15-预期报酬率与资本成本

任何资金筹集费
APV = 无杠杆项目价值 +项目融资的价值
15-41
NPV 和 APV 举例
假设Basket Wonders的一个项目的成本为 $425,000，该项目将在今后的 6年每年为公 司节约$100,000，预期回报率为11%。 BW 以7%的利率借款 $180,000，发行成本 $10,000，每年偿还 $30,000 （外加利息） ，公司税率为40% 。
($5,040)(.901)
= $4,541
TSB Yr 2
( 4,200)(.812)
=
3,410 TSB Yr 3
( 3,360)(.731)
=
2,456 TSB Yr 4
( 2,520)(.659)
=
1,661 TSB Yr 5
( 1,680)(.593)
=
996 TSB Yr 6
( 840)(.535)
结论: 增加了WACC
15-25
具体项目的预期报酬率的决定
利用CAPM来选择项目 :
假设全部是权益融资。 决定项目的beta系数。 计算期望回报。 调整公司的资本结构。 将成本和项目的IRR对比。
15-26
决定期望收益的困难
决定 SML:
确定一个项目的代表公司。 绘出特征线。 估计beta系数并创建SML。
ke = 4% + 10.8% = 14.8% WACC = .30(6%) + .70(14.8%)
= 1.8% + 10.36% = 12.16%
IRR = 19% > WACC = 12.16%
15-31
项目组的预期报酬率的决定
利用 CAPM 来选择项目:
假设全部是权益融资。 决定项目组的beta系数。 计算期望报酬。 调整项目组的资本结构。 将成本和项目组的IRR对比。
15-32
具体项目组之间预期报 酬率的比较
公司的资本成本
期望收益率
15-33
按组确定预期报酬率 系统风险 (Beta)
分组确定的报酬率的 限制条件
归于项目的非权益融资额，如果需要 的话，应调整项目的beta系数。
CAPM法的基本假定值得怀疑，业丧 失偿债能力的可能性不单单取决于系 统风险，而是取决于总风险。
券市场线(SML)来描述。 ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)j
15-16
权益成本的决定 (CAPM)
假设Basket Wonders (BW)的系数为
1.25。无风险利率为4% ，市场预期收益 率为11.2%。
ke = Rf + (Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.25
权益成本的测量方法
股利折现模型法 资本资产定价模型法 税前债务成本加风险溢价法
15-11
股利折现模型法
权益资本成本, ke, 可以被看作是使边 际投资者所期望的每股未来股利与每
股现行市价相等的折现率。
P0 =
D1 (1+ke)1
+
D2 (1+ke)2
+
.
.
.
+
D (1+ke)
15-12
固定增长模型
BW 的边际税率为 40%。
$0 + $1,000
$385.54 = (1 + kd)10
15-7
债务成本的决定
(1 + kd)10 = $1,000 / $385.54 = 2.5938
(1 + kd) = (2.5938) (1/10) = 1.1
kd = .1或 10%
ki = 10% ( 1 - .40 )
= .35(6%) + .15(9%) + .50(13%)
= .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95%
WACC的限制因素
1. 加权系统
边际资本成本 权重与企业采用的融资投入比例
不一致
15-22
WACC的限制因素
2. 资金筹集费是与证券发行有关 的成本，如承销、法律、上市 和印刷费等费用。
15-42
Basket Wonders公司 NPV答案
对于全部是权益融资的公司 NPV是多少?
