分别度量出国有企业冗员负担和非投资效率的规模，在此基础上进一步研究国有企业冗员负担对投资效率的影响，以期为公司治理和政策制定提供可行的建议。
二、文献综述国外学者较早的对企业冗员负担进行了理论分析和实证研究。
Shleifer&Vishny(1994)最早开始冗员负担的研究，认为政府官员通过国有企业实现其政治目标，如雇佣更多的员工以获得更多的选票，这导致了国有企业的冗员负担，进而引起了企业效率的低下。
随后Boycko&Shleifer&Vishny(1996)继续从理论上分析了国有企业存在大量冗员负担而私人企业不存在的原因以及冗员负担的经济后果。
B a i &L i (2000)建立了国有企业多目标属性模型，认为国有企业为实现政治目标而承担冗员负担，使其具有了除企业价值最大化外的其它目标，这种多目标性是导致国有企业效率低下的原因。
Dewenter&Malatesta(2001)实证发现国有企业同等资产规模或同等营业收入的情况下，雇员数量都远远大于私人企业，存在大量冗员负担。
国内林毅夫(2004)指出为解决就业问题而赋予国有企业的政治任务会给国有企业造成政策性负担，进而影响企业的业绩和自生能力。
曾庆生和陈信元(2006)研究发现冗员负担的存在使国有企业承担了高于非国有企业的劳动力成本。
薛云贵和白云霞(2008)通过实证发现冗员负担对国有企业企业价值产生了显著的负面影响，并且政府对冗余雇员数量多的国有企业给予了更多的财政补贴。
张天琴(2011)以国有公司为样本对冗员负担进行了实证研究，认为市场化程度越低的地区冗员负担越严重，并且冗员负担降低了薪酬业绩敏感性。
张敏(2013)通过实证研究发现冗员负担会降低国有企业薪酬业绩敏感性并增加在职消费行为，但在非国有企业中不存在这种现象。
赵雅娜和敖小波(2016)对国有企业中冗员负担与财务绩效的关系进行了实证研究，认为冗员负担会对企业的盈利能力和财务绩效产生不利影响。
通过以往的文献可以看出，冗员负担现象在国有企业中一直存在，并且给国有企业带来了显著的负面影响。
对于国有企业冗员负担的研究，以往文献主要分为冗员负担的产生原因和经济后果两个方面论述。
经济后果领域的文献主要集中于研究冗员负担对企业价值及财务绩效方面的影响，而对企业投资效率的影响方面研究较少。
本文实证研究了国有企业冗员负担与投资效率之间的关系，试图为政府干预导致冗员负担，进而影响国有企业投资效率提供实证经验和理论解释。
三、理论分析和研究假设我国是一个人口大国，就业问题一直相对突出。
根据中国人力资源和社会保障部的统计，从2003年到2016年，我国城镇登记失业人口数量一直在800万以上，失业率都在4%以上，考虑到各种因素，实际的失业人口数量和失业率可能更高。
因此解决就业问题成为了我国各级政府重要的工作任务和考核指标，在这种情况下，国有企业在追求国有资产保值增值的同时，也承担了很多政治目标和社会责任，成为了解决就业问题的“主力军”，承担了大量的冗员负担(林毅夫，2004)。
在这种情况下，冗员负担的存在会破坏企业正常的薪酬契约制度。
根据代理理论，企业在制定高管薪酬时，应尽可能高地保持高管薪酬水平与企业业绩之间的关联程度，即高管薪酬业绩敏感性，使高管为了获得更高的薪酬水平而努力工作提升企业业绩。
但冗员负担的存在降低了企业业绩，而又无高管的责任，这就模糊了企业业绩与高管努力程度之间的关系，降低了高管薪酬业绩敏感性，产生了严重的代理问题(张敏，2013)。
在完美的市场假设条件下，企业高管会根据投资项目的边际投资收益来做出投资决策，他们仅会投资于净现值大于0的投资项目，而把多余的资金退还给企业所有者。
然而在现实世界中，代理问题会导致上市公司非效率投资的行为，代理问题会通过高管的私人收益和私人成本角度出发对企业的资本投资决策产生影响，进而引起效率过度和投资不足。
一方面代理问题可能引起投资过度。
Jensen(1986)指出，在经营权和所有权分离的现代企业，企业高管存在从投资中谋取私人利益的行为，进而投资于一些可以带来私人收益的非盈利项目，由此引起了投资过度。
Lang&Stulz(1994)提出的“商业帝国”假说也认为高管盲目地扩展企业规模、建立商业帝国的动机造成了自由现金流的滥用，引起了投资过度。
国内学者通过实证发现我国国有企业也存在高管自利性投资引起投资过度的现象(辛清泉，2007)。
另一方面，代理问题也可能导致投资不足。