NPV = $100,000[PVIFA11%,6] - $425,000 NPV = $423,054 - $425,000 NPV = -$1,946
15-43
Basket Wonders公司 APV答案
15-29
具体项目的预期报酬率举例
假设现考虑一个计算机网络项目，其 内部收益率为19%
考察计算机网络行业，估计beta系数为 1.5 ，公司采用70%权益融资和30%债
务融资，ki=6%。 期望报酬为11.2%，无风险利率为4%。
15-30
该接受该项目吗？
ke = Rf + (Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.5
营销和价格
可预见质量
一流的组织能力
竞争优势
企业的综合资本成本
资本成本是各种类型的预期报酬率。 综合资本成本是各单独的预期报酬率 （成本）的加权平均。
15-4
长期融资的市场价值
融资类型 长期负债 优先股 普通股权益
15-5
市场价值 $35M $15M $50M $100M
比重 35% 15% 50% 100%
( 8,400)(40%)
= 3,360 TSB Yr 4 ( 6,300)(40%)
= 2,520 TSB Yr 5
( 4,200)(40%)
= 1,680 TSB Yr 6
( 2,100)(40%)
= 840
15-45
Basket Wonders公司 APV答案
第三，找出税盾收益的现值。
TSB Yr 1
无差异曲线 C
净现值的期望值
15-37
B A
标准差
曲线表明 对风险的 极度厌恶
企业投资组合法
净现值的期望值
无差异曲线 C
15-38
B A
标准差
曲线表明 对风险的 中度厌恶
企业投资组合法
净现值的期望值
15-39
C B A
标准差
无差异曲线
曲线表明 对风险不 太厌恶
根据财务杠杆调整Beta系数
j = ju [ 1 + (B/S)(1-TC) ] j: 衡量杠杆企业权益资本系统风险的
ke = kd +风险溢价
= 10% + 3% ke = 13%
15-19
权益成本方法的比较
固定增长模型
13%
资本资产定价模型 13%
债务成本 +风险溢价 13%
一般来讲，这三种方法并不相同。
15-20
资本加权平均成本 (WACC)
n
资本成本 = kx(Wx)
x =1
WACC WACC
15-21
APV是多少?
第一，决定利息费用。
Int Yr 1 Int Yr 2 Int Yr 3 Int Yr 4 Int Yr 5 Int Yr 6
15-44
($180,000)(7%) ( 150,000)(7%) ( 120,000)(7%) ( 90,000)(7%) ( 60,000)(7%) ( 30,000)(7%)
Beta值。
ju: 衡量没有财务杠杆企业权益资本系
统风险的Beta值。(假定企业全部 是权益 融资)。 B/S: 按市场价值反映的债务对权益比率。 15-40 TC : 公司税率。
调整净现值
调整净现值 (APV) 项目经营现金流量
（采用权益融资）才现值之和加上与项 目融资有权利息避税利益价值，再减去
15-预期报酬率与资本成本
15-1
预期报酬率和资本成本
价值的创造 企业的综合资本成本 具体项目的预期报酬率 项目组的预期报酬率 根据总风险评估项目
15-2
价值创造的关键因素
行业吸引因素
15-3
产品周 期的增 长因素
竞争性 进入 的
限制
其他保护措 施——例如， 专利、暂时 垄断权利、 垄断性定价
成本
15-14
增长阶段模型
增长阶段假设有如下公 式 (假设有3个阶段):
P0 =
a
t=1
D0(1+g1)t
(1+ke)t
b
t=a+1
Da(1+g2)t-a
(1+ke)t
+
t=b+1
பைடு நூலகம்
Db(1+g3)t-b
(1+ke)t
15-15
资本资产定价模型法
权益资本成本, ke, 是在市场均衡时预期 报酬率与系统风险之间的有一种线性权 衡关系。报酬与风险之间的关系可用证
15-34
根据总风险评估项目
风险调整折现率法 (RADR) 如果项目或项目组显示的风险高于 “平均”水平，则在企业的综合资 本成本基础上增加，反之则减少。
15-35
根据总风险评估项目
概率分布法 接受一个项目NPV必须大于零，这 取决于概率分布的离散程度和管理
当局对待风险的效用偏好。
15-36
企业投资组合法
=
449
PV =
$13,513
15-46
Basket Wonders公司 NPV答案
APV是多少?
APV = NPV + PV of TS - 资金筹集费 APV = - $1,946 + $13,513 - $10,000