投资对于高管而言不仅存在私人收益，还存在私人成本。
比如，当企业启动新的投资项目时，高管需要肩负更大的监管责任，也可能需要学习新的知识和技能以适应新投资项目，同时也需要承担项目失败的风险。
这样当投资项目对于高管而言私人成本高昂时，高管将可能放弃一些净现值为正的投资项目，由此导致投资不足。
周春梅(2011)实证研究了我国国有上市公司的投资行为，发现我国国有企业存在投资不足的现象。
据此，我们提出如下两个研究假设：H1：在国有企业中，冗员负担越多，投资过度程度越高。
H2：在国有企业中，冗员负担越多，投资不足程度越高。
四、研究设计(一)样本选取与数据来源本文以我国沪、深市场2004至2014年的所有A股上市公司为研究样本。
本文所用的公司雇员规模、投资规模以及其他财务数据均来自深圳国泰安信息技术有限公司开发的中国股票市场研究数据库(CSMAR)。
为保证数据质量，本文按以下标准对样本进行处理：(1)剔除金融类上市公司；(2)剔除雇员人数、最终控制人性质、投资规模、财务数据以及其他相关数据缺失的公司；(3)为消除极端值的影响，对所有控制变量进行winsorize处理，小于1%分位数和大于99%分位数的变量，令其值分别等于1%分位数和99%分位数。
经过上述处理，最后共获得14549个公司-年样本，其中国有公司有9926个样本，占总样本的68.22%，非国有公司有4623个样本，占总样本的31.78%。
(二)变量设定(1)被解释变量：冗员负担。
本文研究设计需要度量企业的冗员负担规模。
参考现有文献(薛云奎等，2008；张敏，2013)的方法，本文构建了基础雇员规模的模型：其中，AL为雇员规模，它等于雇员人数除以百万计的年末资产总值；Size为百万计年末资产总值；Capital为固定资产比率；Growth为公司营业收入增长率；Industry为行业因素；Year为年度因素。
我们认为非国有企业可以按照市场规律自主调整劳动力的雇佣数量，理论上不存在冗余雇员。
因此，我们首先用非国有企业样本对模型进行回归，估计出各变量的系数，然后据此求出国有企业正常的雇员规模L A′，最后得出国有企业的冗员负担EL，即。
(2)解释变量：企业的投资效率。
本文研究设计还需要度量企业的投资效率，即企业投资不足与投资过度的程度。
根据已有的文献(Richardson，2006；辛清泉等，2007)，本文构建了基础投资规模的模型：其中，I n v e s t为当年投资规模；C F为当年经营现金净流量；Q为上年度托宾Q；Sale为上年度营业收入；Size为上年度资产总值；Age为截至上年度上市市龄；RET为上年度股票年度回报率；Investlag为上年度投资规模；Industry为行业因素；Year为年度因素。
我们首先用包括国有企业和非国有企业的全样本数据对模型进行回归，估计出各变量的系数，然后据此求出国有企业正常的投资规模tInves′。
用国有企业实际投资量减去正常投资量，便可以得到企业的剩余投资量。
如果该剩余投资量大于0，则其值便为投资过度程度，用O v e r 表示，tInvesInvestOver′=-。
如果该剩余投资量小于0，则其值的绝对值便为投资不足程度，用U n d e r表示，InvesttInvesUnder-′=。
控制变量。
根据相关研究结果，本文选取企业的财务风险、股权集中度、两职合一、董事会规模、独董比例及高管持股比例作为本文的控制变量，并引入了年度和行业两个虚拟变量。
各主要变量定义如表(1)所示。
表1 本文主要变量的名称和定义变量类型变量名称变量符号变量定义被解释变量投资过度程度Over实际投资规模减去预期投资规模投资不足程度Under预期投资规模减去实际投资规模解释变量冗员负担EL实际雇员数减去预期雇员数控制变量财务风险Lev期末负债总额与资产总额之比股权集中度First第一大股东持股比例两职合一Dual总经理与董事长是否两职合一，是则为1，否则为0董事会规模Board董事会人数独董比例Indep独立董事人数与董事会人数之比高管持股比例Esh采用年末公司全部高级管理人员中，除去董事、监事以外的其它高级管理人员所持有的股票总数占总股本的比例行业Industry行业虚拟变量年份Year年份虚拟变量MODERN BUSINESS现代商业127MODERN BUSINESS现代商业128(三)模型设定为了检验假设H1构建模型(1)，如果假设H1是成立的，我们可以预期EL的回归系数显著为正。